La struttura economico-finanziaria del gruppo Telecom Italia: un'analisi della comunicazione economico-finanziaria

ANALISI DELLA STRUTTURA ECONOMICO-FINANZIARIA DEL 
GRUPPO TELECOM ITALIA ATTRAVERSO GLI EQUITY RESEARCH 
CAPITOLO I 
 2
anni, le tariffe di terminazione mobile, ossia i ricavi provenienti dalle 
chiamate fisso-mobile
2
. 
L’anno solare 2006 è, invece, stato suddiviso in due periodi: il primo 
periodo comprende i primi quattro mesi dell’anno in cui sono stati 
presentati i dati consuntivi del 2005; il secondo periodo comprende i mesi 
tra maggio e settembre, ossia la fase in cui gli analisti hanno realizzato 
che Telecom Italia non riuscirà a raggiungere gli obiettivi precedentemente 
fissati dal management a causa soprattutto della pressione competitiva e 
legislativa.  
L’11 settembre 2006 è una data molto importante per il gruppo Telecom 
Italia poiché il suo Consiglio di Amministrazione ne ridisegna l’assetto 
strategico e organizzativo puntando al “One company model”, ossia 
all’integrazione delle business units wireline e wireless e allo scorporo 
dell’ultimo miglio della rete fissa. Il nuovo assetto strategico ed 
organizzativo non sarà comunque approntato in meno di un anno. 
In sintesi, i periodi oggetto di osservazione sono: 
PRIMO PERIODO Gennaio-agosto 2005 
SECONDO PERIODO Settembre-dicembre 2005 
TERZO PERIODO Gennaio-aprile 2006 
QUARTO PERIODO Maggio-settembre 2006 
 
Dalla lettura degli equity research emergono, per ciascun periodo, quattro 
aree, trattate da tutte le banche d’affari. 
I punti in comune sono: 
1. le strategie del gruppo Telecom Italia e delle business units 
principali; 
2. la redditività e la marginalità del gruppo Telecom Italia; 
                                            
2
 Delibera dell’AGCOM n. 286/05/CONS “Misure urgenti in materia di fissazione dei 
prezzi massimi di terminazione delle chiamate vocali su singole reti mobili”. 
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3. indebitamento, la liquidità e la politica dei dividendi del gruppo 
Telecom Italia; 
4. l’analisi dell’andamento borsistico del titolo Telecom Italia. 
Nei prossimi paragrafi, per ciascun periodo, verranno approfonditi i punti in 
comune appena esposti. 
 
1.2 IL PERIODO GENNAIO - AGOSTO 2005 
 
Come già ricordato nel primo paragrafo, i primi mesi del 2005 sono stati 
caratterizzati in maniera predominante dall’importante operazione 
strategica di fusione per incorporazione di TIM in Telecom Italia, stipulata 
in data 20 giugno 2005, con efficacia dal 30 giugno 2005 e con effetti 
contabili e fiscali decorrenti dal 1° gennaio 2005
3
. Con tale fusione il 
gruppo Telecom Italia mira, nel breve termine, alla semplificazione della 
struttura proprietaria e all’ottimizzazione della struttura patrimoniale e 
finanziaria della società risultante dalla fusione, mentre nel medio e lungo 
termine mira alla convergenza fisso - mobile
4
. 
Nelle tabelle seguenti si presenta la sintesi delle aree di interesse trattate 
negli equity research (andamento della strategia e delle business units, 
redditività e marginalità, indebitamento, liquidità e politica dei dividendi e 
analisi dell’andamento borsistico del titolo Telecom Italia). 
 
Tabella 1.2.1 - Analisi della strategia e delle business units del gruppo Telecom 
Italia nel periodo gennaio – agosto 2005 
 
Mediobanca Merrill Lynch 
07-13/04/2005 06/06/2005
Riduzione delle percentuali di crescita delle 
vendite e dell’EBIT visto che si presume 
maturità del wireless Brasile. 
L’EBIT della business unit wireless cresce 
Migliori risultati domestici rispetto ai 
concorrenti europei nelle linee fisse e nel 
wireless, però c’è alta competizione interna 
sia nel wireline, sia nel wireless e una 
                                            
3
 Telecom Italia, Bilancio 2005, Relazione sulla Gestione del Gruppo, pag. 11. 
4
 Telecom Italia, Bilancio 2004, Dati di sintesi e informazioni generali, pag. 11. 
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CAPITOLO I 
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grazie al traino del Brasile. L’obiettivo EBITDA 
della business unit media sarà raggiunto un 
anno dopo il previsto visto lo sforzo 
d’investimento per la tecnologia DTTV. 
Previsioni di vendite ed EBITDA in leggero 
calo. Debito ed EBIT in leggera crescita. 
Settori trainanti sono: wireline, wireless e 
multimedia. 
Wireline: ricavi     1%-2% 
               EBITDA 2%-3,5% 
Calo nel mercato domestico, compensato 
dalla banda larga, che però richiede 
investimenti strutturali. Crescita fornita dalla 
riduzione dei costi e dal progetto di banda 
larga in Europa.  
Wireless: ricavi      6%-8% 
                EBITDA 9%-11% 
Calo nel mercato domestico, compensato 
dalla crescita in quello estero, soprattutto in 
Brasile che, essendo un settore giunto a 
maturità, non richiede più investimenti e 
riduce il CAPEX. Crescita n. linee e quota di 
mercato in Brasile. 
TI Media: ricavi     15-20% 
                EBITDA positivo dal ‘07 
Crescita lenta delle carte prepagate e 
necessità di investimenti in tecnologia. 
 
evoluzione peggiorativa della legislazione. 
TIM: ricavi     3%-4% 
        EBITDA 4%-5% 
Buon accoglimento della proposta di fusione 
tra Brasilian wireless e Brasil Telecom. Poca 
chiarezza nella strategia di ottenimento del 
controllo di Turk Telecom. 
La strategia di banda larga europea 
(Germania, Francia, Olanda) e il Brasilian 
asset guidano il Conto Economico, ma non 
compensano il calo nel mercato domestico. 
Generale calo nel mercato domestico ed 
europeo per le telecomunicazioni. 
27/07/2005  
Indicatori in linea con le stime, ma crescita più 
bassa di quella prevista. 
Semestrale con margini in ribasso sul mercato 
interno per elevata competizione sia nel fisso 
che nel mobile. Il management è ottimista per 
le attese sinergie di costo grazie alla fusione 
per incorporazione TI-TIM. 
Ricavi in crescita grazie al mobile 
internazionale. 
L’EBITDA cresce in maniera non 
proporzionale ai ricavi a causa dei costi di 
espansione industriale (progetto europeo 
banda larga, DTTV) e dei costi di fusione TI- 
TIM. 
Wireline: crescita nei ricavi, ma 
peggioramento qualità clienti (wholesales con 
margini più bassi) e alti costi di marketing e 
costi per progetto europeo di banda larga. 
Wireless: crescita grazie al mercato 
internazionale (Brasile) e alla rivalutazione 
della moneta brasiliana, ma gli alti 
ammortamenti abbattono l’EBIT. Italia 
stagnante, Brasile in crescita straordinaria. 
 
 
 
 
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Tabella 1.2.2 – Analisi della redditività e della marginalità del gruppo Telecom 
Italia nel  periodo gennaio – agosto 2005 
 
Mediobanca Ras Bank
07/04/2005 19/04/2005
 
2003 2004 2005 E 2006E 2007E 2003 2004 2005E 2006E
EPS 0,14 0,13 0,26 0,28           
DPS 0,10 0,11 0,11 0,11     0,109 0,109 0,109
EV 64.201 67.212 93.762 90.637           
EV/Ebitda 4,5 4,6 6,9 6,3   5,8 5,9 6,4 5,8
P/E 15,5 20,6 11 10,5 9,1 23,7 16,5 14,7
ROE 7% 5% 17% 19%  24% 12% 11% 16%
CAGR  
 
    
          
- revenues   4%-6%     
      
4%-6% 
  
-Ebitda   6%-8%     
          
-Ebit   7%-9%     
      
7%-9% 
  
Profitto netto         
  1.192 1.781 2.892 3.581
Capex   14.000     
  3.989 4.179
4.900 
4.700
 
Mediobanca Ras Bank
13/04/2005 05/05/2005 
 
2003 2004 2005 E 2006E 2007E 2003 2004 2005E 2006E
EPS 0,14 0,13 0,16 0,18           
DPS 0,10 0,11 0,11 0,11     0,109 0,109 0,109
EV 64.201 67.212 96.127 91.991           
EV/Ebitda 4,5 4,6 7,1 6,4   5,8 5,9 6,4 5,8
P/E 15,5 20,6 19 15,7 9,1 23,7 16,5 14,7
ROE 7% 5% 21% 24%  24% 12% 11% 16%
CAGR  
 
    
          
- revenues   4%-6%     
      
4%-6% 
  
-Ebitda   6%-8%     
          
-Ebit   7%-9%     
      
7%-9% 
  
 Profitto netto         
  1.192 1.781 2.892 3.581
Capex   14.000     
  3.989 4.179
4.900 
4.700
 
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Merrill Lynch   Ras Bank 
06/06/2005 20/07/2005
 
2004 2005E 2006E 2007E  2003 2004 2005E 2006E 
EPS                  
DPS 0,1 0,11 0,12 0,13   0,104 0,109 0,109 0,109
EV   90271               
EV/Ebitda 6,1 5,5 6,2 5,7   5,8 5,8 6,8 6,1
P/E                   
ROE   19%       24% 10% 13% 15%
CAGR         
          
- revenues   3-4%     
          
-Ebitda   4-5%     
     
-Ebit         
          
Profitto netto         
  1.192 1.781 2.790 3.488
Capex         
  4.126 1.995 3.170 4.161
 
Mediobanca 
27/07/2005 
 
2003 2004 2005E 2006E 
EPS 0,14 0,13 0,16 0,18
DPS 0,10 0,11 0,11 0,11
EV 64.201 67.212 89.482 86.306
EV/Ebitda 4,5 4,6 6,8 6,2
P/E 15,5 20,6 19 15,9
ROE 7% 5% 17% 21%
CAGR         
- revenues   4%-6%     
-Ebitda   6%-8%     
-Ebit   7%-9%     
Profitto netto 1.192 781 2.472 3.201
Capex 4.894 5.335 4.828 4.457
 
Tabella 1.2.3 – Analisi dell’indebitamento, della liquidità e della politica dei 
dividendi del gruppo Telecom Italia nel periodo gennaio – 
agosto 2005 
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Mediobanca Merrill Lynch
07/04/2005 06/06/2005
                         2003      2004     2005E     2006E      2004     2005E      2006E    2007E 
net debt 33.346 29.525 39.889 36.764
D/E  162% 148,7% 246% 201%
debt/Ebitda 
2,34 2,03 2,95 2,54
Cash flow  
        
FCFO 
  <31     
FCF 
  >14 10   
FCF Yield 
9,2% 17,3% 8,1% 10,7%
Pay out % 
88% 356% 102% 61%
Dividendi  
1.049 2.780 2.785 2.172
Divid yield 
4,7% 4,2% 3,8% 3,8%
 
33.350 40.200 37.130 33.000 
 167,5%     
2,5 3 2,6 2,3 
        
       
       
12,7% 7,8% 10,8% 12,8% 
        
1.320 1.740 1.830 2.190 
3,4% 4,3% 4,4% 4,6% 
 
Nonostante la fusione TI-TIM si prevede che per il 
2007 si raggiungeranno i 33 bn € di indebitamento 
netto, in linea con quanto annunciato prima della 
fusione. Si segnala l’enorme capacità di generare 
cassa (rimasta invariata nonostante la vendita di 
assets importanti per la generazione di cassa e 
nonostante le alte spese finanziarie visto il debito 
elevato) che taglierà il debito netto di 13 bn € nei 
prossimi 3 anni anche grazie alle sinergie TI-TIM 
quantificate in 1,5 bn €. Le alte spese finanziarie 
sono state controbilanciate da minori dividendi 
pagati alle minoranze, grazie alla fusione TI-TIM. 
L’alto livello di indebitamento e la 
capacità di generare cash flow sono 
visti come un fatto positivo per 
mantenere la tensione verso risultati 
sempre migliori e scongiura il rischio di 
M&A. Il piano di riduzione del debito è 
credibile, ma l’alto rapporto tra net 
debt/EBITDA aumenta il tasso di 
profitto richiesto dagli azionisti. La 
priorità è ridurre l’indebitamento ad un 
livello compatibile con quello presente 
prima della fusione. Il rendimento dei 
dividendi è stabile, uno dei più alti del 
settore. 
13/04/2005 
Sinergie TI-TIM: 1,5 bn €: 1 bn € minor CAPEX; 0,5 
bn € minor OPEX con minori costi a livello 
corporate non quantificati. Riduzione di 14 bn € di 
debito netto in 3 anni,  considerando la dismissione 
di assets (2,2 bn €) e la conversione di obbligazioni 
in azioni (1,7 bn €). TI ha mantenuto capacità di 
generazione cassa (10,2) nonostante le alte spese 
finanziarie provocate dala fusione TI-TIM, 
controbilanciate da minori dividendi pagati alle 
minoranze, grazie alla fusione TI-TIM.  
Dividendi previsti stabili, anche se non è escluso il 
rialzo. 
 
27/07/2005
Debito netto stabile a circa 44 bn € nonostante i 2,3 
bn € di dividendi pagati, le spese finanziarie e 
un’evoluzione negativa del capitale circolante, ma 
beneficia di 1,8 bn € dalla conversione della 
obbligazioni e dal posponimento del pagamento 
IRAP.  
Generazione di cassa molto buona. 
Dividendo attuale come base futura per i prossimi.