Il metodo dei multipli nella valutazione delle aziende: il caso delle initial public offering

Tra i metodi di valutazione a disposizione degli esperti, oggi si tende a riconoscere in misura sempre più marcata l’importanza dei multipli, nei processi di valutazione d’azienda, come testimoniato dai numerosi esempi di imprese che li impiegano per differenti finalità nelle misurazioni di valore. A seguito della razionalizzazione teorica realizzata nel periodo seguente lo scoppio della bolla tecnologica degli anni Novanta, e, tra gli altri, la conseguente discriminazione tra veri e falsi multipli di valore, il metodo in oggetto è stato generalmente riconosciuto quale criterio di valutazione razionale e dimostrabile, idoneo alla stima tendenzialmente corretta del valore d’impresa. In particolare, l’evento citato ha generato un radicale cambiamento nella percezione stessa dei multipli: essi non sono più concepiti come una modalità facile e immediata, implementabile da chiunque, con cui ottenere stime “semplici” e “rapide” della capacità dell’impresa di creare valore, bensì un criterio di valutazione fondato su una solida architettura teorica che trova fondamento nelle applicazioni pratiche e la cui ignoranza ne ostacola ogni possibile utilizzo corretto.
A partire da questa fondamentale premessa, è necessario sottolineare che anche i veri multipli di valore non sfuggono all’errore. In tale circostanza acquisisce significativa importanza la verifica degli errori commessi e la comprensione delle cause specifiche che ne hanno determinato l’origine, mediante l’utilizzo di uno strumento di supporto quale lo schema metodologico dell’errore delineato nel secondo capitolo della trattazione, che fornisce le linee guida da seguire affinché si realizzi un’efficace analisi dei fattori idonei a distorcere il risultato delle stime ottenute con il metodo in esame. Elemento centrale di tale schema è senza dubbio la classificazione degli errori: errori di approssimazione, di input, di prospettiva e ricostruzione storica e di comunicazione.
Le analisi che derivano dallo schema non devono costituire il punto culminante del processo di valutazione, bensì, a seconda della fattispecie in oggetto, l’esperto che esegue la valutazione dovrà stabilire l’opportunità di applicare interventi specifici finalizzati alla depurazione dal processo dagli errori riscontrati; tali interventi possono essere attinenti alla composizione quantitativa e qualitativa delle variabili poste al numeratore o al denominatore del multiplo costruito, ottenendo multipli definiti rispettivamente adjusted e clean o apportando integrazioni al fine di tener conto della necessità di riconoscere premi o sconti; al periodo temporale cui le stesse devono riferirsi, scegliendo tra i diversi multipli di primo livello; costruendo i multipli di controllo più idonei (multipli di secondo livello) per la verifica di ragionevolezza dei multipli di primo livello; o, infine, alle modalità di selezione delle società o delle transazioni comparabili. Si parla in tal caso degli interventi definiti in codesta trattazione primari. A questi si affianca un’altra classe di interventi che devono essere adottati nella generalità dei casi, a prescindere dalle peculiarità del contesto e dell’oggetto della valutazione: si tratta dei cosiddetti interventi secondari, tra cui assumono maggior rilievo il processo integrato di valutazione e la diffusione del valore. Il primo oggi tende a coincidere con il Giudizio Integrato di Valutazione (GIV).
Il lavoro è concluso infine con una ricerca avente a oggetto 21 IPO che hanno debuttato sul mercato italiano nel 2006. In particolare si procede all'analisi delle applicazioni della pratica aventi a oggetto i multipli, cercando di individuare le prassi adottate e gli errori più frequenti, la cui presenza viene rilevata utilizzando un parametro generalmente disponibile e conoscibile, quale l'underpricing.