Una verifica dell'effetto prezzo utile

1 1. INTRODUZIONE La strategia di investimento basata sulla scelta dei titoli azionari che presentano determinati valori, alti o bassi, del rapporto prezzo / utile Ł stata nel corso del tempo oggetto di numerosi studi. Infatti la possibilit di individuare azioni sotto quotate dal mercato e quindi di realizzare un extra rendimento contraddice esplicitamente l ipotesi di mercati finanziari efficienti1, rispetto alla quale i prezzi azionari riflettono le informazioni disponibili rapidamente e senza distorsioni e non risulta quindi possibile battere sistematicamente il mercato. Una prima verifica dell effetto prezzo / utile Ł condotta da Basu2 nel mercato statunitense per gli anni 1956 1971: i risultati dimostrano che le azi oni con un valore basso del rapporto ottengono rendimenti maggiori di quelle con un valore alto o del mercato stesso. Tale conclusione, secondo la teoria del CAPM3, dovrebbe essere supportata dalla osservazione di un maggior rischio associato ai titoli con P/U basso piuttosto che a quelli con P/U alto. In realt viene mostrato che l effetto P/U Ł confermato anche dopo l introduzione del rischio e che quindi un importante modello di valutazione come il CAPM4 non Ł in grado di spiegare completamente la relazione d equilibrio rendimento-rischio e che nel periodo esaminato il rapporto P/U sembra essere una buona approssimazione di una variabile esplicativa omessa nel modello. Allora il valore dell informazione contenuta nel rapporto non viene assorbito prontamente dal mercato e ci viola l ipotesi di mercati efficienti nella forma semi forte. In definitiva si pu ritenere vincente, nel periodo preso in esame dall autore, la strategia basata sulla costruzione di portafogli azionari con un basso prezzo / utile. Diverse altre verifiche sono state condotte allo scopo di approfondire la relazione esistente tra performance azionaria e valore del rapporto ad oggetto5. Fama e French6 concentrano la loro attenzione sia sul mercato statunitense sia su un insieme di mercati internazionali tra cui anche l Italia, mentre un esame per il mercato italiano Ł stato condotto da Calcagnini e D Arcangelis7. Le conclusioni tratte non sono uniformi ma l esistenza di un effetto P/U, introdotte certe ipotesi8, sembra generalmente accettata. Allora la strategia d investimento che deve essere adottata consiste nello scegliere titoli e comporre portafogli con un valore basso del rapporto. La verifica che stiamo per presentare ha ad oggetto la precedente regola d investimento riferita al mercato azionario italiano nel periodo gennaio 1996 dicembre 2004. Lo schema generale seguito pu essere riassunto in questo modo: • Composizione di portafogli con diverso P/U e loro revisione al termine di ogni anno affinchØ ciascun aggregato individui la medesima classe del rapporto in ogni anno. • Calcolo dei rendimenti logaritmici mensili dei titoli del campione e loro regressione contro il rendimento logaritmico mensile del mercato. 1 Trattata nel capitolo successivo; presentata in Fama, E., Efficent Capital Merket: A Review of Theory and Empirical , The Journal of Finance, maggio 1970. 2 Basu, S., The Invesment Performanches of Common Stocks Relation to Their Price Earnings Ratios , The Journal of Finance, n.3 1977. 3 I primi lavori sul Capital Asset Pricing Model sono: Sharpe, W.F., Capital Asset Pricies: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk , The journal of Finance numero 19, settembre 1964 pp. 425-442; Linter, J., The Valuation of Risk Assets and The Selection of Risk Investements , Review of Economics and Statistics numero 47, febbraio 1965, pp.13-37. 4 Per un approfondimento e per letteratura: Caparrelli, F. Economia dei Mercati Finanziari. Il Mercato Aziona rio. McGraw-Hill, Milano 1998. 5 Nicholson, S.F., Price-Earnings Ratios , Financial Analysts Journal, luglio-agosto, 1960; idem, Price ratios in Relation to Investent Results , Financial Analysts Journal, gennaio-febbraio 1968. 6 Fama, E.F., French, K.R., Value versus Growth: The International Evidence , The Journal of Finance, dicembre 1998. 7 Calcagnini, U. , D Arcangelis A.M., Il Contenuto Informativo del Rapporto Prezzo/Utile in Italia , Il Risparmio, 1994, n.12. 8 Portafogli aggiornati periodicamente, arco temporale di medio lungo termine.