Le politiche monetarie non convenzionali

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A bst rac t
L’oggetto del presente elaborato riguarda le politiche monetarie non convenzionali
adottate nel periodo della crisi finanziaria del 2008. Il lavoro è strutturato in modo che i primi
capitoli illustrino come siano state messe in discussione tutte le forme di politiche monetarie
attuate dalla banca centrale fino a quel momento e come di conseguenza, per risollevare
l’economia fossero necessari provvedimenti nuovi e diversi dai precedenti.
In seguito, l’analisi si sposta sulla natura di queste nuove politiche rivolgendo
particolare attenzione al quantitative easing e al qualitative easing. Il cuore dell’elaborato si
concentra proprio sulla descrizione, anche attraverso l’uso di modelli, del funzionamento di tali
strumenti, evidenziandone i punti di forza e di debolezza e le ripercussioni attese sull’economia.
N ell’ultimo capitolo, viene trattato il background economico di alcune nazioni – come Giappone,
Stati Uniti, Regno Unito e Unione Europea – che hanno sperimentato provvedimenti di
alleggerimento quantitativo e qualitativo, sottolineando le diverse modalità tecniche di
realizzazione intraprese dalle banche centrali e ponendo particolare attenzione all’analisi dei
risultati ottenuti, per comprendere se queste manovre siano state effettivamente decisive a
risollevare l’economia dalla crisi.
Le conclusioni generali, alla luce delle considerazioni dell’elaborato, evidenziano che i
risultati non sono stati omogenei in ogni Paese e che in alcuni casi la validità delle politiche
monetarie non convenzionali potrebbe addirittura essere messa in discussione.
The subject matter of this elaborate concerns the unconventional monetary policies
adopted during the 2008 financial crisis. The w ork is structured in a w ay that the first chapters
illustrate how all monetary policies implemented by the central bank up to that point w ere brought
into question, and how as a result new and different measures w ere needed to exit the crisis.
Afterw ards the analysis moves to the nature of these new policies w ith particular
emphasis to the quantitative and the qualitative easing. The core of the w ork focuses precisely on
the description, also through the use of models, of the functioning of such instruments,
highlighting their strengths and w eaknesses as w ell as the expected repercussions on the
economy. In the last chapter, a discussion on the economic background of some nations that have
experimented w ith quantitative and qualitative easing measures, such as Japan, the United States,
the United K ingdom and the European Union, underlines the different technical implementation
modalities undertaken by central banks, paying special attention to the analysis of the results and
trying to understand w hether these manoeuvres w ere actually decisive to boost the economy out of
recession.
The general conclusions, based on the considerations in the elaborate, show that the
results on the real economy have not been homogeneous in each country and that in some cases
the validity of the unconventional monetary policies could even be questioned.
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CAP IT O L O I
L e pol i ti c he pr e -c r i si
1.1 L a c r isi de l 2008
A me no di un se c olo da lla ‘Gra nde De pre ssione ’ de l 1929, l’e c onomia mondia le fu
inve stita da una nuova gra nde c risi. Una c risi c he iniz ia lme nte rigua rdò i me rc a ti
fina nz ia ri c he poi si e ste se a tutti i c ompa rti de ll’e c onomia ge ne ra ndo una re c e ssione
globa le su la rga sc a la .
Il fa ttore c he die de origine a lla se ve ra c ontra z ione de ll’a ttività e c onomic a fu lo
sc oppio de lla bolla immobilia re ne gli Sta ti Uniti d’Ame ric a . T utta via , i pre supposti de lla
Gra nde R e c e ssione risa lgono a gli a nni 90 e a gli sviluppi suc c e ssivi a ll’a tte nta to de ll’11
se tte mbre 2001. L ’a mministra z ione C linton promosse infa tti una politic a di forte
de re gola me nta z ione de i me rc a ti fina nz ia ri c he portò a llo sviluppo de lla c osidde tta
c a rtola riz z a z ione ( se c urization ) va le a dire que l proc e sso a ttra ve rso il qua le una o più
a ttività fina nz ia rie indivise e d illiquide , in gra do di ge ne ra re de i flussi di c a ssa , qua li a d
e se mpio i c ontra tti di mutuo c onc e ssi da una ba nc a , ve ngono tra sforma te in a ttività divise
e ve ndibili, ossia in titoli obbliga z iona ri de nomina ti asse t bac k e d se c uritie s . L a ba nc a
c e ntra le a me ric a na – la Fe de ra l R e se rve – intra pre se poi una politic a mone ta ria
c a ra tte riz z a ta da ta ssi d’inte re sse ba ssi pe r risponde re a gli impulsi re c e ssivi c a usa ti
da ll’a tte nta to te rroristic o a lle torri ge me lle .
L a c ombina z ione di que sti e le me nti de te rminò un a ume nto signific a tivo
de ll’e roga z ione di mutui ipote c a ri a c lie nti c on sc a rso me rito c re ditiz io, ovve ro a d
inve stitori c he non e ra no in gra do di fornire suffic ie nti ga ra nz ie a fronte de i pre stiti
c ontra tti. T a ssi di inte re sse ba ssi e fa c ilità di a c c e sso a i fina nz ia me nti, stimola rono la
doma nda di a bita z ioni, c a usa ndo un a ume nto proporz iona to rispe tto a i fonda me nta li de i
pre z z i de lle c a se . L a bolla immobilia re , inoltre , re se c onve nie nte la c onc e ssione di mutui
da pa rte de lle istituz ioni fina nz ia rie c he , in c a so di insolve nz a de l mutua ta rio, a vre bbe ro
potuto re c upe ra re le risorse pre sta te a ttra ve rso il pignora me nto e la rive ndita
de ll’a bita z ione .
Nonosta nte que sta fa se di ripre sa , la Fe de ra l R e se rve dove tte a ffronta re pre ssioni
infla z ionistic he e un’e c c e ssiva qua ntità di liquidità ne l siste ma . Que sto de te rminò la
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de c isione di a ume nta re il F e de ral F ounds R ate c he pa ssò da ll’1,5% ne l 2004 a l 5,25% ne l
2006. L a c onse gue nz a di que sta stre tta mone ta ria fu il c rollo de l pre z z o de lle a bita z ioni e
un a ume nto de lle insolve nz e de i mutui subprime ge ne ra ndo un’onda ta di ve ndite .
L a c risi immobilia re si e ste se ve loc e me nte a gli istituti di c re dito c he a ve va no
c onc e sso mutui pe r l’a c quisto di c a se ; que sto portò a una se rie di insolve nz e a c a te na e il
c onta gio ne i c onfronti de gli istituti fina nz ia ri di a ltri pa e si fu ine vita bile . Si ve rific ò un
c rollo de i va lori in borsa , diminuì la fiduc ia ne i me rc a ti e la c risi de l c re dito c he le
a c c ompa gnò, susc itò diffic oltà di a c c e sso a i fina nz ia me nti da pa rte di fa miglie e impre se .
L ’a ume nto de i ta ssi di inte re sse de te rminò una riduz ione de gli inve stime nti ma non solo:
a nc he i c onsumi ne rise ntirono a c a usa de l fa tto c he , pa ra lle la me nte a l c re dit c runc h, la
c risi fina nz ia ria a bba ssò il pre z z o de lle a bita z ioni e il va lore de i porta fogli a z iona ri,
riduc e ndo quindi a nc he il va lore de lla ric c he z z a de gli a ge nti e c onomic i. Minori
inve stime nti e minori c onsumi de te rmina rono una re c e ssione a nc he ne ll’e c onomia re a le e
quindi una c a duta de l re ddito e de lla produz ione .
Que sta c risi ve nne de finita ‘globa le ’ proprio pe rc hé inve stì la ma ggior pa rte di
e c onomie mondia li. È importa nte sottoline a re c he in que sti a nni la riduz ione di doma nda
a ggre ga ta e de ll’a ttività e c onomic a c omporta rono un c rollo sia de l re ddito c he de i pre z z i e
que sto fe c e sc e nde re molto il ta sso di infla z ione c he dive nne ne ga tivo ne l 2009 sia in
Gia ppone sia ne gli Sta ti Uniti. Ne ll’e uroz ona que sto c rollo fu me no se ntito ma dopo una
lie ve ripre sa tra il 2011 e il 2012, il ta sso di infla z ione sc e se di nuovo a un live llo prossimo
a llo z e ro se gna ndo un forte ra lle nta me nto de ll’a ttività e c onomic a a nc he ne l ve c c hio
c ontine nte .
1.2 L e politic he mone tar ie c onve nz ionali e la r e gola di T aylor
L a politic a e c onomic a de lla ma ggior pa rte de i pa e si sviluppa ti prima de l pe riodo
re la tivo a lla gra nde re c e ssione si ba sa va in la rga misura sulla politic a mone ta ria . Fa c e ndo
rife rime nto a lla tra tta z ione di B la nc ha rd e t al . (2010) c e rc he re mo di illustra re c ome la
ba nc a c e ntra le pote sse inte rve nire sull’e c onomia a ttra ve rso l’a ggiusta me nto de ll’offe rta
di mone ta e le va ria z ioni de l ta sso di inte re sse .
Ne l pe riodo a nte c e de nte a lla Gra nde R e c e ssione , il ruolo de lla politic a fisc a le e ra
c onside ra to se c onda rio. Una motiva z ione di que sta visione è le ga ta a l fa tto c he gli
e c onomisti di imposta z ione mone ta rista c re de va no ne ll’e quiva le nz a ric a rdia na se c ondo
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la qua le a bba ssa re le ta sse oggi implic a ne c e ssa ria me nte dove rle a lz a re in futuro,
a nnulla ndo c osì gli e ffe tti di bre ve pe riodo di un’e ve ntua le riduz ione de lle imposte .
Inoltre , de fic it pubblic i soste nuti e un live llo di de bito pubblic o e le va to e ra no c onside ra ti
e le me nti distorsivi de l siste ma e c onomic o c on e ffe tti di spia z z a me nto de lla spe sa priva ta ,
e pe rta nto rite nuti e ntra mbi fa ttori da sc ongiura re . Di c onse gue nz a , l’unic o strume nto a
disposiz ione de lla politic a e c onomic a e ra la politic a mone ta ria la qua le e ra rite nuta
e ffic a c e pe r la sta biliz z a z ione de ll’ output gap a nc he se nz a l’a usilio de lla politic a fisc a le .
A c onfe rma di que sta a rgome nta z ione , molti studiosi c ome pe r e se mpio Ito e Mishkin
(2004) sottoline a no c ome la politic a mone ta ria sia e ffe ttiva me nte e ffic a c e qua ndo la
ba nc a c e ntra le è indipe nde nte da l gove rno, c he è inve c e re sponsa bile de lla politic a fisc a le .
Alla politic a mone ta ria e ra a sse gna to l’obie ttivo fina le di un c e rto ta sso di
infla z ione , da ra ggiunge re a ttra ve rso il pe rse guime nto di un obie ttivo inte rme dio: il ta sso
di inte re sse . L a visione de i polic y mak e r e ra c he c on un ta sso di infla z ione sta bile intorno
a l va lore obie ttivo, a nc he le a spe tta tive di infla z ione si sa re bbe ro sta biliz z a te e que sta
sta bilità a vre bbe c oinvolto l’e c onomia re a le . L a c ondotta de lla politic a mone ta ria c osì
de sc ritta si ba sa sulla c osidde tta “ re gola di T a ylor” . E ssa c onsiste in un’e qua z ione ide a ta
a ppunto da ll’e c onomista T a ylor (1993) c he in qua lità di sottose gre ta rio de l te soro
a me ric a no, pa rte c ipò a l gove rno di Ge orge B ush forne ndo a lc uni princ ipi di politic a
mone ta ria di fa c ile a pplic a z ione pra tic a .
C e rc hia mo ora di c a pire da un punto di vista te oric o qua li sono i pre supposti di
que sta re gola c he ha ra ppre se nta to la ba se de lle politic he mone ta rie sta tunite nsi, a rriva ndo
poi a d influe nz a re a nc he que lle e urope e . Pe r ric orda rne i punti princ ipa li, oc c orre
spe c ific a re c he e siste una ne tta distinz ione fra bre ve pe riodo e lungo pe riodo. In un
oriz z onte di lungo pe riodo infa tti, la politic a mone ta ria risulta ine ffic a c e a c a usa
de ll’a sse nz a di un trade -off tra infla z ione e disoc c upa z ione . Ne l bre ve pe riodo, a l
c ontra rio, i live lli di infla z ione e produz ione te ndono a disc osta rsi da i loro va lori obie ttivi
a c a usa de lla te mpora ne a rigidità de i pre z z i.
L ’e ntità de lle fluttua z ioni dipe nde da lle a spe tta tive sull’infla z ione e da lle sc e lte di
politic a mone ta ria . Que st’ultima risulta quindi e sse re lo strume nto princ ipa le pe r a gire
sulle dina mic he in que stione , usa ndo c ome le va princ ipa le il ta sso d’inte re sse . Il ta sso
d’inte re sse nomina le de ve va ria re in ma nie ra e ndoge na in risposta a gli sc osta me nti tra il
ta sso di infla z ione e il suo va lore obie ttivo e tra output c orre nte e il suo va lore pote nz ia le ,