Le IPO: analisi teoriche ed evidenze empiriche nel mercato italiano

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CAPITOLO 2 
LA DECISIONE DI QUOTARSI: VANTAGGI, LIMITI, SCELTA 
DEI MERCATI. 
 
2.1 La quotazione 
 
La quotazione in borsa rappresenta una decisione che assume rilevanza strategica per 
un’impresa: non è soltanto un canale di finanziamento, un’opportunità di accesso a 
nuove risorse finanziarie; il going public rappresenta l’inizio di un processo di 
riorganizzazione dell’assetto proprietario, di modifica dei rapporti con gli stakeholders 
sia interni (manager, dipendenti) che esterni (fornitori, clienti e sistema finanziario in 
generale); l’impresa cioè si apre al pubblico, diventa “pubblica”, nel senso che la sua 
attività assume interesse per una serie di soggetti. 
Molte società si trovano, in un determinato momento del loro ciclo di vita nella 
condizione di valutare l’ipotesi di quotarsi, spinte dall’esigenza di finanziare nuovi 
investimenti, senza appesantire la propria struttura finanziaria con ulteriore 
indebitamento, di rafforzare la propria capacità competitiva, di affrontare un ricambio 
generazionale, o da altre valide motivazioni.  
La quotazione in Borsa, si presenta come un’operazione complessa per la numerosità di 
scelte che l’impresa deve affrontare, la ristrettezza dei tempi di realizzazione e la 
necessità di rispettare i vincoli e le procedure previste dalla normativa. 
La quotazione di una società, comporta una molteplicità di benefici capaci di 
migliorarne le performance operative nel medio lungo termine, ma richiede anche sforzi 
di natura monetaria e non monetaria, in quanto presuppone un cambiamento 
organizzativo, operativo e manageriale coerentemente con i requisiti dettati dalle 
Società di Gestione del Mercato. Inoltre le società quotate sono sottoposte ad un ferreo 
controllo da parte del mercato cui devono fornire  un flusso continuo di informazioni e 
giustificare eventuali scostamenti tra risultati previsionali e risultati effettivamente 
conseguiti. Per questo è necessario che il management delle società valuti attentamente
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tutti gli aspetti della quotazione e le implicazioni che lo status di società quotata implica 
sulla gestione aziendale. 
Il sistema mercati di Borsa Italiana è articolato in modo da rispondere alle esigenze di 
ogni tipologia di azienda. In particolare, le società che intendono quotarsi hanno a 
disposizione due distinti mercati azionari indicati in Figura 1: 
 
1) MTA (Mercato Telematico Azionario) rappresenta il maggior mercato azionario 
italiano, ovvero il mercato in cui si negoziano i titoli delle più importanti 
imprese italiane. Tale mercato è a sua volta suddiviso in tre segmenti in funzione 
dei requisiti di ammissione: 
 
a) Blue Chip: 
b)  Star; 
c) Standard; 
 
2) AIM Italia (Alternative Investment Market) è il mercato regolamentato dedicato 
alle PMI. Tale mercato, ha da poco assorbito il settore MAC, il quale era 
riservato a investitori professionali; 
 
La procedura di ammissione a quotazione sui mercati MTA e AIM Italia è gestita 
attraverso un portale online chiamato QUICK. Quest’ultimo è il servizio di Borsa 
Italiana che permette di gestire online tutte le fasi del processo di ammissione a 
quotazione e consente alle società emittenti e a Borsa Italiana di semplificare e 
velocizzare la trasmissione dei documenti necessari per la quotazione e di ogni altra 
informazione. La sicurezza dei dati e delle informazioni trasmesse sono garantite da un 
processo di certificazione e autenticazione degli utenti, ovvero tramite l’assegnazione di 
utenze e password personali. L’utilizzo di QUICK contribuisce al miglioramento 
dell’efficacia e dell’efficienza della procedura di quotazione, in modo da migliorare la 
qualità dei servizi offerti da Borsa Italiana. 
Negli ultimi anni l’accesso al mercato dei capitali tramite la quotazione in Borsa si è 
velocemente sviluppato anche in Italia, facendo registrare scambi in continua crescita ed 
un interesse sempre crescente da parte degli investitori istituzionali e individuali.
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Non per ultimo la privatizzazione della Borsa, la semplificazione delle procedure di 
ammissione e le maggiori garanzie per gli investimenti hanno reso possibile tale 
successo. Infine la Borsa rappresenta per le aziende uno strumento importante per 
competere anche a livello internazionale, offrendo nuove opportunità di accesso al 
capitale di rischio e stimolando un salto di qualità nella gestione che consente maggiori 
possibilità di crescita. 
Il capitolo è strutturato nel seguente modo: dopo una rassegna dei vantaggi e delle 
limitazioni legate al processo di quotazione, la descrizione, prosegue con l’analisi delle 
scelte delle società quotate in termini di Paese e segmento del mercato; mentre il 
capitolo successivo, proseguirà con l’indicazione degli attori coinvolti nel processo di 
quotazione, la descrizione delle fasi del processo e i relativi costi. 
 
Figura 1 – Mercati regolamentati e gestiti da Borsa Italiana: Segmentazione 
 
 
 
Fonte – Borsa Italiana
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2.2 I vantaggi della quotazione 
 
La quotazione in Borsa rappresenta una scelta chiave per il successo di un’azienda, essa 
è capace di creare valore non solo per gli azionisti ma anche per gli investitori e il 
mercato nel suo complesso. 
Con riferimento alle esigenze dell’emittente, la quotazione è spesso intesa come risposta 
a uno o più dei seguenti bisogni: 
 
a) Raccogliere nuovi capitali per finanziare rilevanti progetti imprenditoriali, anche 
se, per l’Italia, alcuni studi hanno rilevato che la quotazione abbia seguito e non 
preceduto, un’accelerazione della crescita e degli investimenti delle società 
coinvolte; 
b) Diversificare le fonti di finanziamento per ridurre le dipendenze dell’impresa dal 
capitale di debito e allargare la base di raccolta del capitale di rischio, 
assicurandone al contempo, il frazionamento del possesso presso gli investitori 
al fine di non mettere a rischio il preesistente modello di controllo dell’impresa; 
c) Rafforzare il proprio prestigio per godere di ricadute positive in termini di potere 
contrattuale, sia sul mercato dei fattori produttivi che su quello dei beni e servizi 
prodotti; 
d) Migliorare il proprio standing creditizio al fine di ridurre il costo del capitale, 
anche e soprattutto di debito, sia per l’effetto diretto connesso alla minor leva 
finanziaria che si determina per la società che emette nuove azioni, sia per 
l’effetto indiretto della maggior disciplina nel governo aziendale, imposta dalla 
necessità di rispettare le regole di corporate governance e di trasparenza verso il 
pubblico previste dal regolamento del mercato; 
e) Disporre di moneta di scambio per possibili future operazioni di fusione o 
acquisizione; 
f) Disporre di uno strumento addizionale di incentivazione e motivazione del 
management e dei dipendenti; 
g) Ottenere una valutazione di mercato che esprima il risultato di un’attenta, 
continua e credibile attività di monitoraggio esterno sull’efficacia del 
management nella produzione di valore;
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h) Disporre di un azionariato diffuso per incrementare l’efficacia delle proprie 
azioni di lobby nei confronti delle autorità relativamente a tutte le normative 
rilevanti per la redditività dell’impresa. 
 
Da tale lista si evince come la scelta di un’impresa di quotarsi risponda solo in minima 
parte ad una logica finanziaria, potendo il più delle volte essere dettata da 
considerazioni di natura strategica o di governo aziendale: 
 
1) Il prestigio e la notorietà derivante dalla quotazione rendono più agevole e meno 
costoso reclutare capitale umano di qualità, estendere la rete dei rapporti 
commerciali con altre imprese e affermare il proprio brand nel pubblico dei 
clienti potenziali; 
2) La possibilità di emettere azioni quotate e scambiate quotidianamente sotto 
condizioni ideali di concentrazione e trasparenza, permette all’impresa di 
impegnarsi in acquisizioni di altre società senza alterare il proprio equilibrio 
finanziario, offrendo come mezzo di pagamento, azioni proprie di nuova 
emissione; 
3) La quotazione, offre l’opportunità di concordare più attraenti piani di 
incentivazione del management basati su stock options, di promuovere 
l’azionariato dei propri dipendenti, di avere un riscontro immediato del giudizio 
del mercato sulle scelte intraprese dallo stesso management; 
4) Disporre di un azionariato diffuso, infine, rende l’azienda più forte sul mercato 
“politico” in cui interagisce con le autorità impegnate in attività di 
regolamentazione e supervisione. 
 
La quotazione può, però, anche servire a soddisfare esigenze proprie di coloro che sono 
già azionisti. La creazione di un mercato pubblico per i titoli azionari infatti, permette 
loro di: 
 
a) Diversificare la propria ricchezza, senza perdere il controllo sulla società; 
b) Realizzare rilevanti capital gain (tempificando il collocamento nei periodi più 
positivi del ciclo di borsa in modo da spuntare nell’offerta prezzi superiori a
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quelli che la conoscenza da insider della realtà aziendale suggerisce come 
appropriati); 
c) Favorire il passaggio generazionale, agevolando l’uscita degli eredi 
dell’originario imprenditore non interessati a proseguire nella conduzione 
dell’azienda; 
d) Assecondare il desiderio di rientro dall’investimento di marchant banks e di 
fondi di private equity e venture capital che abbiano apportato capitale di rischio 
alla società per favorirne lo sviluppo o il passaggio generazionale o una 
trasformazione manageriale, senza però, mettere a repentaglio l’assetto di 
controllo preesistente alla quotazione grazie alla dispersione delle azioni 
collocate presso una pluralità di risparmiatori. 
 
Un caso particolare di quotazioni motivate dall’interesse dell’emittente di liquidare, in 
tutto o in parte, la sua quota è dato dalle privatizzazioni perseguite dallo Stato Italiano o 
dai suoi enti locali. Anche durante il positivo ciclo di Borsa di fine anni novanta, la 
spinta maggiore all’attività di mercato primario sull’azionario è venuta proprio dalle 
privatizzazioni e dalle uscite degli operatori di private equity. Marginale è invece 
sempre rimasto, il ruolo delle IPO promesse da aziende familiari ispirate da una delle 
altre motivazioni sopra elencate. 
Mentre per le grandi banche d’investimento straniere che trovano nei collocamenti 
nazionali una delle loro primarie aree d’affari, il sistema finanziario italiano rimane 
alquanto bank oriented. Sia i grandi gruppi polifunzionali sia le banche multi regionali 
non mostrano una spiccata propensione a sviluppare le attività di mercato, preferendo 
piuttosto continuare a concentrarsi sull’ottimizzazione delle attività di mercato, 
preferendo piuttosto continuare a concentrarsi sull’ottimizzazione delle attività di 
lending, nel contesto di un rapporto con la clientela più relatioschip based che 
transaction based. Così sia l’attività promozionale alla quotazione svolta con insistenza 
da Borsa Italiana nel proseguimento del proprio fine di lucro sia quella di ricerca e 
convincimento delle società in teoria quotabili, svolta dai pochi intermediari focalizzati 
sull’erogazione dei servizi per il mercato azionario primario, non hanno evitato, che il 
negativo ciclo di borsa di questi primi anni del secolo, azzerasse quasi, il flusso di 
nuove quotazioni di imprese italiane.