La value relevance delle performance aziendali: il caso del FTSE 100 e FTSE 250

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Introduzione 
Prima della fine degli anni ’60 le ricerche in tema di rilevanza dei valori contabili si 
limitavano ad esporre una serie di argomenti a favore o contro un determinato 
principio contabile senza apportare prove empiriche a sostegno delle tesi 
sostenute. Nel 1968 due australiani, Ray Ball e Philip Brown applicarono per la 
prima volta un metodo tecnico scientifico a questo tipo di studi. Essi furono infatti i 
primi a raccogliere una grande quantità di dati, formulare delle ipotesi e a 
verificarne empiricamente la veridicità con l’obiettivo di studiare l’impatto della 
contabilità finanziaria sulle decisioni degli investitori, in particolare la reazione dei 
prezzi azionari a seguito dell’”earning announcement” e la capacità degli investitori 
di prevedere le notizie in base ai valori contabili presentati. 
Le ipotesi sulle quali era fondato lo studio erano: 
Gli investitori ritengono rilevante l’utile per azione 
Gli investitori sono in grado di prevedere l’utile per azione attraverso le 
informazioni contabili 
Gli investitori reagiscono agli errori di previsione portando ad una modifica del 
prezzo dell’azione 
Lo studio rivelò sorprendentemente che gli investitori avevano predetto l’80% delle 
notizie prima dell’earning announcement, rivelando un’efficienza così detta “semi-
forte” del mercato, non escludendo dunque i fenomeni di insider trading. Il risultato 
apre le porte all’utilizzo di questa metodologia per tutte le seguenti verifiche sulla 
relazione tra le rappresentazioni contabili e i valori di mercato in quanto un 
mercato efficiente prevede che gli operatori siano consapevoli delle scelte 
effettuate, il che implica che essi sono in grado di valutare coerentemente il valore 
azionario delle società anche in base ai documenti presentati dalle stesse. Questa 
metodologia ebbe un gran successo, tanto che venne utilizzata successivamente 
in numerose ricerche in diversi mercati del mondo.  
La value relevance divenne dunque una tecnica scientifica riconosciuta a livello 
internazionale per la verifica della rilevanza dei dati posseduti dagli operatori ai fini
2 
 
delle previsioni di mercato da parte degli stessi. Il filone di studi che ha seguito 
questa ricerca relativo alla coerenza tra i prezzi azionari e le informazioni 
disponibili ed in particolare i valori contabili viene definito capital market research 
in accounting ed ha come scopo principale quello di verificare l’abilità o meno dei 
principi contabili adottati di influenzare i valori di mercato. 
Il presente lavoro si colloca all’interno di questo filone, riprendendo alcune delle 
metodologie utilizzate in passato, per verificare la value relevance delle 
componenti del comprehensive income delle società quotate sul mercato del 
London Stock Exchange.
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Capitolo 1 - Fondamenti teorici 
1.1 Provvedimenti in tema di definizione e disclosure dell’Other 
Comprehensive Income: SFAS 130 e IAS 1 
 
Il primo principio a trattare la rappresentazione separata dei componenti dell’other 
comprehensive income nel bilancio è lo SFAS 130 emanato negli Stati Uniti dal 
FASB nel Giugno del 1997
1
. Per molte società la differenza tra il reddito 
comprensivo e il reddito netto è molto elevata in quanto il reddito comprensivo 
include, oltre ai redditi normalmente rilevati dai prospetti di conto economico, 
anche i cambiamenti del patrimonio netto non derivanti da interventi dei soci. 
La misura di comprehensive income si rifà all’approccio di “capital maintenance”, 
ovvero al principio secondo il quale il reddito è dato dalla differenza tra le attività 
nette all’inizio del periodo e le attività nette alla fine dello stesso. Questo approccio 
cattura tutte le variazioni intervenute al valore dell’impresa derivanti non solo dalle 
transazioni commerciali o finanziarie, ma anche dalle variazioni di valore delle 
attività derivanti da svalutazioni o rivalutazioni. 
La decisione del FASB di illustrare separatamente i valori dell’other 
comprehensive income deriva dalle critiche di diversi soggetti che hanno 
sottolineato la tendenza di diverse società a considerare diverse voci come “other 
comprehensive income” iscrivendole a patrimonio netto, con il solo scopo di non 
rilevarle nel conto economico. 
Secondo lo SFAS 130 il comprehensive income è dato dalla “somma delle 
componenti di other comprehensive income e del reddito netto”
2
.  
I componenti inizialmente individuati dallo SFAS 130 come componenti di other 
comprehensive income erano: utili e perdite su attività disponibili per la vendita, 
                                            
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 Statement of Financial Accounting Standards No. 130, Reporting Comprehensive Income, June 1997  
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 Definizione attuale
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utili e perdite derivanti dalla conversione da valute estere e passività per pensioni 
minime. 
Inizialmente il FASB ha lasciato spazio alle società di decidere la modalità di 
rappresentazione del comprehensive income potendo scegliere tra: 
 
- mostrare i componenti di other comprehensive income sotto al reddito netto, nel 
prospetto di conto economico 
- presentare un prospetto separato per il comprehensive income 
- presentare il comprehensive income nel prospetto delle variazioni del patrimonio 
netto 
 
Uno studio di Campbell et al. (1999)
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 esaminando i prospetti di 73 società che 
avevano applicato le modifiche nel 1997, ha mostrato che le società con 
componenti OCI negativi tendevano a presentarli nel prospetto delle variazioni del 
patrimonio netto, mentre quelle con un risultato positivo li riportavano nel prospetto 
di conto economico oppure in un prospetto separato. 
Tuttavia analizzando i dati di tre anni dopo questi risultati sono stati confutati 
dimostrando che nel 1999 la scelta del tipo di disclosure è avvenuta a prescindere 
dalla negatività o positività del totale dei componenti OCI, dunque non vi sono 
evidenze di un utilizzo manipolatorio della rappresentazione del comprehensive 
income basata sulla positività o negatività dei valori.  
Un aspetto importante sulla rilevazione dei componenti OCI è la necessità di 
correzioni dei valori precedentemente iscritti come other comprehensive income e 
successivamente portati a conto economico, in quanto si rischia che essi abbiano 
effetto sul patrimonio netto due volte, una volta nel periodo in cui non sono ancora 
realizzati e quindi iscritti tra i componenti OCI e una seconda volta quando 
successivamente vengono relizzati e riportati a conto economico. 
                                            
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 Campbell, et al. (The Ohio CPA Journal, January/March, 1999)
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Per quanto riguarda la tassazione, i componenti possono essere rappresentati sia 
al netto che al lordo delle tasse, ma è necessario che l’effetto delle tasse sia 
rappresentato separatamente o nello stesso prospetto o nella nota integrativa. 
 
 
Figura 1 – rappresentazione dei componenti OCI all’interno del prospetto di Conto Economico.  
1.2  IAS 1 – Il Framework di riferimento 
“Il Framework dell’International Accounting Standards Board (IASB) è stato 
approvato e pubblicato nel luglio del 1989 allo scopo di sostenere il 
perseguimento dell’obiettivo della standardizzazione contabile internazionale, 
attraverso la definizione di un quadro concettuale da cui far discendere per via 
deduttiva un insieme coerente di principi contabili1. Tale documento si inserisce in 
un più ampio progetto dell’allora International Accounting Standards Committee 
(IASC) finalizzato a perseguire una migliore comparabilità internazionale delle 
informazioni contabili”
4
. 
 
1.2.1 Principi di redazione 
Prima di addentrarsi nelle specifiche dello IAS 1 è necessaria una premessa sulle 
caratteristiche dell’informativa IAS/IFRS. Alla base dei principi contabili 
                                            
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 Framework e standards contabili dello iasb:alla ricerca di un difficile sincretismo, Roberto Di Pietra.
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internazionali vi sono delle fondamenta concettuali che costituiscono il cosiddetto 
“framework
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”, il quale si occupa di definire: 
 
a) le finalità assegnate al bilancio ed i destinatari delle informazioni contabili; 
b) le caratteristiche qualitative che determinano l’utilità delle informazioni 
contenute nei bilanci; 
c) la definizione, rilevazione e misurazione delle poste che costituiscono i bilanci; 
d) i concetti di capitale e di conservazione del capitale. 
 
Il “framework” assegna al bilancio d’esercizio la finalità di “fornire informazioni 
sulla situazione patrimoniale, sul risultato economico e sulle variazioni nella 
struttura finanziaria dell’impresa, utili ad un’ampia gamma di utilizzatori per 
prendere decisioni in campo economico”. Il concetto di “quadro chiaro e fedele” è 
ripreso dal documento come conseguenza dell’applicazione dei principi contabili; 
si legge infatti che: “l’applicazione delle principali caratteristiche qualitative e di 
corretti principi contabili è una tappa obbligata per quei bilanci che hanno come 
obiettivo la presentazione di un quadro chiaro e fedele di tali informazioni.” 
Lo IAS 1 a tale proposito stabilisce ancora che: “I bilanci devono rappresentare 
attendibilmente la situazione patrimoniale, economica e finanziaria dell’impresa. 
La corretta applicazione dei principi contabili internazionali con le relative ulteriori 
informazioni quando necessario, comporta, virtualmente in tutti i casi, bilanci 
d’esercizio rappresentativi di un quadro fedele.” 
 
Secondo lo IAS 1, il bilancio d’esercizio si compone dei seguenti prospetti 
separati: 
 
a) prospetto della posizione finanziaria (statement of financial position as at the 
end of the period); 
b) prospetto degli utili e delle perdite (statement of comprehensive income); 
                                            
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 Framework for the Preparation of Financial Statements, approvato e pubblicato nel 1989
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c) prospetto delle variazioni del patrimonio netto (statement of changes in equity); 
d) prospetto delle variazioni dei flussi finanziari  (statement of cash flows); 
e) note al bilancio, inclusive della descrizione sintetica dei principi contabili adottati 
e di altre informazioni esplicative; 
f) prospetto della posizione finanziaria all’inizio del più vecchio esercizio 
presentato a fini comparativi (statement of financial position as at the beginning of 
the earliest comparative period), quando un’entità applica un metodo contabile in 
chiave retrospettiva o effettua una riesposizione retrospettiva delle voci del proprio 
bilancio, 
o quando effettua riclassificazioni di valori. 
Rispetto al bilancio civilistico, quello descritto dagli IAS è molto più ampio per 
quanto riguarda i prospetti informativi e consente dunque un minor sviluppo delle 
note. 
Attività: risorse controllate dall’impresa, risultato di operazioni svolte in passato, 
dalle quali sono attesi benefici economici futuri. 
Passività:  obbligazioni attuali dell’impresa nascenti da operazioni svolte in 
passato, il cui regolamento porterà alla fuoriuscita dall’impresa di risorse 
economiche che costituiscono benefici economici. 
Patrimonio netto:  valore residuo delle attività dell’impresa dopo aver detratto tutte 
le passività con autonoma collocazione in bilancio. 
Ricavi: incrementi di benefici economici nel corso dell’esercizio, che trovano 
manifestazione nella forma di afflusso/rivalutazione di attività o di decremento di 
passività (includono i proventi maturati e non ancora realizzati). Trovano riscontro 
nell’incremento del patrimonio netto. 
Costi: decrementi di benefici economici nel corso dell’esercizio che si 
concretizzano nella svalutazione di attività o nell’ incremento di passività 
(inclusione delle perdite non ancora realizzate). Trovano riscontro nel decremento 
del patrimonio netto.
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L’iscrizione di poste nel conto economico è subordinata a due caratteristiche: 
probabilità dell’effettivo verificarsi beneficio economico e attendibilità della 
valutazione. 
Riassumento, i postulati e i principi di redazione degli IAS/IFRS sono formati a 
seguito della definizione di una “clausola generale” che prevede l’utilità delle 
informazioni contabili ai fini decisionali dalla quale derivano due assunzioni 
contabili, ovvero il principio della competenza e quello della continuità aziendale. 
Dalle due assunzioni derivano le “caratteristiche qualitative” di primo livello che 
sono individuabili in: 
 
Comprensibilità: il bilancio deve contenere informazioni comprensibili da parte 
degli utilizzatori che abbiano una ragionevole conoscenza dell’attività dell’impresa 
e degli aspetti contabili. 
Rilevanza: le informazioni contenute nel bilancio devono essere utili alla 
formulazione di previsioni (principio che sottolinea la particolare attenzione del 
bilancio IAS/IFRS agli investitori). 
Attendibilità: le informazioni devono essere coerenti a quanto espresso dai principi 
contabili e non devono presentare errori. 
Comparabilità: i bilanci devono essere comparabili tra diversi esercizi per la stessa 
società e tra diverse società, è necessaria dunque anche una rappresentazione 
completa dei criteri utilizzati e delle scelte operate durante la redazione del 
bilancio. 
 
Dalle caratteristiche di rilevanza e attendibilità si considerano anche le 
caratteristiche qualitative di secondo livello quali la significatività delle rilevazioni 
contabili (derivante dalla caratteristica di rilevanza), presentazione attendibile dei 
dati, prevalenza della sostanza sulla forma, neutralità, prudenza e completezza 
(tutte afferenti al concetto di attendibilità). 
Una particolare differenza rispetto al Codice Civile risiede nel principio della 
prudenza che negli IAS/IFRS viene posta in secondo piano. Il Codice Civile
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sottolinea infatti l’obbligo di iscrivere gli utili solo se realizzati prima della fine 
dell’esercizio e di tener conto dei rischi e oneri futuri anche se sconosciuti alla data 
di chiusura del bilancio. 
Il framework IAS/IFRS stabilisce invece che “l’esercizio della prudenza non deve 
consentire, per esempio, la creazione di riserve occulte, né la deliberata 
sottostima di attività e ricavi o la sovrastima di passività e costi, in quanto il 
bilancio non avrebbe la caratteristica della neutralità e, quindi, dell’attendibilità”. 
Questa interpretazione del principio è un’altra dimostrazione della maggiore 
attenzione dei principi contabili internazionali agli stakeholders investitori e in un 
certo senso apre le porte all’ammissione della contabilizzazione dei componenti di 
other comprehensive income che costituiscono effettivamente utili o perdite non 
ancora realizzate prima della fine dell’esercizio, ma con elevate possibilità di 
realizzo. 
 
 
 
Tabella 1 – Principi e fondamenti degli IAS/IFRS
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1.2.2 Le finalità del bilancio d’esercizio 
 
Come già accennato, la finalità del bilancio secondo il Framework internazionale è 
quella di fornire informazioni utili ai fini della valutazione della situazione passata e 
futura della società e dell’andamento dell’attività economica e finanziaria della 
stessa. L’accento viene posto sulla capacità dell’informativa di fornire maggiore 
consapevolezza al lettore durante il processo decisionale, dunque si fa riferimento 
in particolare agli investitori che prendono decisioni anche sulla base dei dati 
espressi nei bilanci d’esercizio e consolidato delle società.  
Tuttavia non si vuole limitare il campo dei lettori del bilancio, anzi, all’interno del 
framework si parla di bilancio a “carattere generale” proprio perché si vuole 
includere tra i destinatari dei documenti prospettici numerosi stakeholders quali 
investitori; 
• dipendenti; 
• finanziatori; 
• fornitori ed altri creditori commerciali; 
• clienti; 
• governi e loro istituzioni; 
• pubblico. 
Tuttavia il Framework precisa che, essendo gli investitori gli apportatori del 
capitale di rischio alle imprese, le informazioni utili al loro processo decisionale 
influenzeranno automaticamente in modo positivo anche tutte le altre categorie di 
stakeholders. Una corretta valutazione delle performance è infatti fondamentale 
all’investitore per decidere se mantenere o modificare il proprio investimento e, di 
conseguenza, le performance future saranno influenzate dal diverso apporto di 
capitale. 
Alle finalità appena espresse si ricollegano le decisioni dello IASB (in linea con il 
FASB) di dare maggiore rilevanza alle misurazioni di performance determinate 
dalla rilevazione dei componenti di other comprehensive income, i quali