Un'analisi delle initial public offerings in Cina

5 
Introduzione 
 
Le initial public offerings (IPO) sono tra le operazioni finanziarie che più 
hanno riscosso e continuano a riscuotere interesse in letteratura. Il processo 
attraverso cui una società raccoglie capitali offrendo le sue azioni al pubblico di 
investitori, infatti, ha attirato l‟attenzione degli studiosi di tutto il mondo per la sua 
importanza e criticità. 
Nella letteratura economica esiste un‟ampia raccolta di studi e ricerche, che 
vagliano i motivi per cui un‟impresa decide di quotarsi. Secondo la teoria del 
“pecking order” (Myers, 1984), esiste un ordine gerarchico nelle fonti di 
finanziamento, e la scelta del capitale di rischio è l‟ultima da attuare. Secondo un 
differente approccio (Myers e Majluf, 1984), i manager, che dispongono di 
informazioni più precise sul reale stato di salute dell‟impresa, tendono ad offrire 
azioni solo quando il mercato le sopravvaluta. Per Ibbotson e Ritter (1995), la 
decisione di quotarsi costituisce parte del ciclo di vita di un‟impresa, che si rende 
necessario quando l‟investimento da effettuare sarebbe troppo grande ed illiquido se 
le azioni non fossero quotate. 
  Analisi passate hanno regolarmente evidenziato una caratteristica o più 
precisamente “anomalia” comune a quasi tutte le operazioni di quotazione, ovvero 
l‟IPO underpricing.  Tale fenomeno può essere riscontrato ogni qualvolta i prezzi di 
emissione risultino sistematicamente inferiori ai prezzi rilevati il primo giorno di 
quotazione. In altri termini, può essere definito come la differenza tra il prezzo di 
collocamento dei titoli e la quotazione registrata nel periodo immediatamente 
successivo all'offerta (ossia il primo giorno di contrattazione), al netto della 
variazione dell'indice di borsa in esame. 
L'IPO underpricing è un fenomeno comune alla maggior parte dei mercati 
azionari, sia in quelli “sviluppati” che in quelli “emergenti”, nonostante il suo livello 
vari da Paese a Paese. I primi studiosi a documentare questa “anomalia” del mercato 
furono Logue (1973) e Ibbotson (1975): essi riscontrarono un underpricing medio 
dell'11,4% per gli IPOs condotti negli anni '60 negli USA. Ritter (1984), invece,
6 
rilevò un underpricing medio del 18,8% per i circa 5000 IPOs condotti negli USA fra 
il 1960 ed il 1982. 
Da lì in poi, numerosi studi hanno cercato di indagare questo fenomeno, 
avanzando numerose ipotesi esplicative; ma tuttora l'underpricing rappresenta ancora 
uno dei grandi “puzzle” della finanza a cui gli studiosi del campo tentano di darvi 
risposta (Brealey e Myers, 1991). Ad ogni modo, una percezione comune è che 
l'underpricing di un'IPO sia in contraddizione con quanto suggerito dalla teoria 
economica, in base alla quale, in un mercato perfetto ed efficiente, le società non 
dovrebbero certo essere propense a "leave money on the table". 
Da questo punto di vista, un caso emblematico è quello della Cina, dove si 
sono osservati livelli di underpricing che variano dal 124% al 949% (Chi e Padgett, 
(2005); Su e Fleisher, (1999); Yu e Tse, (2006)). Valori ben al di sopra di quelli 
comunemente osservati nelle economie sviluppate dove gli abnormal returns 
rientrano in un range da 11% a 48% (Loughran e Rydqvist, (1994); Ljunqvist, 
(1997); Ritter e Welch, (2002));  ma ciò che sorprende è che non è possibile 
riscontrare similitudini neanche con gli underpricing registrati nelle altre economie 
emergenti (come India e Brasile) dove il valore varia da un minimo di 33% fino al 
104% (Kim, et al. (1995); Yong, et al., (2003); Marisetty e Subrahmanyam, (2006)). 
L‟obiettivo principale di questa tesi di laurea è quello di cercare di spiegare il 
motivo per cui l‟IPO underpricing viene rilevato in Cina con valori che si discostano 
ampiamente da quelli osservati in ogni altro Paese del mondo e che lo rendono un 
fenomeno assolutamente unico nel panorama internazionale. 
E' interessante, però, far notare che l'elevato livello di underpricing registrato 
a partire dagli inizi degli anni '90 in Cina, si è modificato gradualmente nel tempo, 
quasi di pari passu con l'evoluzione nella regolamentazione. A causa delle origini di 
stampo socialista, infatti, il mercato dei capitali cinese (e l‟economia in generale) è 
sempre stato caratterizzato da un massiccio intervento regolamentare da parte del 
Governo rispetto alle controparti occidentali. Ciò potrebbe indurre a pensare che, 
talvolta, l'azione incisiva da parte dello Stato, con le sue normative, possa 
rappresentare la causa principale dell'underpricing. 
Dunque, una seconda linea d‟indagine sarà quella di verificare se le teorie
7 
“classiche” sull‟underpricing consolidate nei Paesi occidentali possano in qualche 
modo avere una certa valenza esplicativa per l‟underpricing cinese, pur nella 
consapevolezza che ipotizzano implicitamente una sorta di piena libertà d'agire da 
parte degli operatori economici e trascurano il fatto che una rigida regolamentazione 
del mercato possa vincolare le loro scelte e creare di fatto un mercato artificioso. 
È stato ritenuto indispensabile fornire anche un ampio quadro del contesto 
economico e regolamentare della Cina e delle loro evoluzioni, senza però trascurare i 
non meno importanti aspetti culturali e sociali; ciò è dettato dalla profonda diversità e 
complessità del sistema rispetto ai Paesi occidentali e sarà strumentale per 
comprendere a fondo le cause sottostanti che danno vita allo straordinario IPO 
underpricing cinese. 
La tesi di laurea è strutturata in cinque capitoli. I primi due capitoli sono 
funzionali nell‟illustrare i processi di quotazione e le teorie sull‟IPO underpricing 
comunemente diffusi nei Paesi occidentali, creando così un‟utile base di partenza che 
sarà strumentale ad un‟analisi comparativa con il sistema cinese. In particolare: 
Il primo capitolo illustra le finalità e il processo di quotazione in un‟ottica 
comparativa a livello internazionale mostrando le prassi operative e legislative 
comunemente osservabili in Europa, evidenziando, ove presenti, le differenze con il 
mercato statunitense. Analizza e descrive le metodologie di collocamento, 
allocazione e pricing delle azioni comunemente diffuse nei Paesi occidentali e le 
attività di stabilizzazione del prezzo nell‟aftermarket di un‟IPO. 
Il secondo capitolo offre una review della letteratura illustrando le teorie 
esplicative dell‟IPO underpricing comunemente diffuse e consolidate nei Paesi 
occidentali. Nello specifico verrano illustrate le teorie basate sulle asimmetrie 
informative, le teorie basate sul contesto istituzionale e regolamentare, le teorie 
basate sull‟assetto proprietario e il controllo, le teorie basate sul comportamento 
irrazionale degli investitori. 
Il terzo capitolo fornisce un quadro completo del contesto economico, 
regolamentare, culturale e sociale della Cina. In particolare vengono presentati i 
mercati azionari e le tipologie di azioni negoziate, vengono analizzati i sistemi di 
corporate governance e la struttura proprietaria delle società, viene descritta l‟origine
8 
e lo sviluppo delle imprese a controllo statale, viene fornita un‟ampia descrizione del 
framework legale impresso al sistema finanziario e delle riforme attuate dall‟autorità 
di regolamentazione dei mercati azionari. 
Il quarto capitolo fornisce un‟ampio quadro sulla regolamentazione del 
mercato delle IPO previgente ed esistente in Cina. In particolare, viene descritto 
l‟intero processo di quotazione in un‟ottica comparativa, evidenziando, ove 
sussistono, le differenze rispetto alle prassi operative e legislative comunemente 
diffuse nei Paesi occidentali. Vengono descritti e analizzati i diversi meccanismi di 
pricing e allocazione delle azioni adottati nel tempo. 
Il quinto capitolo illustra e analizza le teorie esplicative dell‟IPO 
underpricing diffuse in Cina. Fornisce un‟analisi critica sulle reali cause sottostanti 
che originano lo straordinario IPO underpricing cinese e sull‟evoluzione del 
fenomeno dal periodo ventennale di fondanzione dei mercati azionari del Paese ad 
oggi.
9 
Capitolo I) Le initial public offerings nelle realtà occidentali 
 
 
1.1 Le finalità della quotazione 
 
 Un‟offerta pubblica iniziale (initial public offering - IPO) è un‟offerta al 
pubblico dei titoli di una società che intende quotarsi per la prima volta su un 
mercato regolamentato. Le offerte pubbliche iniziali sono promosse generalmente da 
un‟impresa il cui capitale è posseduto da uno o più imprenditori, o da un ristretto 
gruppo di azionisti, che decide di aprirsi ad un pubblico di investitori più diffuso 
contestualmente alla quotazione in Borsa.  
 L‟impresa che promuove un‟IPO offre sul mercato una quota del proprio 
capitale azionario attraverso l‟alienazione di azioni possedute dagli attuali azionisti 
(Offerta Pubblica di Vendita) o dando la possibilità agli investitori di sottoscrivere 
azioni di nuova emissione (Offerta Pubblica di Sottoscrizione) o infine sfruttando 
congiuntamente queste due modalità (Offerta Pubblica di Vendita e Sottoscrizione).
 Nella letteratura economica esiste un‟ampia raccolta di studi e ricerche, che 
vagliano i motivi per cui un‟impresa decide di quotarsi. Si ricorda brevemente che 
secondo la teoria del “pecking order” (Myers, 1984), esiste un ordine gerarchico 
nelle fonti di finanziamento, e la scelta del capitale di rischio è l‟ultima da attuare. 
Secondo un differente approccio (Myers e Majluf, 1984), i manager, che dispongono 
di informazioni più precise sul reale stato di salute dell‟impresa, tendono ad offrire 
azioni solo quando il mercato le sopravvaluta. Per Ibbotson e Ritter (1995), la 
decisione di quotarsi costituisce parte del ciclo di vita di un‟impresa, che si rende 
necessario quando l‟investimento da effettuare sarebbe troppo grande ed illiquido se 
le azioni non fossero quotate. 
 La decisione di procedere alla quotazione può rispondere sia a esigenze 
proprie della società emittente, sia a bisogni riferibili ai suoi azionisti. Sono stati 
individuati in letteratura numerosi vantaggi che una società può ottenere attraverso la 
quotazione: essa, infatti, “andando pubblica” ha accesso a un canale di finanziamento
10 
diverso (alternativo a quello bancario) che le consente di richiedere fondi a tutti i 
potenziali investitori e di ricorrere ad essi più volte nel tempo e per importi anche 
molto grandi per finanziare rilevanti progetti imprenditoriali (Pagano et al., 1998). La 
raccolta di fondi mediante la borsa è meno costosa: a parità di altre condizioni una 
società quotata sostiene un costo del capitale minore di una società comparabile non 
quotata. La ragione del minor costo del capitale in caso di quotazione è che gli 
investitori apprezzano l‟agevole liquidabilità del titolo quotato: ad una società non 
quotata essi richiedono un “premio di liquidità”, cioè un rendimento più elevato, a 
fronte dei rischi connessi alla più difficile liquidabilità dei titoli. 
 Un altro fatto di rilievo è che la quotazione permette alla società di 
diversificare le fonti di finanziamento e allargare la base di raccolta del capitale di 
rischio assicurando al contempo il frazionamento del possesso presso gli investitori 
al fine di non mettere a rischio il preesistente modello di controllo dell'impresa 
(Chemmanur, 1993). 
 La quotazione può comportare anche un minor costo del debito, per due 
ragioni: in primo luogo genera una struttura finanziaria più equilibrata che rende il 
debito meno rischioso e consente di ottenere dai creditori un costo di finanziamento 
più basso; in secondo luogo impone una maggiore trasparenza per l‟impresa, che ha 
obblighi di informazione verso il pubblico, e ciò va anche a beneficio dei creditori. 
 Gli aspetti sin qui evidenziati rendono la quotazione uno strumento molto 
importante per effettuare grandi investimenti nel qual caso occorra una pluralità di 
canali di finanziamento e favorire la crescita della società tramite acquisizioni di altre 
aziende e aggregazioni con altri  gruppi: i titoli quotati possono infatti essere 
utilizzati come mezzo di pagamento (“moneta cartacea”) e il loro prezzo di mercato 
costituisce una base di riferimento su cui fondare i valori delle offerte per realizzare 
combinazioni e alleanze strategiche (Schultz e Zaman, 1994). 
 Inoltre, occorre sottolineare che normalmente una società che si quota ha un 
miglioramento importante in termini di immagine e prestigio (Maksimovic e Pichler, 
2001) non solo poiché diventa più conosciuta ma anche perché viene percepita come 
più “sicura” e affidabile in quanto esposta alla valutazione del mercato (Holstrom e 
Tirole, 1993): godere di fiducia e apprezzamento degli investitori consente una
11 
crescita rapida e finanziariamente equilibrata. 
 Una società quotata può inoltre attrarre più facilmente manager qualificati per 
due ragioni: un primo motivo è che il top management è più visibile e i risultati della 
sua gestione sono direttamente apprezzabili dal mercato e riscontrabili 
nell‟andamento dei valori di borsa; un secondo motivo è che possono essere offerti ai 
manager schemi di incentivazione (stock option) fondati sulla partecipazione al 
capitale e quindi sull‟acquisizione di azioni all‟occorrenza agevolmente 
monetizzabili e il cui valore può essere facilmente osservato. In termini più generali 
la quotazione è condizione necessaria per realizzare piani di partecipazione dei 
dipendenti al capitale, sia in forma diretta sia attraverso meccanismi di previdenza 
integrativa, con effetti favorevoli sul clima aziendale e sulla condivisione di criteri di 
efficienza produttiva. 
 Dal punto di vista dell‟azionista di controllo il vantaggio principale della 
quotazione risiede nella possibilità di avere un prezzo ufficiale dei titoli detenuti e la 
facoltà di monetizzare l‟investimento in qualsiasi momento. E‟ un aspetto rilevante 
per tutti gli azionisti, vecchi e nuovi, ma lo è in misura particolare per gli azionisti di 
controllo, i quali possono più agevolmente disinvestire la loro partecipazione, 
diversificare la composizione del proprio portafoglio ed eventualmente dare in 
garanzia le azioni per ottenere finanziamenti. 
 I costi della quotazione, invece, si possono suddividere in tre categorie: 
ovvero in (i) costi diretti, che comprendono i compensi dei consulenti e dei legali, 
costi di auditing, costi di stampa dei documenti d‟offerta, commissioni di 
collocamento; in (ii) costi indiretti, che si originano ogni qualvolta si assiste al 
fenomeno dell'underpricing
1 
e in (iii) costi ricorrenti, ovvero quelli legati 
all‟esigenza di dotarsi di una struttura idonea allo status di quotata (uffici societari, 
investor relator, controllo dei conti). Occorre tenere presente che il costo ricorrente 
principale non è però tanto di natura monetaria quanto in termini di accresciuta 
responsabilità degli amministratori nella disclosure delle informazioni da fornire al 
mercato. 
                                                 
1 Il fenomeno dell'underpricing è definibile come differenza positiva tra il prezzo segnato sul 
mercato secondario il primo giorno di contrattazione e quello richiesto al momento dell'offerta 
dall'emittente. Tale concetto verrà meglio illustrato nel II capitolo.
12 
Tabella 1: Riepilogo dei principali vantaggi e costi della quotazione: 
 
 
A. Il punto di vista dell'impresa 
 
Vantaggi Costi 
Diversificazione fonti 
di finanziamento 
Oneri amministrativi e burocratici 
Creazione di “moneta cartacea” 
per operazioni di M&A 
V olatilità della propria valutazione 
Incremento di visibilità e 
maggiore standing 
Non corretta diffusione del valore 
Possibilità di remunerare il management 
con stock option  
e attrarre risorse qualificate 
 
Miglioramento delle condizioni di  
finanziamento bancario 
 
 
 
 
B. Il punto di vista degli azionisti 
 
Vantaggi Costi 
Riduzione della concentrazione 
del rischio 
V olatilità della valutazione 
Liquidabilità Rischio di perdita del controllo 
Valutazione esterna riconosciuta  
Trattamento fiscale
13 
1.2 Il processo di quotazione 
 
 Il processo di quotazione si svolge attraverso una serie di fasi che vedono 
protagonisti la società quotanda e un insieme di operatori specializzati chiamati a 
svolgere, nell‟ambito di ciascuna di esse, un preciso ruolo e ad effettuare una serie 
articolata di adempimenti. 
 Sebbene gli step che conducono una società ad assumere lo status di 
“quotata” tendano ad uniformarsi nell'ambito dei mercati cosiddetti occidentali, nello 
specifico in quello europeo e statunitense, a causa della crescente apertura e 
integrazione dei mercati; non è peraltro raro riscontrare peculiarità da un punto di 
vista strutturale e regolamentare che rappresentano caratteri distintivi di alcune 
realtà. 
 Innanzitutto, infatti, si può osservare come da un punto di vista strutturale il 
mercato azionario europeo sia molto frammentato rispetto a quello statunitense: 
l'Europa è caratterizzata da numerose piazze borsistiche, la maggior parte delle quali 
presentano caratteristiche legislative di tipo nazionale, locale; nonostante si sia 
osservato in tempi recenti fenomeni di consolidamento
2
 e una progressiva 
integrazione delle normative
3
 e prassi operative. Lazzari e Geranio (2003) riportano, 
infatti, come ben 486 delle 524 operazioni di IPO intervenute tra il 1999 e 2001 in 
Germania, Olanda, Francia e Italia, si siano risolte nella sola quotazione domestica  a 
dimostrazione che la maggior parte delle imprese europee tende a prediligere i 
mercati localizzati nel Paese in cui hanno sede. 
 Nel prosieguo della trattazione si cercherà di descrivere il processo di 
quotazione riassumendo le prassi operative e legislative comunemente osservabili in 
Europa, evidenziando, ove presenti, le differenze con il mercato statunitense. 
 Premesso ciò è possibile affermare che, normalmente, un'impresa che decide 
di quotarsi, compie una serie di adempimenti che si possono definire preliminari 
                                                 
2 A titolo d'esempio si possono citare: Euronext, risultante dall'unione delle borse di Olanda, Francia 
e Belgio. OMX, a cui fanno capo le borse dei Paesi baltici come la Svezia, Danimarca, Finlandia, 
Estonia, Lettonia e Lituania. 
3 Cfr. Financial Services Action Plan, 1999 e  Markets in Financial Instruments Directive (MiFID), 
2004.
14 
all‟ammissione alla quotazione, e che consistono nei presupposti e requisiti che, 
secondo le normative in vigore, debbono possedere le società ai fini dell‟accesso alla 
quotazione nei mercati. 
 La fase preliminare all‟IPO, in particolare, è caratterizzata in primo luogo 
dallo svolgimento, da parte della società quotanda, di una serie di operazioni e 
valutazioni dirette all‟integrazione dei presupposti necessari alla quotazione, che si 
apre con il lancio dell‟operazione da parte del Consiglio di Amministrazione per 
terminare con la predisposizione di tutta la documentazione da presentare all‟esterno 
onde avviare la procedura di quotazione vera e propria, nella fase di IPO. Se una 
società non ha al proprio interno le relative competenze o un partner finanziario in 
possesso del know-how necessario a supportarla durante il processo di quotazione, 
può provvedere a nominare un advisor. Si tratta di un consulente finanziario 
specializzato che assiste la società nella realizzazione della quotazione, curandone gli 
interessi. In particolare, risulta cruciale l‟assistenza prestata nella selezione dello 
sponsor e del global coordinator e nella gestione dei rapporti con tutti gli altri attori 
partecipanti al processo di quotazione. 
 Successivamente, la società opera il cosiddetto beauty contest, ossia il 
processo finalizzato alla scelta dei consulenti chiamati ad assistere la società nel 
corso dello svolgimento del procedimento di quotazione, ed al termine del quale si 
procede alla nomina dello sponsor, un intermediario finanziario che accompagna 
l‟impresa sia nella fase di preparazione alla quotazione che durante il primo periodo 
di permanenza sul mercato. Esso “presenta” la società, rispetto alla quale deve 
presentare caratteristiche di indipendenza, alla società di gestione del mercato, 
garantendo con la propria reputazione, la qualità della stessa e del suo management. 
Spesso la figura dello sponsor coincide con quello del global coordinator, che ha il 
compito di coordinamento dell‟intero processo di quotazione e del consorzio di 
collocamento e garanzia per l‟offerta al pubblico e/o per quella istituzionale.  
 È interessante, inoltre, evidenziare il fatto che in alcuni mercati, come negli  
Stati Uniti, a differenza di quanto avviene in Europa, lo sponsor possa di fatto
15 
ricoprire anche il ruolo di specialist
4
, svolgendo la funzione di market-maker, ossia 
impegnandosi a esporre continuativamente sul mercato proposte di acquisto e di 
vendita  al fine di sostenere il corso di un titolo. 
 Avvenuta la nomina dei consulenti, si perviene all'effettuazione della 
cosiddetta attività di due diligence, che consiste in un complesso di attività 
(screening) dirette ad un'analisi approfondita sulla società sotto vari profili, ivi 
incluso il profilo legale, economico, di business e finanziario, al fine di verificare la 
fattibilità della quotazione ed assumere tutte le informazioni necessarie ai fini della 
redazione del prospetto informativo. Si tratta di una procedura molto complessa che 
vede coinvolti in primis i consulenti legali, che assistono la società emittente in tutti 
gli aspetti giuridici dell‟operazione e la società di revisione, che ne certifica i bilanci 
e rilascia allo sponsor delle comfort letters
5
.  
 In questa fase si procede, come anticipato, anche alla stesura del Prospetto 
Informativo (prospectus), documento ufficiale di sollecitazione del pubblico 
risparmio, in cui devono essere riportati tutti i dati  relativi alla condizione 
economico, patrimoniale e finanziaria della società. Il contenuto del prospetto 
informativo è di norma disciplinato in via generale dall‟autorità amministrativa 
deputata alla regolamentazione e vigilanza sui mercati finanziari ed è finalizzato a 
garantire la più ampia informativa e trasparenza al mercato (Benveniste e Spindt 
(1989); Spatt e Srivastava (1991); Cornelli e Goldreich (2003)). 
È interessante, peraltro, evidenziare il fatto che in Europa vige il cosiddetto 
“principio del mutuo riconoscimento dei prospetti”, in base al quale, qualunque 
prospetto pubblicato in un Paese aderente all'UE, automaticamente ottiene un 
“passaporto” di validità in tutti i Paesi comunitari aderenti, in quanto il contenuto 
dello stesso è “incanalato” su schemi standard dettati dal Regolamento 809/2004 
CEE. Negli Stati Uniti, invece il contenuto del prospectus è determinato dalla SEC 
                                                 
4 Lo specialist è un intermediario finanziario che interviene dopo la quotazione operando sul 
mercato al fine di garantire la liquidità al titolo. 
5 È una lettera rilasciata dai revisori indipendenti e/o dai legali, prima del deposito del prospetto 
informativo, che fornisce una attestazione professionale sulle informazioni che vengono divulgate 
attraverso il prospetto e che sono utilizzate dagli investitori per formulare la loro decisione di 
acquisto dei titoli.
16 
(Security Exchange Commission)
6
. 
 Conclusa la prima fase del procedimento, destinata all‟attività preparatoria,  
viene avviata la fase esecutiva del processo, che consiste (i) nella predisposizione 
della documentazione da presentare alla Società di gestione del mercato e all'Autorità 
di controllo del mercato a corredo della domanda di ammissione a quotazione e nella 
relativa istruttoria (ii) nella attività di marketing che precede il collocamento, allo 
scopo di suscitare l‟interesse verso il titolo e concorrere alla determinazione del 
prezzo e (iii) nella fase di conclusione del processo, nella quale ha luogo il 
bookbuilding, la fissazione del prezzo definitivo, il collocamento ed eventuale 
sollecitazione e l‟avvio delle negoziazioni. 
 L‟Emittente, prima della data stabilita per l‟inizio delle negoziazioni degli 
strumenti finanziari in un mercato regolamentato, deve pubblicare un prospetto (di 
quotazione) con cui devono essere fornite al pubblico determinate informazioni. La 
pubblicazione di esso, rappresenta una condizione per il completamento della 
procedura di ammissione a quotazione e costituisce uno strumento informativo che 
deve essere messo a disposizione per la tutela dei potenziali investitori. 
 Esaurita la fase istruttoria, ottenuta l‟ammissione della società a quotazione 
da parte della Società di gestione del mercato
7
 e l‟autorizzazione alla pubblicazione 
del prospetto informativo da parte dell'autorità di controllo del mercato, la società e i 
propri consulenti si dedicano all‟attività necessaria al collocamento dei titoli sul 
mercato. Il global coordinator costituisce il consorzio di collocamento a cui è 
affidato il compito di raccogliere le dichiarazioni di interesse sui titoli, di raccogliere 
gli ordini relativi ai titoli e infine di allocare gli strumenti finanziari tra i sottoscrittori 
una volta conclusa la fase di raccolta ordini. 
 Di norma, possono esistere tre diverse tipologie di consorzi: (i) il sindacato di 
collocamento facilita il collocamento senza assumere impegni precisi e percepisce 
una commissione di sportello; (ii) il consorzio di collocamento e garanzia funge da 
                                                 
6 Cfr. Rule 144A - SEC 
7 Occorre osservare che in alcuni Paesi, l'emittente che intende quotarsi deve preliminarmente 
ottenere l'autorizzazione dall'autorità amministrativa deputata al controllo e regolamentazione del 
mercato. Per esempio, nel Regno Unito, occorre chiedere l'autorizzazione ad un'apposita autorità 
amministrativa, l'UKLA, per poi essere ammessi alle negoziazioni.