Analisi delle Performance di ETF a Replica Fisica e a Replica Sintetica del Benchmark

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CAPITOLO 1 
Gli Exchange Traded Funds: caratteristiche e 
peculiarità 
 
1 Cosa sono gli ETF 
Gli Exchange Traded Funds, meglio conosciuti dal grande pubblico con l’acronimo ETF, 
possono essere definiti, con traduzione letterale del termine, “fondi quotati sul mercato”. 
Tale definizione deriva dal fatto che questi strumenti non sono altro che una particolare 
categoria di “Organismi di Investimento Collettivo del Risparmio” (OICR) – Fondi 
Comuni di Investimento aperti o SICAV – a gestione passiva
2
 - il cui obiettivo è quello di 
replicare più fedelmente possibile un indice di mercato (Benchmark) e le cui quote o azioni 
hanno la peculiarità di essere negoziate direttamente in borsa come semplici titoli azionari. 
Come per qualsiasi strumento quotato su un mercato regolamentato, infatti, è possibile in 
ogni momento della seduta di negoziazione comprare o vendere le azioni di un ETF al 
prezzo corrente di mercato, di conseguenza l’investitore può monitorare costantemente 
l’andamento del proprio investimento e, come per qualsiasi fondo comune d’investimento, 
con una sola transazione, acquistare un paniere di titoli più o meno diversificato, che 
presenta le medesime caratteristiche di composizione in termini di asset e bilanciamento 
del relativo benchmark. 
Come si può intuire, l’acquisto di un ETF consente di investire in uno strumento con 
caratteristiche di diversificazione del portafoglio del tutto analoghe a quelle di un fondo 
                                                 
2
  Anche se una delle evoluzioni degli ultimi tempi è quella degli ETF a gestione attiva o semi-attiva il 
cui obiettivo è quello di replicare benchmark costruiti ad hoc secondo metodologie di selezione dei titoli 
basate sui fondamentali aziendali piuttosto che su analisi statistica. Il primo di tali strumenti fu emesso negli 
Stati Uniti del Marzo del 2008, ma fu sottoposto a liquidazione dopo poco tempo nell’Ottobre del medesimo 
anno.
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comune, al quale bisogna poi sommare i vantaggi connessi alla loro maggiore trasparenza 
e flessibilità.  
Trasparenza in quanto la formazione del prezzo e la composizione del paniere dei titoli in 
portafoglio corrisponde costantemente a quella del benchmark di riferimento, anche se ciò 
non è sempre vero come avremo modo di sottolineare quando si parlerà di ETF di seconda 
e terza generazione basati su contratti Swap, flessibilità poiché la negoziazione continua 
sul mercato secondario delle azioni consente di conoscere, istantaneamente, l’esatto valore 
delle quote dell’ETF, a differenza delle quote di un qualsiasi fondo comune tradizionale la 
cui valorizzazione avviene soltanto a fine seduta, e viene spesso comunicata agli investitori 
privati solo dopo due giorni lavorativi per mezzo degli organismi di stampa. 
La negoziazione sul mercato di borsa, inoltre, accresce l’efficienza consentendo di 
intervenire tempestivamente e di ottimizzare il tempo intercorrente tra il momento della 
contrattazione e l’effettiva realizzazione dell’operazione, e di ottenere così migliori 
performance o, in caso di crolli repentini del mercato, di limitare eventuali perdite che 
potrebbero maturare a causa di più elevati tempi di esecuzione degli ordini, evitando la 
cosiddetta sottoscrizione al buio
3
. 
Gli ETF presentano, d’altra parte, alcuni vantaggi anche rispetto ai titoli azionari con i 
quali condividono la caratteristica di negoziabilità sul mercato di borsa: la diversificazione 
del portafoglio dell’ETF consente di ottenere benefici, sia in termini di costi di transazione 
che di tempi di esecuzione, cui un investitore sarebbe costretto a sopportare nel caso in cui 
acquistasse separatamente ogni singolo titolo incluso nel paniere che compone il 
benchmark. 
In definitiva, si può affermare che la peculiarità degli Exchange Traded Funds consiste nel 
racchiudere, in un unico strumento finanziario, la trasparenza e la flessibilità proprie dei 
                                                 
3
  Per sottoscrizione al buio, si intende il fatto che quando un investitore intende sottoscrivere un fondo 
comune tradizionale e si reca allo sportello non sa con certezza a quale prezzo avverrà la sua sottoscrizione in 
quanto il NAV giornaliero verrà determinato con 1-2 giorni di ritardo. Gli ETF, che sono fondi quotati in 
tempo reale evitano questo problema.
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titoli azionari e l’elevata diversificazione e l'assenza del rischio emittente tipica dei fondi 
comuni di investimento
4
. 
La strategia d’investimento che caratterizza gli ETF è abbastanza semplice, infatti, non 
richiede la presenza di un gestore che operi in modo discrezionale alcuna attività di ricerca 
e selezione dei titoli; ciò comporta che la rotazione del portafoglio di un ETF risulta essere 
molto bassa ed avviene in corrispondenza dei ribilanciamenti periodici del benchmark di 
riferimento, ciò si traduce in costi di gestione annui molto bassi – solitamente compresi tra 
lo 0,05% e l’1% del Net Asset Value (NAV) – e implica l’assenza di commissioni di 
entrata, di uscita o di performance. Il vero motivo del basso costo va ricercata nella totale 
assenza di gestori da remunerare. 
Gli ETF, esattamente come i fondi comuni, possono distribuire periodicamente agli 
investitori i proventi derivanti dallo stacco dei dividendi dei titoli in portafoglio, in questo 
caso saremo in presenza di ETF a distribuzione, nonché reinvestirli in caso di ETF ad 
accumulazione.  
Alcuni intermediari offrono la possibilità, anche per gli ETF, di inserire ordini allo 
scoperto o a margine, come per i titoli azionari.  E’, tuttavia, recente l’introduzione di 
numerosi ETF che permettono di assumere posizioni ribassiste o a leva su un’ampia 
gamma di indici di mercato. Tali strumenti si sono rivelati utili in particolare presso la 
categoria degli investitori istituzionali, quali gli Hedge Funds che, durante la crisi 
finanziaria del 2008, hanno visto ridotta o del tutto preclusa, da parte delle società di 
gestione dei mercati regolamentati, la possibilità di realizzare investimenti allo scoperto su 
numerosi strumenti finanziari con conseguente difficoltà nell’attuazione di operazioni 
speculative o di copertura sui propri portafogli. 
In definitiva, non è raro sentir parlare degli ETF come di strumenti adatti ad una classe di 
investitori più “evoluti”, ovvero, soggetti che attuano le proprie scelte di investimento con 
maggiore consapevolezza e indipendenza, senza dover delegare a terzi la gestione dei 
propri patrimoni, come invece avviene attraverso l’acquisto dei fondi d’investimento attivi, 
che affidano l’amministrazione di un patrimonio comune a più soggetti, ad un “gestore”,  
                                                 
4
  Cfr. C. Mazzola e U. Fuso, (2004) “Investire in ETF. La sfida ai fondi comuni e alle gestioni” 
Franco Angeli Editore, pag. 16.
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senza per altro avere alcuna garanzia che egli riuscirà ad ottenere performance 
sistematicamente superiori rispetto a quelle del mercato. 
Secondo il punto di osservazione, gli ETF possono essere visti alternativamente, come 
titoli azionari se si vogliono enfatizzare le caratteristiche di strumento finanziario 
acquistabile discrezionalmente dall'investitore direttamente sul mercato di borsa o, come 
fondi comuni se ne vogliano enfatizzare le caratteristiche di prodotto venduto/consigliato 
dalla rete di distribuzione. Tuttavia una cosa certa e non trascurabile, per la comprensione 
degli strumenti, è che uno può contenere l’altro e non viceversa.  
 
 
2 Cenni Storici: gli ETF dalle origini ad oggi 
Gli ETF come numerosi altri strumenti finanziari sono il frutto dell’evoluzione dei mercati 
e della regolamentazione degli stessi, delle esigenze degli investitori, nonché, delle crisi 
che hanno colpito in passato il panorama finanziario mondiale e, tuttavia, rappresentano la 
maggiore innovazione che l’industria finanziaria abbia proposto negli ultimi vent’anni agli 
investitori in alternativa al risparmio gestito. Pertanto, per poter capire le ragioni del loro 
successo, è necessario comprendere da dove nasce l’idea sottostante questo tipo di 
strumento finanziario. 
La nascita e lo sviluppo della teoria sottostante i moderni ETF è collocabile intorno alla 
fine degli anni 70 del secolo scorso. Fino a quel momento, l’intera storia del mercato
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azionario era caratterizzata dalle analisi volte alla selezione delle migliori opportunità 
d’investimento nel tentativo di massimizzare il profitto
5
. Questa tendenza subì un duro 
colpo con la pubblicazione, nel Maggio del 1970, di un articolo, dal titolo “Efficient 
Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work”
6
, scritto da Eugene Fama. 
Secondo la teoria di Fama, se i mercati sono efficienti l’investitore può attendersi in media 
una performance dai propri investimenti pari a quella del mercato, ciò indica che sarà 
impossibile per tale soggetto realizzare performance migliori rispetto a quelle del mercato 
nel suo complesso. 
Ed è proprio intorno alla fine degli anni 70 e l’inizio degli anni 80 che si colloca lo 
sviluppo dei primi portfolio trading (o program trading), ovvero strumenti che 
consentivano di negoziare un intero portafoglio, spesso costituito dalle azioni incluse in un 
indice di mercato, con un singolo ordine inviato ad una delle maggiori società di 
brokeraggio.  
In contemporanea alla nascita di questi strumenti, nello stesso periodo, si assiste al lancio 
del primo futures sull’indice S&P 500, ciò diede la possibilità di negoziare portafogli di 
titoli azionari per mezzo di contratti futures, consentendo, peraltro solo agli investitori 
istituzionali, la possibilità di negoziare portafogli di mercato. 
Come prevedibile l’interesse suscitato da questo genere di strumenti, fece crescere la 
necessità di offrire prodotti del tutto simili anche per le istituzioni di piccole dimensioni 
nonché per il mercato degli investitori privati.  
La risposta a tale esigenza arrivò con l’introduzione nel 1989 degli “Index Participation 
Shares” (IPS); tali strumenti – quotati sulla Philadelphia Stock Exchang
7
 con il nome di 
“Cash Index Participations” (CIPs), e presso l’American Stock Exchange con il nome di 
                                                 
5
  A questo proposito si rimanda ai concetti della moderna teoria di portafoglio sviluppati da 
Markowitz ed introdotta nel 1952 con un articolo apparso sul Journal of Finance dal titolo “Portfolio 
Selection”. 
6
  Secondo quanto proposto da Fama, non è possibile realizzare extra-rendimenti rispetto alla 
remunerazione ritenuta equa per una data azione, ciò significa non dovrebbe essere possibile ottenere 
rendimenti aggiuntivi mediante la semplice attività di compravendita di titoli in quanto i prezzi delle attività 
finanziarie ad ogni momento includono almeno tutta l’informazione pubblicamente disponibile e pertanto i 
loro movimenti sono dovuti all’arrivo sul mercato di nuova informazione per definizione non prevedibile con 
anticipo. 
7
  Ora conosciuta col nome di NASDAQ OMX PHLX.
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“Index Participation Shares” (IPS) - consentivano di replicare sinteticamente i rendimenti 
di alcuni indici di riferimento. L’IPS sull’indice S&P 500 risultò essere il più scambiato tra 
quelli offerti sul mercato. 
Questi strumenti anche se scambiati sul mercato alla stregua delle azioni, possedevano 
alcune caratteristiche che li accomunavano con i futures, ed è proprio tale peculiarità che 
spinse la Chicago Mercantile Exchange (CME) e la Commodity Futures Trading 
Commission (CFTC) a sporgere denuncia presso la corte federale di Chicago, la quale, li 
assimilò a dei contratti futures illegali e ne dispose la chiusura o il trasferimento delle 
negoziazioni in un’apposita borsa abilitata alla negoziazione dei contratti futures. Tale 
sentenza portò alla sospensione delle negazioni degli IPS ed alla loro graduale chiusura, 
nonchè all’inizio della ricerca di un valido sostituto che potesse essere liberamente 
negoziato come le azioni. 
Nel corso del 1990, prodotti simili agli IPS furono introdotti in Canada sulla Borsa di 
Toronto. Denominati “Toronto Stock Exchange Index Participations” (TIPS), erano 
strumenti basati su ricevute di deposito (warehouse receipt) relative alle azioni costituenti 
l’indice di riferimento; avevano inizialmente l’obiettivo di replicare l’andamento 
dell’indice delle blue chips canadesi, il TSE 35, e successivamente il TSE 100
8
.  
Per evitare che i TIPS potessero essere considerati alla stregua di surrogati dei contratti 
Futures, fu impiegata la struttura del Trust
9
, il cui Trustee designato era State Street Trust 
Company Canada. Tale struttura, consentiva a questi strumenti di essere negoziati sul 
mercato come i tradizionali titoli azionari. Caratteristiche di questi strumenti erano i 
bassissimi costi di gestione, pari allo 0,05%, e un’elevata efficienza fiscale determinata 
dalla limitata distribuzione di capital gains, derivanti in gran parte dalla vendita dei titoli in 
garanzia in concomitanza con i ribilanciamenti periodici dell’indice di riferimento o dello 
stacco di dividendi straordinari di elevato importo automaticamente reinvestiti nel TIPS.  
                                                 
8
  Il primo dei due strumenti, il Toronto 35 Index Participations (TIPS 35), fu lanciato sulla TSE nel 
Marzo del 1990, mentre, il Toronto 100 Index Participation Units (HIPs) fu lanciato sul mercato alcuni anni 
dopo il 25 Settembre 1995 (Fonte: Toronto Stock Exchange). 
9
  Il Trust è un rapporto in virtù del quale un dato soggetto, denominato trustee, gestisce un patrimonio 
che gli è stato trasmesso da un altro soggetto, denominato settlor, per uno scopo prestabilito, nell’interesse di 
uno o più beneficiari o per un fine specifico. I beni del Trust rappresentano un patrimonio separato sia 
rispetto a quello del trustee, sia rispetto a quello del settlor.
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I TIPS furono vittime incolpevoli del proprio successo, e la scarsa abilità degli emittenti e 
dei gestori nel far fronte ai costi comportò nei primi anni 2000 la liquidazione del loro 
portafoglio o la cessione e la conversione delle Unit, le quote del TIPS, in azioni del 60 
stock index di Barclays Global Investors (BGI) a discrezione degli investitori. 
Data la somiglianza tra gli attuali ETF e i TIPS, i quali come i primi potevano essere 
venduti allo scoperto o acquistati a margine, il Canada è considerato da molti come il vero 
luogo di nascita di tali strumenti. 
Mentre in Canada i TIPS spopolavano, sia tra gli investitori istituzionali sia tra i privati, 
grazie anche alle opportunità di arbitraggio e hedging offerte dai derivati correlati, negli 
Stati Uniti, la ricerca di una valida alternativa agli IPS, portò allo sviluppo di due nuovi 
prodotti legati a portafogli azionari: il SuperTrust e l’SPDR. 
Il SuperTrust era un prodotto piuttosto complesso, che per le sue caratteristiche si 
collocava a metà strada tra un fondo comune d’investimento aperto e un titolo azionario, 
operante sotto la doppia struttura del trust e del fondo comune. La sua creazione da parte di 
Leland O’Brien e Rubinstein Associates (LOR) è legata all’applicazione concreta del concetto di 
Supershares sviluppato da Hakansson
10
. 
Affinché il SuperTrust potesse essere concretamente autorizzato, era necessario creare un 
fondo indicizzato, un Exchange Traded Fund, quotato sul mercato di borsa che avesse la 
capacità di rimborso delle quote. Pertanto la LOR nel 1990 si assunse l’oneroso e arduo 
compito di chiedere alla Securities and Exchange Commission (SEC) l’autorizzazione alla 
creazione di un ETF, che potesse garantire il SuperTrust, e che sostanzialmente ricalcasse 
la composizione e la struttura dell’indice S&P 500. L’Index Trust SuperUnit, questo è il 
nome che fu dato all’ETF, e il SuperTrust furono così avviati alle negoziazioni nel 1993 
dopo l’emanazione da parte della SEC di un atto, il “Super Trust Order”
11
 , che concedeva 
                                                 
10
  Per ulteriori approfondimenti, fare riferimento a HAKANSSON, Nils H., “Welfare Aspects of 
Options and Supershares”, Journal of Finance, vol. 33, pp. 759-776, June 1978. Si veda anche 
HAKANSSON, Nils H., “The Purchasing Power Fund: A New Kind of Financial Intermedi-ary”, Financial 
Analysts Journal, vol. 32, pp. 49-59, November/December 1976 e ROSS, Steve A., “Options and Effi-
ciency”, Quarterly Journal of Economics, pp. 75-89, 1976. 
11
  L’Investment Company Act Release n. 17809, denominato non a caso il “Super Trust Order”, che 
garantì esenzioni in materia di regolamentazione riguardo le Unit Investment Trust, le regole in materia di 
società di investimento e quelle relative alla vendita e allo scambio di azioni.
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a LOR specifiche esenzioni dall’Investment Company Act del 1940. Tuttavia, il fondo si 
rivelò troppo complesso per il mercato e fu definitivamente liquidato nel 1996. 
Beneficiando del Super Trust Order, l’American Stock Exchange LLC (AMEX), attraverso 
la controllata PDR Services LLC, il 23 gennaio 1993 lanciò sul mercato quello che è 
considerato il primo vero e proprio ETF della storia, lo Standard & Poors Depository 
Receipt (SPDR) Trust, subito ribattezzato “Spider”. Lo strumento, ancora oggi quotato sul 
segmento NYSE Arca del New York Stock Exchange (NYSE), che nell’ottobre del 2008 
ha acquisito il business di AMEX, rappresenta un chiaro esempio di risposta creativa alle 
crescenti difficoltà in cui versava quest’ultima istituzione nei primi anni 90 a causa della 
crescente concorrenza del NASDAQ
12
.  
Fu Nathan Most ad ideare lo Spider grazie alle competenze maturate nel settore delle 
commodity, dove, è prassi consolidata quella di depositare le merci presso società 
fiduciarie in cambio dell’emissione di ricevute di deposito (depositary receipt) che ne 
rappresentano i relativi diritti proprietari. La struttura scelta per la costruzione dello 
“Spider” era quella dello Unit Investment Trust che forniva vantaggi sia in termini di 
semplicità organizzativa ed operativa che di costo. 
Il successo di questo strumento è dimostrato dal fatto che, a diciassette anni di distanza 
dalla sua quotazione sull’AMEX, lo “Spider” è l’ETF quotato negli Stati Uniti che 
presenta il maggior controvalore di Asset in gestione
13
. 
Sempre nel 1993, Morgan Stanley, sfruttando la meno restrittiva normativa 
lussemburghese, in materia di emissione di titoli, creò ed iniziò a negoziare proprio su 
questo mercato gli “Optimized Portfolios as Listed Securities” (OPALS), strumenti 
principalmente rivolti agli investitori istituzionali e legati ai diversi indici di Morgan 
Stanley Capital International (MSCI).  
                                                 
12
  Lo stesso Nathan Most, che insieme a Steven Bloom, è il padre dello “Spider” ha affermato: << Non 
conosco nessuno strumento finanziario, se non gli Exchange Traded Funds, la cui genesi debba essere 
ricondotta principalmente alla necessità di una borsa valori di trovare qualcosa da scambiare sul mercato>>. 
(Cfr. j. Wiandt, “Exchange Traded Funds”). 
13
  Secondo i dati contenuti nel report mensile pubblicato dal Global ETF Research and Implementation 
Strategy Team di BlackRock a fine febbraio 2010 gli AUM gestiti dall’SPDR S&P 500 ammontavano a oltre 
70 miliardi di Dollari.
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Grazie allo sviluppo degli OPALS e alla più flessibile regolamentazione lussemburghese, 
Morgan Stanley maturò un’importante esperienza su tecniche di investimento che, 
successivamente, furono applicate agli ETF autorizzati alle negoziazioni dalla SEC negli 
USA e sottoposti ad una regolamentazione più restrittiva. 
Nel 1995 la SEC autorizzò la quotazione del Mid Cap SPDR, del tutto analogo per struttura 
allo Spider tranne che per il bechmark di riferimento, l’indice S&P Mid Cap 400 
rappresentativo delle 400 migliori società statunitensi a media capitalizzazione. 
Nel 1996, Morgan Stanley in collaborazione con Barclays Global Investors e l’AMEX, nel 
tentativo di offrire anche ai piccoli risparmiatori statunitensi un prodotto analogo agli 
OPALS, lanciò 17 ETF autorizzati dalla SEC e denominati “World Equity Benchmark 
Shares” (WEBS)
14
. Tali strumenti, strutturati sotto forma di Investment Company
15
, 
avevano come riferimento i maggiori indici azionari nazionali di diversi paesi. 
Dopo il successo riscosso dallo Spider, che consentiva agli investitori statunitensi di 
acquistare con una sola transazione l’indice S&P 500, nel 1998 l’AMEX lanciò un nuovo 
ETF, denominato Dow DIAMONDS
16
, legato ad un altro importante indice azionario, il 
Dow Jones Industrial Average. 
L’anno successivo State Street Global Advisor, in collaborazione con Merrill Lynch, 
introdusse 9 ETF, denominati “Select Sector SPDR”, ciascuno focalizzato su uno specifico 
settore tra quelli compresi nell’indice S&P 500
17
.  
Nel 1999 è la volta di un ETF, il “NASDAQ- 100 Index Tracking Stock” (noto come Cubes 
o QQQ)
18
 , legato ad un altro importante indice di mercato statunitense il NASDAQ-100, 
rappresentativo delle 100 principali società non finanziarie quotate sul Nasdaq. 
                                                 
14
  Barclays Global Investors, sussidiaria di Barclays Plc., fu designato come fund manager ed in 
seguito all’emissione di ulteriori ETF nel 2000 ribattezzò il business in iShares, successivamente ceduto nel 
giugno del 2009 a BlackRock. 
15
  Che a differenza della struttura tipo Unit Investment Trust conferiva maggiore flessibilità ed 
efficienza in termini di reinvestimento dei dividendi. 
16
  Rinominato nel 2007 SPDR Dow Jones Industrial Average ETF Trust. 
17
  In realtà le 9 società del settore delle Telecomunicazioni furono accorpate a quelle del settore 
dell’Information Technology.
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Nel Novembre 1999, compare il primo ETF anche presso la Borsa di Hong Kong, il 
“Tracker Fund of Hong Kong”
19
, gestito da State Street Global Advisors Asia Ltd e legato 
all’andamento dell’indice Hang Seng. 
Il 21 luglio 2001 Il NYSE annuncia l’estensione, con decorrenza 31 luglio 2001, degli 
Unlisted Trading Privileges (UTP)
20
 ai tre maggiori ETF ivi quotati, ovvero: il Nasdaq 100 
Index Tracking Stock (QQQ), lo Standard & Poor’s Depositary Receipts (SPY) e il Dow 
Industrial DIAMONDS (DIA). Questo annuncio risulta di particolare importanza in quanto 
per la prima volta nella sua storia il NYSE estende gli UTP a strumenti quotati sul mercato 
azionario  
Con l’inizio del nuovo millennio si assiste all’espansione del mercato degli ETF anche al 
di fuori degli Stati Uniti, in particolare in Europa, dove, l’11 aprile del 2000 l’Exchange-
Traded Fund Co.
21
 lanciò i primi due ETF del vecchio continente sulla Deutsche Boerse; 
gli strumenti denominati “Listed Diversified Return Securities” (LDRS)
22
, di li a poco, 
vennero quotati in cross-listing anche sulla Borsa di Zurigo. L’obiettivo di questi ETF era 
quello di replicare gli indici Dow Jones STOXX 50 e Dow Jones EURO STOXX 50. 
Il 28 aprile dello stesso anno Barclays Global Investors (BGI) introdusse “l’iShares FTSE 
100” sul segmento extra MARK del London Stock Exchange. 
Nell’ottobre del 2000 è la volta della Stockholm Stock Exchange che da il avvia alle 
contrattazioni del primo ETF, mentre, nel corso del mese di gennaio 2001 le negoziazioni 
sui primi “Trackers” vengono avviate anche sul segmento NextTrack del circuito NYSE 
Euronext, prima a Parigi, poi ad Amsterdam ed infine a Bruxelles. 
                                                                                                                                                    
18
  Il Cubes, sponsorizzato e gestito a partire dal 21 Marzo 2007 da Invesco PowerShares Capital 
Management LLC, società del gruppo Invesco Ltd., quotato sull’AMEX fino al 2004, è stato spostato sul 
Nasdaq, dove ha assunto il nuovo codice:QQQQ. 
19
  Nel 1998 il governo di Hong Kong acquisì un consistente portafoglio di azioni delle società 
nazionali per sostenere il tasso di cambio nazionale durante la Crisi Finanziaria Asiatica. Per ridurre al 
minimo l’impatto sul mercato, che la loro vendita avrebbe creato, il governo decise di lanciare un’offerta 
pubblica di vendita sulle azioni dell’ETF.  
20
  Gli Unlisted Trading Privileges, letteralmente privilegi di negoziazione per strumenti non quotati, 
sono essenzialmente il diritto, riconosciuto dal Securities Act emanato dal congresso nel 1934 dopo il crollo 
del 1929 per far fronte alla grande depressione, di scambiare i titoli quotati in una qualsiasi delle borse 
nazionali statunitensi in parallelo anche in uno o più degli altri mercati. 
21
   Società del gruppo Barclays successivamente conferita nel business iShares. 
22
  Gli LSDR erano gestiti da Merrill Lynch.
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In Italia, bisogna attendere fino al 25 settembre 2002 per assistere alla quotazione dei primi 
ETF; affianco ai due LDRS sugli indici Dow Jones STOXX 50 e Dow Jones EURO 
STOXX 50, gestiti da Exchange-Traded Fund Co. viene quotato da parte di Lyxor 
International Asset Management il DJ Euro Stoxx 50 Master Unit. 
Da qui in avanti, la competizione su questo mercato diventa sempre più serrata grazie 
all’ingresso dei più importanti player internazionali, solo per citarne due Credit Suisse
23
 e 
Deutsche Bank
24
, e all’emissione di strumenti sempre più sofisticati e focalizzati su asset 
class, settori o aree geografiche difficilmente raggiungibili, in particolar modo, da parte dei 
piccoli risparmiatori. 
Il 26 luglio 2002 Barclays Global Investors quotò sull’AMEX i primi quattro ETF legati al 
mercato del reddito fisso, in replica dei tre indici di Lehman Brothers sui Treasury Bond 
con diverse scadenze, comprese tra 1 e oltre 20 anni, e un indice di Goldman Sachs su 
obbligazioni corporate. 
Il 2003 è l’anno del primo “Exchange Traded Commodity” (ETC), strumenti che investono 
su indici di materie prime
25
. Lo strumento, denominato “Gold Bullion Securities”, che 
seguiva i movimenti di prezzo dell’oro fu creato da ETF Securities in collaborazione con il 
World Gold Council e fu quotato sulla Borsa Australiana. 
Il 2005 è invece l’anno dell’arrivo sull’AMEX del primo ETF monetario, “l’Euro 
Currency Trust” di Rydex Investments, che rappresenta solo il primo di una lunga serie di 
ETF che negli Stati Uniti e in Europa forniscono rendimenti legati ai movimenti delle 
principali valute internazionali. 
                                                 
23
  Che nel marzo del 2001 ha quotato sulla Swiss Exchange il primo ETF legato all’indice SMI. 
24
  La Banca tedesca ha fatto il proprio ingresso su questo mercato nel corso del gennaio 2007 
attraverso la piattaforma db x-trackers, ed il lancio sulla Deutsche Boerse dei primi 8 ETF. 
25
  A differenza degli ETF, gli ETC sono garantiti direttamente dalla materia prima nella quale 
investono, piuttosto che dal portafoglio di azioni costituenti il benchmark. Gli ETC, inoltre, non sono fondi
~ 12 ~ 
 
Nel 2007 Borsa Italiana inaugura il mercato telematico ETFplus
26
, creato appositamente 
per ospitare le negoziazioni degli strumenti che replicano un benchmark o singole materie 
prime. 
Il 2007 segna la nascita dei primi ETF strutturati, strumenti che non si limitano più a 
replicare fedelmente il proprio benchmark di riferimento ma consentono di accedere a 
particolari strategie di investimento quali, la possibilità di sfruttare la leva finanziaria 
(Leveraged ETF), proteggersi dai ribassi del mercato di riferimento (ETF protective put) o 
ancora di puntare con o senza leva sui ribassi del mercato di riferimento (ETF Short). 
Come si evince da questo breve excursus storico, gli ETF dalle loro origini fino ai nostri 
giorni hanno acquisito sempre maggiore popolarità, sia tra gli investitori istituzionali che 
tra i privati
27
, e ciò è chiaramente visibile dai dati riportati nel grafico sottostante che 
presenta l’evoluzione del mercato in termini di strumenti quotati e asset in gestione. 
 
                                                 
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  Al suo debutto su ETFplus erano quotati 108 ETF e gli emittenti erano 6: EasyETF, Lyxor, 
Deutsche Bank, iShares, Crédit Agricole e Nasdaq stock market. Il segmento degli ETC è nato nella seconda 
metà di aprile 2007 
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  Secondo i dati esposti in un report, elaborato da BlackRock, celebrativo dei 10 anni dalla quotazione 
del primo ETF sul mercato europeo, il tasso di crescita composto annuo del mercato degli ETF è pari al 
58,1% negli Stati Uniti, al 53,1% in Canada e al 90,5% in Europa.