La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.

La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
completa liberalizzazione dei movimenti di capitale concludendo quel “processo iniziato 
nei secondi anni ottanta con un Programma di liberalizzazione predisposto dalla 
, Commissione che aveva portato progressivamente ' alleliminazione anche delle misure 
di salvaguardia consentite a alcuni , paesi tra cui ' . lItalia Detta , direttiva ( che ' . allart 1 
esordiva con 'lesplicita : formula “Gli Stati membri sopprimono le restrizioni ai movimenti 
di capitali effettuati tra le persone residenti negli Stati , membri fatte salve le 
disposizioni che seguono ” ) enunciava in termini generali e incondizionati il 
principio di libertà dei movimenti di capitali , dunque anche dei movimenti a breve 
e dei trasferimenti di valuta tout court , s enza corrispondenza in una transazione 
commerciale o in una prestazione di , servizi con la sola eccezione riguardante 'lacquisto 
di case , secondarie oggetto di possibili restrizioni ( la . cd Deroga ) danese 193 . [ … ] La 
direttiva prevedeva poi la possibilità di istituire misure di , salvaguardia ma solo a patto 
di condizioni alquanto rigide e con precise , scadenze comunque sotto lo stretto controllo 
delle istituzioni comunitarie ( . artt 2 e 3) 194 ; così come precisa che non era pregiudicato 
il diritto degli Stati membri di controllare che non si verifichino infrazioni o di esercitare 
la sorveglianza degli istituti bancari o di richiedere a fini amministrativi e statistici la 
trasparenza dei movimenti ( .4), art precisando come le misure di controllo non 
potessero avere 'leffetto di ostacolare i movimenti di capitale conformi al diritto 
193
Di primaria importanza risulta l' allegato I, in cui per la prima volta si offre la nomenclatura dei movimenti di 
capitale. Come indicato nel capitolo precedente, la timida formulazione di questa libertà nel trattato di Roma aveva 
condotto a un prudente orientamento anche della Corte, che aveva ribadito fino al 1984 la sostanziale differenza tra 
movimenti di capitali e di pagamenti nella sentenza “Luisi e Carbone ”, di cui si è già detto. In sostanza, fino 
all'avvento di questa epocale direttiva, una cosa erano i trasferimenti di capitale funzionali al perfezionamento di di 
libertà espressamente garantite dal Trattato, che in quanto tali non potevano essere oggetto di restrizioni, un'altra la 
pura e semplice esportazione materiale di mezzi di pagamento, senza corresponsione alcuna (la cd. “Hot money ” ), 
che continuava a essere passibile di regolamentazione da parte dei singoli Stati.
194
Misure che devono essere approvate dalla Commissione previo consulto con il Comitato Monetario e il Comitato 
dei Governatori delle Banche Centrali, e che, ex. Art. 3.4. non possono eccedere la durata di sei mesi. 
141
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
. comunitario ” 195 
Detta , direttiva , infine conteneva ' .7 allart , un impegno per i paesi membri di 
applicare lo stesso grado di liberalizzazione anche ai movimenti di capitale con i Paesi 
, terzi fermo restando il diritto di avvalersi del diritto alla condizione di reciprocità “per 
quanto riguarda le operazioni di , stabilimento prestazione dei servizi finanziari e 
ammissione dei titoli sui mercati di capitali ” 196 . Detto , impegno “limitato alle restrizioni 
di , cambio aveva anche motivazioni più generali e di tipo , politico in particolare 
'lesigenza di sintonizzare la disciplina dei movimenti di capitali con 'linsieme delle regole 
in tema di relazioni finanziarie . internazionali ” Aveva preso , avvio , infatti “una 
fisionomia del tutto nuova dello spazio finanziario europeo considerato nel suo : insieme 
da un lato la liberalizzazione della circolazione dei capitali e ' dallaltro 'labolizione degli 
ostacoli alla circolazione dei servizi . finanziari E se le istituzioni comunitarie hanno dato 
grande impulso a questo , processo va anche sottolineato che gli Stati membri hanno 
con inusitata , disciplina anche a volere considerare le dovute , eccezioni assecondato il 
195
Giuseppe Teasuro, op.cit. , pag. 391: “ A quest'ultimo proposito si rileva che la prassi di alcuni Stati membri di 
subordinare a una previa autorizzazione o addirittura di vietare del tutto i trasferimenti intracomunitari di valuta, 
ad esempio di banconote, era incompatibile con la richiamata disposizione della direttiva, così come oggi è 
incompatibile con l'art. 73 D del Trattato, nel testo modificato a Maastricht e in vigore nel novembre 1993. Al 
contrario è in armonia con la libertà di circolazione di capitali, rientrando perfettamente nei poteri di controllo 
conservati in capo agli Stati membri, l'imposizione di un obbligo di dichiarazione previa, in quanto non comportava 
la sospensione dell'operazione e al contempo lascia impregiudicata la possibilità per l'amministrazione di verificare 
la liceità del trasferimento rispetto le norme penali o fiscali in ipotesi rilevanti ” .
196
  Art. 7:“ Gli Stati membri si adoperano per raggiungere, nel regime che essi applicano ai trasferimenti relativi ai 
movimenti di capitali con i paesi terzi, lo stesso grado di liberalizzazione delle operazioni che si verificano con i 
residenti degli altri Stati membri, fatte salve le altre disposizioni della presente direttiva.
Il primo comma non pregiudica l'applicazione nei confronti dei paesi terzi delle norme nazionali o del diritto 
comunitario, e in particolare delle eventuali condizioni di reciprocità, per quanto riguarda le operazioni di 
stabilimento, prestazione di servizi finanziari e ammissione dei titoli sui mercati dei capitali.
Qualora i movimenti di capitali a breve termine di grande ampiezza provenienti o a destinazione dei paesi 
terzi perturbino gravemente la situazione monetaria o finanziaria interna o esterna degli Stati membri o di parecchi di 
essi, oppure determinino gravi tensioni nei rapporti di cambio all'interno della Comunità o tra la Comunità e i paesi 
terzi, gli Stati membri si consultano su ogni misura che potrebbe essere adottata per ovviare alle difficoltà incontrate. 
La consultazione avviene in sede di Comitato dei governatori delle Banche centrali e del Comitato monetario ad 
iniziativa della Commissione o di qualsiasi Stato membro ” .
142
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, disegno spesso non aspettando la scadenza per procedere agli adempimenti 
previsti ” 197 . Va dunque ricondotto a questo disegno 'lepocale intervento del , legislatore ovvero il 
. . T U Delle norme di legge in materia valutaria ( . . d pr 31 marzo 1988 .148) n 
che ha sovvertito il principio introdotto con la legge valutaria del 1956, secondo cui è 
vietato tutto ciò che non è espressamente , ammesso , disponendo tra ' , laltro “la 
cessazione ' dellobbligo del deposito infruttifero sugli investimenti ' , allestero e la 
deregolamentazione di molte operazioni , bancarie tra cui 'labolizione del visto 
preventivo delle banche per le transazioni commerciali ” 198 . 
In base ' all . art 5 “ Le relazioni economiche e finanziarie con 'lestero sono , libere 
secondo la disciplina del presente testo . unico Resta ferma ogni altra disposizione 
normativa a contenuto non . valutario 2. I residenti possono tra ' : laltro ) a , obbligarsi in conformità alle leggi , civili con i non ; residenti ) b ricevere direttamente da non , residenti in Italia e ' , allestero biglietti di banca e di 
Stato esteri e titoli di credito che servono per effettuare , pagamenti estinguibili in 
valuta o in lire di conto ; estero ) c compiere tra loro atti di disposizione contro lire relativamente ad attività o passività 
' , sullestero eccettuate le valute . estere 3. I non residenti possono tra ' : laltro ) a effettuare in Italia pagamenti per 'lacquisto  di merci e servizi nonché investimenti 
197
Giuseppe Teasuro, op.cit. , pag. 392
198
Alessandro Volpi , op. cit. pag. 167.
143
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mediante impiego di valuta estera e di lire o mediante apporto di beni o ; diritti ) b trasferire ' allestero i redditi dei loro investimenti e i capitali derivanti dalla 
liquidazione dei ; medesimi ) c convertire in una qualsiasi valuta estera di conto valutario le lire di conto estero 
; possedute ) d riesportare la valuta estera o nazionale importata ed esportare la valuta estera o 
nazionale derivante dai conti esteri ad essi intestati presso le banche ; abilitate ) e offrire prodotti e servizi , finanziari anche avvalendosi del diritto di , stabilimento 
entro i limiti consentiti dal trattato che istituisce la Comunità economica , europea 
ratificato con legge 14 1957, ottobre . n 1203, e modificato da ultimo con 'latto unico 
, europeo ratificato con legge 23 dicembre 1986, . n 909, nonché dagli altri trattati e 
accordi . internazionali 4. Per i prodotti e i servizi finanziari offerti da non residenti il Ministro del commercio 
con 'lestero ed il Ministro del tesoro individuano e disciplinano con decreto 
interministeriale le categorie di operazioni , consentite i divieti e le eventuali deroghe ” . 
A n orma ' . dellart 4 venivano istituzionalmente abilitati a operare in cambi in 
contropartita tra residenti e non residenti 'lUfficio Italiano Cambi e la Banca ' , dItalia 
' questultima autorizzata anche a effettuare operazioni . valutarie Importantissima , fu , infine la totale depenalizzazione ' dellesportazione dei 
capitali sostituite da sanzioni di natura amministrativa ( . art 25 e .) ss . 
Residuavano tuttavia vincoli quali il monopolio dei , cambi il divieto di cedere divisa tra 
soggetti residenti e il divieto di esportare denaro sia in valuta sia in lire . italiane Anche 
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se “ la loro ratio si , basava , tuttavia più che sul perseguimento del controllo valutario tra 
cui 'lequilibrio della bilancia dei , pagamenti la difesa del tasso di cambio e delle riserve 
, valutarie che sulla volontà di svolgere forme di controllo prudenziale sulle banche , e 
più in , generale sul mercato ” 199 , la loro persistenza era incompatibile con la scadenza 
degli impegni comunitari sulla completa mobilità dei capitali , che da parte , europea 
procedeva a tappe serrate 200 . 
Dette limitazioni verranno definitivamente a cadere con il . . D M 27/04/1990 : con 
esso la liberalizzazione valutaria potrà dirsi definitivamente , compiuta stabilendo per i 
soggetti : residenti - la facoltà di detenere in Italia o ' allestero , valute titoli e valori mobiliari ; esteri - la facoltà di costituire e detenere ' allestero conti e depositi in valuta o in ; euro - la facoltà di esportare mezzi di , pagamento titoli di , credito valori mobiliari e 
disponibilità ; valutarie -la facoltà di regolare le operazioni con ' , lestero oltre che attraverso gli intermediari 
, autorizzati anche mediante movimentazione di conti ' , allestero consegna materiale di 
mezzi di pagamento in Italia o ' allestero e compensazione di partite con non . residenti “ La soppressione ' dellobbligo di , canalizzazione consentendo ai soggetti residenti di 
introitare i proventi degli investimenti ' allestero anche senza 'lintervento di intermediari 
autorizzati obbligati a effettuare il prelievo alla , fonte rendeva però necessario 
introdurre nel sistema nuovi strumenti atti a assicurare la tassazione dei frutti degli 
199
Roberto Caparvi, “Corso di Economia delle gestioni bancarie ”, “Franco Angeli ” Editore, 1997, pag. 674.
200
Veniva infatti emanata la Seconda direttiva CEE 646/89 sui servizi bancari, ove venivano fissate regole comuni in 
materia di supervisione dell'attività degli Istituti di credito e veniva introdotto il principio della “licenza bancaria 
unica ” , in virtù del quale ogni istituto poteva svolgere in tutti i paesi della Comunità le operazioni che era 
autorizzato a svolgere nel paese d'origine.
145
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investimenti . esteri ” 201 A ciò ha provveduto il . . d l . n 167 del 28 Giugno del 1990 , 
teso a introdurre in Italia un efficace monitoraggio fiscale dei movimenti di capitale 
: mediante “ - 'lobbligo di dichiarazione doganale dei trasferimenti al seguito o in plico postale di 
denaro contante e valori assimilati da parte di soggetti residenti e non ; residenti - 'lobbligo a carico degli intermediari abilitati alla conservazione e trasmissione 
' allAmministrazione finanziaria dei dati relativi al trasferimenti di , denaro titoli o 
certificati in serie o di messa da parte dei ; residenti -obbligo di dichiarazione degli investimenti detenuti ' allestero e delle attività di natura 
, finanziaria in un apposito modulo da allegare alla dichiarazione annuale dei , redditi 
denominato Quadro RW ” . 202 4.3.5. Maastricht : o bbiettivo . raggiunto Queste misure di controllo si rendevano improcrastinabili anche in virtù di un quadro 
economico congiunturale per 'leconomia , italiana minacciata dalla crisi del , Golfo da un 
deficit che ormai aveva superato i 160 mila , miliardi da un Pil che per la prima volta 
risultava minore del debito pubblico . contratto , Infatti nonostante questa situazione 
pesantemente , negativa 'lItalia decidette di abbandonare la banda di oscillazione Sme 
del 6% per passare a quella del 2,25%. Questa , decisione nonostante avesse 'lindubbio 
201
Paola Costa, “ Il monitoraggio fiscale dei movimenti di capitale e la compilazione del modulo RW ”, Maggioli 
S.p.a. Editori, anno 2010, pagg. 13 e ss.
202
Attualmente, con un esenzione per gli utili inferiori 10 mila euro.
146
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
pregio di riallineare i tassi ' dinteresse con quelle delle altre economie , europee rese 
oggetto la nostra moneta di manovre altamente speculative 203 che , comportarono il 17 
Settembre 1992 ( ergo a trattato istitutivo ' dellUnione già ) approvato 'luscita ' dellItalia 
dallo , Sme per poi rientrarvi solamente il 25 Novembre 1996, a seguito di finanziarie 
lacrime e sangue la cui memoria è ben viva tra i . più Il rispetto della scadenza 
calendarizzata per 'ladesione al più importante dei , trattati gli effetti che 
immediatamente si produssero per effetto dello , stesso così come le misure adottate 
per garantire al paese 'limmediato ingresso ' , nellUME avvenuto il 4 Gennaio 1999, 
, infatti furono ' tuttaltro che , indolori , e a parere dei . cd “euroscettici ” , tuttora non 
scevri di conseguenze in merito alla stagnazione economica che affligge la . nazione 
A ogni , modo il 10 Dicembre 1991 venne approvato il trattato di , Maastricht istitutivo 
' dellUME e la moneta europea e il sistema Europeo delle Banche Centrali con 
conseguente ingresso ' dellautonomia della Banca Centrale in tutti gli Stati , Europei 
discendente dal Capo 2 204 , .105 artt . ss . ' LItalia , dunque al pari degli altri Stati , membri 
203
La più grave si ebbe nel Settembre del 1992, quando “ il guru della globalizzazione George Soros, specula sulla 
sterlina contro la lira provocando una svalutazione della nostra moneta del 30%, provocandone l’ uscita dallo SME. 
Il governatore della Banca d’ Italia all ’ epoca Carlo Azeglio Ciampi, dilapidò circa 48.000 miliardi di dollari per 
cercare di opporsi (inutilmente e dannosamente) agli speculatori. Il governo Amato varò  una legge finanziaria da 
100.000 miliardi (aumento dell ’ età pensionabile, aumento dell ’ anzianità contributiva, blocco dei pensionamenti, 
minimum tax, patrimoniale sulle imprese, prelievo sui conti correnti bancari, introduzione dei ticket sanitari, tassa 
sul medico di famiglia, imposta comunale sugli immobili (Ici), blocco di stipendi e assunzioni nel pubblico impiego, 
privatizzazioni, attuate svendendo al 30% del reale valore di mercato le società controllate pubbliche, ecc.) ” _ Tratto 
da: “La Grecia come l’Italia nel 1992”, pubblicato in : http://www.centrofondi.it/wp/?p=143
204
“ Politica monetaria ”  L'art. 105 dichiara che “l 'obiettivo principale del SEBC è il mantenimento della stabilità dei 
prezzi. Fatto salvo l'obiettivo della stabilità dei prezzi, il SEBC sostiene le politiche economiche generali nella 
Comunità al fine di contribuire alla realizzazione degli obiettivi della Comunità definiti nell'articolo 
Il SEBC agisce in conformità del principio di un'economia di mercato aperta e in libera concorrenza, favorendo 
una efficace allocazione delle risorse e rispettando i principi di cui all'articolo 4” . 
Importante, è che in base all'art. 108: “ Nell'esercizio dei poteri e nell'assolvimento dei compiti e dei doveri loro 
attribuiti dal presente trattato e dallo statuto del SEBC, né la BCE né una banca centrale nazionale né un membro 
dei rispettivi organi decisionali possono sollecitare o accettare istruzioni dalle istituzioni o dagli organi comunitari, 
dai governi degli Stati membri né da qualsiasi altro organismo. Le istituzioni e gli organi comunitari nonché i 
governi degli Stati membri si impegnano a rispettare questo principio e a non cercare di influenzare i membri degli 
organi decisionali della BCE o delle banche centrali nazionali nell'assolvimento dei loro compiti ” .
147
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
rinunciava alla sovranità monetaria nazionale e a ogni intervento che ostacolava la 
concorrenza tra imprese . europee , Infine . ex . Art 131, si impegnava a armonizzare “i 
regimi di aiuti concessi ai paesi terzi per evitare che venisse alterata la concorrenza tra 
le imprese della comunità ” . Con il Trattato di , Maastricht , infatti la circolazione dei capitali ha trovato collocazione 
accanto alla circolazione delle persone e dei servizi ' . allart 3, riconoscendo detta libertà 
come un elemento ineludibile per la realizzazione di uno spazio interno senza . frontiere 
“ E invero neppure a una riflessione superficiale può sfuggire la stretta 
complementarietà dei movimenti di capitali rispetto ' allinsieme del mercato , comune 
cioè ' allinsieme degli scambi dei prodotti e dei fattori della . produzione La libertà degli 
scambi dei prodotti e dei fattori di . produzione La libertà di svolgere ' unattività in un 
Paese comunitario diverso da quello di origine sarebbe evidentemente vanificata se non 
si accompagnasse alla libertà di trasferire risorse necessarie e ; corrispondenti e lo 
stesso dicasi con riguardo alla libertà di effettuare i pagamenti a corrispettivo di scambi 
, merci di servizi e di . capitali Il Trattato di , Maastricht , peraltro ha modificato sensibilmente la disciplina dei 
movimenti dei capitali e dei , pagamenti a differenza di quella delle restanti , libertà che 
è viceversa rimasta . invariata Ciò non può sorprendere più di , tanto atteso che la 
previsione di ' ununione monetaria e di rafforzato coordinamento delle politiche 
economiche ha ovviamente inciso profondamente in quei settori del mercato comune 
che maggiormente risentivano della responsabilità che il Trattato di Roma aveva lasciato 
ai singoli Stati membri in tema di politica economica e : monetaria principalmente la 
148
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
liberalizzazione dei servizi , finanziari bancari e assicurativi dei movimenti di . capitale ” 205 4.3.6. Un effetto della libera circolazione dei : capitali 'lincompatibilità 
delle Golden Share . nazionali Alla necessità di garantire che alla libera circolazione dei , capitali presupposto 
imprescindibile per 'lesistenza stessa ' dellUnione , Europea non conseguisse una totale 
perdita di sovranità degli , Stati in ordine ' allespletamento di poteri necessari per far 
fronte a situazioni emergenziali e eccezionali pericolose per la pubblica , incolumità sono 
stati designate alcune eccezioni tassativamente elencate ' .58 nellart del Trattato 206 . Infatti il concetto di libertà di circolazione di capitali non può trovare effettiva 
applicazione ove non venga garantita la possibilità tra privati di potere aspirare 
concretamente ' allacquisizione di partecipazioni di imprese operanti nel territorio 
' . dellUnione “Neppure a una riflessione superficiale può sfuggire la stretta 
complementarietà dei movimenti di capitale rispetto ' allinsieme del mercato , comune 
cioè ' allinsieme degli scambi dei prodotti e dei fattori di . produzione La libertà di 
205
Giuseppe Teasuro, op.cit. , pagg. 383-384.
206
“ Le disposizioni dell'art.56 non pregiudicano il diritto degli Stati membri di:
a) applicare le pertinenti disposizioni della loro legislazione tributaria in cui si opera una distinzione della loro 
legislazione tributaria in cui si opera una distinzione tra i contribuenti che non si trovano nella medesima 
situazione per quanto riguarda il loro luogo di residenza o il luogo di collocamento del loro capitale;
b)prendere tutte le misure necessarie per impedire le violazioni della legislazione e delle regolamentazioni 
nazionali, in particolare nel settore fiscale e in quello della vigilanza prudenziale sulle istituzioni finanziarie, o di 
stabilire procedure per la dichiarazione dei movimenti di capitali a scopo di informazione amministrativa o 
statistica, o di adottare misure giustificate da motivi di ordine pubblico o di pubblica sicurezza.
[… ]
Le misure e le procedure di cui ai paragrafi 1 e 2 non devono costituire un mezzo di discriminazione arbitraria, né 
una restrizione dissimulata al libero movimento dei capitali e dei pagamenti di cui all'art.56. ” 149
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
svolgere ' unattività in un paese diverso da quello ' dorigine sarebbe evidentemente 
vanificata se non si accompagnasse alla libertà di trasferire le risorse necessarie e 
; corrispondenti e lo stesso dicasi con riferimento alla libertà di effettuare i pagamenti a 
corrispettivo di scambi di , merci di servizi e di . capitali 207 ” Alla libera iniziativa degli 
imprenditori , privati gli Stati ' dellUnione hanno sempre mostrato una certa , resistenza 
specie quando la società target sia una società in origine a capitale pubblico e 
successivamente privatizzata operante in settori strategici per il paese ( pensiamo alle 
, telecomunicazioni ai , trasporti ' ...). allenergia Lo , strumento osteggiato dalla 
, Commissione che continua tuttora a essere oggetto di numerose , pronunce spesso di 
, censura della Corte di , Giustizia è costituito dalla Golden . Share 
“ Il termine Golden Share ( letteralmente “azione dorata” ) indica 'listituto , giuridico di 
origine , britannica in forza del quale uno , Stato durante o a seguito di un processo di 
privatizzazione ( o vendita di parte del ) capitale di ' unazienda , pubblica si riserva dei 
poteri . speciali E questo indipendentemente ' dalleffettivo numero di azioni . possedute 
La Golden , Share ' comé , ovvio ha la finalità di tutelare 'linteresse della collettività in 
quelle società attive in settori strategici quali per , esempio 'lenergia o la . difesa È 
prevista negli ordinamenti giuridici di diversi Paesi , europei introdotta tipicamente negli 
anni '90 con 'lavvio dei primi processi di privatizzazione delle aziende . pubbliche La quota in mano pubblica può essere al limite ridotta ad una sola , azione , simbolica e 
conferisce allo Stato un potere sulle scelte strategiche anche quando la privatizzazione 
è . completata Non è viceversa applicabile sulle controllate e collegate che 'limpresa 
207
Giuseppe Tesauro, “Diritto Comunitario ”, Cedam 2008, V Edizione ,pag. 584.
150
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
pubblica deteneva prima e dopo la privatizzazione . 2 08 ” Questo diritto è visto con sospetto dalle istituzioni comunitarie dal momento , che anche 
se astrattamente compatibile con 'leccezione di cui ' . allart 58 del , Trattato comporta 
' unevidente restrizione alla libera circolazione di capitali e insieme alla libertà di 
, stabilimento nella misura in , cui pur non essendo , discriminatoria limita le possibilità di 
acquisto di azioni e scoraggia gli investitori di altri paesi membri 209 . Questo fenomeno ha conosciuto una capillare diffusione ' , nellUnione tanti da potersi 
affermare comune in quasi tutti i paesi , membri i , quali fermo restando lo scheletro 
costruttivo sopra , indicato ne realizzano la disciplina secondo le modalità che essi 
ritengono essere più . idonee Non sorprende dunque che la giurisprudenza della Corte 
non potendo che prendere atto della situazione intervenga nelle sue pronunce 
sanzionando aspetti formali anziché intaccando situazioni , strutturali “accentrando la 
sua attenzione agli effetti anziché sulle cause e evitando di esaminare il grado di 
sviluppo delle privatizzazioni , o , addirittura 'leffettività del suo avvio 210 ” . Qu esto modus 
operandi è stato richiamato chiaramente più volte ' dallAvvocato Generale - Ruiz Jarabo 
, Colmer che invita la Corte a non ricercare nella previsione della golden share una 
fattispecie di incompatibilità di per , sé ma di indagare case - - by case 'lanomalia del suo 
208
http://www.ilsole24ore.com/art/SoleOnLine4/Finanza%20e%20Mercati/2009/03/golden-share-azioni-  
definizione.shtml?uuid=a30934a0-19ee-11de-b1e2-5d56434cd0c1
209
Per quanto attiene la materia qui trattata, bisogna rifarsi all' allegato I della direttiva del consiglio 88/361 Cee , la 
quale contiene una nomenclatura dei movimenti di capitale. In particolare l'articolo 1.2 di tale direttiva definisce 
come investimenti diretti anche le partecipazioni a imprese nuove o esistenti al fine di stabilire o mantenere legami 
economici durevoli; ancora, in base alla specifica nota esplicativa che figura alla fine dell'allegato I della direttiva de 
quo: “ per quanto riguarda le imprese menzionate al punto 1.2 della nomenclatura e che hanno lo statuto di società 
per azioni, si ha partecipazione con carattere d'investimento diretto, quando il pacchetto di azioni in possesso di 
una persona fisica, di un'altra imprese o di qualsiasi altro detentore, attribuisce a tali azionisti, sia a norma delle 
disposizioni di legge nazionali sulle società per azioni, sia altrimenti, la possibilità di partecipare affettivamente 
alla gestione di tale società o al suo controllo. ” 210
Giuseppe Colangelo: “Golden Shares e privatizzazioni incompiute: la lunga vecchiaia dello Stato-
Imprenditore ”; Bozza didattica scaricabile in: http ://www.law-economics.net/public/golden%20share.pdf § 151
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
, esercizio fermo restando che 'labuso dello strumento , costituisce rispetto allo schema 
delle quattro libertà , fondamentali “una restrizione alla libera dei capitali e insieme alla 
libertà di , stabilimento nella misura in , cui pur non essendo , discriminatoria limita le 
possibilità ' dacquisto di azioni e scoraggia gli investitori di altri paesi . membri 211 ” 211
Punto 41 Causa C-483/99
152
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
. Cap V Un sistema precario e iniquo 5.1. La tendenza speculativa dei flussi . finanziari 
Al problema costituito dalla preminenza puramente fattuale del , dollaro di cui si è in 
precedenza già , detto si , aggiunge a inficiare ulteriormente la tenuta del sistema 
finanziario , internazionale il fatto che il sistema esistente ha fatto della pratica del 
carry trade u na costante in materia dei movimenti di . capitali 
Come precedentemente , analizzato è possibile dividere la nozione di movimento di 
capitale in due : macrocategorie gli investimenti diretti e gli investimenti di portafoglio 212 . 
Mentre i primi sono diretti a acquisire partecipazioni in società di , capitali con 
conseguente conferimento ' allacquirente del controllo sulla gestione della società e delle 
sue attività , materiali i secondi consistono ' nellacquisto di titoli mobiliari stranieri ( azioni 
e ), obbligazioni e di una grande varietà di altri strumenti a breve termine che vanno 
sotto il nome di “ carta commerciale ” . , Entrambi , tuttavia sono accomunati ' dallessere 
investimenti di capitale di , rischio “i cui utili sono correlati con gli utili ' . dellimpresa 
Durante una congiuntura negativa ' delleconomia i rendimenti , diminuiscono non 
212
A essi si aggiungono due ulteriori categorie di movimenti di capitale, finanziati però , diversamente da questi, con 
capitale di debito. Trattasi dei “ prestiti bancari, concessi dalle banche commerciali a imprese e governi stranieri, e 
dei flussi ufficiali di cooperazione allo sviluppo, ovvero fondi messi a disposizione dei paesi in via di sviluppo a 
condizioni agevolate” , Barbara Ingham, op.cit., pag. 178.
153
La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
vengono più pagati i , dividendi neppure quelli dovuti agli investitori . stranieri Il valore 
' dellattività . diminuisce Di , fatto 'linvestitore straniero condivide 'lonere della congiuntura 
negativa ' delleconomia . intera [ … ] La globalizzazione e la liberalizzazione offrono agli 
agenti 'lopportunità di diversificare il portafoglio e il rischio a cui sono . esposti 213 ” , Così nel libero gioco di competizione delle , monete la pratica del carry , trade o anche 
detto , arbitraggio ovvero “del prelevare denaro nei paesi con tassi ' dinteresse bassi e 
stabili per cambiarlo in valuta con maggiore rendimento degli , investimenti in modo da 
ripagare il debito e realizzare un . guadagno Ed è quello che sta accadendo alle continue 
iniezioni della , Fed le quali si risolvono in gran parte in pratiche di questo genere 
piuttosto che in investimenti con ricaduta . occupazionale 214 ” 
In , effetti sempre più economisti puntano il dito contro il sistema di libera fluttuazione 
dei cambi in un contesto di pressoché assoluta libertà di movimentazione di . capitale 
Appare macroscopicamente , evidente , infatti che la teoria del naturale riequilibrio della 
bilancia dei pagamenti non è . realizzabile Alla luce delle crisi finanziarie che si sono 
susseguite negli ultimi , anni si sono sviluppate molteplici ipotesi sulle ragioni delle 
. stesse 215 Nonostante differenze più o meno marcate , tuttavia ' cè una generale 
convinzione ' dellesistenza di un sistema di tassi variabili in cui operano sul mercato 
finanziario un esacerbato numero di soggetti impossibilitati ad avere una cultura 
finanziaria , adeguata i , quali , desiderosi come è umana , natura di realizzare il migliore 
dei profitti per i loro , investimenti  cercano il maggiore guadagno monitorando il 
comportamento degli altri . agenti “Detto comportamento è detto comportamento 
213
Ib idem , pag. 178
214
Aldo Gianulli, op.cit.,pag. 255
215
Per una panoramica delle teorie nel tempo si rinvia a: Barbara Ingham, op. cit.. , cap. 11
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La mobilità dei capitali: un'indagine sulle norme e sulle istituzioni.
gregario , e s i ha quando alcuni , agenti dopo avere deciso di effettuare un , investimento 
cambiano opinione osservando che altri non , investono oppure decidono di investire 
quando gli altri decidono di . farlo [ … ] Nonostante esso sia un comportamento 
, razionale può degenerare in ' unesuberanza irrazionale ” 216 , generando una bolla che 
scoppierà non appena ci si renderà conto che i valori si sono mossi senza fondamento 
economico . alcuno La ricerca della massimizzazione del profitto mediante aumento delle transazioni 
finanziarie a scopi speculativi , deriva , inoltre da una sempre più accresciuta tendenza 
alla separazione del controllo dalla proprietà nelle società quotate 217 . , Infine il fatturato 
di multinazionali ormai ben superiori al Pil di molte , nazioni anche non necessariamente 
poco , sviluppate permette di fare precedere investimenti in loco mediante manovre 
speculative contro la valuta , locale realizzando un surplus con enormi conseguenze 
sociali nel paese : target trattasi del . cd “ ' Soros effect ” , in ( ) dis onore 218 del magnate 
che nel 1992 causò una terribile svalutazione competitiva della Lira e della . Sterlina 
5.2. La Tobin Tax t orna in ? auge 216
Barbara Ingham, op.cit. , pag. 186
217
Moneta e Credito: 2011: vol. 64 n.253 in “ Bnl Quartrly Review ”: 
http: //scistat.cilea.it/index.php/MonetaeCredito/index § Paolo Costanzo, Marcello Priori, Arturo Sanguinetti, “ Governance e tutela del risparmio ”, V&P 
Editore, 2009.
218
Nell'opera già citata, a pag.202, Paul Davidson, domandandosi (ironicamnete) se “is the social control of 
exchange markets bad ?” , scrive: “ responsable people do not think it is a violation of civil liberties to prohibit 
people from boarding an airplane with a gun. Moreover, no one would think we are impinging in individual rights, if 
the society prohibits anyone from entering a thaeater with a Molotov cocktail in one hand a book of matches in the 
other, even if the person indicates no desire to burn the theater. Yet, in the name of free markets, we permit the 
“ Soros effect ” where one or more fund managers anticipate the possibiliy of an exploding Molotov cocktail and 
therefore yell “fire ” in the crowded international financial markets any time the “image ” of a possible profitable 
fire moves them ” .
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