La previsione nei mercati finanziari. Un confronto tra analisi tecnica, modelli econometrici e reti neurali.

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un intervallo temporale che all‟estremo superiore include un periodo futuro. Il 
presupposto logico su cui si fonda la previsione è che, in talune situazioni, è 
ragionevole supporre che le informazioni disponibili per il passato, adeguatamente 
trattate, siano in grado di ridurre l‟incertezza circa accadimenti futuri.”1.   
La corretta modellazione delle aspettative di rischio/rendimento di un‟attività o di 
un portafoglio è quindi il tema centrale per i traders per i quali, una previsione 
giusta o sbagliata, può fare la differenza tra un guadagno e una perdita in conto 
capitale. 
 Sempre riguardo alla componente del rischio la quale, come insegnano gli 
economisti, è minimizzabile ma non eliminabile dal sistema, è divertente e al 
tempo stesso utile al nostro discorso, riportare una delle allegorie con cui viene 
spesso rappresentato il mondo della finanza: quello della “grande barriera 
corallina” nella quale i pesci grandi, divorano i pesci piccoli che sottovalutando il 
rischio, si allontanano troppo alla ricerca di cibo dal sicuro rifugio della loro tana.  
Inutile sottolineare che in questo “ecosistema marino” col quale viene 
rappresentato il mondo della finanza, l‟ultimo anello della catena alimentare è 
rappresentato proprio dai cosiddetti “pesci piccoli” cioè gli home traders e gli 
investitori privati. 
 E‟ quindi possibile per gli investitori privati i quali per definizione non 
dispongono delle ingenti risorse per la ricerca degli investitori istituzionali, dotarsi 
di strumenti teorici che consentano loro di modellare in modo sufficientemente 
rigoroso le componenti di rischio/rendimento cui sopra si accennava? Esiste 
quindi per i pesci piccoli che nuotano nel mare magnum della finanza la 
possibilità di sopravvivere/guadagnare? Lo scopo di questo lavoro è, senza pretese 
di esaustività riguardo all‟argomento trattato, dare una risposta a questa domanda 
o, per meglio dire, dare un proprio contributo alla soluzione di un quesito che non 
ha ancora trovato risposte certe, se non quelle scarsamente rigorose e un po‟ 
troppo ottimistiche degli analisti tecnici. 
 
 
                                                 
1
 DI FONZO, LISI (2005), Serie storiche economiche, Carocci, pag. 133. 
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CAPITOLO I 
Mercati e strumenti finanziari 
 
1.0 - Generalità 
 
In questo capitolo viene presentata una rapida rassegna dei principali mercati 
finanziari, degli strumenti che vengono scambiati al loro interno e dei luoghi fisici 
dove questi scambi avvengono. Tale rassegna è importante per comprendere il 
contesto generale in cui i trader operano e le peculiarità dei titoli che vengono di 
volta in volta trattati. Si esporranno quindi alcune caratteristiche dei principali 
mercati allo scopo di tenere presente quali siano le informazioni che sono 
specifiche al mercato e, in quanto tali, sono suscettibili di alterare l‟andamento 
dell‟oggetto di analisi. Tale trattazione non può ovviamente sostituirsi a trattati 
specifici sull‟argomento ai quali si rinvia per approfondimenti ulteriori. 
 
1.1 - Mercati azionari 
 
I mercati azionari, o borse, sono il luogo fisico dove vengono scambiate le azioni 
di società quotate. Ogni paese del mondo ha una propria piazza in cui vengono 
scambiati i titoli nazionali. Ci limiteremo qui di seguito ad una brevissima 
descrizione del “paradigma” di tutti i mercati: il mercato USA. 
Il mercato statunitense è composto da una serie di mercati abbastanza sedimentati 
fra loro sulla base del livello di capitalizzazione o del settore di appartenenza delle 
società quotate. Fra i maggiori il più noto è il New York Stock Exchange (NYSE), 
altrimenti detto “Wall Street” dal nome della storica via in cui ha sede, nel quale 
sono quotate circa 3000 società delle quali circa 400  straniere. 
Un altro mercato che ha assunto sempre maggiore importanza negli ultimi anni è 
il NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation), 
mercato puramente telematico che quota azioni di oltre 4000 società a più 
modesta capitalizzazione, spesso collegate al settore della information technology.  
Il volume di scambi del NASDAQ, sia misurato in termini di azioni scambiate che 
del loro controvalore, è superiore a quello del NYSE. 
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Infine, un ulteriore mercato di una qualche importanza è l‟American Stock 
Exchange (AMEX) che quota azioni di quasi 800 società ma su un volume 
complessivo ben più modesto. 
 
1.1.1 - Azioni 
 
Un‟azione è un documento che attesta la proprietà di una quota del capitale 
sociale di una società per azioni. L‟azionista usufruisce dei profitti dell‟azienda 
per una quota proporzionale agli utili qualora essi siano distribuiti. Le azioni 
cosiddette ordinarie garantiscono la possibilità di partecipazione attiva alla vita 
della società. Possiamo distinguere varie tipologie di azioni sulla base di criteri di 
classificazione diversi. In base ai diritti che l‟azionista acquisisce distinguiamo: 
azioni ordinarie, azioni di risparmio, azioni privilegiate e azioni al voto limitato. 
In base al livello di capitalizzazione della società che le emette si è soliti 
distinguere tra blue chips, mid e small caps. 
Una classificazione particolarmente rilevante è quella che consente di distinguere, 
all‟interno di una stessa categoria di azioni, titoli ad alta e bassa capitalizzazione 
(intendendo per valori di capitalizzazione di una società il prodotto tra il numero 
di azioni quotate in borsa e del loro valore di mercato). Con il termine blue chips 
(mutuato dal gioco d‟azzardo, dove le fiches di colore blu sono quelle di maggior 
valore) si è soliti indicare azioni relative ai titoli ad elevata capitalizzazione. Il 
comportamento di questi titoli è decisamente diverso rispetto a quanto accade per 
società a bassa capitalizzazione, meno esposte all‟interesse del pubblico e della 
stampa e con quotazioni che risentono in misura nettamente minore dei grandi 
movimenti sui mercati mondiali.  
La quotazione in borsa costituisce uno dei principali canali (accanto al ricorso al 
prestito bancario e ai prestiti obbligazionari) di cui un‟azienda dispone per 
reperire capitale. Il prezzo delle azioni è stabilito dall‟incontro tra domanda e 
offerta. Tecnicamente: negli orari di apertura del mercato ci sono continuamente 
per ogni titolo trattato, proposte di acquisto (bid) e proposte di vendita (ask). Tali 
proposte vengono esposte nel cosiddetto book e dal loro incontro si determina il 
prezzo corrente. La fig. 1.1 mostra un esempio di Book a 5 livelli cioè le 5 
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migliori offerte sia in acquisto che in vendita con le relative quantità negoziabili a 
quel dato prezzo. Nell‟area immediatamente sopra al Book, compaiono 
nell‟ordine: il prezzo a cui è stato effettuato l‟ultimo scambio, la variazione 
rispetto al prezzo di chiusura della seduta precedente (sia in termini nominali che 
percentuali), il valore massimo e minimo della seduta in corso, il volume totale 
scambiato e il prezzo di chiusura della seduta precedente. 
 
 
Fig. 1.1:  Book a 5 livelli del titolo Tenaris (TEN:MI) quotato alla borsa di Milano 
 
Entro certi limiti (stabiliti da ogni singolo mercato per evitare gli eccessi estremi 
in situazioni particolari) il prezzo è lasciato libero di fluttuare e dunque può 
cambiare anche ogni secondo di apertura del mercato. 
 
1.1.2 - Indici Azionari 
 
Gli indici azionari sono la sintesi del valore del paniere di titoli azionari che 
rappresentano. I movimenti dell‟indice sono una buona approssimazione del 
variare nel tempo della valorizzazione dei titoli compresi nel portafoglio. Esistono 
differenti metodologie di calcolo degli indici, a seconda della ponderazione che 
viene attribuita alle azioni del paniere. Si distingue tra: 
 
Indici equally weighted: questi sono caratterizzati dall‟uguaglianza dei fattori di 
ponderazione per tutti i titoli che compongono l'indice. Non importa la 
capitalizzazione delle società incluse, perché tutti i titoli dell‟indice hanno il 
medesimo peso. 
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Indici price weighted: in questo caso il peso associato ad ogni titolo varia in 
funzione del suo prezzo (se il prezzo di un titolo aumenta più degli altri, 
automaticamente aumenta anche il suo peso all'interno dell'indice). Essi sono 
molto semplici da calcolare in quanto sono dati dalla semplice somma dei prezzi 
dei titoli che compongono l'indice. Tali indici, tuttavia, hanno lo svantaggio di 
non rispecchiare correttamente l‟andamento dell‟intero portafoglio: infatti 
vengono rappresentati maggiormente i titoli più “costosi”, a prescindere dal 
numero di azioni presenti e dalle dimensioni della società. 
 
Indici value weighted: Questi risolvono i problemi dei precedenti in quanto il 
peso di ciascun titolo risulta proporzionale alla sua capitalizzazione di borsa. Al 
contrario delle altre metodologie di calcolo, in questo caso gli indici vengono 
aggiustati e rettificati a seguito di operazioni societarie quali frazionamenti, 
raggruppamenti, pagamento di dividendi straordinari, scissioni, assegnazioni 
gratuite o nuove emissioni a pagamento. 
I principali indici mondiali sono pertanto calcolati con la metodologia value 
weighted; tra questi ricordiamo gli americani S&P 500 e gli indici Nyse 
Composite, l‟italiano S&P Mib, il FTSE 100 (UK), il CAC 40 (Francia), il DAX 
30 (Germania) ed il Topix (Giappone).  
Tra i pochi indici price weighted rimasti, i due più importanti sono il Dow Jones 
(USA), l‟indice di borsa più antico della storia e il Nikkei 225 (Giappone). 
La quasi totalità degli indici è calcolata sulla base del puro prezzo di mercato 
(price indexes). Questo sistema, tuttavia, distorce in parte la realtà, in quanto non 
viene considerata per intero la remunerazione che le società danno ai propri 
azionisti, ma solo quella concessa come apprezzamento in conto capitale (capital 
gain). I dividendi, infatti, non vengono tenuti in conto ed il giorno dello stacco i 
titoli subiscono nominalmente un deprezzamento che in teoria dovrebbe essere 
pari al dividendo pagato. In tal modo appare come negativo un accadimento che 
invece è accolto con favore dagli investitori. Per ovviare a questa deficienza si 
stanno diffondendo i cosiddetti indici total return calcolati tenendo conto anche 
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dello stacco e del reinvestimento di dividendi ed altri cash flow provenienti dal 
possesso di tali titoli. 
 
1.2 - Obbligazioni 
 
L‟obbligazione è un titolo di credito che conferisce all‟investitore 
(obbligazionista) il diritto a ricevere, alle scadenze eventualmente predefinite, il 
rimborso del capitale sottoscritto e una remunerazione a titolo di interesse. Il titolo 
rappresenta un debito per l‟emittente, cioè il soggetto debitore che ha emesso il 
titolo, che può essere uno Stato, un ente pubblico, un organismo sovranazionale, 
una banca o una società capitali. La remunerazione può essere rappresentata da 
una cedola corrisposta periodicamente, ovvero essere ricompresa nel valore di 
rimborso del titolo, superiore a quello di sottoscrizione. 
I diritti degli obbligazionisti potranno essere, almeno in parte, pregiudicati in caso 
di difficoltà finanziarie dell‟emittente. Il rischio a carico dell‟investitore di non 
ricevere i pagamenti dovuti dal soggetto emittente è detto “rischio emittente”. La 
capacità dell‟emittente di far fronte ai propri impegni di pagamento nei confronti 
degli obbligazionisti, e quindi la misura del “rischio emittente”, può essere 
oggetto di valutazione da parte di soggetti specializzati (agenzie di rating). 
Le agenzie di rating, in particolare, attribuiscono un giudizio sul “rischio 
emittente” utilizzando classificazioni predefinite, e valutando sia l‟affidabilità del 
soggetto creditore sia le caratteristiche del titolo emesso (ad esempio: l‟esistenza 
di clausole, dette “di subordinazione”, che rendano il credito incorporato 
nell‟obbligazione subordinato rispetto ad altre passività dell‟emittente medesimo).  
Il tasso di interesse percepito dall‟investitore può essere fisso, variabile o 
indicizzato a parametri di varia natura, principalmente relativi a tassi di interesse 
praticati sul mercato monetario e finanziario (come il tasso EURIBOR). In 
generale, il tasso di interesse è più elevato quanto maggiore è il “rischio 
emittente”. Pertanto, l‟investitore deve essere consapevole che il rischio a cui si 
espone nel sottoscrivere una obbligazione è tanto maggiore, quanto maggiore è il 
rendimento del titolo. 
 
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Esistono varie categorie di obbligazioni: 
- Obbligazioni callable: sono delle obbligazioni a tasso fisso per le quali 
l'emittente si riserva la facoltà di rimborsarle prima della reale scadenza 
delle stesse.  
- Obbligazioni convertibili: sono obbligazioni che incorporano la facoltà di 
convertire, ad una scadenza prefissata, il prestito obbligazionario in azioni 
secondo un rapporto di cambio predeterminato.  
- Obbligazioni a tasso fisso: sono obbligazioni che remunerano 
l'investimento ad un tasso di interesse fisso stabilito prima dell'emissione. 
All'interno della categoria delle obbligazioni a tasso fisso è tuttavia 
possibile distinguere almeno due diverse tipologie di obbligazioni, che 
prevedono che il tasso fisso prestabilito cresca o diminuisca durante la vita 
del titolo (si tratta, rispettivamente, delle obbligazioni "step up" e "step 
down").  
- Obbligazioni a tasso variabile: sono obbligazioni che remunerano 
l'investimento ad un tasso di interesse variabile. Il tasso varia a 
determinate scadenze temporali seguendo i tassi di mercato.  
- Obbligazioni Zero-Coupon (o Zero-Coupon Bonds, abbreviato ZCB): 
sono obbligazioni senza cedola (coupon) che quindi non liquidano 
periodicamente gli interessi ma li corrispondono unitamente al capitale 
alla scadenza del titolo. La duration di uno ZCB è uguale alla sua vita 
residua.  
- Obbligazioni strutturate: sono obbligazioni il cui rendimento dipende 
dall'andamento di un'attività sottostante.  
- Rendite perpetue: sono obbligazioni che corrispondono perpetuamente 
una cedola predefinita. Tali obbligazioni non presuppongono nessun 
rimborso a termine.  
Il prezzo di un'obbligazione è determinato da 4 parametri fondamentali: 
- Tasso d'interesse di mercato  
- Cedola (tasso d'interesse pagato dall'emittente)  
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- Scadenza dell'obbligazione (maturità)  
- Rating. 
Tasso d’interesse di mercato: Il corso di un titolo obbligazionario è legato 
all'andamento dei tassi d'interesse di mercato per la divisa di riferimento. Ad un 
aumento del livello dei tassi verrà matematicamente osservata una diminuzione 
del corso dell'obbligazione. Al contrario, qualora i tassi d'interesse scendessero, il 
valore di mercato dell'obbligazione salirebbe.Il tasso d'interesse è scomponibile 
nel tasso risk-free che è tipicamente quello dei BOT, più altre componenti che 
devono remunerare i rischi dello strumento finanziario: rischio di cambio se la 
valuta è diversa da quella desiderata dal contraente, rischio temporale legato alla 
durata dell'investimento, rischio di insolvenza dell'emittente. 
Cedola: La cedola è l'interesse pagato dall'obbligazione secondo modalità 
prefissate. La rischiosità dei titoli suddetti è, a parità di altre condizioni, 
direttamente proporzionale all'importo delle cedole rispetto al prezzo (cioè più è 
alto il rapporto cedole/prezzo e più sono rischiosi)  
Scadenza: All'aumentare della scadenza dell'obbligazione, il rimborso del 
capitale (credito concesso dall'acquirente all'emittente) si allontana nel tempo. Il 
suo valore attuale dunque diminuisce riducendo la somma ottenuta (corso ad oggi 
inferiore). In termini concreti, aumentando la scadenza, rinunciamo per un lasso di 
tempo maggiore al capitale di nostra pertinenza. L'effetto di diminuzione viene 
parzialmente contrastato dagli eventuali flussi cedolari periodici corrisposti al 
possessore del titolo. 
Rating: Il rating è un metodo utilizzato per classificare sia i titoli obbligazionari 
che le imprese in base alla loro rischiosità. Viene espresso attraverso un voto in 
lettere, in base al quale il mercato stabilisce un premio per il rischio da richiedere 
all'azienda per accettare quel determinato investimento. Scendendo nel rating 
aumenta il premio per il rischio richiesto e quindi l'emittente deve pagare uno 
spread maggiore rispetto al tasso risk-free. Il rischio legato ad un'emittente con 
rating più basso è quindi maggiore e il relativo premio al rischio va dunque 
dedotto dal corso dell'obbligazione.  
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I rating sono periodicamente pubblicati da agenzie specializzate tra le quali le 
maggiori sono: Standard & Poor's, Moody's e Fitch Ratings. 
 
1.3 - Derivati 
 
In finanza si definisce strumento derivato un titolo il cui valore è determinato dal 
valore di un‟altra attività, detta “Attività Sottostante”. Ogni giorno nei mercati di 
tutto il mondo vengono scambiati derivati con ogni tipo di sottostante: 
Obbligazioni, Titoli di Stato, Indici, Valute e Materie Prime.  
Esistono svariate categorie e tipologie di strumenti derivati, per una trattazione 
esaustiva e completa dei quali si rimanda a testi specializzati quali ad esempio: 
Hull (2000), oppure Wilmott (2003), ci limiteremo qui a citarne le tre principali 
tipologie che sono: futures, opzioni e swap. 
 
1.3.1 - Futures 
 
Un contratto future è un contratto standardizzato a termine, negoziato in mercati 
regolamentati, con il quale le parti si obbligano a scambiarsi alla scadenza un 
certo quantitativo di determinate attività finanziarie ad un certo prezzo prestabilito 
ovvero, nel caso di future su indici, a liquidarsi una somma di danaro pari alla 
differenza fra il valore dell'indice di riferimento alla stipula del contatto ed il 
valore dello stesso indice nel giorno di scadenza. La peculiarità di essere 
standardizzati, rende questi contratti interscambiabili tra loro. Ciò rende possibile 
annullare impegni di acquisto o di vendita tramite compensazione, stipulando cioè 
un contratto di segno opposto all'originale. In questo modo, viene evitata la 
consegna dall'attività sottostante il contratto.  
Il mercato dei futures è controllato dalla Clearing House, che funge da controparte 
per l'acquirente e per il venditore. Inoltre, poiché si rende garante della solvibilità 
delle parti, la Clearing House preleva ogni giorno dalla controparte che sta 
perdendo l‟esatto ammontare da versare alla controparte che sta guadagnando 
(marking to the market). Questo sistema rende il mercato dei future sempre a 
somma zero.