livello mondiale si è rivelato essere la mancanza di fiducia degli investitori
internazionali protrattasi fino ai giorni nostri, poiché ha impedito la ripresa, anche a
seguito delle misure adottate non solo dal Governo americano e dai Governi tout
court, ma anche delle Banche Centrali. La crisi si è trasformata in crisi del credito
internazionale e successivamente in crisi dell’economia reale, data la dipendenza
di quest’ultima dal sistema borsistico e finanziario internazionale.
Il presente lavoro utilizza un approccio al fenomeno della crisi reale secondo un
criterio logico, soffermandosi sulle cause e non già sulle conseguenze della crisi
stessa, poiché in corso di maturazione e difficili ancora da stimare, ed effettuando
un’analisi empirica sulla relazione tra la crescita del prezzo degli immobili e la
crescita di un paese.
Il primo capitolo scava nelle origini della crisi negli Stati Uniti, cioè nella sua causa
scatenante: la nascita, lo sviluppo e le caratteristiche del prestito subprime;
l’andamento del mercato immobiliare. Il secondo capitolo, invece, dapprima segue
un criterio cronologico delle diverse tappe della crisi e successivamente spiega il
meccanismo di propagazione a livello internazionale e settoriale, riassumendo alla
fine le principali cause che hanno provocato tutto ciò. La descrizione analitica di
queste è, invece, affidata al terzo capitolo: il ruolo della politica monetaria, quello
delle banche e dei mercati finanziari, il sistema di vigilanza e regolazione adottato.
Fornisce, infine, una possibile interpretazione e spiegazione della crisi attraverso il
Modello di Fragilità Finanziaria elaborato da Hyman Minsky. Il quarto e ultimo
capitolo, cerca di trovare una relazione econometrica stabile tra la crescita del Pil
e quella del prezzo delle case negli Usa, cioè vuole verificare se esiste un legame
tra la causa prima (bolla speculativa) e la conseguenza ultima (recessione)
dell’analisi precedentemente svolta.
Il presente lavoro affronta con occhio critico l’eziologia della crisi del credito
internazionale e dell’economia reale, ma non intende affatto promuovere il
protezionismo e il ritorno alle origini dello sviluppo economico: anzi al contrario,
ritiene che l’economia di mercato e la globalizzazione debbano continuare a
guidare le economie mondiali, poiché promotori di uno sviluppo mai realizzato nel
passato, supportati però da un più adeguato sistema di regole nazionali e
soprattutto internazionali in grado di guidare il sistema verso un suo corretto,
efficiente ed efficace funzionamento.
5
CAPITOLO I
IL PRESTITO SUBPRIME E IL MERCATO
IMMOBILIARE NEGLI USA
1.1 I PRESTITI SUBPRIME
1.1.1 Definizione e profili storico-quantitativi
I mutui subprime, o "B-Paper", "near-prime" o "second chance" sono quei prestiti
che vengono concessi ad un soggetto che non può accedere ai tassi di interesse
di mercato, in quanto ha avuto problemi pregressi nella sua storia di creditore.
Essi sono quindi prodotti destinati alla clientela non primaria con basso merito
creditizio. Nel concedere un prestito, infatti, i lenders analizzano attentamente la
storia creditizia di un soggetto, oltre alle caratteristiche patrimoniali ed economiche
dello stesso, e successivamente gli assegnano uno score creditizio. Tale
punteggio è di solito riassunto nel FICO
2
(Fair Isaac and Company), un sistema di
calcolo quantitativo del rischio di credito di un borrower. In particolare, esso può
essere compreso su di una scala dal valore di 300 a quello di 850: al crescere
dello score numerico aumenta il credit risk e quindi peggiorano le condizioni
contrattuali nella concessione del prestito per il mutuatario poiché aumenta il
2
Il FICO corrisponde alla nostra Centrale Rischi, un sistema utilizzato dalle banche italiane e dalle finanziarie
che fornisce informazioni sulla posizione creditizia dei clienti che ricorrono al credito.
6
rischio di insolvenza. Al fine di classificare un prestito quale subprime, il FICO
corrispondente assume solitamente un valore superiore al 620 basic point. Fino ad
un ventennio fa negli USA non veniva concessa agli istituti di credito la possibilità
di contrarre prestiti del suddetto tipo, ma nel 1980 la deregolamentazione degli
istituti di deposito insieme al Monetary Control Act hanno permesso di prestare
denaro ad alti tassi di interesse a chi avesse un elevato rischio di credito, inclusi
coloro i quali avessero un trascorso storico “cattivo”
3
. Così hanno cominciato a
diffondersi metodi alternativi (tra cui il FICO) al fine di poter meglio valutare un
prestito subprime e data l’aggressiva concorrenza sul mercato dei prime loans gli
istituti di credito hanno visto nel mercato dei subprime un’ancora di salvataggio
nonché un’opportunità di profitto. Tutto ciò è naturalmente passato attraverso una
serie di atti e norme da parte del governo federale. Il Reinvestment Act (CRA) del
1977 e successive modifiche alla regolamentazione bancaria hanno concesso
elevati incentivi agli istituti bancari per il prestito di tipo secondario, cioè a
prestatori con un reddito basso o moderato, una parte del quale è appunto il
mutuo subprime. La Federal Housing Administration, che garantisce i mutui
ipotecari di tipo primario, ha liberalizzato il suo ruolo di garante facendo aumentare
la competizione e riducendo anche i tassi di interesse applicati ai subprime
mortagages. Tutto ciò ha portato ad un aumento esponenziale del prestito di tipo
second chance, mostrato in tabella n.1.1.
3
Green R.K., 2005
7
TAB n.1.1- ANDAMENTO DEL PRESTITO SUBPRIME,1994-2003-
Dati in miliardi di $
Anno
Emissioni
subprime
Emissioni
totali
% Emissioni subprime
sul totale
1994 35 864,19 4,05
1995 65 637,25 10,02
1996 96 798,004 12,03
1997 125 889,67 14,05
1998 150 1492,53 10,05
1999 160 1327,8 12,05
2000 138 1059,9 13,02
2001 173 2157,1 8,02
2002 241 2986,3 8,07
2003 332 4108,9 8,08
% Tasso medio
annuo di crescita
9,944 132,78
‐
Fonte: Mortgage statistical Annual, Marzo 2004
Nel periodo 1994-2003, il prestito subprime è cresciuto in media del 9,04% annuo
e il prestito ipotecario totale è invece aumentato mediamente del 6,8% annuo. Per
quanto riguarda il periodo 2003-2005 secondo The Mortgage Statistical Annual
2007, la quota di subprime sul totale dei mutui contratti è notevolmente aumentata
(passando dall’8% al 18,5%), nonostante la drastica riduzione dei volumi contratti
(dai 4mila mld al di sotto dei 3mila mld) data la stretta sui tassi di interesse, per poi
stabilizzarsi negli anni successivi sui 3mila mld di $. I dati corrispondenti vengono
visualizzati in Tabella 1.2.
8
TAB n.1.2-SUBPRIME E TASSO % SUL TOT- periodo 2001-2006-dati
in mld $
Anno Mutui Subprime Quota %
2001 2,215 190 8,6
2002 2,885 231 8
2003 3,945 335 8,5
2004 2,92 540 18,5
2005 3,12 625 20
2006 2,98 600 20,1
Fonte dati: nostra elaborazione da The Mortgage Statistical Annual 2007
La Tabella n.1. 3 mostra, invece, una delle conseguenze della crescita dei mutui
subprime e cioè l’aumento dei proprietari di immobili nello stesso periodo
considerato in tabella 1.3.
9
TAB n.1.3- PROPRIETA’ DI CASE E TASSI SECONDO LA RAZZA E
IL REDDITO DEL PROPRIETARIO-1993-2004- dati in milioni-
1994
2003
Caratteristiche
Affittuari Proprietari Tasso (%)
Affittuari Proprietari Tasso (%)
TOTALE 98,07 63.01.00 63,01 105,06 72 68,02
Razza
Bianchi 76,06 53,06 70 76,05 57,07 75,04
Neri 11,06 4,09 42,02 12,06 6,01 48,04
Latini 7,07 3,02 41,06 11 5,01 46,04
Altri 2,09 1,05 51,07 5,05 3,01 56,04
Reddito
Maggiore rispetto alla
media ND ND 78,05 ND ND 83,06
Minore rispetto alla
media ND ND 48,04 ND ND 51,08
Fonte:US Census Bureau
Tutti i tassi relativi alla proprietà immobiliare sono passati da un 64% ad un 68%
nel periodo analizzato. Ciò significa che oltre 9 milioni di persone in più hanno
comprato una casa nel 2003 rispetto al 1994. La causa principale di ciò è da
imputare all’accesso più facilitato al credito di tipo primario e subprime. A livello
internazionale, gli Stati Uniti sono al primo posto fra i proprietari di case nei paesi
sviluppati, insieme anche alla Gran Bretagna, Spagna, Finlandia, Irlanda e
Australia. Nella seconda sezione della tabella possiamo, poi, osservare la
distribuzione della proprietà di immobili fra diverse tipologie razziali viventi negli
USA: bianchi, neri, latini e altre. L’aumento di 9 milioni di nuovi compratori è da
imputare per quasi metà ai bianchi (più di 4 mil in più rispetto al 1994), per un 15%
ai neri (1,2 mil in più) e per un 20% ai latini (1.9 mil in più) e per il restante alle
10
altre razze. Per quanto riguarda invece la terza parte della tabella, relativa ai
redditi dei compratori (nelle due categorie sopra la media e sotto la media), è
possibile notare come i 9 milioni di nuovi proprietari appartengano ad entrambe le
fasce di reddito.
Possiamo, infine, mostrare una suddivisione delle tipologie di prestatori di mutui
subprime secondo le informazioni presenti nel HMDA ( Home Mortgage Disclosure
Act), il quale a sua volta utilizza una lista di prestatori secondari sviluppata dal
Dipartimento Case e Sviluppo Urbano (HUD). I dati sono riportati in tabella 1.4.
TAB n.1.4- PRESTITI SUBPRIME SECONDO GLI ISTITUTI
EROGATORI DEL PRESTITO E VOLUMI DI PRESTITI- anno 2002
Tipo di Istituto
Numero di
Istituti
Quota di
Mercato
Numero di
prestiti
(milioni)
Banche
Commerciali
5 2,07 27
Finanziarie
11 6 13,08
Compagnie
Indipendenti 113 61,08 11,08
Sussidiarie di
Banche 19 10,04 4,04
Filiali di
holding
finanziarie
35 19,01 43
Totale
183 100 100
Fonte: HMDA, 2002
La tabella individua quali categorie le banche commerciali, gli istituti di credito,le
compagnie indipendenti, le sussidiarie di banche e le filiali di holding finanziarie.
Nel 2002 solo 5 banche commerciali erano i più grandi erogatori di subprime,
sebbene esse coprissero il 27% dei prestiti erogati in totale. Allo stesso modo le
filiali di holding finanziarie costituiscono solo il 19% di questi istituti ma hanno in
mano il 43% del prestito subprime. Al contrario, invece, le compagnie indipendenti
11
di prestiti secondari nonostante la numerosità, nel 2002 erogavano solo il 12% del
prestito subprime.
Dalla tabella precedente possiamo trarre un’importante deduzione e conclusione:
poiché più della metà dei mutui subprime sono erogati da istituti indipendenti dalla
Fed, questa stessa metà non è soggetta ad alcun controllo di tipo federale. Da ciò
deriva che molti prestiti sono concessi in maniera del tutto spregiudicata, ad
esempio con tassi di interesse molto bassi per i primi tre anni e successivamente
a livelli massimi. Vi è quindi, una netta contraddizione nel comportamento e nel
regolamento federale: per i prestiti del mercato primario, la supervisione è
massima nonostante le caratteristiche e le garanzie di suddetta categoria siano
comprese entro i limiti di sicurezza di un prestito, mentre per il mercato secondario
il Governo federale non garantisce una supervisione comparabile al grado di
rischio delle concessioni di credito. E’ come “una città con una legge severa ma
senza poliziotti nelle strade”
4
. Possiamo, quindi, già abbozzare una delle cause
principali della crisi finanziaria dei subprime, e cioè i difetti del sistema di
regolazione e di vigilanza bancaria.
Avvicinandoci agli ultimi anni, risulta interessante analizzare la capacità dei
contraenti di ripagare il proprio mutuo subprime, ovvero il tasso di morosità
(deliquency rate) al fine di evidenziare l’alto grado di rischio che caratterizza i
suddetti prestiti nonché le origini alla base della crisi dei subprime. Mentre quello
relativo ai prestiti primari si è attestato costantemente nel periodo 2001-2006 sui
livelli del 2-3%, il tasso di morosità dei subprime a tasso variabile è del 15% circa
fino al 2002, scende fin sotto il 10% nel 2004 e poi risale rapidamente fino a
tornare sostanzialmente ai livelli del 2002 nel 2007. Possiamo inoltre osservare le
foreclosures, ossia le interruzioni del rapporto di mutuo ipotecario con associata
impossibilità per il debitore di riscattare l’immobile. Il tasso di foreclosure è stabile
intorno allo 0,5% per i mutui destinati a clientela primaria, mentre quello relativo ai
subprime è
quattro volte più alto.
Possiamo visualizzare l’andamento di questi due indici (deliquency e foreclosures)
nel grafico n.1.1.
4
Gramlich, 2004
12
GRAFICO n.1.1- TASSI DI MOROSITA’ E DI INTERRUZIONE DEI
MUTUI
Fonte dati: National Delinquency Survey, Mortgage Bankers Association.
1.1.2 Caratteristiche e funzionamento del mutuo
subprime
Un mutuo subprime è, per definizione, un mutuo concesso ad un soggetto che non
poteva avere accesso ad un tasso più favorevole nel mercato del credito. I debitori
subprime hanno tipicamente un basso punteggio di credito e storie creditizie fatte
di inadempienze, pignoramenti fallimenti e ritardi. Poiché i debitori subprime
vengono considerati ad alto rischio di insolvenza, i prestiti subprime hanno
tipicamente condizioni meno favorevoli delle altre tipologie di credito e il loro
prezzo dipende dal rischio che il mutuante si assume. Queste condizioni includono
tassi di interesse, parcelle e premi più elevati. Dal punto di vista delle condizioni
contrattuali, sono generalmente caratterizzati da:
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