5
contribuire a determinare il prezzo. La ricostruzione di una serie temporale dei
prezzi degli immobili tra il 1998 e il 2006 consentirà poi di verificare l’influenza
dei principali fattori individuali attraverso un’analisi panel.
6
1. Il mercato immobiliare in Europa
Negli ultimi dieci anni i prezzi delle abitazioni in Europa sono nella media
lievitati. In alcuni paesi ci sono stati veri e propri picchi, tanto da far parlare di
una bolla speculativa del mercato immobiliare, e in altri si sono invece mantenuti
tendenzialmente bassi.
Prima di analizzare l’andamento dei prezzi dei singoli paesi in Europa
bisogna precisare che la qualità dei dati statistici varia considerevolmente tra
paese e paese, sia come omogeneità che come tempi di rilevazione. Per l’Italia, ad
esempio, la nostra analisi si scontra con un problema oggettivo di rilevazione, in
quanto può contare solo su un numero esiguo di città e solamente a partire dal
1988.
La definizione stessa dei principali indici, come quello che raffronta i
prezzi delle case ai redditi delle famiglie, è oggetto di discussione visto che non
esiste un'unica metodologia per misurare il tasso di variazione dei prezzi delle
case valido per tutti i paesi. La diversità dei sistemi finanziari presenta altri
problemi: la comune politica monetaria si scontra con il diverso assetto del
mercato immobiliare. Ad esempio in Gran Bretagna, Spagna e Irlanda, paesi che
hanno sperimentato il più alto incremento dei prezzi delle case, il finanziamento
delle ipoteche è generalmente legato ai tassi d’interesse a breve termine. Nella
maggior parte dei paesi dell’Eurozona, invece, i mutui sono basati sui tassi
d’interesse a lungo (EEAG, 2005). Di conseguenza il mercato immobiliare di
questi ultimi paesi potrebbe rispondere diversamente alle variazioni dei tassi
d’interesse rispetto ai primi.
L’individuazione del livello dei prezzi più appropriato richiede un’analisi
preliminare del problema legato all’interpretazione dei dati. Ci sono tre metodi
logici nella misurazione dei prezzi degli immobili: la media dei prezzi di
transazione, aggiustati per riflettere il mix del numero complessivo di case;
l’indice di vendita ripetuta, basata su osservazioni sequenziali delle vendite della
stessa proprietà; l’hedonic index che si riferisce ad una regressione della relazione
7
tra i prezzi e le caratteristiche qualitative dello stock di case. Questi tre metodi
possono portare a diversi risultati. Ad esempio, per i dati legati alle case negli
U.S.A. l’indice di vendita ripetuta aumenta sostanzialmente più velocemente
dell’hedonic index, mentre in Gran Bretagna nel 2003 lo stesso hedonic index ha
registrato un’inflazione annuale del settore immobiliare del 10 per cento più alta
rispetto a quella basata sulla media dei prezzi di transazione. Per questo anche se
la qualità dei dati è alta (il che è vero però solo per la Gran Bretagna e gli USA,
ma non per il resto dei paesi europei) la misura dei prezzi è soggetta ad una
elevata incertezza.
Fig. 1 - Prezzi degli immobili residenziali in alcuni paesi scelti
1980-2004 (indice 1987=100)
0
100
200
300
400
500
1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004
0
100
200
300
400
500
1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004
Fonte: BCE, Deutsche Bundesbank, Nationwide Building Society (UK), elaborazione Istituto Ifo.
Irlanda
Spagna
Germania
GB
Francia
Svezia
Italia
Olanda
Finlandia
8
Nonostante i limiti delle rilevazioni, è tuttavia possibile analizzare le
tendenze dei prezzi in Europa e le previsioni sull’andamento di questo mercato.
Riportiamo dunque la situazione del mercato immobiliare facendo una veloce
rassegna del panorama europeo, ben consapevoli che la situazione del mercato
può cambiare repentinamente.
Dalla fine degli anni ’80 ad oggi possiamo leggere nel trend dei prezzi
nominali immobiliari europei (Fig. 1) due bolle principali legate ai due ultimi cicli
immobiliari: il primo va dal 1987 al 1993, in cui i paesi che hanno sperimentato
un aumento più sostenuto delle valutazioni degli immobili sono stati Spagna,
Italia, Finlandia, Svezia e UK. Il secondo, dal 1996 al 2006, vede un generale
aumento dei prezzi in tutti i paesi con un particolare incremento in Irlanda,
Spagna e Gran Bretagna seguiti da Italia, Olanda e Francia
1
. In particolare
l’Irlanda ha visto aumentare tra il 1992 e il 2002 i prezzi nominali delle abitazioni
del 250 per cento. Per contro i prezzi sono aumentati appena del 10 per cento
nella parte occidentale della Germania. La Spagna ha visto un incremento
costante dall’anno dell’accesso nella comunità europea, la Gran Bretagna dal
1997, mentre la Francia è stata in linea di massima stabile, con solo alcune recenti
impennate a partire dal 2002 (EEAG, 2005). I paesi scandinavi, in particolare
Svezia e Finlandia, hanno registrato una caduta dei prezzi negli anni ’90 per poi
recuperare senza esuberanza il trend inflazionistico europeo a partire dal 1996. I
prezzi delle case in Olanda, invece, sono aumentati molto soprattutto alla fine
degli anni ’90 fino al 2002, per poi sperimentare successivamente uno stallo. Due
eccezioni nello scenario di questi ultimi anni sono la Germania e l’Austria, dove i
prezzi sono aumentati a tassi molto bassi se non negativi. La Germania, con una
condizione unica in Europa in termini di popolazione e di reddito, ha avuto un
trend costante spiegato fondamentalmente da due ragioni (RICS, 2003): in primo
luogo il livello di proprietà immobiliare è basso, risultando appena sopra il 40 per
1
Confrontando questi due cicli, va notato che i prezzi immobiliari in termini reali, negli anni ’90
sono cresciuti più gradualmente rispetto agli anni ’80: infatti, in termini reali il recente aumento
dei prezzi degli immobili residenziali è pari circa al 5 per cento e quindi più debole, ma
prolungato, rispetto al boom degli anni ’80 che vedeva un aumento dei prezzi dell’8 per cento
(BCE [d], 2006).
9
cento del mercato, con una forte preferenza per la locazione. In secondo luogo la
performance dei mercati immobiliari sono stati influenzati dalla riunificazione,
dal boom edilizio, che ha accompagnato questo evento, e dal netto aumento
dell’emigrazione. In Austria invece, i dati sono disponibili a livello nazionale solo
fino al 2000 con i dati di Vienna che integrano la serie temporale per gli anni
successivi. Ad ogni modo la capitale è rappresentativa del clima del mercato
immobiliare che risulta piuttosto sofferente in linea con il rallentamento
dell’economia generale protrattosi fino al 2004 (Tab. 1).
Tabella 1 - Prezzi degli immobili residenziali nei paesi
dell’area dell’euro: tassi di variazione
1997-2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2006
1°sem 2°sem
Belgio
1
6.7 6.3 7.7 6.1 10.7 18.5 11.2 12.3 10.2
Germania
2
-0.5 0.2 -1.3 -1.3 -1.6 -1.6 0.3 . .
Irlanda
2
21 8.1 10.1 15.2 11.4 11.5 . 13.6 .
Grecia
2
10.5 14.4 13.9 5.4 2.2 11 . . .
Spagna
2
6.2 9.9 15.7 17.6 17.4 13.9 10.4 11.4 9.5
Francia
3
4.4 7.9 8.3 11.7 15.2 15.3 12 13.9 10.4
Italia
2
1.5 7.4 13.7 10.6 9.2 9.6 6.7 6.4 7
Lussemburgo
1
5.5 13.8 11.7 12.9 10 . . . .
Paesi bassi
3
14.1 11.2 8.5 4.9 4.1 4.8 4.5 4.9 4.2
Austria
2 4
-1.8 2.2 0.2 0.3 -2.2 5.1 4 4.1 4
Portogallo
2
5.8 3.6 1.1 1.6 0.4 . . . .
Finlandia
3
10.6 0.7 6.1 6.3 7.3 6.1 . 8.3 .
Area dell'euro 3.7 5.6 7.1 7 7.4 7.9 6.4 6.9 6
Nota: pesi basati sul Pil nominale del 2005
1
Abitazioni nuove ed esistenti; intero paese.
2
Tutte le abitazioni (case e appartamenti nuovi e già esistenti); intero paese.
3
Abitazioni esistenti (case e appartamenti); intero paese.
4
Fino al 2000, solo Vienna.
Fonte: BCE, elaborazione BCE su fonti nazionali.
10
Per quanto riguarda l’Italia, i prezzi hanno mostrato un incremento
notevole, pur se irregolare, determinato negli ultimi anni anche da un sostenuto
rientro di capitali dall’estero.
Sebbene il trend sia stato diverso nei vari paesi, a livello europeo si nota
un’accelerazione a partire dal 1997 che si protrae fino al 2005: l’andamento dei
mercati finanziari, l’entrata in vigore della moneta unica, la conseguente politica
monetaria possono aver contribuito al trend. In questo periodo, il 2005 sembra
rappresentare il punto di svolta del ciclo immobiliare nell’area dell’euro: per
l’ottavo anno consecutivo la dinamica è stata sostenuta, aumentando del 7,9 per
cento (5,8 per cento in termini reali, deflazionati con lo IAPC
2
), dopo un
incremento nel 2004 del 7,4 per cento (4,9 per cento in termini reali). In
particolare Belgio, Francia, Italia, Austria e Irlanda hanno avuto un passo
sostenuto, mentre nei Paesi Bassi e in Portogallo si sono confermati gli andamenti
moderati osservati nei due anni precedenti (BCE [d], 2006). Va comunque notato
che, tra questi paesi, il Belgio ha presentato nel 2005 un dato anomalo con un
aumento improvviso e isolato dei prezzi delle case rispetto al trend per poi
ritornare in linea nell’anno successivo.
Fig. 2 - Prezzi nominali degli immobili residenziali
nell’area dell’euro: variazioni medie percentuali e trend
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
19
82
19
83
19
84
19
85
19
86
19
87
19
88
19
89
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
0
20
40
60
80
100
120
140
Ind
ice
20
04
=1
00
...
Variazione % Trend prezzi degli immobili EU
Fonte: nostra elaborazione su dati BCE.
2
IAPC: Indice armonizzato dei prezzi al consumo.
11
Nel 2006 la dinamica dei prezzi dei beni residenziali nell’area è calata al
6,4 per cento, in termini nominali. La figura 2 mostra il trend e le variazioni dei
prezzi del mercato immobiliare europeo e si evince la riduzione del tasso di
crescita dei prezzi dopo un lungo periodo di crescita sostenuta. Molti paesi che
avevano subito l’aumento più consistente dei prezzi, come Spagna e Irlanda, già a
partire dal 2004 hanno mostrato segnali di rallentamento: in particolare la Spagna
ha visto diminuire l’inflazione immobiliare dal 2004 al ritmo di tre punti
percentuali all’anno, mentre l’Irlanda ha toccato una punta massima del 15,2 per
cento nel 2003 per rimanere intorno all’11,5 per cento negli anni seguenti. Anche
l’Italia ha iniziato a sperimentare una riduzione nel tasso di crescita dei prezzi
registrando per il 2006 il valore di 6,7, che rimane comunque leggermente
superiore alla media europea, e un eccesso di offerta determinato dal rinvio negli
acquisti in attesa di condizioni più favorevoli di mercato
3
.
La variazione dei prezzi nei singoli paesi risponde ad un andamento
ciclico del mercato immobiliare caratterizzato dall’interazione dell’offerta e della
domanda. Un indicatore sintetico della domanda immobiliare è rappresentato
dall’accessibilità finanziaria degli alloggi
4
. L’accessibilità finanziaria “grezza” è
misurata dal rapporto tra il reddito disponibile nominale delle famiglie e i prezzi
degli immobili residenziali (BCE, 2007). Il valore di questo indicatore ha
mostrato una tendenza alla riduzione dal 2001 dovuta essenzialmente al notevole
aumento dei prezzi (Fig.3).
Tuttavia, quando si consideri l’accessibilità finanziaria corretta per il tasso
d’interesse, che corrisponde al rapporto fra il reddito disponibile nominale delle
famiglie e il reddito necessario per comperare un’abitazione alle condizioni di
prestito prevalenti, si vede che per il periodo tra il 2001 e il 2005 nell’area euro
questo indice rimane tra l’11 e il 12 per cento, con una riduzione solo dopo il
2005 in concomitanza con l’aumento dei tassi nominali e reali sui prestiti bancari.
3
Rimandiamo al capitolo 5 e 6 per un’analisi più dettagliata del caso italiano.
4
Questo indicatore viene comunemente usato dalla BCE nei suoi rapporti sul mercato immobiliare
europeo.
12
Fig. 3 - Indicatori della domanda di abitazioni nell’area dell’euro
(variazioni percentuali; indice: 100 = valore medio)
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
80
90
100
110
120
130
Prestiti alle famiglie per la casa (scala di sinistra), tassi di variazione
Accessibilità di prezzo non corretta (scala di destra)
Accessibilità di prezzo corretta per il tasso d'interesse (scala di destra)
Fonte: elaborazione BCE su dati Eurostat.
Il secondo indicatore della domanda è dato dal volume complessivo dei
mutui ipotecari. Il grafico evidenzia la tendenza crescente, a partire dal 2003 e
protrattasi fino al 2005 (anno in cui le condizioni bancarie hanno toccato il
minimo in termini di tassi) per poi cadere bruscamente con l’incremento dei tassi
sui prestiti bancari. Il tasso di variazione dei mutui passa dal 12,1 per cento del
2005 all’8,9 per cento del marzo del 2006.
Per quanto attiene all’offerta di abitazioni, gli indicatori disponibili si
basano sugli investimenti residenziali e sui permessi di costruzione rilasciati. La
crescita degli investimenti residenziali nell’area dell’euro, associabile ai flussi nel
patrimonio immobiliare esistente, ha subito una forte contrazione all’inizio del
2000 per rimanere stabilmente negativa fino a tutto il 2002 in concomitanza con
la fase congiunturale negativa.
Solo dopo il 2002 si è verificata una forte risalita degli investimenti
rispecchiando l’andamento delle condizioni bancarie: si può notare infatti come
l’andamento crescente dell’offerta, o meglio, degli investimenti residenziali, abbia
seguito l’andamento generale del ciclo economico e in parte abbia risposto alla
13
riduzione del costo del denaro con una crescita degli investimenti per tutto il 2003
e successivamente dalla fine del 2005 al 2006.
Fig. 4 - Indicatori dell’offerta di abitazioni nell’area dell’euro
-4
-2
0
2
4
6
8
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
-10
-5
0
5
10
15
20
Permessi di costruzione rilasciati (scala di destra)
Investimenti residenziali (scala di sinistra)
Fonte: elaborazione BCE su dati Eurostat.
Il numero di permessi di costruzione, che possiamo considerare come un
anticipatore dell’offerta complessiva immobiliare, ha seguito parimenti
l’evoluzione degli investimenti residenziali con una forte ascesa già dal 2001 fino
a tutto il 2003 rimanendo su valori positivi per gli anni successivi. Solo nel 2006
si nota un segnale di rallentamento che sembrerebbe sostenere l’opinione di una
riduzione dei prezzi immobiliari europei coerentemente con un eccesso di offerta
edilizia.
14
2. Il mercato immobiliare in Italia
L’andamento dei prezzi degli immobili residenziali in Italia riflette da un
lato fattori specifici di domanda e di offerta nazionali, e dall’altro lo sviluppo
delle politiche monetarie e finanziarie in Europa. La comune evoluzione che ha
avuto questo settore del mercato sta a dimostrare che esistono fattori comuni
indissociabili ai quali ricondurre parte delle spiegazioni degli andamenti dei
prezzi.
Prima però di entrare nello specifico delle cause economiche, è bene
leggere l’andamento dei prezzi immobiliari in Italia evidenziando in particolare i
due più recenti cicli immobiliari. Come già accennato nel capitolo precedente, tra
il 1987 e il 1993 si è verificata una bolla speculativa che ha portato, tra il 1989 e il
1993, una rivalutazione delle case del 45 per cento (dati Nomisma). Il successivo
scoppio della bolla ha lasciato il settore edilizio in crisi per i quattro anni a seguire
con variazioni negative dei prezzi. Dopo lo sgonfiamento della bolla, i prezzi
hanno ripreso un graduale e prolungato incremento già dalla seconda metà della
stessa decade, sperimentando però negli ultimi anni una impennata che ha destato
non poche preoccupazioni per una possibile bolla speculativa.
Dal 1998 i prezzi degli immobili residenziali hanno ricominciato a salire
registrando per l’ottavo anno consecutivo, fino a tutto il 2006, una dinamica
sostenuta con incrementi del 6,9 per cento l’anno in termini nominali nel 1999,
con un massimo del 10 per cento nel 2002 e 2003. Questo secondo ciclo
immobiliare ha mostrato, per il periodo 1998-2006, un incremento cumulativo
della media dei prezzi dell’87 per cento circa (Fig. 5).
15
Fig. 5 - Variazione % dei prezzi degli immobili in Italia
-10.00%
-5.00%
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
25.00%
30.00%
35.00%
40.00%
19
89
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
Variazione % dei prezzi degli immobili in Italia
Fonte: nostra elaborazione su dati Nomisma.
Valori così elevati sono stati in controtendenza rispetto all’andamento
generale dell’economia. Infatti, le aspettative di un rallentamento dei prezzi nel
settore, indotte dalle prospettive di crescita economica non confortanti, sono state
disattese. Si è invece continuato su un sentiero inflazionistico slegato dal ciclo
economico.
Gli investimenti nelle costruzioni non sono rallentati, sostenendo una
crescita nel comparto delle costruzioni superiore a quello dell’economia. Un ruolo
importante è stato giocato dall’attenzione data, rispetto agli anni precedenti, al
recupero del gap infrastrutturale rispetto alle altre realtà europee, con un notevole
investimento nelle infrastrutture. Inoltre, i tassi d’interesse particolarmente bassi e
l’alternativa fornita dal settore immobiliare rispetto ai rischi connessi all’incerto
quadro politico economico internazionale, riflessi soprattutto nei corsi azionari,
hanno permesso uno sviluppo consistente e duraturo dei prezzi immobiliari.
Questa forte crescita complessiva, tuttavia, nasconde differenze
considerevoli a livello delle singole città italiane. Sebbene la media nazionale
(Fig. 6) mostri un andamento, tutto sommato, al di sotto degli eccessi europei,
rimane comunque evidente una spinta crescente negli ultimi anni, in particolare
in due città italiane, Roma, Venezia e Milano.
16
Fig. 6 - Media dei prezzi delle abitazioni delle 13 principali
città italiane 1988-2006
0
500
1000
1500
2000
2500
1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006
€
al
m2
-
Media dei prezzi delle
abitazioni 1988-2006
Fonte: nostra elaborazione su dati Nomisma
Fig. 7 - Prezzi delle abitazioni 1988-2006
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
4,500
1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006
€
al
m2
-
Bari
Bologna
Cagliari
Catania
Firenze
Genova
Milano
Napoli
Padova
Palermo
Roma
Torino
Venezia città
Fonte: nostra elaborazione su dati Nomisma
La figura 7 ripropone infatti l’andamento dei prezzi del mercato
immobiliare delle 13 città principali italiane mettendo in evidenza in particolare il
ruolo di Roma, Milano e Venezia tra le città con una spiccata tendenza
inflazionistica. In queste tre città hanno giocato fattori aggiuntivi rispetto allo
scenario nazionale, fattori quali speculazioni e turismo che probabilmente hanno
agito insieme sulla domanda e sull’offerta abitativa. Di seguito proveremo a
spiegare l’andamento crescente dei prezzi degli immobili di queste città,
indagando innanzitutto le componenti strutturali, quali il ciclo economico e
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