L'organo di governo nella concezione sistemica dell'impresa: il caso Italtractor.

 34
_________________________ 
(
1
)  Le società operative italiane, Italtractor S.p.A. e Sorefa S.p.A., sono state fuse per incorporazione nella
holding Finpa S.p.A.(Finanziaria della famiglia Passini) che è stata, contestualmente, ridenominata
Italtractor ITM S.p.A. per mantenere la visibilità del marchio. 
(
2
)  La riclassificazione del Conto Economico per margini è stata effettuata da GSC Proxitalia S.p.A.. 
milioni di Euro riscontrato alla fine del 2001, mentre quello della capogruppo 
Italtractor ITM S.p.A. (
1
) al 31 dicembre 2002 si è attestato a 6,5 milioni di Euro 
rispetto agli 11,4 milioni di Euro della fine del 2001. 
Tutto ciò a causa dell’andamento economico sfavorevole come si evince 
chiaramente dalla tabella di seguito riportata (Tabella n.3) che illustra 
dettagliatamente il conto economico consolidato degli esercizi 2000-2001-2002 
permettendo di effettuare sintomatici confronti di dati: 
Tabella n.3 – Il Conto Economico del Gruppo (
2
) 
GRUPPO ITALTRACTOR  
Conto Economico 
31/12/2000 31/12/2001 31/12/2002 
(importi in migliaia di Euro) Bilancio Bilancio Bilancio 
Ricavi delle Vendite 318.341 279.998 283.031 
Altri Ricavi e Proventi 3.979 4.903 2.509 
Totale Ricavi 322.320 284.901 285.540 
Costi del Venduto -278.381 -257.091 -261.394 
Margine Operativo Lordo (EBITDA) 43.939 27.810 24.146 
in percentuale del Totale Ricavi 
13,6% 9,8% 8,5% 
Ammortamenti e Svalutazioni -19.537 -19.486 -19.039 
Risultato Operativo Netto (EBIT) 24.402 8.324 5.107 
in percentuale del Totale Ricavi 7,6% 2,9% 1,8% 
Oneri e proventi finanziari -16.585 -12.473 -23.183 
Oneri e proventi straordinari 427 -4.964 -4.354 
Risultati prima delle imposte 8.244 -9.113 -22.430 
Imposte -4.336 93 -2.204
Risultato di pertinenza di terzi -231 95  
Risultato Netto 3.677 -8.925 -24.634 
 
 35
_________________________ 
(
3
)  L’OEM (Original Equipment Manufacturers) riguarda la produzione di sottocarri completi per il
primo montaggio rivolto ai grandi costruttori mondiali di macchine movimento terra ed agricole.
(
4
)  Il complessivo mercati dei pezzi di ricambio AMK (After Market) si compone dell’AM (After
Market destinato alle officine meccaniche specializzate) e dall’OAM (Original After Market
destinato alle case produttrici di macchine cingolate). 
Le consistenti perdite relative al Gruppo Italtractor hanno eroso il 
patrimonio netto consolidato: negli esercizi chiusi al 31 dicembre 2001 e 31 
dicembre 2002 esse hanno raggiunto, rispettivamente, 8,9 milioni di Euro e 24,6 
milioni di Euro; il risultato netto della capogruppo Italtractor ITM S.p.A. 
evidenzia, invece, un utile di 351mila Euro nel 2001 ed una perdita di 9,8 milioni 
di Euro nel 2002.  
Sempre con riferimento alla redditività, il fatturato consolidato del 2001, 
pari a circa 280 milioni di Euro, mostra una flessione significativa e mai rilevata 
in passato rispetto all’esercizio precedente (-12%) ripetendo sostanzialmente i 
valori del 1999. 
Il mancato raggiungimento degli obiettivi di volume (e quindi di redditività) 
del 2001, deriva in maniera più marcata dal canale di vendita OEM (
3
) 
principalmente nordamericano, a cui non è corrisposto un controbilanciamento del 
canale del ricambio AMK (
4
).  
Il fatturato consolidato del 2002 si è, invece, attestato intorno a 283 milioni 
di Euro mostrando un sostanziale allineamento rispetto a quello dell’anno 
precedente. E’ stato riscontrato un incremento dei volumi di affari in Europa e 
nell’area Asia-Pacifico rispetto al 2001 (l’Europa più sul canale OEM e l’area 
Asia-Pacifico più sul canale AMK). Il nordamerica, invece, ha registrato una 
flessione su entrambi i canali di vendita (OEM e AMK). 
 36
L’evoluzione del fatturato riflette chiaramente il periodo di forte 
rallentamento dell’economia mondiale aggravatosi pesantemente dopo i noti 
eventi dell’11 settembre 2001. 
A ciò si è aggiunta una costante pressione al ribasso dei prezzi di vendita 
causata da forti pressione competitive e, nel corso del 2002, l’inversione della 
tendenza che aveva visto l’Euro in condizione di debolezza nei confronti del 
Dollaro USA. 
Tali fattori, uniti ad un certo incremento dei costi di struttura dovuto alla 
crescente complessità derivante dal processo di acquisizioni degli anni precedenti, 
hanno determinato una progressiva erosione della redditività. 
Basti pensare che il Margine Operativo Lordo (EBITDA) rapportato al 
totale dei ricavi è diminuito, nel periodo oggetto di analisi, dal 13,6% all’8,5% 
vale a dire da 44 a 24 milioni di Euro. 
Tale andamento si riflette sull’EBIT, anch’esso decrescente (dal 7,6% 
all’1,8%), a fronte di ammortamenti e svalutazioni che si sono mantenuti 
sostanzialmente costanti nel tempo; in termini monetari la contrazione dell’EBIT 
è più evidente essendo passata da 24 a 5 milioni di Euro. 
L’altro fondamentale aspetto è la consistenza dell’indebitamento 
finanziario netto del Gruppo Italtractor (rispetto al capitale di rischio) salito dai 
208,7 milioni di Euro del 31 dicembre 2001 ai 222,6 milioni di Euro del 31 
dicembre 2002. Si osservi la tabella n.4: 
 
 37
_________________________ 
(
5
) La tabella è stata preparata da GSC Proxitalia S.p.A.. 
Tabella n.4 – I principali Debiti Finanziari del gruppo (
5
) 
GRUPPO ITALTRACTOR 
Debiti Finanziari 
31/12/2001 31/12/2002
(importi in migliaia di Euro) Bilancio Bilancio 
  
 
Debiti verso Obbligazionisti 0 100.000 
Debiti verso Banche esigibili oltre l'esercizio successivo 84.524 50.829 
Debiti verso Altri Finanziatori esigibili oltre l'esercizio successivo 15.688 13.036 
Debiti rappresentati da titoli di credito esigibili oltre l'esercizio successivo 0 3.269 
Totale Debiti Finanziari esigibili oltre l'esercizio successivo 100.212 167.134 
(in percentuale rispetto al totale dell'indebitamento finanziario netto) 48% 75% 
  
Debiti verso Banche a breve 103.148 162.066 
Debiti verso Altri Finanziatori a breve 14.856 6.088 
Debiti rappresentati da titoli di credito a breve 6.411 1.559 
Totale Debiti Finanziari a Breve 124.415 169.713 
  
INDEBITAMENTO FINANZIARIO CONSOLIDATO 224.627 336.847 
Disponibilità liquide -15.956 -114.212 
INDEBITAMENTO FINANZIARIO NETTO 208.671 222.635 
 
Come si può notare, nel 2002, compare un “debito verso gli obbligazionisti” 
di 100 milioni di euro. Questo perché il 22 gennaio dello stesso anno Italtractor 
SA (società direttamente controllata da Italtractor ITM S.p.A.), mediante 
Abaxbank, ha emesso un bond (prestito obbligazionario) di tale importo – 
garantito da Italtractor ITM S.p.A.– ad un tasso fisso del 6,5% e con scadenza 
gennaio 2004. Il bond, inizialmente sottoscritto da Banca Intesa, Capitalia, Akros, 
Monte dei Paschi di Siena e Natexis Banques Populaires, è stato poi rivenduto sul 
mercato al dettaglio a più di 3.400 piccoli risparmiatori. 
Tecnicamente i proventi del Prestito Obbligazionario incassati dall’emittente 
sono stati depositati presso Abaxbank S.p.A. e contestualmente vincolati a 
 38
garanzia di un finanziamento di identico ammontare che quest’ultima ha rilasciato 
ad Italtractor ITM S.p.A. (c.d. operazione di “Portage”). 
Le entrate di tale finanziamento, come preannunciato da Riccardo Carradori 
(allora direttore finanziario del Gruppo Italtractor), sono state impiegate all’80% 
circa per rimborsare l’indebitamento bancario esistente, principalmente a medio-
lungo termine. Il residuo 20% è andato a costituire un margine di liquidità 
strategico che si è progressivamente ridotto nel tempo – sino ad azzerarsi nel 
dicembre 2002 – e che è stato impiegato essenzialmente a sostegno del capitale 
circolante. Nel gennaio 2003, Abaxbank S.p.A. ha proceduto a compensare il 
credito derivante dal finanziamento con le somme di cui al deposito vincolato che 
non sono più nella libera disponibilità di Italtractor. 
Si sottolinea l’enorme indebitamento nei confronti del sistema bancario 
(212,9 milioni di Euro) che genera, tra l’altro, consistenti interessi passivi e sul 
quale è stato poggiato tutto lo sviluppo del gruppo. La società capogruppo 
Italtractor ITM S.p.A. ha accumulato - sempre a fine 2002 - debiti nei confronti di 
22 istituti di credito per complessivi 190 milioni di euro: oltre al citato 
finanziamento da parte di Abaxbank (100 mln) si evidenzia la presenza di circa 
43,5  milioni di Euro di debiti a medio-lungo termine suddivisi in 26,5 milioni 
di mutui ipotecari e 17 milioni di finanziamenti chirografari. 
Se è vero che il ricorso all’indebitamento è supportato da vantaggi fiscali (per 
via della deducibilità degli oneri finanziari passivi), è altresì vero che se l’impresa 
indebitata non fronteggia puntualmente gli impegni legalmente assunti 
 39
_________________________ 
(
6
) Fonte: “Documento di offerta” relativo alla ristrutturazione del citato Prestito Obbligazionario. 
                   Articoli di giornali tratti dal “Il Sole24Ore”, “Milano Finanza”, “La Gazzetta di Modena”. 
 
(pagamento degli interessi ed il rimborso del capitale ricevuto a prestito) rischia di 
andare incontro al fallimento. 
La liquidità del gruppo era, quindi, utilizzata principalmente per pagare i 
debiti di varia natura: ciò impediva la formazione di margini positivi e il capitale 
circolante era velocemente consumato. 
Allora, la Direzione del gruppo, presa coscienza che non si trattava solo di 
una fase congiunturale negativa, oltre a sperare in un ritorno di un andamento 
economico favorevole, elabora un piano complessivo di ristrutturazione al fine di 
rilanciare la attività del gruppo e riequilibrare la difficile situazione finanziaria e 
patrimoniale cercando di riaffermare, in tal modo, la propria leadership nel 
settore. Il piano è descritto dettagliatamente al paragrafo 3.3..  
Adesso saranno illustrati i motivi della crisi del 2002. 
3.2 I motivi della crisi (
6
) 
 
Le ragioni principali che hanno determinato la crisi vanno ricercate nelle 
inefficienze derivanti da una crescita accelerata che il Gruppo Italtractor ha 
dovuto fronteggiare a seguito delle innumerevoli, complesse e frettolose 
acquisizioni perfezionate negli anni novanta. 
Queste operazioni hanno appesantito la situazione debitoria: basti pensare alla 
INTERTRACTOR rilevata nel ‘99 con il finanziamento di un pool di banche di 
50 milioni di Euro oppure all’onerosa acquisizione dei macchinari dell’Ameri-
Forge, società fallita subito dopo avere mosso i primi passi. 
 40
Grazie ad un economia in forte espansione il gruppo guidato da Ivano Passini 
cresceva ed i ricavi e gli utili erano sempre positivi. Ciò permetteva uno sviluppo 
basato essenzialmente sul sostegno bancario e senza problemi apparenti. 
Intanto, nel 2001, in seguito anche ai noti avvenimenti dell’11 settembre si 
manifestano le prime e significative perdite. Allora, nel gennaio dell’anno 
successivo (2002), i vertici di Italtractor decidono di emettere il bond da 100 
milioni di euro al fine di contenere l'elevato indebitamento bancario. Tale 
emissione era accompagnata dalla previsione di raggiungere i 350 milioni di Euro 
di fatturato, cosa questa che avrebbe rassicurato anche i nuovi finanziatori. 
Invece, in estate, si registra una forte contrazione dei volumi di vendita a 
causa della recessione economica mondiale: il settore della progettazione, 
produzione e distribuzione di sottocarri completi e di componenti per il sottocarro 
di macchine movimento terra ed agricole subisce, più di altri, forti ripercussioni 
che hanno comportato, tra l’altro, un processo di riorganizzazione e 
concentrazione della clientela, principalmente nel segmento OEM (Original 
Equipment Manufacturers), con conseguente ulteriore riduzione della domanda. 
Nel periodo 2000-2002, gli analisti hanno rilevato una notevole diminuzione 
(-5,3%) del tasso di crescita media cumulata (CAGR) relativo al mercato globale 
dei macchinari edili. Il rallentamento è stato particolarmente pesante nel settore 
delle macchine cingolate (-6%), nonostante la forte domanda proveniente dal 
mercato cinese. 
 41
Il conseguente inasprimento della pressione competitiva e la necessità di 
difendere quote di mercato hanno indotto il Gruppo Italtractor a praticare politiche 
di prezzo e mix prodotti non premianti dal punto di vista dei margini.  
Così, nel periodo in questione, il gruppo guidato da Passini non è riuscito a 
raggiungere gli obiettivi finanziari e strategici prefissati: l’effetto volume negativo 
generatosi ha portato ad un minor assorbimento dei costi fissi rispetto a quanto 
pianificato e, come già evidenziato, il risultato economico ha registrato una 
perdita complessiva di oltre 30 milioni di Euro con un fatturato consolidato in 
significativa diminuzione dai 318 milioni di Euro del 2000 ai 283 del 2002. Tutto 
ciò con l’aggravante relativa ai consistenti oneri finanziari, legati al peso del 
debito bancario. 
Inoltre, il gruppo crescendo non ha reinvestito nell’impiantistica e non ha 
razionalizzato la gestione e le sinergie tra gli stabilimenti. 
Quindi bisogna considerare il continuo apprezzamento dell’Euro nei 
confronti del Dollaro (da 0,89 a 1,01), rilevato soprattutto nell’ultimo trimestre del 
2002: esso ha contribuito in maniera consistente alle perdite d’esercizio poiché il 
30% circa dei ricavi del Gruppo Italtractor è espresso il Dollari USA. Si precisa 
che tale percentuale è destinata a salire, visti i segnali evidenti di ripresa che 
caratterizzano il mercato Nord-Americano del sottocarro. Conseguentemente, 
anche l’esposizione al rischio di cambio sembra destinata a crescere. 
Attualmente si sottolinea che, al di là della recente stabilizzazione del tasso di 
cambio Euro/Dollaro USA intorno al 1,20, il Gruppo Italtractor è riuscito ad 
 42
attivare alcune forme di immunizzazione che dovrebbero consentire di ridurre di 
quasi il 40% i possibili effetti negativi di eventuali ulteriori apprezzamenti 
dell’Euro. Tali coperture comprendono, ad esempio, variazioni della divisa di 
fatturazione da Dollaro USA a Euro, nonché l’introduzione di clausole di 
adeguamento dei prezzi di vendita nel caso di evoluzioni penalizzanti del tasso di 
cambio Euro/Dollaro USA, entrambe concordate con alcuni importanti clienti sia 
OEM (Original Equipment Manufacturers) sia AMK (After Market). 
Sempre con riferimento ai cambi si evidenzia che l’apprezzamento dell’Euro 
si manifesta anche nei confronti delle divise dell’area Asia-Pacifico. 
Tutto ciò si traduce in una perdita di competitività che riguarda la 
complessiva attività di esportazione del Gruppo Italtractor; nel 2002, gli oneri 
finanziari netti attribuibili a differenze di cambio ammontano a 14,9 milioni di 
Euro. 
Infine, a partire dal secondo semestre del 2002 e fino ad oggi, si registra un 
incremento costante e consistente del prezzo dell’acciaio (+30% in media), 
principale materia prima utilizzata nel processo produttivo, che ha penalizzato 
l’attività del Gruppo Italtractor peggiorandone ulteriormente i risultati economici. 
Al di là della possibilità di traslare tali aumenti sui clienti finali, le possibilità 
di copertura del rischio di repentine variazioni del costo dell’acciaio appaiono 
remote. 
Dunque la crisi. 
 43
_________________________ 
(
7
) La famiglia Passini (Ivano Passini e la moglie Ebe Adani) è azionista unico di Italtractor. 
      Ivano Passini, fino a marzo 2003, è presidente ed amministratore delegato di Italtractor. 
Lo stato finanziario del Gruppo Italtractor di fine 2002 (illustrata nel 
paragrafo precedente 3.1) evidenzia uno squilibrio caratterizzato da un patrimonio 
netto inconsistente rispetto all’indebitamento e da un elevato assorbimento di 
capitale circolante con carenza di liquidità. 
La difficile situazione era testimoniata anche dall’interessamento della 
concorrente Berco all’acquisizione di rami d’azienda. 
Due sono i giudizi sul comportamento dell’organo di governo e, quindi, di 
Passini (
7
). 
Secondo alcuni egli, sentendosi il leader indiscusso del gruppo da lui fondato, 
avrebbe preso delle decisioni azzardate considerando sempre che gli utili generati 
dalla gestione coprissero puntualmente i debiti contratti e attirassero il sostegno 
finanziario. 
 Secondo altri la sua gestione è stata, invece, tecnicamente corretta: da come 
andava il mercato, pochi si sarebbero aspettati una recessione economica così 
pesante; pochi avrebbero considerato che avvenimenti terroristici eccezionali 
come quelli dell’11 settembre 2001 sarebbero davvero accaduti e avrebbero 
creato, quindi, quel clima di incertezza ed insicurezza tale da minare il cuore 
dell’economia. 
In conclusione, e fino a questo momento, non si può dare un giudizio certo 
sulla gestione dell’organo di governo guidato dall’imprenditore italiano; quello 
che si può constatare è che Passini non ha realizzato il proposito di allargare la 
base degli azionisti facendo affluire risorse finanziarie vitali e necessarie al 
 44
superamento della crisi. Infatti, pur avendo più volte dichiarato che per crescere il 
sostegno bancario fosse insufficiente, egli non ha mai realmente voluto 
condividere (con nuovi soci) la proprietà dell’Italtractor.