Le operazioni di M&A nel settore energetico: l’internazionalizzazione delle imprese italiane

L’internazionalizzazione rappresenta la via per competere e creare valore nel settore della creazione e distribuzione di energia?
Nel seguente lavoro di ricerca che mi appresto a descrivere cercherò di dare una risposta alla scelta dell’internazionalizzazione come via per competere in un settore maturo come quello delle utilities. Per elaborare questo mio lavoro di ricerca mi sono avvalso dell’aiuto dell’Osservatorio operazioni M&A dell’Università Bocconi e di numerose Equity Research in merito a casi concreti di internazionalizzazione. Introduco fin da subito un concetto fondamentale, rappresentato dal tema della creazione di valore, inteso come obiettivo perseguito dalle imprese tramite i processi di fusione e acquisizione (ovvero tramite lo sviluppo per vie “esterne”). In particolar modo dopo una prima trattazione dell’andamento negli ultimi anni del mercato dell’M&A a livello generale, andremo ad analizzare nel dettaglio le strategie perseguite dalle imprese che operano nel settore energetico (di produzione e distribuzione di energia elettrica, gas e acqua) dando particolare attenzione agli sviluppi delle operazioni cross border perseguite dai player italiani come strategia per essere maggiormente competitivi a livello internazionale e per le possibili sinergie ottenibili dall’acquisizione di aziende transfrontaliere.
“Creare valore” significa accrescere la dimensione del capitale economico, cioè in breve il valore dell’impresa intesa come investimento. Ma il maggior valore che via via si forma, in non pochi casi, per essere percepito e misurato dagli azionisti-risparmiatori deve passare anche nel “valore di mercato”, cioè trasferirsi sui prezzi delle azioni. “Creazione” e “diffusione” del valore sono perciò momenti complementari.
I due momenti organizzativi, in tema di creazione del valore, riguardano il “controllo”, cioè la misura periodica della sua grandezza, e la “gestione”, cioè l’applicazione operativa di un approccio sistematico alla ricerca di nuovo valore.
Noi ci occuperemo della creazione di valore per vie esterne che può avvenire:
1) Acquisendo dall’esterno nuove capacità e potenzialità, che fondendosi con quelle già esistenti, e compatibilmente col prezzo pagato, esaltino le prospettive reddituali o riducano i rischi (in sintesi: processi di acquisizione e fusione)
2) Oppure, cedendo alcune attività a prezzi superiori rispetto al valore di cui esse sono generatrici nell’ambito dell’impresa che la detiene (in particolar modo cedendo assets non strategici).
Nel processo di acquisizione/fusione di cui ci occuperemo, una distinzione che sembra concettualmente rilevante è quella tra “valore catturato”, e “valore creato” in tale occasione. Se una società A acquista una società B poiché quest’ultima ha alcuni prodotti di grande interesse e di forte potenzialità, per questo solo fatto non crea valore, ma semplicemente acquisisce (cattura) i valori gia impliciti in B. Che poi questa operazione possa provocare in A una creazione di valore, dipende solo dal prezzo pagato per B: se tale prezzo è più basso di quanto effettivamente acquisito in termini di valori, ciò può accrescere il valore del capitale economico di A. Ma solo per effetto del basso prezzo pagato, non per altro: tanto che se il prezzo è in linea col valore di acquisto, il capitale economico di A non subisce variazioni. Tendenzialmete sono gli acquirenti di natura finanziaria (di cui non ci occuperemo nel corso di questa analisi) a cercare tale soluzione non potendo creare valore tramite lo sviluppo di sinergie, tipico viceversa dei deal di natura industriale.
Ma tali situazioni, per quanto non siano rare, non rappresentano la regola. Per la società acquirente A la creazione di valore nasce dalla possibilità, mettendosi assieme a B, di ricavare da questo processo una serie di vantaggi sinergici, che determinano la generazione di valori autenticamente “nuovi” poiché prima non esistevano ne in A ne in B.
Le sinergie debbono innanzitutto essere individuate, e come avremo meglio modo di analizzare in seguito le possiamo distinguere a grandi linee in sinergie di mercato, di efficienza operativa, finanziarie e in via residuale sinergie diverse.
Oltre che dallo sfruttamento delle sinergie, la creazione di valore, nelle acquisizioni/fusioni, può derivare dal miglioramento complessivo del livello di rischio (che riduce il tasso “i” di capitalizzazione e quindi accresce il valore economico) ottenibile con una maggiore diversificazione degli investimenti, col raggiungimento di una adeguata dimensione critica o con l’integrazione verticale/orizzontale.
Questo lavoro tratterrà e studierà dettagliatamente due casi concreti di acquisizione, ovvero ENEL su Endesa e ENI sulla belga Distrigas.