Le cartolarizzazioni: strutture contrattuali e modelli di valutazione

Obiettivo del presente lavoro è lo studio della tecnica finanziaria che, oggi, è la più diffusa nei mercati evoluti. Verrà prestato particolare interesse alla realtà italiana, dove alla cartolarizzazione si associano grandi prospettive di sviluppo.
Il lavoro si apre con una panoramica del mercato della cartolarizzazione. Esso viene analizzato seguendo due profili: il Paese di origine dei crediti e le tipologie di attivi sottostanti le operazioni. Per quanto attiene il contesto italiano, caratterizzato da una sostanziale situazione di squilibrio, si è ritenuto necessario prestare attenzione separatamente all’offerta e alla domanda.
I successivi tre capitoli si focalizzano sull’analisi della cartolarizzazione “classica”, attraverso la quale vengono cedute attività creditizie.
Nel secondo capitolo sono descritte le fasi attraverso le quali è realizzata una securitization nella forma classica, evidenziando natura e compiti dei numerosi soggetti coinvolti. Il principale riferimento è costituito dal modello più diffuso nella prassi, di origine anglosassone.
Dopo un’attenta analisi delle caratteristiche tecniche e giuridiche dell’operazione, lo studio prosegue, al capitolo terzo, con un’analisi degli effetti della cartolarizzazione sul bilancio dell’originator. Più in particolare, la ricerca approfondisce i potenziali benefici che tali operazioni comportano per i soggetti che desiderano avvalersene, precisando che l’avvio di un processo di securitization implica la predisposizione di un’attenta e dettagliata analisi costi-benefici. Essa non può prescindere dai risvolti contabili, che, in accordo con i principi contabili internazionali, devono rappresentare la sostanza economica della cartolarizzazione, che il più delle volte non coincide con la forma giuridica. Trova spazio, così, anche nella funzione contabile la valutazione del rischio, in quanto i criteri di contabilizzazione dipendono dalla quantità di rischi cui il cedente è esposto.
Il capitolo seguente accentra l’attenzione sulle operazioni tipiche del settore bancario, che rappresenta quello nel quale la securitization ha riscontrato maggior successo. Infatti, un originator di matrice bancaria può impiegare tale strumento per il perseguimento di svariati obiettivi di politica gestionale, tra cui la gestione delle partite anomale e la riduzione dei costi relativi alla vigilanza prudenziale. Un’ampia sezione è dedicata al nuovo schema di adeguatezza patrimoniale per le esposizioni derivanti da cartolarizzazioni, il cui fine è quello di evitare una visione distorta dei rischi assunti dai soggetti vigilati. Il Nuovo Accordo sul Capitale ha ridotto le possibilità di utilizzo della cartolarizzazione a scopo di arbitraggio regolamentare, causa di un più elevato rischio di natura sistemica.
Nel quinto capitolo sono analizzati altri casi di cartolarizzazione. In particolare, l’indagine si sofferma sulle operazioni immobiliari “genuine” e su quelle sintetiche. Dopo una descrizione della struttura, vengono esaminate le diverse variabili che caratterizzano tali tipologie di cartolarizzazione, evidenziandone le peculiarità e le differenze con il caso classico.
Nel sesto capitolo è descritto il processo di valutazione degli strumenti emessi attraverso una cartolarizzazione. Il principale riferimento sarà costituito dal modello dei flussi cassa, utilizzato dalle agenzie specializzate per assegnare un rating alle ABS e dall’arranger in sede di strutturazione, in particolare per definire livello e composizione della protezione del credito.
A conclusione del lavoro, la ricerca prende in esame l’attuazione di alcuni programmi di cartolarizzazione. Sono stati scelti quattro casi, ritenuti tra i più significativi. Nell’ambito dello schema classico, sono riportati il caso della cartolarizzazione di crediti in sofferenza “Trevi Finance” e l’operazione multioriginator “Credico Funding”, che si caratterizza per la creazione di un portafoglio ad hoc. I casi “SCIP 1” e “Scala 1” approfondiscono rispettivamente lo studio di una operazione immobiliare e di una cartolarizzazione sintetica. Tale analisi tende a considerare tutti gli aspetti fondamentali delle operazioni e a tracciare una linea di collegamento tra le modalità operative e i risultati conseguiti.