La teoria dei mercati efficienti di Eugene Fama e la critica di Robert Shiller

Le più antiche bolle speculative di cui si abbia un racconto dettagliato sono certamente quella dei tulipani in Olanda del 1636 e quella delle azioni della South Sea Company del 1720. Andando avanti negli anni possiamo ricordare “il panico del 1873” e “il panico del 1893”: due crisi finanziarie che colpirono il mondo e gli Stati Uniti all’indomani della guerra civile (1861-­1865), cioè durante la Gilded Age (il trentennio che va approssimativamente dal 1870 al 1900).

Rimanendo negli Stati Uniti, potremmo individuare altri cinque grandi rialzi di mercato (periodi di Toro) seguiti da altrettanti crolli, tanto più rovinosi quanto più elevato era stato il rialzo che li aveva preceduti, e da periodi più o meno lunghi di Orso (periodi di forte e prolungato ribasso del mercato). Il primo grande rialzo che si ebbe nel secolo appena trascorso, coincise con la bolla finanziaria dei “ruggenti anni 20’”, e culminò con una serie di sedute negative che, tra il 24 ottobre (giovedì nero) e il 29 ottobre (martedì nero) del 1929, nonostante “John D. Rockefeller e J.P. Morgan avessero istituito una cordata di banchieri per concedere prestiti agli istituti di credito in difficoltà”, diedero inizio a quella che ancora oggi viene ricordata come la “grande depressione”, un periodo che durò fino al 1932, quando venne eletto alla presidenza Franklin Delano Roosvelt. Negli anni 20’ la teoria dei mercati efficienti costituì uno dei pilastri degli insegnamenti impartiti nelle università di economia americane.

A questo proposito mi pare opportuno ricordare ciò che disse Joseph Lawrence, professore a Princeton, il quale nel 1929 sostenne che: «secondo il giudizio unanime dei milioni di persone che operano in quel mirabile mercato che è la Borsa, attualmente i titoli non sono sopravvalutati […] Dov’è quel gruppo di uomini di infinita saggezza che può censurare le valutazioni dell’intelligente moltitudine?». Nel periodo che va dal 1920 al 1929, “gli utili reali dell’Indice S&P Composite triplicarono nel corso del periodo in questione e i prezzi reali dei titoli aumentarono di circa sette volte”. E i dividendi? “Tra il picco di mercato del settembre 1929 e il livello minimo del giugno 1932, quando il mercato crollò dell’81% secondo l’Indice reale S&P, i dividendi reali scesero solo dell’11%”.

Il secondo grande rialzo fu quello degli anni 50’ e 60’. Dal 1966 i prezzi cominciarono a scendere fino ai livelli minimi del 1973-­1974, in piena crisi petrolifera (guerra dello Yom Kippur). “Tra il livello massimo del gennaio 1973 e il livello minimo del dicembre 1974, quando il mercato crollò del 54% secondo l’Indice S&P, i dividendi reali caddero solo del 6%”.

Il terzo grande rialzo cominciò nel 1982 (una volta superata anche la seconda crisi petrolifera del 1979 dovuta alla rivoluzione khomeinista) e terminò lunedì 19 ottobre 1987 (il lunedì nero) con il più grande crollo di borsa mai registrato in una singola giornata (il Dow Jones Industial perse 508,32 punti ovvero il 22,61% della sua capitalizzazione. 500 miliardi di dollari vennero “bruciati” in una sola giornata dalle borse di tutto il mondo).

Il quarto Toro iniziò solo pochi mesi dopo e terminò sostanzialmente nel marzo del 2000 con la dot com bubble e il crollo del Nasdaq. In questo periodo, i prezzi reali salirono ininterrottamente, ma altrettanto non si può dire degli utili e dei dividendi.

Il quinto grande rialzo cominciò nel 2002 e terminò, come ben sappiamo, il 15 settembre del 2008, quando fu dichiarata la bancarotta della Lehman. Oltre a questi cinque grandi rialzi, tutti nati negli Stati Uniti, e i cui crolli hanno avuto effetti più o meno devastanti anche sul resto del mondo, si possono citare altri esempi di bolle: L’anno del più alto rialzo speculativo a Taiwan si ebbe tra l’ottobre del 1986 e l’ottobre del 1987.

In quegli anni spopolava nel paese una lotteria illegale che si chiamava Tai Chi Le (felicità per tutti), tanto popolare che “nei giorni in cui venivano annunciati i numeri vincenti, i contadini dimenticavano i campi e gli operai non si presentavano nelle fabbriche”. Tra gennaio 1990 e gennaio 1991 in Venezuela ci fu un rialzo del 384,6%.
In Italia, tra il maggio del 1985 e il maggio del 1986, il mercato salì del 166,4% in termini reali. Si potrebbero fare ancora gli esempi del Perù (agosto 1992 -­ agosto 1993) e dell’India (aprile 1991 -­ aprile 1992).
Nel 1997-­1998 ci fu la crisi finanziaria asiatica, “preceduta da un certo numero di ampi rialzi nel corso di cinque anni”. Dopo lo scoppio della bolla immobiliare degli Stati Uniti nel 2008 la borsa toccò il suo minimo il 9 marzo del 2009, e da quel momento ha ripreso a crescere, dando vita a un periodo di Toro che nulla ha da invidiare ai cinque Tori sopra citati.
L’aspetto più inquietante che riguarda il futuro prossimo, è che nessuno di questi Tori è durato più di cinque anni, e il 2014 è proprio il quinto anno.

Nonostante tutto quello che è successo, la parte di mondo a guida capitalista (quasi l’intero globo) non è ancora riuscita a immunizzarsi dalle bolle speculative.

A tutt’oggi sono molte le bolle che si stanno gonfiando: quella immobiliare in Brasile (dal 2008, secondo l'indice Fipezap, i prezzi a San Paolo sono cresciuti in media del 197% e a Rio de Janeiro del 243%), Stati Uniti (dove le vendite di case nuove sono cresciute del 6,4% ad aprile e del 18,6% a maggio) e Colombia; quella dell’oro; quella dell’arte (1395 dollari per un tovagliolo coperto con linee ondulate firmato da Andy Warhol); quella del petrolio; quella dei mercati obbligazionari a lungo termine negli USA; quella dei prestiti d’onore contratti dagli studenti americani per finanziare i propri studi, ecc. A incoraggiare l’aumento di queste bolle, ha certo contribuito la politica di Quantitative Easing cominciata da Ben Bernanke e continuata da Janet Yellen.

Una politica che, se da un lato ha consentito una forte ripresa economica negli Stati Uniti e una contrazione della disoccupazione (6,3% con 217.000 nuovi posti di lavoro creati a maggio 2014), dall’altra rischia di diventare una trappola dalla quale è difficile uscire. Come recita la canzone degli Eagles “Hotel California”:

«This could be heaven or this could be hell […] Welcome to the Hotel California such a lovely place, such a lovely face […] The pink champagne on ice […] You can check out any time you like, but you can never leave!».

Un altro effetto del Quantitative easing è stato, secondo l’economista Emmanuel Saez dell’università di Berkeley, l’aumento delle diseguaglianze tra la popolazione ricca e la popolazione più povera, ma questo tema verrà approfondito nelle conclusioni a questa tesi.

Per concludere con le parole di Shiller, “le bolle speculative non terminano come un racconto, un romanzo o un'opera teatrale. Non c'è uno scioglimento finale che riconduce tutti i fili di una narrazione verso una conclusione a effetto. Nel mondo reale, non sappiamo mai quando una storia è finita”.