Sull'Integrazione Ottimale dei Mercati Finanziari

[...] L'integrazione globale dei mercati finanziari avrebbe dovuto portare ad una maggiore stabilità finanziaria, attraverso una condivisione del rischio spalmato in tutto il mondo, grazie alle innovazioni ed ai vantaggi dati dall'evoluzione del sistema finanziario, così come discusso nel cap. 1.
Seguendo la logica dettata dalle moderne teorie di Portafoglio (partendo da Markowitz, per arrivare al Single Index Model e al Capital Asset Price Model di Sharpe) facendo riferimento alla Prospect Theory di Kaknemann-Tversky o alle moderne intuizioni sulla Cumulative Prospect Theory Bi-polare di Wu-Markle per valutare gli investimenti in condizioni di rischio ed incertezza, "la diversificazione riduce il rischio", inteso quest'ultimo come la misura in cui il rendimento effettivo di un titolo/portafoglio differisce dal rendimento atteso.
Nella terminologia economica si usa distinguere tra diverse forme di rischio: "rischio operativo", "di credito", "di liquidità", "di mercato".
In un'analisi che valuta la convenienza dell'integrazione dei mercati finanziari, è evidente che le componenti critiche del rischio saranno quella di credito, che valuta la probabilità di pagamento di un soggetto nei cui confronti si è assunta una posizione creditizia, e quella di liquidità, che si riferisce alla probabilità che si verifichino sfasamenti fra entrate ed uscite che possano compromettere la redditività dell'intermediario finanziario di riferimento.
Nel caso in cui siano le banche a correre quest'ultimo tipo di rischio si dice che si potrebbero realizzare delle self-fulfilling prophecy che di solito si manifestano con una "corsa agli sportelli" da parte dei depositanti, se si percepisce, da errate interpretazioni, che il rischio è credibile. La componente fondamentale del rischio resta ovviamente quella del "rischio di credito"; in riferimento ad esso, il contributo più famoso di Stiglitz alla teoria economica riguarda lo "screening", che insieme al "monitoring", costituiscono le tecniche usate per realizzare una «valutazione del merito creditizio» di un'operazione finanziaria.
Per spiegare quanto la diversificazione sia consigliabile basta pensare che se considerassimo portafogli composti da "pochi" titoli (il concetto è forzato volutamente, si assuma per pochi quelli acquisibili esclusivamente in un' economia domestica, ovvero escludendo la negoziabilità internazionale), questi sarebbero soggetti ad un elevato rischio, misurato da una varianza relativamente alta. Come regola generale, la varianza del rendimento di portafoglio, così come accade nella strutturazione di contratti di risk-pooling, può essere ridotta inserendo nel paniere altri titoli. La massima del "non mettere tutte le uova nello stesso paniere" è un'espressione adatta a sintetizzare il concetto. Il procedimento risulta ancor più conveniente se, oltre ad inserire titoli dall' «andamento opposto», si prendono in considerazione titoli con «distribuzione indipendente», anche se non in controtendenza. Così, ad esempio, un portafoglio ben strutturato sarà composto da titoli che, se dello stesso genere, presentano diverse configurazioni di rischio-rendimento, e da titoli il cui risultato dipende da variabili sottostanti di diversa natura, ovvero da diverse tipologie di sottostanti.
In riferimento alla gestione del rischio, il risultato dimostrato da Markowitz (1952) è l'ottenimento di un "limite inferiore di rischiosità"; questo tipo di rischiosità viene detta "sistematica o non diversificabile" perché collegata al rischio di mercato.
Da quanto appena detto si capisce come la possibilità di una riduzione della variabilità dei rendimenti, sulla quale può far leva l'innovazione finanziaria, si riduce esclusivamente a quella "idiosincratica o specifica", relativa ad un singolo titolo, se questo viene "opportunamente" combinato insieme ad altri all'interno di un portafoglio; ogni tentativo di ridurre, se non di azzerare il rischio sistematico, ad esempio per mezzo dei "meccanismi di cartolarizzazione", ha solo permesso il trasferimento del rischio (come è stato spiegato nel capitolo II).
Ancor più devastanti sono gli effetti se si considera che tali modelli matematici sono stati formulati per funzionare all'interno di un contesto di riferimento caratterizzato da mercati dei Capitali Perfetti; risulta ovvio come l'intento sia quello di fornire una guida quanto più verosimile agli investimenti finanziari, non a caso detti, in condizioni di "incertezza". Chi ha alterato faziosamente i meccanismi di mercato, facendo uso in maniera disinvolta delle nuove tecnologie finanziarie al fine di riuscire ad ottenere condizioni di arbitraggio, ha dovuto presto o tardi scontarne il prezzo.
Nella realtà, infatti, il Mercato Perfetto è solo una condizione limite a cui si può tendere, per quanto l'evoluzione finanziaria abbia contribuito ad avvicinarla in misura evidente: c'è attrito e si pagano commissioni, non sempre le informazioni sono gratuite, omogenee e rilevanti, esiste potere di mercato.
Ecco perché, senza dimenticare quanto emerso nella trattazione precedente in riferimento alle modalità con cui il sistema finanziario è entrato in crisi, si può dimostrare come, in assenza di appropriati interventi governativi, le transazioni private più profittevoli (ovvero quelle relative a rendimenti crescenti dei fattori) possono indurre ad un "rischio sistemico", smontando definitivamente le assunzioni neoclassiche su un generale rendimento decrescente dei fattori di produzione.
Questi assunti, infatti, non sono più adatti se li si attualizza, in relazione alla minore rilevanza che hanno oggi le economie di agglomerazione, e se li si contestualizza al tipo di bene di cui si sta trattando, ovvero ai prodotti finanziari largamente intesi, anche in considerazione dell'incidenza che gli stessi hanno nella formazione della ricchezza di un paese. L'effetto più eclatante della globalizzazione finanziaria è stato, per l'appunto, una forte redistribuzione finanziaria a favore dei paesi più ricchi, i quali sono anche i più sviluppati finanziariamente (con tecnologie più all'avanguardia), dove meno l'apprendimento incrementale sarebbe possibile data la presunta saturazione delle economie di scala e di scopo di cui sopra.
Tra questi, gli Stati Uniti sono stati il paese che più si è avvantaggiato dall'afflusso di capitali finanziari esteri; per mezzo di questi gli USA hanno sostenuto la ripresa economica e tecnologica, garantendosi consumi superiori alla loro capacità di risparmio.
La situazione è andata precipitando quando gli operatori finanziari non sono riusciti più ad assecondare un processo di "reinforcement", garantendo rendimenti crescenti ed aspettative dello stesso tipo, perché i valori dei titoli non avevano più alcun legame con gli assets sottostanti.
All'interno di questo quadro generale, si dimostrerà nei fatti che la piena integrazione, in termini generali, può non essere ottimale. Il risultato al quale perverremo è che una "rottura" in una parte del sistema economico può causare un "collasso globale". […]