Strumenti Finanziari Derivati negli Enti Locali: margini di utilità e rischi

PREMESSA 
 
Negli ultimi anni il dibattito sulla natura e sulla funzione degli strumenti finanziari 
derivati in relazione agli enti territoriali ed alla loro attività è stato particolarmente 
vivo sia perché hanno iniziato a manifestarsi alcuni effetti finanziari negativi 
cagionati dai contratti conclusi negli anni scorsi, sia perché l’attenzione 
dell’opinione pubblica è stata attratta dalla questione più generale della finanza 
derivata e dalle conseguenze negative che si vanno manifestando,anche in relazione 
all’andamento dei mercati finanziari. 
In realtà, gli effetti che si sono manifestati in questi mesi non sono che la 
conseguenza di comportamenti tenuti negli anni scorsi e che non erano stati 
compresi in tutte le loro possibili implicazioni negative,né dagli operatori degli enti 
né dal Legislatore. 
Nel mondo finanziario,da molti anni è in corso un vivace dibattito in ordine alla 
natura ed alla potenziale pericolosità di questa tipologia di contratti,tant’è che già 
nel 2001 il finanziere Warren Buffet li definì “armi finanziarie di distruzione di 
massa” (Margiocco, 2008); l’ammontare dei derivati è passato infatti da 100 mila 
miliardi di dollari nel 2002 a 516 mila miliardi nel 2007 che corrisponde a circa 35 
volte il PIL degli Stati Uniti. 
Gli effetti potenzialmente pericolosi per le finanze degli Enti Territoriali sono stati 
messi in luce da alcune trasmissioni televisive e da numerose inchieste giornalistiche 
che hanno messo in rilievo, soprattutto, la opacità dei meccanismi contrattuali e la 
scarsa informazione di numerosi operatori degli Enti Territoriali che hanno dato 
corso a questi rapporti. 
Peraltro, lo stesso Legislatore, dopo aver consentito l’utilizzo di questa tipologia di 
strumenti finanziari agli Enti Locali, è intervenuto con una serie di interventi 
normativi diretti, progressivamente, a porre alcune limitazioni al loro utilizzo e a 
prevedere uno specifico controllo affidato alla Corte dei Conti. 
La magistratura contabile, dal canto suo, ha iniziato un’attività di monitoraggio e 
verifica, sia in relazione alla specifica competenza affidatale dal Legislatore con la
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legge finanziaria per il 2007 che alla generale attività di controllo in merito alla 
sana gestione finanziaria degli Enti Territoriali. 
All’interno della categoria degli strumenti finanziari derivati rientrano sia i derivati 
di tasso di interesse (swap di tasso di interesse) che hanno avuto larga diffusione fra 
gli Enti Territoriali, che i contratti di finanza derivata collegati ad operazioni di 
ristrutturazione dell’indebitamento degli Enti Territoriali che hanno avuto invece 
minore diffusione ma hanno interessato importi assai elevati dell’indebitamento 
degli Enti Territoriali (Astegiano, 2008).
INTRODUZIONE 
 
Nel corso degli anni Novanta, profondi mutamenti hanno caratterizzato il settore 
pubblico: le dimensioni raggiunte dal debito pubblico, il livello degli interessi sul 
debito, le misure richieste dagli accordi internazionali per permettere l’ingresso 
dell’Italia nell’Unione Europea hanno reso evidente l’impossibilità di procedere 
secondo le precedenti linee di sviluppo (deresponsabilizzazione sui livelli di spesa), 
ponendo un freno all’espansione del debito e, dunque, alla possibilità di ripianare i 
deficit degli altri livelli di governo e degli istituti pubblici non territoriali. Tale 
evoluzione ha condotto alla nascita di una “Finanza Propria” degli Enti Locali che 
agiscono nei mercati finanziari come soggetti indipendenti (Trudu, 2005). 
Il settore pubblico si è inserito di recente nel mondo della finanza soprattutto in 
seguito allo sviluppo e alla diffusione di strumenti di finanza innovativa; una 
consistente parte delle operazioni concluse è attinente alla gestione 
dell’indebitamento delle amministrazioni, che sembra rappresentare uno degli 
elementi maggiormente critici nel raggiungimento dell’equilibrio economico 
finanziario. Recentemente si è osservato un sempre maggiore ricorso a strumenti 
finanziari complessi nella gestione del debito, gli strumenti derivati; le 
amministrazioni locali sembrano aver raggiunto una certa familiarità con tali 
strumenti tanto che anche quelli di più piccole dimensioni, dunque con una gestione 
della funzione finanza dalle risorse limitate, vi fanno ricorso. 
Il presente lavoro si propone di analizzare l’utilizzo degli strumenti finanziari 
derivati, come tecnica di gestione attiva dell’indebitamento valutandone anche i 
possibili rischi, con specifico riferimento al contesto degli Enti Locali. 
Nel primo capitolo, la problematica è innanzitutto inquadrata attraverso un’ analisi 
dei principali vincoli normativi che influiscono sulle strategie finanziarie degli Enti 
in relazione all’indebitamento e alle loro politiche di bilancio (come ad esempio le 
regole inerenti al Patto di Stabilità Interno o i limiti sul bilancio imposti dal 
Legislatore). L’obiettivo per l’Ente Locale è quindi quello di analizzare, dati i vincoli 
esistenti e una struttura debitoria pregressa, tutte le diverse opportunità che può 
sfruttare per liberare risorse finanziarie e perseguire i propri obiettivi strategici.
Pertanto nell’attività di gestione del debito non saranno inserite esclusivamente 
quelle operazioni tradizionali di Liability management che tipicamente vi rientrano   
(rinegoziazione di mutui preesistenti o ristrutturazione  dell’indebitamento attraverso 
emissioni obbligazionarie), ma saranno analizzati tutti quegli strumenti di finanza 
innovativa (project financing o utilizzo di strumenti derivati) che l’Ente locale può 
utilizzare per agire sul proprio bilancio, modificare la propria struttura debitoria e 
liberare risorse per nuovi impieghi (Di Biasi, 2007). 
Sono poi analizzati nel secondo capitolo gli strumenti finanziari derivati negoziabili, 
secondo la normativa vigente, dagli Enti Locali, sottolineandone i potenziali rischi e 
valutandone anche la loro contabilizzazione in bilancio. Essi vengono analizzati in 
dettaglio nel contesto dell’attività di Liability management, della quale si effettua 
una trattazione più specifica rispetto al primo capitolo: essa si focalizza infatti 
essenzialmente sulle passività inscritte in bilancio e si concretizza attraverso una 
serie di fasi, attraverso le quali si effettua un’analisi della composizione del mix del 
portafoglio debiti, insieme alla verifica del soddisfacimento dei vincoli di natura 
organizzativo-finanziaria, che consentono all’Ente Locale di pianificare una strategia 
di ristrutturazione del debito, attraverso gli strumenti offerti dagli intermediari 
finanziari, in linea con gli obiettivi  e le opportunità che l’attività di screening ha 
fatto emergere. 
Infine riveste particolare importanza un accenno in ordine a quale influenza abbia il 
sistema dei controlli previsto nel nostro ordinamento in relazione a particolari   
tipologie contrattuali, quali quella relativa ai derivati. 
Nel terzo capitolo infine, viene analizzata la tipologia contrattuale più diffusa 
all’interno degli Enti Locali, ovvero l’Interest Rate Swap; facendo riferimento 
soprattutto al caso di studio sul Comune di Cellino San Marco (BR), il quale ha 
sottoscritto un contratto di questo tipo. Inizialmente viene descritta questa tipologia 
di contratto in tutti i suoi aspetti: causa del contratto, procedura amministrativa, 
upfront, mark to market e sua rinegoziazione.  
Successivamente per comprendere appieno il funzionamento di tali tipi di contratti e 
la logica sottostante il ricorso da parte degli Enti Locali a questo tipo di operazioni, si 
analizza l’esempio pratico di IRS utilizzato dal Comune di Cellino San Marco (BR). 
Esso è infatti un Comune di piccole dimensioni che, a differenza di altre realtà
comunali che hanno utilizzato questo contratto in maniera strumentale come pura 
fonte di finanziamento spesso destinata a coprire le spese correnti generando un 
livello di indebitamento maggiore negli anni successivi, ha colto la vera essenza e 
funzionalità del contratto, ovvero la copertura dai rischi di tasso di interesse; 
ottenendo attraverso dei flussi favorevoli un considerevole risparmio finanziario e 
quindi liberando delle risorse necessarie per altri impieghi, in un contesto quello 
degli Enti Locali caratterizzato sempre più da una  riduzione dei trasferimenti e da 
una  crescita della domanda di servizi e opere pubbliche (Amatucci, 2009).
CAPITOLO I 
 
SCELTE DI INVESTIMENTO ED INDEBITAMENTO  
DEGLI ENTI LOCALI. ALCUNE DISPOSIZIONI 
NORMATIVE 
 
1.1 Strumenti di finanza derivata 
 
Premessa di ogni dissertazione è la definizione del modello cognitivo di riferimento e 
della sintassi concettuale adoperata. Per introdurre la materia oggetto del presente 
lavoro è necessario fornire alcune definizioni: 
1. Si parla di finanza innovativa solo per distinguerla dagli strumenti 
tradizionali, quali sostanzialmente il ricorso ai mutui. 
2. Si parla di “finanza derivata” classificando gli strumenti usati dagli operatori 
finanziari nei mercati Over the Counter (OTC), ossia fuori dai mercati 
regolamentati, per indicare che la trattativa avviene uno ad uno e dove non 
esistono condizioni tali da garantire massima trasparenza alla circolazione 
delle informazioni (Capriglione, 1997). 
3. Si definiscono “contratti derivati” quei contratti il cui valore dipende o è 
determinato (quindi “deriva”) dal valore, o dal cambiamento di valore, di 
un’attività, finanziaria o reale, di riferimento (c.d. “sottostante”), che può 
essere un indice di borsa, un tasso di interesse, un rapporto di cambio tra 
valute e che svolgono la funzione di trasferire da un operatore all’altro dei 
rischi esistenti in un’attività e non di crearli (Banfi, 1998). 
4. Gli swap sono definiti come contratto di scambio a pronti e a termine su tassi 
d’interesse, valute e indici. Sono accordi contrattuali tra due unità 
istituzionali che concordano di scambiarsi flussi di passività di pari 
indebitamento nel tempo (definizione del SEC 95-Principi contabili della 
Unione europea). Le operazioni più comuni sono lo scambio di tassi di 
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