7
Introduzione
La Grande Crisi degli ultimi anni ha colpito duramente l’economia
mondiale, partendo dai mutui subprime americani, intaccando i mercati
finanziari statunitensi e diffondendosi in tutti gli altri mercati. La crisi ha
colpito quasi la totalità dei settori, attraverso un effetto domino che ha
propagato l’ondata di crisi come un virus.
In momenti delicati come questo, spesso gli investitori sono alla ricerca
dei cosiddetti settori “anticiclici”, ossia quei settori scarsamente influenzati
dalle condizioni economiche generali, quei settori in grado di mantenere
un tasso di crescita degli utili stabile, anche nelle fasi di rallentamento. A
questo proposito il settore immobiliare, negli anni passati, è sempre stato
definito come un settore anticiclico, con un suo ciclo a sé stante.
I recenti avvenimenti dello scenario economico globale, l’interconnessione
delle economie mondiali, dei mercati finanziari e dei diversi settori
economici hanno, però, fatto sì che questa convinzione iniziasse a
vacillare.
Partendo da una breve panoramica sul mercato del real-estate in Italia,
nel primo capitolo, il presente lavoro si propone appunto di ripercorrere i
principali avvenimenti della grande crisi mondiale degli ultimi anni, nel
secondo capitolo, e di analizzare empiricamente l’andamento del mercato
del real-estate italiano nel periodo 2005-2010, nel terzo capitolo.
L’analisi empirica verrà fatta attraverso un percorso ad anelli concentrici.
Partirà da un’osservazione degli andamenti dei fondi immobiliari quotati
italiani, per poi allargarsi e focalizzarsi successivamente sull’osservazione
di tutti i fondi immobiliari retail e, infine, sull’intero mercato immobiliare
italiano. Si è scelto di procedere in questo modo poiché una semplice
analisi degli andamenti dei fondi immobiliari quotati sarebbe risultata
alquanto riduttiva. L’andamento dei fondi immobiliari quotati è legato
all’andamento del mercato immobiliare e dei mercati finanziari, quindi
8
sarebbero potuti emergere degli effetti dovuti al crollo dei mercati
finanziari, ma che non hanno nulla a che fare con l’andamento del mercato
immobiliare nel suo complesso. Per questo motivo, si è scelto di estendere
progressivamente la nostra analisi fino ad esaminare l’intero mercato
immobiliare.
Nel quarto ed ultimo capitolo, infine, verranno fatte alcune riflessioni sulle
analisi svolte e sul mutamento del mercato immobiliare dopo la Grande
Crisi.
Le osservazioni empiriche eseguite sono state fatte principalmente su dati
forniti da Scenari Immobiliari, per quanto riguarda i fondi quotati ed i
fondi retail, e da Nomisma, per l’analisi del settore immobiliare nel suo
complesso. Le analisi empiriche svolte si sono avvalse di strumenti come
regressioni lineari, analisi di correlazione ed analisi tendenziali, in modo da
rendere più chiare ed attendibili le conclusioni raggiunte.
9
Capitolo 1: Il mercato del real-estate in Italia
Il settore immobiliare occupa una posizione di spicco nell’economia, esso
estende la propria influenza sull’andamento dell’attività produttiva, sulle
modalità con cui gli impulsi della politica monetaria si trasmettono
all’economia reale e, naturalmente, sulla stabilità del sistema finanziario.
I canali mediante i quali il mercato finanziario condiziona l’attività
economica in generale sono molteplici. Qualunque modificazione del
valore degli immobili, si ripercuote sull’accumulazione del capitale sia nel
resto dell’economia, nel caso in cui vi siano dei mutamenti nelle condizioni
di accesso al credito, sia nel settore delle costruzioni, poiché la redditività
degli investimenti viene alterata. Va notato inoltre che a variazioni dei
prezzi delle abitazioni corrispondono variazioni dei consumi delle famiglie
proprietarie, soprattutto se avvertite come durature. Nondimeno, un
peggioramento del ciclo immobiliare, data la resistenza delle famiglie a
vendere la proprietà delle case, si riflette soprattutto in un calo delle
compravendite e degli investimenti in nuove costruzioni, piuttosto che dei
corsi immobiliari. Anche il sistema finanziario subisce gli effetti
dell’andamento e delle trasformazioni del mercato immobiliare. La stretta
connessione tra questi due mercati avviene principalmente attraverso la
variazione del valore delle garanzie bancarie suscitata dai corsi
immobiliari, che influenza la qualità dell’attivo delle banche, oltre al costo
e alla disponibilità di credito. Dando uno sguardo agli andamenti degli anni
passati, l’esperienza ci insegna come gli ondeggiamenti delle quotazioni
immobiliari possano riflettersi profondamente sulla stabilità degli
intermediari creditizi e sulla solidità dell’intero sistema finanziario. Le
peggiori crisi degli ultimi vent’anni, tra queste si possono annoverare le
crisi delle economie asiatiche nel 1997 e le crisi bancarie dei paesi
dell’Europa Settentrionale nei primi anni novanta, sono state causate o
10
appesantite dalle oscillazioni delle quotazioni immobiliari e dagli effetti che
queste hanno provocato sui bilanci bancari.
Recentemente le innovazioni introdotte nel mercato dei mutui finanziari
hanno ulteriormente aumentato la connessione del sistema finanziario ed
il ciclo immobiliare. Anche la più recente crisi globale, avviatasi nell’estate
del 2007, trova le sue origini nella valutazione eccessiva e nella successiva
svalutazione del valore degli immobili negli Stati Uniti e in altri paesi.
La dinamica di questo sviluppo ha dato un nuovo impulso alla riflessione
sugli obiettivi della politica monetaria, con particolare attenzione al ruolo
dei prezzi delle case sia per la misurazione dell’inflazione, sia come
indicatore di squilibri reali e finanziari
1
.
1.1 Introduzione ai fondi comuni di investimento immobiliare
Tra gli attori che operano nel mercato immobiliare, spiccano per
dimensioni ed importanza i fondi comuni di investimento immobiliare, sui
quali si focalizzerà parte della nostra analisi. I fondi comuni di
investimento immobiliare sono Organismi di Investimento Collettivo del
Risparmio (OICR) che consentono di effettuare investimenti immobiliari
senza acquistare direttamente un bene. Essi sono istituiti e amministrati
da Società di Gestione del Risparmio (SGR) autorizzate dalla Banca
d’Italia, sentita la Consob; le loro caratteristiche e le principali modalità di
funzionamento (quali le commissioni o le soglie di investimento minimo)
sono indicate nel regolamento di gestione, anch’esso approvato dalla
Banca d’Italia.
Il portafoglio dei fondi, distinto da quello delle SGR, viene finanziato
attraverso il collocamento di quote presso gli investitori. Questi ultimi
1
Panetta, F. (2009). L’andamento del mercato immobiliare italiano e i riflessi sul sistema
finanziario. Questioni di Economia e Finanza n.59, Banca d’Italia
11
percepiscono i proventi generati dall’attività di gestione sia mediante la
distribuzione di dividendi periodici, sia a seguito del rimborso delle quote
al termine del periodo di vita del fondo, che può arrivare fino a 30 anni.
Secondo la norma, la custodia degli strumenti finanziari e delle
disponibilità liquide del fondo deve essere assegnata alla banca
depositaria, che provvede ad accertare la legittimità delle operazioni di
emissione e rimborso delle quote.
Almeno due terzi delle attività dei fondi devono essere costituite da beni
immobili, diritti reali immobiliari e/o partecipazioni in società immobiliari.
La normativa richiede che il valore degli immobili sia sottoposto
periodicamente a stime da parte di periti indipendenti. Queste ultime non
sono tuttavia vincolanti per il gestore del fondo, che è pertanto
responsabile della valutazione degli immobili.
In Italia, l’istituzione dei fondi immobiliari risale al 1994. Nella fase iniziale
erano presenti vincoli all’operatività, questo fattore ha rallentato
significativamente la crescita di questo settore. Dal 1999 in avanti, però,
sono state fatte alcune innovazioni normative che hanno ingrandito lo
spettro delle facoltà operative dei fondi, incoraggiandone lo sviluppo. Il
progressivo sviluppo di questo settore ha inoltre goduto della prolungata
fase espansiva del mercato immobiliare e del regime fiscale alquanto
favorevole. Una ulteriore spinta alla crescita del settore dei fondi
immobiliari, soprattutto di quelli riservati agli investitori qualificati, è
arrivato dall’attuazione di importanti operazioni di cessione di immobili da
parte di banche, assicurazioni e imprese industriali.
Al momento del collocamento la società emittente indica una scadenza e
un obiettivo di rendimento annuo. In Italia questo obiettivo è mediamente
del 6% annuo composto, ma va ricordato che tale obiettivo è
semplicemente una mission, non un obiettivo certo. Non si può garantire
la certezza del rendimento di un fondo, visti e considerati i rischi del
12
mercato immobiliare e delle sue valutazioni. A questi rischi vanno ad
aggiungersi quelli derivanti dal mancato pagamento dei rent degli immobili
adibiti a questo scopo e la difficoltà a vendere gli stessi, tale eventualità
viene però ridotta procedendo a vendite dilazionate nel tempo con
l’avvicinarsi della scadenza del fondo
2
.
1.2 I fondi immobiliari quotati
L’ordinamento prevede che i fondi immobiliari italiani abbiano natura di
fondi chiusi, che attribuiscono all’investitore il diritto al rimborso delle
quote solo a scadenze predeterminate, questo riduce notevolmente i
problemi di liquidità che potrebbero diversamente manifestarsi nel caso in
cui i fondi immobiliari, contraddistinti da un attivo illiquido, consentissero
agli investitori di chiedere in ogni momento il rimborso delle proprie quote,
operando come fondi aperti.
Per consentire all’investimento dei risparmiatori di avere una maggiore
liquidità, avendo spesso orizzonti di investimento più brevi, la normativa
richiede la quotazione dei fondi con quote inferiori a 25.000 Euro, la
quotazione deve essere effettuata presso la Borsa Italiana. Sono stati
istituiti, inoltre, dei fondi cosiddetti semi-aperti, essi prevedono “finestre”
di entrata e di uscita, vale a dire che è permesso al fondo di aumentare il
patrimonio mediante successive emissioni di quote e di effettuare, in
coincidenza con le nuove emissioni, rimborsi anticipati entro l’ammontare
della nuova raccolta. In ultima istanza vi è la possibilità di effettuare
rimborsi parziali di quote utilizzando disponibilità derivanti dai
disinvestimenti.
Il fondo immobiliare quotato è uno strumento semplice ed adatto ad un
vasto pubblico di risparmiatori, che, però, ha poca diffusione in Italia.
2
Leonelli, M. (2008). Fondi chiusi immobiliari italiani: caratteristiche e peculiarità.
Soldionline, Quotidiano economico e finanziario
Ricevi informazioni sui nostri servizi, sulle offerte e non perdere news e consigli su università e lavoro.
