Pubblicità finanziaria e quotazione in borsa. Il caso Cobra Automotive Technologies.

informativo, alla quotazione in borsa e alla pubblicità finanziaria in relazione alle operazioni 
di finanza straordinaria. Per quanto riguarda queste operazioni di finanza straordinaria sono 
prese in considerazione le offerte pubbliche di acquisto, le acquisizioni, le fusioni e le 
privatizzazioni. Viene poi analizzata la quotazione in borsa e nello specifico il processo di 
quotazione, il piano di comunicazione e le caratteristiche della pubblicità finanziaria durante 
la quotazione e per le società quotate in genere. 
Il terzo capitolo invece analizza un caso aziendale di quotazione in borsa, quello di Cobra 
Automotive Technologies. Questa società, che ha realizzato il suo processo di quotazione nei 
mesi di novembre e dicembre del 2006, è stata presa in considerazione poiché ha effettuato 
una fra le maggiori operazioni di quotazione in borsa dell’ultimo anno. Dopo aver presentato 
la società, le sue attività ed il suo modello di business, il mercato in cui opera e le sue attività 
di comunicazione, viene preso in considerazione il processo di quotazione della società 
individuando le motivazioni che hanno condotto a questa decisione, gli attori coinvolti nel 
processo di quotazione e il calendario delle operazioni. Successivamente viene studiata la 
comunicazione riguardante la quotazione attuata dalla società, sia di carattere obbligatorio che 
non, includendo le forme di pubblicità finanziaria svolte. Viene anche esaminato il prospetto 
informativo realizzato dalla società e l’andamento del titolo in borsa. 
A corredo dei tre capitoli del lavoro è inoltre presente un appendice contenente gli articoli 
normativi che maggiormente influenzano e regolano la pubblicità finanziaria. Questi articoli 
fanno parte dei regolamenti e delle leggi che disciplinano la materia, in particolare: il 
regolamento emittenti della Consob attuato con la delibera n.11971 e successive modifiche, il 
decreto legislativo n. 58 del 24 febbraio 1998, meglio conosciuto come Testo unico della 
finanza e la direttiva 2003/71/CE dell’Unione Europea. 
Abbiamo dedicato ampio spazio, nel primo capitolo, alla comunicazione finanziaria, 
poiché riteniamo che questa sia la disciplina specifica all’interno della quale si collochi lo 
studio della pubblicità finanziaria.  
Nel secondo capitolo, dove il tema principale è la pubblicità finanziaria e la quotazione in 
borsa, ampio risalto è stato dato al prospetto informativo perché è un elemento fondamentale 
della comunicazione e della pubblicità finanziaria e svolge un ruolo di primissimo piano nei 
processi di quotazione in borsa.   
Il terzo capitolo, infine, è dedicato alla verifica e all’analisi, attraverso un caso reale, delle 
teorie, delle normative e delle applicazioni precedentemente esposte. Sono state analizzate le 
forme di pubblicità finanziaria utilizzate e le altre modalità di comunicazione rilevanti nel 
processo di quotazione. 
 4
CAPITOLO    I 
LA COMUNICAZIONE FINANZIARIA E LE INVESTOR RELATIONS 
 
1.1    Il ruolo della comunicazione economico-finanziaria nelle imprese 
  
La comunicazione economico-finanziaria può essere considerata come il complesso delle 
comunicazioni effettuate attraverso qualsiasi canale di diffusione dalla direzione aziendale 
alle varie classi di interesse sull’evoluzione dell’assetto reddituale, finanziario e patrimoniale 
dell’impresa
1
. La comunicazione riveste un ruolo centrale nel processo di creazione del 
valore. L’obiettivo primario della comunicazione aziendale è di rendere visibile e 
condivisibile il patrimonio, tangibile e intangibile dell’azienda, frutto delle sue competenze e 
delle sue capacità. L’azienda attraverso la comunicazione cerca di ottenere credibilità 
strategica e reddituale, fiducia e legittimazione. Attraverso la comunicazione gli elementi del 
patrimonio dell’azienda diventano percepibili e quindi anche apprezzabili da parte 
dell’ambiente in cui l’azienda opera. La comunicazione crea e diffonde valore poiché è uno 
degli strumenti principali grazie al quale l’azienda è in grado di interpretare ed influenzare 
l’ambiente esterno ed interno, modificando se stessa e le proprie relazioni con i terzi per 
migliorarsi e per accrescere il proprio valore. La comunicazione riveste un ruolo 
fondamentale perché è lo strumento principale con cui regolare le relazioni che si instaurano 
tra l’azienda e l’ambiente interno ed esterno ad essa.  
Secondo la Corvi la comunicazione finanziaria è “volta a migliorare le relazioni con i 
portatori di risorse, esplicitando gli aspetti patrimoniali, reddituali, e finanziari dell’impresa, 
nonché gli auspicabili incrementi di valore del capitale economico, ovvero rendendo 
percepibile la sua qualità di operatore economico, di soggetto capace di produrre stabilmente 
reddito attraverso l’uso di determinate risorse”
2
. Marcus e Wallace invece definiscono la 
comunicazione finanziaria come “the process by which we inform and persuade investors of 
the values inherent in the securities we offer as a means to capitalize business”
3
. Per la 
società di consulenza CitiComm, l’attività di comunicazione finanziaria può essere definita 
come: “un’attività di marketing istituzionale, che coordina le discipline della comunicazione e 
                                                 
1
 Corvi E., Economia e gestione della comunicazione economico-finanziaria d’impresa, Egea, Milano, 1997. 
2
 Corvi E., Comunicazione d’impresa e investor relation, Milano, Egea, 2000, pag. 55. 
3
 Marcus B. W., Wallace S. L., New dimensions in investor relations: competing for capital in the 21
st
 Century, 
Wiley & Sons, 1997, pag. 28. 
 5
della finanza, fornendo agli operatori finanziari, attuali e potenziali, un quadro completo e 
corretto sull’andamento e sulle prospettive dell’azienda”
4
. 
Attraverso la comunicazione finanziaria si cerca di soddisfare almeno tre tipi di bisogni:  
• Bisogni legislativi, derivanti da precisi obblighi informativi che impongono la 
produzione e la diffusione di determinate informazioni economiche attraverso il 
vasto e articolato campo rappresentato dall’informativa societaria; 
• Bisogni di mercato, nel nostro caso provenienti dagli investitori, che l’azienda 
soddisfa attraverso la trasparenza, vista come mezzo per migliorare il rapporto con 
il mercato e ottenere quindi la fiducia degli investitori; 
• Bisogni aziendali che consistono nella gestione della comunicazione in modo da 
aiutare l’azienda a perseguire i propri obiettivi sia attraverso la diffusione di notizie 
premianti per l’azienda, sia attraverso la gestione mirata di tutto l’agire 
comunicativo riguardante la sfera finanziaria. 
 
Questi bisogni vengono soddisfatti attraverso le attività tipiche della comunicazione 
finanziaria: l’informativa obbligatoria, la gestione della trasparenza, le pubbliche relazioni 
finanziarie o marketing finanziario. Questi strumenti anche se individuabili, a volte non sono 
facilmente distinguibili. I bisogni di mercato e quelli aziendali sono spesso sovrapponibili, 
così accade che l’attività di disclosure sia fortemente legata a quella di promozione aziendale, 
così come la disclosure è fortemente legata all’informativa obbligatoria. La suddivisione 
appena fatta è quindi valida a livello teorico, meno nella realtà dove a volte un unico 
documento o evento riunisce in se tutte e tre le funzioni e cerca di rispondere, o almeno 
potrebbe farlo, a tutti e tre i bisogni sopra menzionati. 
Il livello della comunicazione finanziaria è connesso all’evoluzione del mercato, ed è 
strettamente influenzato dalla nascita di nuovi, o dallo sviluppo di vecchi fabbisogni a loro 
volta fortemente collegati a fattori come le caratteristiche delle imprese e il contesto socio 
economico
5
. Tra questi fattori si possono individuare: 
• Il livello di proprietà delle imprese (corporate governance); 
• Il livello di diffusione del capitale di rischio presso i pubblici finanziari; 
• La presenza di istituzioni finanziarie nel capitale delle imprese; 
• Fattori storici e culturali relativi all’ambiente economico e alla stessa impresa; 
                                                 
4
 La CitiComm è una delle maggiori agenzie di consulenza nel campo della comunicazione d’impresa a livello 
europeo. 
5
 Guatri L., Vicari S., Sistemi d’impresa e capitalismi a confronto. Creazione di valore in diversi contesti, 
Milano, Egea, 1994. 
 6
• Fattori legislativi; 
• La competitività del mercato dei capitali. 
 
La comunicazione economico-finanziaria dell’impresa mira, oltre che a ottenere i capitali 
necessari per il finanziamento di progetti di investimento, a raggiungere altri obiettivi come la 
massimizzazione del prezzo di collocamento del titolo, la stabilizzazione della quotazione, 
l’aumento del volume degli scambi, la minimizzazione dell’impatto negativo sul mercato del 
rallentamento dello sviluppo aziendale, la prevenzione di scalate ostili. Tutti questi obiettivi 
sono conseguibili attraverso una politica di comunicazione trasparente e leale che permetta il 
trasferimento ai prezzi dei titoli della capacità effettiva dell’impresa di creare valore. Tale 
capacità è una misura della performance che sintetizza gli obiettivi d’impresa in quanto 
permette di comprendere la sua capacità di generare flussi finanziari e reddituali che sono 
condizione per la sopravvivenza di un istituto economico nel tempo. Il bilancio e le relazioni 
periodiche, tipicamente sotto forma di utile o perdita determinati secondo criteri di 
competenza temporale, sono gli strumenti principali che l’impresa utilizza per comunicare le 
performance ottenute.  
Nonostante la periodicità e gli obblighi legislativi che impongono la pubblicazione dei 
risultati contabili da parte delle imprese, non sempre questi risultati sono comunicati in modo 
da rendere agevole un giudizio fondato sulle performance effettive dell’impresa da parte degli 
stakeholders. Possono essere individuati alcuni limiti: i risultati di bilancio sono pesantemente 
condizionati da norme giuridico-formali, questi risultati sono spesso uno strumento utilizzato 
dall’impresa per comporre contrapposti interessi di varie categorie di stakeholders, i risultati 
contabili trascurano, a causa di difficoltà nella loro contabilizzazione, la dinamica dei beni 
immateriali, sono inevitabilmente orientati al passato, non tengono conto delle modificazioni 
dei rischi che gravano sull’impresa e sui suoi flussi reddituali.  
A causa dei limiti dei dati contabili, si avverte la necessità di integrare tali dati con altre 
indicazioni in grado di fornire un quadro completo delle performance dell’azienda. Vengono 
quindi spesso utilizzati dati di carattere extracontabile come la crescita del mercato, lo 
sviluppo di nuovi prodotti, gli investimenti in ricerca e sviluppo, la qualità dei prodotti, il 
raggiungimento degli obiettivi strategici, la qualità dei processi, la soddisfazione della 
clientela, perché hanno una forza comunicativa elevata e riescono a trasmettere la solidità 
finanziaria di un’azienda, anche se ovviamente questi dati non vengono contemplati dalle 
normative in materia di trasparenza societaria. Risulta quindi necessaria la capacità di 
integrare la comunicazione dovuta con altri elementi idonei ed ormai indispensabili per 
 7
fornire un quadro completo sull’andamento dell’impresa. Si tratta di intraprendere una 
politica di comunicazione volontaria che integri le informazioni di carattere obbligatorio 
previste dalle norme in materia di trasparenza. Un approccio di questo tipo renderà gli 
stakeholders maggiormente edotti sulla solidità e sulle prospettive dell’azienda e 
contestualmente darà la possibilità all’azienda di accrescere la propria credibilità nei confronti 
della comunità finanziaria e quindi di costruirsi un vantaggio competitivo. 
Gli obiettivi perseguibili attraverso la comunicazione finanziaria sono molteplici e 
dipendono dal ciclo di vita in cui si trova l’impresa, dalla situazione del mercato e da eventi 
macroeconomici particolari. Proponiamo comunque una classificazione dei principali 
obiettivi: 
• Ottenere i capitali necessari all’espansione dell’azienda; 
• Massimizzare il prezzo di collocamento e sostenere l’azione dopo la quotazione 
ufficiale in borsa; 
• Raggiungere e mantenere un clima favorevole alle azioni e/o obbligazioni della 
società sul mercato finanziario; 
• Incrementare e mantenere il valore delle azioni; 
• Aumentare il volume degli scambi delle azioni; 
• Supportare le operazioni finanziarie; 
• Dare ad un sempre maggior numero di persone la possibilità di partecipare ai 
successi delle società; 
• Stabilire un rapporto proficuo con gli azionisti prevenendo le incomprensioni; 
• Far fronte alla concorrenza sul mercato finanziario in tutto il paese; 
• Provvedere i più alti dividendi possibili; 
• Mettere in rilievo le caratteristiche dello sviluppo aziendale; 
• Sollecitare l’interesse intorno alla relazione annuale; 
• Minimizzare l’impatto del rallentamento nei risultati di bilancio e nella crescita 
dell’azienda; 
• Mantenere la credibilità e l’alta immagine dell’azienda presso i target group 
istituzionali; 
• Mantenere la motivazione e il morale interni; 
• Prevenire o facilitare scalate ostili; 
 8
• Prevenire o facilitare offerte pubbliche di acquisto
6
. 
 
Il mercato a volte non riceve tutte le informazioni necessarie per valutare le imprese 
adeguatamente e quindi, in sostanza, per attribuirgli il loro valore. La differenza tra il valore 
reale e quello percepito dal mercato è spiegabile con l’individuazione di cinque gap 
comunicativi
7
: 
• Information Gap, dato dalla differenza tra l’importanza data dagli analisti e dagli 
investitori ad un determinato tipo di informazione e l’efficacia comunicativa di 
quella informazione veicolata dall’impresa. La carenza di informazioni può causare 
eccessivo ottimismo o valutazioni particolarmente negative. Alcune informazioni in 
grado di ridurre questo tipo di gap sono: la crescita del mercato, quota e dimensione 
del mercato, ricavi dati da nuovi prodotti, tempo del ciclo produttivo dei prodotti, 
human resource, canali distributivi, tasso di retention dei vari prodotti, cash flows, 
costi di acquisizione dei clienti. Da notare che questi elementi sono 
prevalentemente di natura extracontabile. 
• Reporting Gap, dato dalla differenza attribuita dal management ad una determinata 
misura di performance ai fini della valutazione dell’impresa e quanto questa misura 
è comunicata efficacemente all’esterno. Le misure per cui si manifesta un elevato 
reporting gap (in definitiva la non adeguata comunicazione di fattori che il 
management ritiene comunque molto importanti) sono: il tasso di retention dei 
dipendenti, il tasso i turnover dei clienti, il tempo del ciclo di vita del prodotto, il 
capitale intellettuale, il costo di acquisizione dei dipendenti e dei clienti. 
• Quality Gap, dato dalla differenza tra l’importanza attribuita dal management ad 
una determinata misura di performance e l’attendibilità delle informazioni fornite in 
merito dai sistemi informativi dell’impresa. Le misure per cui esiste un elevato 
quality gap sono: la crescita, la quota e la dimensione del mercato.  Migliorare i 
sistemi informativi aziendali per queste misure, contribuirebbe a migliorare la 
comunicazione dell’azienda. 
• Understanding Gap, dato dalla differenza tra l’importanza attribuita dal 
management ad una determinata misura di performance e l’importanza attribuita a 
                                                 
6
 Questi obiettivi sono in parte ripresi da: Masullo S. M., Investor relations, Milano, Franco Angeli, 2005. Per 
ulteriori approfondimenti si rimanda al testo stesso. 
7
 Eccles R. J., Hertz R. H., Keegan E. M., Phillips D. M. H., The value reporting revolution – Moving Beyond 
the earning games, New York, John Wiley & Sons inc., 2001, pagg. 130 e seguenti. Da una ricerca di 
PriceWaterHouseCoopers su analisti, investitori e managers negli Stati Uniti e in altri tredici paesi europei ed 
asiatici.  
 9
questa misura da analisti e investitori. Alcune misure, infatti, possono essere 
ritenute importanti dai managers e non dal mercato o viceversa. 
• Perception Gap; dato dalla differenza tra quanto efficacemente il management 
crede di lavorare per fornire una determinata misura di performance e come analisti 
ed investitori percepiscono l’adeguatezza delle informazioni ricevute. Può capitare, 
infatti, che il management pensi di agire correttamente ed in maniera efficace nel 
fornire determinate misure di performance mentre il mercato non è assolutamente 
soddisfatto di quanto ottiene e quindi del lavoro dei managers. 
 
Individuare i gap esistenti all’interno dell’azienda è un primo step fondamentale per 
lavorare nella direzione del miglioramento delle politiche comunicative. Riconoscere la 
presenza di un information gap significa rendersi conto di possibili anomalie comunicative e 
dell’urgenza di correggere gli errori di comunicazione. Ogni gap necessiterà di soluzioni 
differenti, ad esempio, un reporting gap indica la necessità di migliorare i sistemi di 
misurazione interni. 
Da quanto detto, si evince anche il ruolo di centrale importanza svolto dal management nel 
proporre, indirizzare, realizzare e controllare le politiche comunicative dell’impresa. I 
Consigli di Amministrazione, rappresentanti degli azionisti, a loro volta, avrebbero l’obbligo 
di realizzare un rapporto dialettico e costante con i managers e in particolare, per il bene 
dell’impresa, dovrebbero
8
: 
• Richiedere al management di identificare le principali misure finanziarie e non 
finanziarie considerate importanti al fine della creazione e della misurazione del 
valore; 
• Assicurarsi che il management fornisca queste informazioni al CDA su base 
periodica; 
• Comunicare queste misure esternamente agli investitori; 
• Assicurarsi che l’impresa metta in atto sistemi per la gestione del rischio, 
includendo informazioni sulle relazioni attese tra rischio e rendimento dei progetti 
d’investimento intrapresi; 
• Fare in modo che questi sistemi e le informazioni da essi generate siano fornite al 
CDA e comunicate esternamente agli investitori; 
• Ottenere dal management garanzie sul controllo dell’affidabilità di tutte le misure 
che non sono previste da norme contabili e dei loro sistemi di rilevazione; 
                                                 
8
 Eccles R. J., Hertz R. H., Keegan E. M., Phillips D. M. H., op cit., pagg. 239 – 248.  
 10