La valuta come classe d'investimento

mostrò  i  suoi  limiti  strutturali:  da  un  lato  le  parità  fisse  rendevano  più 
difficile l'aggiustamento degli squilibri della bilancia dei pagamenti, mentre 
dall'altro la domanda di liquidità del sistema internazionale trovava, di fatto, 
soddisfazione solo nei  Paesi  con valute forti,  Stati  Uniti  in testa.  Fino a 
quando, il 15 agosto 1971, il presidente americano Richard Nixon si trovò 
costretto a porre fine al sistema sospendendo la convertibilità del dollaro in 
oro.
Dopo due anni di transizione, nel 1973 vide la luce il sistema di cambi a 
fluttuazione  amministrata,  in  vigore  fino  a  oggi.  Senza  più  parità  fisse, 
spetta alle autorità monetarie nazionali intervenire sul mercato per attenuare 
le fluttuazioni di breve periodo dei tassi di cambio.
Nel tentativo di favorire una maggiore stabilità dei cambi e nell'ottica di 
un'integrazione economica e monetaria, i Paesi dell'Unione Europea hanno 
scelto,  a  partire  dagli  anni  '70,  un regime di  fluttuazione congiunta  con 
l'adesione  al  Sistema  monetario  europeo  (Sme),  che  non  ha  comunque 
evitato frequenti svalutazioni e riallineamenti. Il sistema ha poi trovato il 
suo  compimento  nel  progetto  che  ha  portato  all'euro,  la  moneta  unica 
europea.
Dalla fine di Bretton Woods molti Paesi in via di sviluppo hanno adottato 
regimi che prevedono l'ancoraggio della propria valuta ad una moneta forte 
o ad un paniere di monete, in modo da fornire maggiori garanzie di stabilità.
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1. IL MERCATO VALUTARIO
L'insieme  delle  transazioni  valutarie,  dà  vita  al  mercato  valutario, 
conosciuto  anche  come mercato  dei  cambi,  il  quale  può essere  definito 
come il  mercato in cui gli individui,  le imprese e le banche comprano e 
vendono  valute  estere.  È  l'unico  mercato  finanziario  che  può  essere 
considerato  “perfetto”,  avendo  un'estensione  geografica  mondiale  e 
un'operatività che copre l'intero arco della giornata.
Sfruttando  i  fusi  orari,  infatti,  le  contrattazioni  nelle  sale  operative 
dell'Estremo Oriente proseguono sulle piazze europee, che in serata passano 
la mano ai mercati americani, i quali sono rimpiazzati a loro volta di nuovo 
da quelli orientali, in un ciclo senza soluzione di continuità.
Oltre ad essere determinata da strategie speculative, la costante variazione 
delle  quotazioni  è  frutto  dell'incontro  tra  la  domanda  di  valuta  estera, 
rappresentata  dalle  importazioni  di  merci  e  servizi,  dai  trasferimenti 
unilaterali  verso l'estero e dalle  uscite  di  capitali,  con l'offerta,  costituita 
dalle  esportazioni  e  dalle  entrate  di  capitali  che  comportano cessione di 
valuta estera.
La quasi totalità delle transazioni non avviene in strutture fisiche, quali le 
Borse valori, ma questo non ha impedito che gli scambi si siano concentrati 
su alcune piazze finanziarie di primaria importanza.
Con l'avvento dell'euro all'inizio del 1999, la rilevazione della Banca d'Italia 
è stata sostituita da quella della Banca centrale europea (Bce) che indica i 
cambi di riferimento della moneta unica.
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Il mercato valutario è, in ordine di grandezza, maggiore dei mercati azionari 
ed  obbligazionari  mondiali  messi  insieme,  con  volumi  giornalieri  delle 
contrattazioni superiori a 3000 miliardi di dollari.
          Source: Triennal Central Bank Survey 2007
Esistono due prezzi per ogni tasso di cambio e per ogni tipo di scadenza. I 
principali  operatori,  espongono  infatti  sia  per  consegna  a  pronti  sia  a 
termine,  un  primo  prezzo  (corso  denaro  o  bid)  a  cui  sono  disposti  ad 
acquistare la valuta ed un secondo corso (corso lettera o  ask) a cui sono 
disposti  a  venderla.  Tali  quotazioni  variano  in  continuazione,  in 
considerazione delle condizioni che caratterizzano il mercato valutario, sia 
di  carattere  politico  sia  economico  e  finanziario  e  che  continuano  a 
modificarsi nel corso della giornata.
L'operatore  che  vuole  intervenire  sul  mercato  ha  a  disposizione,  in  un 
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determinato momento, una serie di quotazioni offerte da diverse controparti. 
Tra tutte queste potrà scegliere quella a lui più conveniente,  cioè, con il 
corso denaro più alto  (nel  caso in  cui  voglia  vendere  valuta)  o  il  corso 
lettera più basso (nel caso in cui intenda acquistare valuta). 
La differenza tra denaro e lettera è detta spread. Questo assicura liquidità al 
mercato, costringendo gli operatori a quotare il prezzo sia per il venditore 
sia  per  il  compratore  e  tende  ad  allungarsi  in  situazioni  di  mercato 
caratterizzate  da  particolare  nervosismo o  da  incertezza,  che  portano ad 
oscillazioni improvvise ed ampie delle quotazioni.
Source: Triennal Central Bank Survey 2007
Accanto al mercato a pronti si è sviluppato il mercato a termine, sul quale si 
negoziano valute per consegna differita. La caratteristica fondamentale di 
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tali  contratti  è  che  il  loro  regolamento,  vale  a  dire  la  consegna  ed  il 
pagamento  delle  quantità  trattate,  si  effettua  a  partire  dal  terzo  giorno 
lavorativo successivo alla data della stipulazione, mentre scadenza e prezzo 
di negoziazione sono fissati al momento della sua conclusione.
La  differenza  tra  quotazioni  a  pronti  e  a  termine  rappresenta  il  costo 
dell'operazione,  da  ricondurre,  in  sostanza,  al  differenziale  dei  tassi 
d'interesse tra le due valute coinvolte, espresso in termini omogenei al tasso 
di cambio.
La  domanda  e  l'offerta  di  valuta  estera  a  termine  sono  attribuibili  alle 
operazioni di copertura dei rischi di cambio, alle speculazioni sui cambi e 
agli  arbitraggi  coperti  sui  tassi  d'interesse.  Questo  mercato  è,  peraltro, 
particolarmente  idoneo  alla  contrattazione  speculativa,  offrendo  spread 
contenuti  e  volatilità  relativa elevata.  Se lo speculatore prevede che una 
specifica  valuta  si  apprezzerà,  potrà  aprire  una  cosiddetta  “posizione 
lunga”, acquistando a termine la valuta estera senza immobilizzo di capitali: 
al  termine  di  tale  periodo,  se  la  sua  previsione  si  sarà  rivelata  corretta, 
riceverà  la  valuta  al  cambio  a  termine  concordato  e  la  rivenderà 
immediatamente  sul  mercato  a  pronti  ad  un  tasso  più  alto,  lucrando  la 
differenza.  Evidentemente  se  le  previsioni  risulteranno  sbagliate  andrà 
incontro ad una perdita.
Le scadenze entro il mese sono conosciute come scadenze a breve termine 
(short  maturities).  Le  scadenze  più  lunghe  possono  riferirsi  a  periodi 
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temporali precisi (quelle tradizionali di riferimento per il mercato sono 1, 2, 
3, 6 e 12 mesi) oppure a date future cosiddette “spezzate” (broken dates). 
Nel caso di periodi precisi, la scadenza si intende a partire  dalla data di 
regolamento  a  pronti  (secondo giorno  lavorativo  successivo  alla  data  di 
compravendita).  
Il  prezzo di negoziazione si chiama cambio a termine (forward rate). Se 
questo è superiore a quello attuale a pronti, si dice che c'è un “premio a 
termine”. In caso contrario si dice che c'è uno “sconto a termine”.
A  differenza  delle  operazioni  a  pronti,  le  negoziazioni  a  termine 
comportano  l'assunzione  di  rischi  relativi  alla  controparte.  In   caso  di 
insolvenza  alla  scadenza  pattuita,  infatti,  si  dovrà  dare  corso  alla 
liquidazione  dell'operazione  ai  prezzi  di  mercato  del  momento,  il  che 
comporta  comunque  un  rischio  di  cambio.  Proprio  per  questo  è  entrato 
nell'uso, nelle operazioni tra banca e cliente, chiedere a garanzia un importo 
percentuale dell'ammontare dell'operazione a termine (per esempio, il 10 o 
il 20% della somma negoziata).
1.1 Gli strumenti derivati
All'operatività a termine di carattere tradizionale si è andata affiancando la 
crescita dei prodotti derivati,  strumenti finanziari sempre più sofisticati il 
cui valore “deriva” da quello di un'attività sottostante, che può essere reale 
o finanziaria (come nel caso della valuta).
I future sono contratti a termine per quantità e su scadenze standardizzate. È 
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il  contratto  con il  quale  le  parti  si  impegnano a  scambiare  ad una  data 
prestabilita determinate attività oppure a versare o a riscuotere un importo 
determinato in base all'andamento di un indicatore di riferimento.
I  future valutari  hanno  per  oggetto  valuta  estera  e  si  differenziano  dai 
normali contratti a termine per essere rigidamente standardizzati in fatto di 
scadenze  e  di  importi  di  una  specifica  valuta.  L'evoluzione  di  carattere 
speculativo  di  questi  strumenti  ha  portato  al  risultato  che  spesso,  alla 
scadenza,  non  si  arriva  alla  consegna  fisica  del  bene  pattuito,  ma  si 
accredita semplicemente la differenza (positiva o negativa) tra il valore di 
mercato a pronti ed il prezzo pattuito nel mercato a termine.
L'altra  grande famiglia di  prodotti  derivati  è rappresentata dalle  opzioni, 
contratti che danno all'acquirente il diritto, ma non l'obbligo, di acquistare 
(call option) o di vendere (put option) un determinato bene ad un prezzo 
prefissato (prezzo d'esercizio) ad una data futura (opzione di tipo europeo) o 
entro una certa data (opzione di tipo americano).
Come compenso del diritto d'opzione, il compratore paga al venditore un 
premio  che  rappresenta  il  prezzo  dell'opzione.  È  solo  questo  diritto  ad 
essere oggetto di contrattazione e non anche il prezzo del bene sottostante, 
come invece per i future.
Questo limita il rischio dei compratori al premio pagato, che va perduto se 
alla scadenza non risulta conveniente esercitare il diritto alla conversione. Il 
venditore è invece esposto teoricamente a rischi illimitati,  derivanti dalle 
oscillazioni  dei  prezzi  del  bene  sottostante,  contro  i  quali  opererà  le 
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coperture del caso. Nella pratica gli operatori formulano diverse ipotesi sul 
prezzo futuro del bene sottostante, a ciascuna delle quali (strike  o base) è 
associato un premio.  
Un altro strumento a termine molto utilizzato dalle banche è il  domestic  
currency swap (letteralmente scambio di divisa tra residenti), che consiste 
nel  contratto  con  cui  due  controparti,  titolari  l'una  di  una  posizione 
debitoria, l'altra di una creditoria nella stessa valuta e sulla stessa scadenza, 
eliminano il rischio di cambio connesso a tali posizioni, senza interferire nei 
sottostanti  rapporti  con l'estero,  che ciascuno esegue autonomamente sul 
mercato.
Source: Triennal Central Bank Survey 2007
1.2 I partecipanti al mercato
Possiamo individuare quattro livelli di operatori sul mercato valutario:
•gli utenti tradizionali  , importatori, esportatori, turisti e investitori, che 
cambiano la propria valuta nazionale per effettuare pagamenti relativi 
alle  loro  transazioni  internazionali,  cui  si  aggiungono  operatori 
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indipendenti  e  speculatori,  fondi  ed  investitori  professionali  che 
scambiano valute alla ricerca di profitti sul breve periodo;
•le  banche  commerciali  ,  che  operano  alla  stregua  di  stanze  di 
compensazione fra chi utilizza e chi riceve valuta estera;
•gli  intermediari  finanziari  ,  che  operano  per  conto  delle  banche,  pur 
potendo anche loro operare in proprio;
•le Banche centrali  , che operano come venditori o acquirenti di ultima 
istanza  e  che  possono  intervenire  sia  direttamente  sui  mercati  sia 
indirettamente con gli strumenti di politica monetaria, per modificare il 
corso della propria valuta.
   
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