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CAPITOLO I: INQUADRAMENTO GENERALE DELLE
OBBLIGAZIONI BANCARIE GARANTITE
1.1. Profili generali dei covered bonds
Nell’ultimo decennio le obbligazioni bancarie garantite si sono affermate come una delle
maggiori categorie di attività nel mercato obbligazionario europeo, fino a diventare oggi il
più importante segmento di negoziazione di obbligazioni private in Europa. Le ragioni della
loro sempre più crescente diffusione risiedono innanzitutto nelle peculiarità della loro
struttura. Infatti i covered bonds si delineano come dei titoli di debito emessi da banche,
caratterizzati da un duplice livello di garanzie, rappresentato, da una parte, dal patrimonio
dell’istituto di credito emittente e, dall’altra, da un pool di assets di prima qualità posto a
garanzia dell’emissione, destinato a soddisfare in via prioritaria o esclusiva le ragioni degli
obbligazionisti. Generalmente questo cover pool è composto da crediti ipotecari o crediti
verso la pubblica amministrazione o enti locali.
Inoltre le obbligazioni bancarie garantite denotano sia un alto livello di standardizzazione,
che garantisce all’investitore un livello di qualità minima, e quindi una più immediata
valutazione della congruità del rendimento offerto, sia un elevato livello di liquidità, in
quanto sono generalmente emessi con volumi notevoli e attraverso programmi di
emissione, che assicurano agli investitori la continua alimentazione del mercato 1 . In
particolare l’elevata standardizzazione permette di innalzare notevolmente il livello
complessivo di trasparenza del regime di questi strumenti, elemento questo che, rendendo
gli investimenti più sicuri e di conseguenza più attrattivi, contribuisce al generale sviluppo
dei mercati, e segnatamente di quello obbligazionario.
L’insieme di queste caratteristiche rendono il covered bond un titolo unico sul panorama
finanziario, capace di rappresentare un innovativo e conveniente strumento di
finanziamento per le banche, che si va ad aggiungere alle tradizionali obbligazioni
bancarie, alle cartolarizzazioni e agli strumenti di raccolta diretta.
Focalizzando l’attenzione sul duplice livello di garanzie offerte da questa tipologia di
strumenti finanziari, si può notare come questa caratteristica implichi due tipi di
considerazioni. In primo luogo questa duplice protezione in favore degli investitori
comporta l’assegnazione di un rating decisamente elevato, in genere AAA, che li pone
1
G.ZADRA, Parte il mercato delle obbligazioni bancarie garantite, in Bancaria, Giugno 2007, pag.51.
8
quale valida alternativa ai titoli di Stato dei paesi sviluppati per gli investitori interessati a
strumenti con bassissimi profili di rischio. In secondo luogo essa li distingue sia dal debito
di primo grado o senior, non garantito, sia da un’altra categoria di titoli assistiti da attività,
ovvero le Asset Backed-Securities (“ABS”), emesse attraverso operazioni di
cartolarizzazione. In particolare, a differenza di quanto avviene per le ABS, il portafoglio di
garanzie delle obbligazioni garantite è soprattutto inteso come dispositivo di supporto al
credito, o cosiddetto credit enhancement, funzionale all’ottenimento di un giudizio di rating
superiore ,e non come mezzo per assumere un’esposizione alle attività sottostanti. Inoltre i
cover pool sono generalmente dinamici, nel senso che gli emittenti devono sostituire le
attività, che hanno subito un deterioramento della qualità o sono state oggetto di rimborso
anticipato2. Queste caratteristiche contribuiscono ad elevare ulteriormente il rating e ad
aumentare la domanda di questi strumenti finanziari da parte di investitori con una forte
avversione al rischio.
1.1.2 Cenni storici sull’istituto dell’ipoteca
L’istituto dell’ipoteca ha origini molto antiche. Infatti già nel mondo greco tale strumento
risulta ampiamente diffuso, come è testimoniato da fonti letterarie ed epigrafiche. Queste
ultime attestano con sufficiente certezza la presenza di due tipologie di garanzie reali, che
prevedevano l’una (ενέχυρον, “pegno”) l’effettiva consegna del possesso di una cosa,
mobile o immobile al creditore, l’altra (πράσις επί λύσει,”cessione fino a scioglimento”) il
trasferimento della proprietà del bene offerto in garanzia dal debitore al creditore fino ad
avvenuto assolvimento del debito3.
Tuttavia nel diritto greco appare ancora sfumata la distinzione concettuale tra
trasferimento di proprietà e consegna del possesso e pertanto la distinzione suddetta si
evidenziava soprattutto al momento del pagamento del debito in base ai tempi previsti per
il ripianamento dello stesso.
Inoltre è documentata l’esistenza di un rapporto pignorativo senza perdita del possesso da
parte del debitore (υποθήκη sostantivo affine ad υποτιθη ί, “mettere sotto, impegnare”),
perciò di un tipo di garanzia reale, che predeterminava l’entità dei beni di cui il creditore
2
F.PACKER, R.STEVER E C.UPPER, Il mercato dei covered bond, in Rassegna trimestrale BRI, Settembre
2007.
3
A. BISCARDI, Diritto greco antico, Varese, 1982, pagg.220-221.
9
non pagato poteva entrare in possesso alla scadenza. L’affinità concettuale con la
moderna nozione di ipoteca appare già immediatamente percepibile4.
Già dunque nel diritto greco si assiste ad un primo embrionale tentativo di identificazione
del concetto di ipoteca, tentativo evidente anche nella classificazione aristotelica di
rapporto obbligatorio5. Aristotele infatti affermava l’esistenza di rapporti personali volontari
ed involontari fra le parti (συναλλάγ ατα), che potevano richiedere un regolamento
giudiziario. All’interno dei συναλλάγ ατα εκούσια, ossia dei rapporti volontari, egli
collocava la compravendita, il mutuo, la fideiussione, la locazione, la garanzia, ossia tutti
gli istituti giuridici, che saranno successivamente elaborati e classificati nel diritto romano
all’interno delle obligationes ex contractu6.
Il concetto greco di ipoteca trova applicazione anche nel mondo romano. Infatti hypotheca
era il nome greco del pignus conventum, strumento in cui l’obbligo teorico viene a
sostituire la materiale trasmissione del possesso della cosa data in pegno. Il precedente
romano dell’hypotheca era costituito dalla convenzione di garanzia (conventio pignoris),
che solitamente avveniva nella locazione dei fondi. Essa consisteva in un patto fra locante
e locatario per cui le cose da questi immesse nel fondo (invecta et illata, ossia gli strumenti
agricoli e gli animali adibiti alla coltivazione) servivano come garanzia per il pagamento del
canone e venivano trattenuti dal locante in caso di inadempimento7.
La possibilità di costituire una garanzia con la sola conventio, cioè senza la necessità della
consegna materiale, fu estesa poi a tutte le obbligazioni. Sorse una nuova figura di diritto
reale di garanzia, denominata, con nome greco, hypotheca, con terminologia latina pignus
conventum8, concettualmente riconducibile alla moderno istituto dell’ipoteca.
4
L’esistenza di tale diritto reale di garanzia veniva resa pubblica, in età classica ed ellenistica, attraverso gli
όροι, pietre terminali conficcate nel fondo ipotecato o all’interno delle pareti di un immobile. A questo
proposito consulta A. BISCARDI, Diritto greco antico, Varese, 1982, pagg..22, 222-223,229-232.
5
ARIST. Eth. Nic. V, 5,13. A questo proposito cf M. ZANATTA, Aristotele, Etica Nicomachea, I, Bergamo,
2007, pagg.333-334.
6
Secondo Ulpiano(D.50.16.19) Labeone, giurista vissuto tra il I sec.a.C. e il I sec. d.C., per primo collegò la
nozione di obligatio al concetto di συναλλάγ α aristotelico. A questo proposito cf. A. BISCARDI, Diritto greco
antico, Varese, 1982, pag.135; cf A.BURDESE, Manuale di diritto privato romano, Torino, 2003,pagg.418-
420.
7
A.BURDESE, Manuale di diritto privato romano, Torino, 2003, pagg.378-379; cf A.SCHIAVONE, Diritto
privato romano,Un profilo storico, Torino, 2003, pag. 335-340.
8
E.ALBERTARIO, Ipoteca, in EI, XIX, pag.497.
10
1.1.3 Cenni storici sull’origine delle obbligazioni bancarie garantite
Sempre nel mondo antico, in particolare nella Grecia classica, lo strumento dell’ipoteca
viene a connettersi con l’istituto del mutuo 9 . Infatti già nel diritto attico è attestata
l’esistenza del cosiddetto “prestito a cambio marittimo”, nel quale il mutuante consegnava
al mutuatario una somma definita di denaro per un preciso scopo commerciale. Tale
prestito veniva garantito dall’ipoteca costituita dalla nave oppure da una quantità
prestabilita di merci. Si tratta di un esempio arcaico di finanziamento garantito da ipoteca,
operazione che conoscerà un notevole successo nelle epoche successive.
Per comprendere il legame tra mutuo ipotecario e obbligazioni garantite è necessario
evidenziare come il concetto di finanziamento tramite obbligazioni si sia sviluppato in
Europa nei primi anni del XVII secolo. Infatti già nel 1602 la Compagnia Olandese delle
Indie Orientali, per reperire i fondi necessari alle esplorazioni di nuove terre ed ai viaggi
per la ricerca di nuove opportunità commerciali, si finanziò tramite un’emissione
obbligazionaria.
L’incontro tra il concetto di ipoteca e quello di finanziamento tramite obbligazioni può
ravvisarsi nel XVIII secolo, nella Prussia di Federico II. Egli nel 1769 introdusse il sistema
delle Pfandbriefe per aiutare l’aristocrazia ad uscire dalla situazione di insufficienza
creditizia nella quale era caduta in seguito alla Guerra dei Sette Anni (1756-1763). Il piano
di Federico II per risollevare le sorti dell’attività creditizia si fondava principalmente sul
concetto che la proprietà terriera rappresentasse il più sicuro oggetto di pegno al fine di
creare un valore immobiliare al quale collegare un titolo liberamente negoziabile10.
Sulla base del Regio Decreto del 29 agosto 1769, che introduceva tale tipologia di titoli
ipotecari, a partire dal 1770 vennero istituite le c.d. “Landschaften”, associazioni di diritto
pubblico, composte esclusivamente da aristocratici proprietari terrieri, istituite all’interno
delle singole province prussiane 11 per soddisfare i bisogni di credito ipotecario della
nobiltà.
In particolare le “Landschaften” si configuravano come degli enti pubblici soggetti alla
vigilanza dello stato, dotate della capacità di auto amministrazione e basate sul principio
9
Per il carattere del mutuo nel mondo greco, particolarmente attento alla soddisfazione delle ragioni del
creditore cf M.BIANCHINI, Aspetti della configurazione e della disciplina degli istituti privatistici, in Storia e
Civiltà dei greci, IV, Milano 1977, pagg.464-465.
10
M.TCHERKINSKY, Le Landschaften e le loro operazioni di credito ipotecario in Germania, Istituto
Internazionale di agricoltura, Tipografia della Camera dei Deputati, Roma, 1922, pag.10.
11
Association of German Pfandbrief Banks, History of Covered bonds in Europe, www.pfandbrief.de.
11
cooperativo. Infatti membri di queste associazioni di credito ipotecario erano tutti i
proprietari fondiari nobili, che entravano a far parte della Landschaft indipendentemente
dal fatto che essi avessero aderito, costituendo una sorta di corporazione obbligatoria.
Queste associazioni concedevano credito ai proprietari terrieri, i quali, per garantire la
restituzione del debito assunto, ipotecavano le proprie terre. Successivamente le
Landschaften procedevano ad emettere delle cartelle ipotecarie denominate Pfandbriefe,
molto simili ai covered bonds emessi in Germania attualmente. In questo modo il
Landschaft diventava da un lato creditore dei debitori ipotecari e dall’altra debitore dei
possessori delle cartelle fondiarie. Veniva così eliminato il rapporto personale tra il
mutuante e colui che abbisogna di credito e contemporaneamente veniva trovato per i
valori fondiari una forma in cui la straordinaria sicurezza dei relativi titoli rispetto al mercato
monetario avrebbe avuto la sua migliore espressione12.
Inoltre, al fine di attrarre capitali, venne predisposto un triplice sistema di garanzie che
assicurava la certezza dell’investimento. Infatti, alla garanzia generale rappresentata dal
Landschaft, veniva affiancata quella speciale costituita dall’ipoteca sui singoli fondi e, nel
caso in cui anche questa si fosse rivelata insufficiente, era previsto che subentrasse la
garanzia sussidiaria collettiva di tutti i proprietari fondiari facenti parte della federazione di
credito.
E’ degna di nota l’estrema attualità delle disposizioni disciplinanti la struttura delle
Pfandbriefe, contenute nel suddetto Regio Decreto di Federico. Infatti veniva stabilito che
“la Landschaft, per la sua stessa sicurezza, non deve superare nelle cartelle ipotecarie
emesse sotto la sua garanzia, la metà dell’effettivo valore del fondo da ipotecarsi”13. Il
collegamento con il loan to value 14 , parametro finalizzato a contenere rapporto fra
ammontare del mutuo e valore stimato dell’immobile in garanzia entro determinati limiti
stabiliti dalla legge, appare evidente. Inoltre il Regio Decreto disciplinava addirittura il limite
di overcollateralisation, ovvero il rapporto nelle moderne operazioni di covered bonds tra
gli attivi ceduti e titoli emessi. A questo proposito veniva stabilito che l’ammontare
12
M.TCHERKINSKY, Le Landschaften e le loro operazioni di credito ipotecario in Germania, Istituto
Internazionale di agricoltura, Tipografia della Camera dei Deputati, Roma, 1922, pag.11.
13
Regio Decreto del 29 agosto 1769 di Federico II di Prussia.
14
Questo requisito delle moderne emissioni di obbligazioni garantite verrà approfondito nei paragrafi
successivi.
12
complessivo dei titoli della Landschaft non doveva superare l’importo complessivo dei
crediti ipotecari della Landschaft stessa15.
Nonostante nelle prime Landschaften le cartelle ipotecarie venissero direttamente emesse
per i fondi in esse ipotecati, successivamente tale corrispondenza venne eliminata16 ,
fissando il principio secondo cui le varie proprietà concesse dai vari proprietari terrieri alla
Landschaft garantivano congiuntamente i titoli emessi da quest’ultima. In seguito a questo
cambiamento, il sistema dei Pfandbriefe ottenne un grande successo in tutta Europa e, già
alla fine del XIX secolo, fu adottato per rifinanziare i debiti al settore pubblico.
Successivamente, attraverso un decreto del Senato dell’8 dicembre 1862, venne istituita la
prima hypothekenbank, banca specializzata nell’emissione di covered bonds, denominata
Frankfurter Hypothekenbank, per arrivare poi alle quaranta hypothekenbanken degli inizi
del XX secolo17. La diffusione di queste banche procedeva di pari passo con il processo di
industrializzazione della nazione, nel quale le città erano in rapida e continua espansione.
Ciò richiedeva di conseguenza la concessione di un numero sempre maggiore di
finanziamenti per la costruzione di case e proprietà commerciali. Questi sviluppi portarono
all’emanazione nel 1900 del Hypothekenbankgesetz, la legge sulle banche ipotecarie, che
stabiliva un quadro giuridico comune per queste istituzioni.
Alle Pfandbriefe tedeschi va necessariamente affiancata l’esperienza danese, che
rappresenta un esempio altrettanto radicato nel tempo. In particolare a seguito
dell’incendio di Copenaghen del 1795, al fine di soddisfare il fabbisogno di mezzi finanziari
necessari per far fronte alla ricostruzione, vennero emesse delle obbligazioni garantite da
ipoteca, le realkreditobligationer 18 . Successivamente nel 1797 venne creata la prima
banca emittente questo tipo di obbligazioni e nel 1850 venne predisposta una legislazione
in materia di covered bonds19 . Inoltre la longevità del mercato ipotecario danese ha
permesso che in più di 210 anni non si sia mai verificato un default da parte di una banca
emittente. Questa circostanza, sommata alla consolidata prassi di finanziare il mercato
15
M.TCHERKINSKY, Le Landschaften e le loro operazioni di credito ipotecario in Germania, Istituto
Internazionale di agricoltura, Tipografia della Camera dei Deputati, Roma, 1922, pag.28.
16
Precisamente nel Landschaft della Slesia nel 1872 e in quello della Pomerania nel 1875.
17
Association of German Pfandbrief Banks, History of Covered bonds in Europe, www.pfandbrief.de.
18
A. VERBEEK, Understanding UK covered bonds: development and future growth, Barclays Capital
Research, 25 Ottobre 2005.
19
REALKREDIT DANMARK, Covered bonds in Denmark, in Credit Quality, Liquidity and Yield, Tokyo, 7
giugno 2005.
13
immobiliare attraverso i prestiti ipotecari, ha contribuito a rendere oggi il mercato danese
dei covered bonds il secondo maggiore in Europa20, secondo solo a quello tedesco21.
In Francia nel 1852 venne fondata la Crédit Foncier de France, un’istituzione che agiva
nell’ambito dei mutui ipotecari, mentre in Spagna la prima traccia legislativa delle Cédulas
Hipotecarias risale al 1872 22 . La creazione e l’espansione di sistemi che, seppur in
maniera primordiale, regolavano l’emissione di obbligazioni garantite da ipoteche,
condussero al successo di questo segmento del mercato obbligazionario europeo, che
raggiunse il suo apice alla fine del XIX secolo. In tale data infatti quasi tutti i paesi europei
presentavano delle disposizioni regolamentari in materia di covered bonds23.
Tuttavia, verso la metà del secolo scorso, il mercato delle obbligazioni bancarie garantite
conobbe una fase di stallo, concomitante allo sviluppo del mercato interbancario e alla
crescente importanza dei depositi come strumento di finanziamento dei mutui ipotecari. Di
conseguenza in questo arco temporale lo strumento dei covered bonds cadde in molti
paesi in disuso e in altri venne addirittura abolito24. Più in particolare fino alla metà anni ’90
le emissioni di covered bonds rimasero in genere frammentate, con outstanding limitati ed
un livello di liquidità e di trasparenza del mercato secondario insufficiente rispetto alle
necessità dagli investitori istituzionali.
L’ultimo decennio è stato caratterizzato dalla rivitalizzazione di questo mercato, che può
essere spiegata analizzando tre fattori. In primo luogo, l’affermarsi dei fondi comuni
d’investimento come attori primari sui mercati delle obbligazioni e la maggiore dinamicità
delle loro strategie di gestione del portafoglio rispetto ad altre categorie di investitori, ad
esempio assicurazioni e fondi pensione, hanno portato ad una maggiore attenzione verso
la liquidità dei mercati secondari 25 . In quest’ottica, per rispondere a tale crescente
domanda di liquidità e trasparenza da parte degli operatori economici, rafforzata dalla
internazionalizzazione dei mercato dei capitali, nel maggio del 1995 fu lanciato in
20
Il mercato danese è il secondo in Europa in termini di volume di covered bonds circolanti, con un valore di
circa 280 miliardi di Euro. Per un approfondimento Realkredit Danmark, Covered bonds in Denmark, in
Credit Quality, Liquidity and Yield, Tokyo, 7 giugno 2005.
21
NYKREIT, Danish Covered bonds, Nykredit Research, Aprile 2008.
22
S.LOGOTETA, I Covered Bond nella Legislazione italiana, in Magistra, Banca e Finanza, 10 Gennaio
2008, pag.9.
23
R. GROSSMANN e O. STÖCKER, History, in European Covered Bond Fact Book 2007, Chapter 2,
pag.67.
24 Questo avvenne negli Stati, in particolare dell’Europa dell’Est, appartenenti al Blocco Sovietico, poiché
l’ideologia comunista non concepiva e non ammetteva né strumenti finanziari a carattere privato, né
tantomeno il loro libero scambio nel mercato dei capitali.
25
CABOTO, Il “Covered Bond” italiano Prospettive e opportunità, Milano, 24 maggio 2005.
14
Germania il primo programma di emissione Jumbo di Pfandbriefe. Questa modalità di
emissione, implicante valori molto vasti26 e di conseguenza un elevato livello di liquidità,
contribuì alla riscoperta delle potenzialità dello strumento, soprattutto in termini di raccolta
liquida. Infatti, dopo il 1995, il concetto di emissioni Jumbo altamente standardizzate
divenne così importante da diffondersi progressivamente anche ai covered bonds di paesi
quali Francia, Lussemburgo, Irlanda ed Gran Bretagna.
In secondo luogo l’introduzione dell’Euro determinò, giocoforza, l’abbandono degli
investimenti in valute estere, costringendo le banche alla ricerca di nuovi prodotti
finanziari, in grado sia di assicurare la diversificazione, che di garantire un alto livello di
liquidità. In terzo luogo la crescita esponenziale del mercato immobiliare ha condotto al
moltiplicarsi di richieste di mutui ipotecari, aumentando le possibilità d’emissione di
obbligazioni garantite. L’insieme di questi elementi ha consentito che sostanzialmente tutti
i paesi europei si ridotassero di sistemi di regolamentazione in materia, la maggior parte
dei quali basati su legislazioni nazionali, e che il mercato dei covered bonds diventasse
oggi il segmento più importante del mercato obbligazionario europeo.
1.2 Ruolo dei covered bonds nel sistema di finanziamento bancario
Le banche, come qualsiasi altra impresa, hanno la necessità di far fronte al loro
autofinanziamento e dispongono a tale scopo di diverse alternative, che permettono loro di
raccogliere liquidità per finanziare progetti ed investimenti. Proprio per la loro tipica
funzione di raccolta e successivo impiego di fondi, esse possono talvolta avere bisogno di
ingenti risorse liquide e di conseguenza la focalizzazione sui costi di raccolta può
rappresentare un fattore cruciale nella determinazione del livello di competitività di una
banca. I covered bonds integrano ed ampliano la gamma degli strumenti disponibili alle
banche per rendere più efficienti le politiche di funding. Queste, nell’accezione più
generale, possono definirsi come l’insieme coordinato delle diverse azioni intraprese dalla
banca allo scopo di ottenere il volume e la composizione di risorse finanziarie idonee allo
svolgimento della propria funzione creditizia in condizioni di equilibrio gestionale 27 .
L’attività dell’istituto di credito pertanto sarà rivolta ad una continua provvista di risorse
26
Generalmente un emissione Jumbo prevede un valore minimo di 750 milioni di Euro con l’impegno di
elevare tale importo ad Euro 1 miliardo di Euro entro 180 gg. Prevede inoltre una cedola a tasso fisso e
rimborso solo a scadenza. In più entro 30 giorni dal lancio, un Jumbo deve essere quotato presso una borsa
di un paese dell’UE.
27
R.RUOZI e P.FERRARI, La Raccolta Bancaria Diretta, Milano 2005, pag. 9.
15
finanziarie a titolo di debito, in relazione ai propri obiettivi quantitativi e qualitativi. Mentre i
primi sono costantemente rivolti all’aumento, in quanto l’attività di raccolta è finalizzata alla
crescita delle dimensioni e dell’efficienza aziendale, gli obiettivi qualitativi si propongono di
comporre le diverse forme in cui la raccolta può articolarsi.
Infatti è prerogativa dell’attività dell’istituto di credito ricorrere alla più ampia disponibilità di
strumenti di debito, sia in funzione delle proprie esigenze di diversificazione e di liquidità,
sia per soddisfare i possibili obiettivi ricercati dagli investitori attuali e potenziali. Date
queste premesse, si può comprendere come l’offerta tradizionale, basata essenzialmente
su depositi e su conti correnti, si sia arricchita nel corso degli anni di una serie di prodotti
nuovi. Essi presentano un grado di sofisticatezza ed una complessità tipologica sempre
maggiore, tra cui certificati di deposito, obbligazioni standard, bonds strutturati, titoli
cartolarizzati e prodotti ibridi derivanti da politiche di congiunzione commerciale28.
Negli ultimi anni si è affermata notevolmente la categoria di raccolta mediante
obbligazioni, consentita, in riferimento all’esperienza italiana, a tutte le banche a seguito
dell’entrata in vigore del Testo Unico in materia bancaria e creditizia. Da questo momento
la crescita di questa componente di funding è stata costante e si articolata attraverso la
predisposizione di obbligazioni bancarie standard e obbligazioni strutturate 29 . Queste
ultime sono di gran lunga le più diffuse e presentano l’abbinamento tra un’obbligazione
standard e uno o più strumenti derivati.
Tuttavia le obbligazioni bancarie garantite si configurano come una valida alternativa alla
raccolta diretta, ovvero tramite depositi o obbligazioni, e offrono alla banca nuove fonti e
forme di finanziamento, che le permettono di continuare a di assolvere in maniera
significativa alla propria funzione di intermediazione creditizia.
In particolare i covered bonds, al pari dei titoli derivanti da operazioni di securitization,
appartengono alla categoria degli strumenti di collaterised funding, ovvero titoli garantiti da
uno specifico pool di assets, che, nel caso dei covered bonds, si somma alla garanzia
generica rappresentata da patrimonio dell’istituto di credito. L’esistenza di questa
garanzia, determinando una sostanziale diminuzione del rischio d’insolvenza del
28
R.RUOZI e P.FERRARI, La Raccolta Bancaria Diretta, Milano 2005, pag.10.
29
R.RUOZI e P.FERRARI, La Raccolta Bancaria Diretta, Milano 2005, pag.56.
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