La crisi finanziaria globale| 1.INTRODUZIONE 7
alla stesso campione di aziende al fine di individuare correlazioni significative o
indicazioni da trarre riguardo alle interazioni tra i due fenomeni considerati.
La crisi finanziaria globale| 2. LE CAUSE SCATENANTI DELLA CRISI 8
2. LE CAUSE SCATENANTI DELLA CRISI
LA BOLLA IMMOBILIARE ED I MUTUI SUBPRIME
E‟ opinione comune che i fattori scatenanti la crisi siano stati i prestiti immobiliari
concessi a soggetti ad alto rischio di insolvenza; i cosiddetti mutui subprime
costituivano la base del sistema che aveva alimentato la bolla del mercato immobiliare
degli anni precedenti.
La bolla immobiliare americana si è sviluppata in seguito all‟esplosione della bolla
tecnologica del 2000 e degli attacchi terroristici del 2001, anni in cui la Federal Reserve
ha abbassato il tasso dei fondi federali all‟1%, mantenendolo tale fino a metà 2004.
La predetta bolla si è formata lentamente e non si è sgonfiata subito dopo la ripresa della
crescita dei tassi di interesse perché era sostenuta da una domanda speculativa,
incoraggiata da pratiche di prestito sempre più aggressive.
I mutui subprime vengono così definiti a causa del maggiore rischio a cui sottopongono
il creditore, la qualità sub primaria, ossia inferiore a quella dei prestiti erogati in favore
di soggetti con una storia creditizia e delle garanzie ritenute sufficientemente affidabili.
Per definire un mutuo come subprime il sistema americano si basa su un punteggio di
credito che classifica tutti i debitori in una scala compresa tra 300 e 850 punti (FICO3
credit score).
Negli USA tutti coloro che hanno un punteggio di credito inferiore a 620 sono definiti
dei debitori subprime.
La storia creditizia di coloro che contraggono un prestito subprime presenta in genere
delle peculiarità tipiche come due o più pagamenti effettuati oltre 30 giorni dopo la
scadenza nell‟anno precedente la richiesta del prestito, l‟insolvenza di un mutuo negli
ultimi due anni o la dichiarazione di bancarotta negli ultimi cinque.
Negli Stati Uniti d‟America, durante gli anni dal 2000 al 2005, si è verificata una
crescita senza precedenti in termini reali del valore di mercato delle case: oltre il 50%.4
3
FICO, (Fair Isaac Corporation Inc ovvero una società statunitense fondata negli anni '50 e oggi leader
nel campo della elaborazione del credit score in America). Il FICO credit score è un metodo che, dando
un punteggio o un rating, misura l‟affidabilità finanziaria di un singolo individuo. Al termine della
procedura di credit scoring viene assegnato un determinato rating che varia da un minimo di 300 ad un
massimo di 850 punti. I punti o rating scores determinano sia la possibilità o meno di poter accendere un
prestito sia la quantità e qualità del finanziamento. Più alto è il credit score, più possibilità si hanno non
solo di ottenere il prestito, ma anche di ottenerlo a condizioni quantitativamente e qualitativamente
migliori.
La crisi finanziaria globale| 2. LE CAUSE SCATENANTI DELLA CRISI 9
Figura 1
Questa crescita ora si rivela per la sua effettiva natura, ovvero una speculazione
poggiata su basi instabili; uno studio effettuato da Merrill Lynch rivela che, nel primo
semestre del 2005, circa la metà della crescita del PIL statunitense (che nel 2005 era
stata di circa 450 miliardi di dollari su un totale di 11750) era da imputare
all‟espansione del mercato immobiliare.
Nello stesso periodo anche il mercato dei mutui immobiliari, sospinto proprio dalla
rapida crescita del mercato immobiliare, viveva un periodo di frenesia durante il quale
era facile prendere a prestito capitale da investire in un‟abitazione anche per persone
con capacità di reddito inadeguate a garantire il servizio del debito e / o patrimonio tale
da fornire idonea cauzionalità.
I prestiti subprime aumentarono da 145 miliardi di dollari nel 2001 a 625 miliardi di
dollari nel 20055 (più di un quinto di tutti i prestiti concessi per l‟acquisto di una casa
negli Stati Uniti); più di un terzo dei mutui subprime eccedeva il valore dell‟immobile.
In un siffatto mercato immobiliare, i broker che procurano i clienti e le società
costruttrici hanno avuto tutto l‟interesse a massimizzare il loro giro d‟affari, mentre le
4
Charles R. Morris, Crack. Come siamo arrivati al collasso del mercato e cosa ci riserva il futuro. 2008,
Elliot edizioni
5
Merrill Lynch research, The Frugal Future, settembre 2008
La crisi finanziaria globale| 2. LE CAUSE SCATENANTI DELLA CRISI 10
banche finanziatrici non si sono preoccupate della solvibilità dei debitori perché
pensavano di avere trovato il modo di eliminare ogni rischio: anziché tenere i mutui in
bilancio, questi venivano scorporati dalle attività della banca e, attraverso il processo di
cartolarizzazione6, erano trasformati in emissioni obbligazionarie immesse nei mercati
finanziari internazionali, non prima di avere ottenuto valutazioni di rating altissime,
quasi sempre non commisurate all‟esposizione al rischio effettivo dell‟investimento.
Il rischio però in questo modo non veniva eliminato, ma semplicemente diffuso in tutto
il sistema e così distribuito in modo non più controllabile.
Da più parti viene fatto notare che le parole con cui, nel 1997, il bollettino dell‟Harvard
Business School salutava l‟assegnazione del nobel a Robert C. Merton profetizzando la
possibilità, grazie all‟applicazione di complicate formule matematiche, di costruire un
portafoglio virtualmente privo di rischi suona ora alquanto fuori luogo.
6
Il processo di cartolarizzazione (o securitization) consiste nella trasformazione di un credito, o anche di
flussi di cassa futuri, in un titolo obbligazionario. Questi vengono ceduti a società-veicolo (SPV [special
purpouse veichle], società cessionaria abilitata ad emettere i titoli in cui sono incorporati i crediti ceduti)
che ne versano al cedente il corrispettivo economico ottenuto attraverso l'emissione ed il collocamento di
titoli obbligazionari. Le obbligazioni emesse sono divise in classi a seconda del rating, con un merito
creditizio che è minore quanto più è alto il livello di subordinazione nella restituzione del debito
obbligazionario. Le banche che hanno tra le attività un certo numero di prestiti immobiliari possono
cartolarizzarli, cioè emettere dei titoli che hanno come garanzia quei mutui. I titoli cartolarizzati hanno
una scadenza ed un tasso d‟interesse come una normale obbligazione ma il titolo è legato ai rimborsi ed ai
pagamenti degli interessi da parte dei mutuatari originali. Le banche oltre a mobilizzare attività poco
liquide, si spogliano così anche del rischio di insolvenza legato a quei mutui.
La crisi finanziaria globale| 3. ORIGINI DELLA CRISI: LE VARIABILI PIU’ RILEVANTI 11
3. ORIGINI DELLA CRISI: LE VARIABILI PIU’ RILEVANTI
3.1 - LA POLITICA DEI TASSI DI INTERESSE
Al di là dei mutui subprime, delle cartolarizzazione e dell‟abuso di derivati che hanno
innescato la “miccia”, la crisi ha trovato un tessuto idoneo per svilupparsi in precedenti
scelte di politica monetaria che hanno giocato un ruolo fondamentale nel favorire il
dissesto finanziario e lo squilibrio nella bilancia dei pagamenti americana.
La politica dei tassi d‟interesse che Alan Greenspan ha impostato come risposta alla
recessione successiva all‟11 Settembre 2001 e all‟esplosione della bolla della New
Economy, ha consentito di immettere una quantità enorme di liquidità nel sistema,
portando i tassi d‟interesse a breve sino all‟1 per cento, i livelli più bassi toccati da oltre
50 anni.
Tassi di interesse per lungo tempo così bassi, spesso negativi in termini reali, sugli
strumenti tradizionali di investimento ed eccesso di liquidità invogliano i prestatori di
fondi ad esporsi ad un rischio maggiore.
È quello che è puntualmente accaduto: intermediari in cerca di profitti hanno esteso il
credito a famiglie e imprese con limitata solidità finanziaria.
Investitori più o meno esperti hanno riallocato i loro portafogli verso attività più
lucrative ma anche più rischiose per cercare di accrescere il loro capitale o anche solo
per preservarne il potere di acquisto.
Bassi tassi sul debito, a breve e a lunga scadenza, hanno richiamato frotte di debitori,
famiglie innanzitutto, che vedevano la possibilità di acquistare quello che in tanti anni
nel passato era stato fuori dalla loro portata.
Non è in discussione che una crescita sostenibile del mercato immobiliare comporti
effetti positivi per l‟intera economia, ma se questo processo assume tratti fortemente
speculativi e si “lega” ad un‟ipotesi futura (altamente improbabile) di crescita continua
del valore immobiliare è facile capire che contiene in sè stesso le caratteristiche per
implodere.
Quando la crisi dei mutui subprime ha cominciato a manifestarsi, in pochi ne hanno
intuito la reale portata e quei pochi non sono stati ascoltati; d‟altra parte, si diceva,
hanno un peso specifico del 15-20% all‟interno del ventaglio totale dei mutui concessi
La crisi finanziaria globale| 3. ORIGINI DELLA CRISI: LE VARIABILI PIU’ RILEVANTI 12
in America, e se anche ci fosse un‟alta percentuale di default tra i sottoscrittori di questi
mutui, si avrebbe un impatto marginale su un‟economia da 12000 miliardi di dollari7,
cifra che rappresenta il valore complessivo del mercato del mutui.
Questa convinzione purtroppo si è rivelata errata, e usando le parole di Morris: “ciò che
rende tanto devastante il fenomeno non è il suo valore assoluto, quanto il fatto che
questi mutui ipotecari di bassa qualità si siano fatti strada ovunque, infettando l‟intero
sistema creditizio”8.
7
New York Times, online article.
http://business.timesonline.co.uk/tol/business/industry_sectors/banking_and_finance
8
Charles R. Morris, Crack. Come siamo arrivati al collasso del mercato e cosa ci riserva il futuro. 2008,
Elliot edizioni
La crisi finanziaria globale| 3. ORIGINI DELLA CRISI: LE VARIABILI PIU’ RILEVANTI 13
3.2 - LO SQUILIBRIO NELLA BILANCIA DEI PAGAMENTI9
AMERICANA
L‟economia americana, grazie al processo di globalizzazione ed all‟emergere della Cina
come potenza economica, ha registrato a lungo un elevato disavanzo delle partite
correnti.
La crisi finanziaria, pone in rilievo il carattere effettivo della globalizzazione i cui assi
centrali sono Cina, deficit estero Usa ed indebitamento delle famiglie americane.
In un contesto de-globalizzato, la spinta a correggere gli squilibri americani sarebbe
intervenuta rapidamente, invertendo il trend e ristabilendo così un equilibrio che
avrebbe potuto rivelarsi duraturo; nella realtà invece le economie emergenti, con la Cina
a tirare le fila, hanno deciso di investire la liquidità in surplus in titoli del Tesoro
americani, alimentando così una crescita effimera dell‟economia USA, una “crescita
senza risparmio”10 nel senso che le spese venivano finanziate da capitali provenienti
dall‟estero, facendo così crescere il livello dei consumi ad una soglia sproporzionata e
non sostenibile persino per l‟economia più sviluppata al mondo.
La grande domanda mondiale di buoni del Tesoro Usa ne aumenta il prezzo e ciò riduce
automaticamente il saggio di interesse di lungo periodo, che serve a stabilire il tasso sui
mutui; il crescente dislivello tra valore della produzione e salari spinge così sia le
banche a creare nuovo credito, che le famiglie ad indebitarsi.
Nel 2007, a livello aggregato, le economie emergenti hanno incrementato sensibilmente
l‟avanzo di parte corrente e di afflussi netti di capitali privati.
Nell‟Asia si è avuto un ulteriore incremento dell‟eccedenza di conto corrente, a circa il
6% del PIL regionale, mentre in America latina l‟avanzo è leggermente calato.
9
Nella Bilancia dei pagamenti si registrano le transazioni del sistema economico nazionale con il resto
del mondo. Questa si divide in due conti principali: il conto corrente ed il conto capitale. Il conto corrente
è chiamato anche conto delle partite correnti e registra il commercio di beni e servizi e i pagamenti per
trasferimenti; si ha un avanzo del conto corrente se le esportazioni eccedono le importazioni più i
trasferimenti netti all'estero, cioè se le entrate derivanti dal commercio in beni e servizi e dai trasferimenti
eccedono le uscite attinenti alle stesse voci. Il conto capitale invece registra gli acquisti e le vendite di
attività finanziarie e reali come azioni, obbligazioni, terra, ecc. Si ha un avanzo del conto capitale, ovvero
un afflusso netto di capitale, se le nostre entrate derivanti dalla vendita di azioni, obbligazioni, terra,
depositi bancari e di altre attività superano i pagamenti relativi agli acquisti di attività estere da parte
nostra. La bilancia dei pagamenti totale è la somma delle partite correnti e dei movimenti di capitale.
10
Tommaso Padoa-Schioppa, La veduta corta. Conversazione con Beda Romano sul grande crollo della
finanza.. 2009, Mulino edizioni
La crisi finanziaria globale| 3. ORIGINI DELLA CRISI: LE VARIABILI PIU’ RILEVANTI 14
Il surplus dei paesi esportatori di petrolio del Medio Oriente è rimasto pari a circa il
20% del PIL, mentre quello della Russia è sceso sotto il 6% del PIL. Per contro, si sono
ampliati i disavanzi dell‟Europa centrale, orientale e del Sudafrica.11
L‟incremento dei deflussi di capitali privati (solo teoricamente privati, dato che in Cina i
fondi sono legati profondamente allo stato e perseguono obbiettivi politico-economici)
verso titoli di debito è andato ad aggiungersi ai consistenti deflussi di capitali ufficiali
sotto forma di aumenti delle riserve valutarie.
La vivace domanda di importazioni in Europa ed in Medio Oriente ha favorito
l‟aumento degli avanzi nell‟Asia emergente.
11
Fonte: International Financial Statistics
La crisi finanziaria globale| / 15
In Europa, la robusta espansione dei consumi e degli investimenti, in parte ascrivibile
alla crescita sostenuta dell‟area dell‟euro, ha impresso slancio alle importazioni e
contribuito a creare capacità per un‟espansione futura delle esportazioni.
Figura 2
In sintesi, il forte attivo registrato sulla bilancia commerciale delle economie emergenti
(in particolar modo della Cina), investito in titoli di debito pubblico americano ha avuto
due risultati: il primo è stato quello di far abbassare i tassi d‟interesse sui titoli di debito
americani a causa dei continui acquisti da parte dei paesi con un avanzo nella bilancia, il
secondo è quello di rendere ancora più attraenti per gli investitori rappresentanti le
economie in surplus i titoli del tesoro USA, alimentando così ulteriormente il trend di
acquisti di debito pubblico.
Questo processo che aumenta il deficit commerciale americano nei confronti di quello
cinese rappresenta il meccanismo di una crescita senza risparmio, dimostrando una
visione troppo orientata al breve periodo.
Ricevi informazioni sui nostri servizi, sulle offerte e non perdere news e consigli su università e lavoro.
