Introduzione
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Nel capitolo quattro si cerca di avere un riscontro empirico di quanto
è stato sostenuto precedentemente a livello teorico, viene infatti
realizzata un analisi dell’andamento delle matricole degli ultimi due
anni; i risultati vengono poi utilizzati per esprimere alcune previsioni
su quella che sarà l’evoluzione futura del fenomeno matricole nel
contesto italiano.
Nel capitolo cinque viene illustrato come l’intervento del legislatore
con il varo di una nuova normativa tenda a modificare ed incentivare
il ricorso alla quotazione da parte delle imprese.
Prendendo in esame il caso di un impresa che abbia deciso di
quotarsi, nel capitolo sei, si valutano quali sono le motivazioni che
dovrebbero condurre la società alla scelta di effettuare il
collocamento sul mercato italiano piuttosto che su uno estero, oppure
di realizzare un collocamento internazionale.
Per la stesura di questa tesi il mio personale ringraziamento va al
Professore Giulio Tagliavini che mi ha aiutato nella ricerca delle
fonti appropriate ed ha supervisionato il lavoro seguendone il
graduale sviluppo.
Capitolo 1 L’appetibilità dell’investimento azionario
per il risparmiatore
1.1 L’Italia nel contesto internazionale
L’andamento economico
Per valutare in modo corretto la situazione dell’economia italiana non
è possibile prescindere dall’osservazione di quella internazionale, oggi
più che in passato non soltanto i mercati finanziari ma anche le
economie reali dei diversi paesi sono fortemente interdipendenti.
Inoltre, per quanto riguarda i paesi europei, occorre precisare che
dopo l’ingresso nell’Euro avvenuto il primo gennaio del 1999,
risulterebbe superficiale dare giudizi su un singolo paese senza tenere
nel dovuto conto che le Banche centrali hanno praticamente perso i
loro poteri in materia di politica monetaria.
Le Banche centrali, anche se organismi indipendenti, sono senz’altro
influenzate dalle pressioni politiche del Governo, il fatto che ora la
politica economica sia gestita dalla Banca Centrale Europea limita
enormemente il potere di condizionamento che può essere esercitato
dai Governi locali.
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
Nonostante che il patto che sancisce le linee guida della politica della
Bce sia denominato per la stabilità e lo sviluppo, la politica economica
della banca è stata finora nettamente improntata alla stabilità anche
quando il suo perseguimento ha significato penalizzare lo sviluppo,
tranne rare eccezioni infatti la crescita dei paesi nell’area dell’Euro si
mantiene su livelli abbastanza contenuti e nel frattempo il problema
della disoccupazione continua a crescere.
Venendo all’Italia la situazione è ancora meno rosea della media
europea, le previsioni già più contenute di crescita del Pil sono state
corrette più volte al ribasso.
Negli ultimi anni il Governo italiano ha posto come obiettivo
principale della sua politica economica l’ingresso immediato
nell’Euro.
L’ingresso nell’area dei paesi della moneta unica era tuttavia vincolato
al raggiungimento di determinati risultati, che erano dettati dai
parametri di Maastricht.
Questi parametri imponevano sostanzialmente la discesa e la
convergenza dei tassi d’inflazione (grafico 1.1) e di riflesso anche
quella dei tassi d’interesse, inoltre ponevano vincoli consistenti alla
spesa pubblica.
L’Italia più di altri paesi si trovava in una situazione difficile, si
reputava improbabile il suo ingresso immediato nell’Europa della
moneta unica, tuttavia a partire dal 1995 si poté assistere ad una
consistente riduzione dei tassi ufficiali graduata in funzione della
corrispondenza tra tassi effettivi ed attesi d’inflazione e del
risanamento della finanza pubblica.
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
Per il risanamento dei conti pubblici, fu iniziata una politica di rigore
(in senso fiscale) e di tagli alle spese (in particolare quelle in conto
capitale) che portò l’indebitamento netto primario (totale entrate -
totale uscite al netto degli interessi) a presentare un avanzo sempre più
consistente col passare del tempo; inoltre la riduzione dei tassi
(grafico 1.2) permise di abbassare notevolmente il costo delle nuove
emissioni di titoli di Stato con benefici immediati sull’indebitamento
netto (totale entrate - totale uscite) che pur rimanendo in disavanzo
conobbe un drastico calo che lo portò a valori inferiori al 3% del PIL,
come imposto dai parametri di Maastricht.
Grafico 1.1 Il calo inflazionistico
L’ingresso nell’Euro rappresenta senz’altro un risultato importante da
tanti punti di vista, soprattutto permetterà in futuro una maggiore
stabilità economica, quella stabilità a cui difficilmente si sarebbe
potuti arrivare se non fossero stati imposti vincoli e scadenze
dall’esterno.
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
Tuttavia, le stesse politiche monetarie e fiscali restrittive che hanno
permesso di contenere l’inflazione, hanno anche frenato in modo
consistente la domanda interna, rallentando così la crescita
dell’economia italiana rispetto a quella degli altri paesi europei, con
ripercussioni sempre più gravi sul fenomeno disoccupazione.
Grafico 1.2 Tassi d’interesse a lungo termine (rendimenti dei titoli di Stato
decennali)
L’ingresso da subito nei paesi aderenti alla moneta unica ha quindi
imposto dei vincoli che hanno frenato quei timidi segnali di crescita
che giungevano dopo la crisi del 1992.
La crescita del Pil nel 1999 si è attestata su valori superiori a quelli del
1998, ma rimane comunque inferiore a quella degli altri paesi europei;
in particolare la crescita della domanda di beni di consumo da parte
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
delle famiglie continua ad essere frenata dal perdurare di una fase di
incertezza sulle prospettive dell’economia.
Anche l’inflazione, dopo aver toccato il minimo nei primi mesi
dell’anno, ha subito un’accelerazione e le aspettative sono di un
moderato aumento; le cause sono principalmente da imputare alla
crescita del costo dei prodotti energetici (in particolare il petrolio) e
alla debolezza dell’Euro in particolare verso il Dollaro.
Alla contrazione della domanda interna non è stato nemmeno
possibile fare fronte con un aumento delle esportazioni (nonostante la
maggiore competitività delle imprese italiane ed europee conseguente
alla svalutazione dell’Euro); la crisi verificatasi nel 1998 ha infatti
contratto la domanda estera, con effetti negativi soprattutto sulle
esportazioni italiane.
Alla luce di quanto detto appare chiaro che, anche se esistono alcuni
timidi segnali di ripresa, l’Italia non è ancora uscita completamente
dalla recessione; esistono inoltre alcuni problemi di carattere
strutturale che se non saranno superati continueranno a limitare il
futuro sviluppo del paese.
I vincoli di bilancio pesano, ma pesa soprattutto il fatto che siano stati
tagliati proprio i capitoli di spesa necessari a rilanciare lo sviluppo e
soprattutto la ricerca, risorsa di cui l’Italia sembra particolarmente
carente.
Questo aspetto assume particolare rilevanza se si osserva (in un
sistema economico che ormai prescinde dai confini nazionali), quella
che è la collocazione internazionale dell’economia italiana.
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
L’Italia si trova tuttavia in una situazione anomala rispetto agli altri
paesi industrializzati; le esportazioni continuano a crescere nei settori
cosiddetti tradizionali, per quanto riguarda i settori ad elevato livello
tecnologico l’Italia è invece molto carente ed anzi la maggior parte
degli investimenti che in questo senso vengono realizzati provengono
direttamente o indirettamente dall’estero.
Occorre quindi interrogarsi sulla possibilità che questo modello riesca
in futuro a permettere il conseguimento di buoni risultati, gli altri
paesi hanno capito che il miglior modo per difendersi dalla
concorrenza dei paesi con basso costo del lavoro è privilegiare altri
settori, spostare cioè gli investimenti nei settori che richiedono elevati
capitali e risorse umane di alto livello, in cui la ricerca rappresenta un
elemento imprescindibile.
L’effetto benefico della svalutazione della moneta (successivo alla
crisi del 1992) sulle esportazioni è ormai volto al termine e in futuro
non sarà più possibile ricorrere ad una tale strategia dato che il sistema
dei cambi è ora caratterizzato da rapporti fissi.
Se quindi le imprese non realizzano gli investimenti che dovrebbero
ed in aggiunta anche lo Stato diminuisce i suoi (tagliando i capitoli di
spesa relativi agli investimenti), il futuro appare ancora meno roseo di
quanto sia; per uno sviluppo soprattutto di lungo periodo occorre
stimolare la ricerca, in particolare occorrono politiche strutturali:
industriali, infrastrutturali, scientifiche, tecnologiche e della
formazione.
Uno dei grandi problemi del sistema industriale italiano è infatti la
presenza troppo consistente di piccole imprese che tendono a rimanere
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
tali e non a crescere come si verifica negli altri paesi; questo aspetto è
fortemente legato al precedente; in considerazione delle loro
dimensioni, non possono essere certamente tali imprese a investire
massicci capitali nella ricerca.
I mercati finanziari
Il quadro macroeconomico generale appena delineato assume una
certa importanza nel definire anche quella che è stata l’evoluzione dei
mercati finanziari.
E’ stato appena ribadito che le economie dei diversi paesi sono sempre
più legate tra di loro, tuttavia tale interdipendenza è sicuramente
maggiore se si prendono in considerazione i mercati finanziari.
In questo caso infatti si può veramente parlare di mercato globale, il
diverso orario di apertura delle diverse piazze garantisce la continuità
delle contrattazioni, inoltre la chiusura di una piazza influenza in
modo determinante l’apertura o l’andamento dell’altra.
I meccanismi di trasmissione degli impulsi del mercato globale sono
molto rapidi e significativi, questo è permesso innanzitutto dalla
struttura di questi mercati ed è particolarmente agevolato dal fatto che
ora gli scambi vengano realizzati elettronicamente.
Con la Borsa telematica gli investitori (si intendono soprattutto quelli
istituzionali) hanno grande facilità nel movimentare i capitali, questo
permette l’allocazione del risparmio dove esistono maggiori
possibilità di remunerazione.
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
In presenza di una situazione caratterizzata dallo sviluppo del
risparmio gestito (con relativo aumento di capitali a disposizione degli
investitori istituzionali) e dalla libertà quasi assoluta nel gestire i
movimenti degli stessi, si possono però verificare alcuni problemi di
stabilità.
In un economia chiusa esiste un vincolo invalicabile: risparmio e
investimenti devono essere uguali, questo può limitare le possibilità di
crescita ma consente una relativa stabilità del processo di sviluppo.
Il limite esposto viene superato se si fa riferimento ad un economia
aperta, tuttavia il fatto che i cambiamenti di opinione degli operatori
finanziari relativi alla profittabilità di determinati paesi o a eventuali
timori più o meno fondati di crisi o recessioni, possano essere seguiti
altrettanto rapidamente da spostamenti massicci di capitali, può avere
ripercussioni significative sui cambi e sui titoli e quindi rappresentare
un rischio per l’intero sistema finanziario.
La crisi del 1998 ha fatto emergere chiaramente sia l’interdipendenza
tra i vari mercati e soprattutto la fragilità di un sistema che forse ha
bisogno di alcune regole.
In seguito ad un peggioramento della congiuntura economica
internazionale le aspettative di crescita sono state rapidamente riviste,
si sono verificate congiuntamente la recessione economica del
Giappone, il crollo produttivo di tutti o quasi i paesi del sud est
asiatico, la crisi russa e il rallentamento delle economie del sud
america.
Tale crisi ha avuto due principali tipi di ripercussioni, da una parte
sulle economie reali, dall’altra sul sistema finanziario.
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
I danni economici sostanzialmente hanno avuto ripercussioni negative
sulle esportazioni per gli altri paesi, anche quelli europei compresa
l’Italia; gli effetti non sono stati limitati al momento in cui si è
innescata la crisi ma continuano tuttora e continueranno ancora per
lungo tempo.
I mercati finanziari sono invece più emotivi e hanno reagito in modo
più violento al modificarsi del quadro internazionale, in questo senso
la facilità nel movimentare i capitali ha contribuito ad ampliare oltre
misura la fluttuazione; in effetti dopo la crisi generale le prospettive
erano senza dubbio peggiori delle attese che si erano create ad inizio
1998, tuttavia erano migliori di quelle catastrofiche che si erano
diffuse nel settembre 1998.
Da più parti è stata attribuita la responsabilità dell’accentuarsi della
crisi alla rilevanza che ormai è stata assunta dai movimenti di capitale
internazionali che avrebbero quindi ripercussioni destabilizzanti
sull’economia reale dei paesi ed inoltre la possibilità di acuire certe
situazioni contingenti dei mercati finanziari.
Dopo l’intervento del Fondo Monetario Internazionale resosi
necessario per dare fiato all’economia dei paesi colpiti dalla
recessione era ancora presente il timore che ci fosse in agguato il
rischio di una crisi a livello internazionale.
Dopo un epoca in cui tutti i paesi erano pienamente convinti che la
scelta migliore per l’economia mondiale dovesse essere la piena
liberalizzazione dei mercati, c’è stato un ritorno indietro e sono state
riprese in considerazione altre vie, tra cui quella che è stata rilanciata
anche poco tempo fa dal Governo italiano: la Tobin Tax, vale a dire
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
l’introduzione di un modesto prelievo fiscale sui movimenti di
capitale in modo da porre un piccolo impedimento alle transazioni
finanziarie di ordine speculativo.
Si ritiene tuttavia che difficilmente si giungerà ad una soluzione così
drastica, nonostante tutto la teoria economica è prevalentemente
favorevole all’idea che i vantaggi della speculazione siano superiori ai
relativi svantaggi.
La speculazione è infatti importante per garantire la stabilità di lungo
periodo, attraverso la maggiore liquidità dei mercati e quindi il
raggiungimento di un prezzo di equilibrio più significativo.
Per il momento quindi l’unica azione concreta è stata quella di
aumentare il capitale a disposizione del Fmi per fare fronte a future
congiunture negative e probabilmente, la scelta di attribuire maggiore
potere (soprattutto in termini di risorse) al fondo monetario
internazionale sarebbe anche la via più semplice da seguire per
limitare i problemi di crisi future, senza tuttavia rinunciare alla libera
circolazione dei capitali.
Il timore di crisi è infatti sempre presente, ed ogni volta che se ne
verifica una viene sempre agitato lo spettro della grande depressione
avvenuta nel 1929, la crisi del 1998 non ha fatto eccezione.
Si ritiene francamente difficile che si possa verificare di nuovo una
situazione del genere; quella che poteva essere una recessione tutto
sommato fisiologica fu infatti aggravata da una serie incredibile e
drammatica di errori: persistenza in una politica monetaria restrittiva,
insistenza nel raggiungimento del pareggio di bilancio, politica
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
commerciale orientata al protezionismo e si volle mantenere a tutti i
costi il regime dei cambi fissi.
Si può ragionevolmente supporre che i Governi e le Banche centrali
abbiano capito gli errori commessi in passato e che non li ripeteranno
in futuro, tuttavia anche una ricerca condotta dall’autorevole Wall
Street Journal pubblicata recentemente (mese di gennaio 2000) fa
emergere alcuni timori relativi ad una prossima crisi analoga a quella
verificatasi nel 1929.
Nella grande depressione un ruolo importante fu giocato
dall’andamento borsistico, in questo senso nel periodo precedente al
crack si era andata formando una bolla speculativa di rilevanti
dimensioni, tale ricerca indaga proprio in questa direzione,
evidenziando alcune analogie tra l’andamento dell’indice Down Jones
(1919 - 1934), l’indice Nikkei (1979 - 1994) e l’indice S&P500 tech -
stock (1989 - 2000).
Se si dovessero sovrapporre i grafici relativi ai tre indici citati, si
potrebbe notare un andamento abbastanza simile, caratterizzato da una
ascesa molto consistente in poco tempo cui è seguito un altrettanto
rilevante calo in tempi ancora più rapidi.
La ricerca fa principalmente riferimento alla corsa al rialzo dei titoli
cosiddetti tecnologici, e vuole porre l’attenzione sulla correttezza delle
quotazioni di questi titoli che potrebbero essere un po’ gonfiate ed in
futuro potrebbero dare luogo a pericolose crisi.
Affermazioni di questo tipo sono senza dubbio molto forti, soprattutto
se basate su analogie che potrebbero apparire un po’ forzate,
difficilmente infatti la Borsa si ripete, inoltre occorre osservare il
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L'appetibilità dell’investimento azionario per il risparmiatore
contesto in cui gli eventi si verificano; molti analisti sostengono che la
corsa dei titoli tecnologici sia corretta se si tiene conto delle
potenzialità rivoluzionarie legate al fattore internet, fenomeno che
permetterà realmente alle imprese di ridurre significativamente costi
commerciali, di distribuzione e di comunicazione.
Il fenomeno della globalizzazione sta investendo l’economia (e non
solo) nel suo complesso; le ripercussioni sono evidenti, sia sulle
economie reali, che sui mercati finanziari, cambiano soltanto i tempi
di reazione: le economie reali risentono delle crisi in modo graduale e
duraturo, i mercati finanziari invece tendono a scontare subito gli
effetti positivi o negativi con ripercussioni talvolta destabilizzanti.
Risulta quindi evidente che economie reali e mercati finanziari sono
tra loro fortemente interdipendenti, lo sviluppo di un mercato
finanziario efficiente può permettere aumenti dei redditi e quindi dei
consumi, con benefici in termini di crescita anche sull’economia reale.
A sua volta l’economia reale influisce sull’andamento dei mercati
finanziari, per garantirne lo sviluppo la variabile chiave è la stabilità
dell’economia.
L’Italia, pur non avendo grandi prospettive di crescita nel breve
termine, ha potuto contare in questi ultimi anni sulla stabilità
economica che le ha garantito l’ingresso nell’Euro, questo l’ ha fatta
ritenere più affidabile anche agli occhi degli operatori internazionali;
anche il migliore standing internazionale conseguito ha avuto un ruolo
importante nel rilanciare il mercato borsistico italiano.
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