6
gennaio 1991, le direttive europee del 1993, il Decreto Eurosim, il TUF e la
Mifid.
Nel terzo capitolo Ł presentato il panorama italiano della consulenza finanziaria
indipendente. Dopo l illustrazione del regolamento attuativo della direttiva Mifid,
che ha istituzionalizzato la figura professionale del consulente fee only, viene
offerta una qualificazione giuridica della nuova professione alla luce delle norme
contenute nel libro quinto del Codice Civile. Nella parte centrale del capitolo
sono presentate le diverse figure operanti in Italia nel settore della consulenza
finanziaria: il consulente finanziario indipendente, il promotore finanziario e il
commercialista. Dapprima si identificano le peculiarit di ci ascuna categoria, e in
seguito si evidenziano le differenze e le prospettive d evoluzione futura. Sono poi
descritte due delle piø importanti realt italiane operanti all interno della
consulenza finanziaria indipendente: Nafop e Consultique. La prima Ł la
principale associazione italiana dei professionisti della consulenza finanziaria
indipendente; la seconda rappresenta il piø importante network italiano al servizio
dei consulenti indipendenti fee only.
Il capitolo si chiude illustrando le tipiche problematiche insite nella consulenza
finanziaria - l asimmetria informativa e il conflitto d inter esse alle quali il
consulente finanziario indipendente, in considerazione delle garanzie derivanti
dall indipendenza e dalla particolare modalit di remunerazione, sembr erebbe
offrire una risposta adeguata.
Il quarto capitolo Ł dedicato all analisi dei servizi offerti dal consulente
finanziario indipendente, distinguendo i servizi su patrimoni personali dai servizi
su patrimoni aziendali. Nell ultima parte del capitolo sono presentate le principali
tipologie di prodotti finanziari e assicurativi presenti nei portafogli finanziari dei
risparmiatori italiani: fondi comuni d investimento, obbligazioni strutturate,
polizze assicurative unit linked, mutui. Particolare attenzione Ł posta sugli aspetti
critici e sulla presenza d asimmetria informativa che contraddistinguono questi
prodotti e che grazie all intervento del consulente indipendente fee only possono
essere svelati e di conseguenza attenuati.
7
Colgo inoltre, in questa sede, l occasione per ringraziare tutti coloro i quali hanno
reso possibile il raggiungimento di questo mio importante traguardo. In primo
luogo, ringrazio i miei genitori per i sacrifici affrontati e il continuo supporto che
hanno saputo fornirmi nel corso di questi anni, in secondo luogo mio fratello
Francesco e il resto della famiglia per la comprensione e la fiducia riposta in me.
Allo stesso modo vorrei esprimere la mia riconoscenza agli amici e ai compagni
d universit che hanno reso piø piacevole questa mia esperienza e hanno saputo
spronarmi nei momenti di difficolt . Un ultimo ringraziamento, infine, va al
professor Guccione, per la disponibilit e i consigli fornitemi per la preparazione
di questo lavoro.
9
Capitolo 1
Le origini della consulenza finanziaria indipendente
1.1 Origini e significato della consulenza d investimento
Il bisogno di consulenza, nell accezione piø ampia del termine, vede la sua
nascita agli albori dei tempi: i suoi caratteri distintivi sono l esistenza di un
differente livello di conoscenza e la possibilit , attraverso un qual unque mezzo di
comunicazione, di trasmettere un livello d informazioni tale da poter colmare
questo vuoto conoscitivo1. L evoluzione del servizio e la raffinazione del
processo all interno di un mondo che nell ultimo secolo ha dovuto constatare il
passaggio di testimone dal bene materiale a quello immateriale, ci portano a
chiamare generalmente il primo carattere distintivo con il nome d asimmetria
informativa e il secondo con quello di fornitura di un servizio consulenziale.
La realt consulenziale Ł quindi da sempre estremamente eterogenea. Date le sue
caratteristiche, si Ł sviluppata in maniera trasversale all evoluzione economica e
culturale, in parte cercando di adattarsi al mutare del tempo e in parte
determinando e anticipando le nuove tendenze socio culturali del quadro
evolutivo.
All interno delle numerosissime branche dell offerta di consulenza, quella
finanziaria nasce e si sviluppa parallelamente alla diffusione di un sistema
economico incentrato sulla propriet privata, sul libero scambio e sull esistenz a di
un sistema di pagamento efficiente e affidabile. Nel quindicesimo secolo tutto ci
esisteva gi in Toscana e non risulta casuale nØ il notevole rifiorire culturale
dell epoca, nØ la nascita a Siena del primo istituto di credito al mondo2, avvenuta
all incirca un ventennio prima della scoperta dell America.
La consulenza finanziaria, cos come viene intesa nel linguaggio moderno,
raggiunge il suo stadio di maturit solo grazie ad un solido sistema finanziario
basato sull esistenza d istituzioni ben definite, di strumenti e mercati fin anziari.
1
D Arcangelis, La consulenza in investimenti, Amministrazione e Finanza, vol. 23/2005
2
Si tratta della Banca Monte dei Paschi di Siena la cui fondazione Ł avvenuta nel 1472
10
L esperienza anglosassone dimostra come l esistenza di un simil e contesto svolge
una funzione propulsiva per il sistema economico nel suo complesso al punto tale
che, visto lo sviluppo inarrestabile del processo di globalizzazione e la rapidit
del movimento dei capitali, l assenza o la diminuzione di fiducia nei confronti del
sistema finanziario di un paese pu essere l elemento scatenante di una
successiva crisi economica.
La consulenza d investimento deve quindi trovare una sua sistemazione
all interno della consulenza finanziaria: essa Ł rivolta, da un lato, ai soggetti in
surplus di risorse monetarie che incessantemente sono alla ricerca d investimenti
in grado di massimizzare il rendimento ottenibile e minimizzare al contempo il
rischio assunto, dall altro, ai soggetti in deficit che cercano adeguate forme di
finanziamento.
Sintetizzato in questi termini potrebbe sembrare che il compito della consulenza
d investimento possa essere ricondotto esclusivamente all applicazione dei
principali teoremi dell allocazione efficiente delle risorse finanziarie, mentre in
realt la sua trattazione non Ł per nulla esente da problemi di natura psicologica e
d ordine etico.
All interno del sistema finanziario le unit in surplus di risors e monetarie sono
principalmente le famiglie: esse presentano contestualmente anche il maggiore
bisogno di consulenza d investimento, considerata la loro naturale appartenenza
all anello piø debole del sistema finanziario3.
3
D Arcangelis, La consulenza in investimenti, Amministrazione e Finanza, vol. 23/2005
11
1.2 Il panorama europeo della consulenza d investimento
Dall analisi del contesto internazionale, emerge che l erogazione del servizio
consulenziale finalizzato all investimento presenta nei paesi piø evoluti differenze
sostanziali le cui radici vanno ricercate nella differente coscienza collettiva
dell importanza del mercato finanziario e del ruolo svolto da esso per la crescita
economica del paese.
Se Ł naturale che le banche commerciali si occupino anche d investimenti
personali, oltre che di depositi e prestiti, in un paese con un sistema bancocentrico
come l Italia, ci non Ł assolutamente normale negli Stati Uniti , dove sono
principalmente gli intermediari specializzati, quali brokers e financial planners,
ad occuparsi della consulenza d investimento per le famiglie e i privati.
Un albo pubblico, dove sono registrati gli operatori finanziari, esiste in tutti i
paesi europei. E gestito da organismi diversi a seconda del paese e talvolta
raggruppa le figure professionali del settore senza alcuna distinzione.
Da una recente analisi effettuata dalla FECIF4 si evince che il panorama europeo
della consulenza finanziaria risulta essere alquanto eterogeneo, la figura del
consulente d investimento rappresenta professionalit differenti da nazione a
nazione.
In Italia, la figura del consulente finanziario indipendente Ł agli albori e solo di
recente, con l introduzione della Mifid, sembra aver assunto una dignit propria
distinta da quella delle altre figure della consulenza che in precedenza l avevano
surrogata:
- l agente di cambio: questa figura Ł ora in via d estinzione in seguito
all entrata in vigore nel 1991 della legge SIM. Essa ha per svolto in passato
un importante ruolo d affiancamento alle famiglie detentrici di significativi
patrimoni nelle loro scelte d investimento;
- la banca: Ł il soggetto che effettivamente detiene le risorse finanziarie. Ha
rappresentato e tuttora rappresenta il principale interlocutore dei
risparmiatori, favorita in questo da una tanto naturale, quanto poco razionale,
fiducia in essa riposta;
4
FECIF Ł l acronimo di Federazione Europea dei Consulenti e Intermediari Finanziari
12
- il commercialista: questa figura conosce bene le realt azie ndali e
professionali, detiene un significativo bagaglio informativo afferente alla loro
situazione patrimoniale e finanziaria. Interpreta il ruolo di confidente e di
fiduciario nelle scelte d allocazione dei risparmi per intere generazioni
d imprenditori e professionisti.
Per quanto riguarda il modello inglese, esso rappresenta sicuramente un punto di
riferimento imprescindibile per la figura del consulente d investimento, sia per
l importanza di quel mercato finanziario, sia per la sua innata capacit di continuo
rinnovamento e d estrema pervicacia nella ricerca dell equilibrio tra le forze che
in esso interagiscono. Le figure regolamentate nell ambito della distribuzione e
consulenza d investimento sono nettamente distinte in:
- tied agent: personale di vendita sostanzialmente monomandatario e
difficilmente riconducibile alla figura del consulente finanziario puro;
- indipendent financial advisor: consulente indipendente in quanto non
obbligato da alcun vincolo o incentivo di dipendenza distributiva.
In Francia, la legge sull offerta di servizi d investimento esis te, ma Ł quasi
totalmente ignorata. Si sono costituite numerose associazioni di categoria che
adottano propri standard per le procedure di controllo e certificazione a garanzia
della seriet professionale dei soci. Sul mercato francese sono presenti diverse
figure: i monomandatari, che ricevono dalle Sim la carta d impiego, i
plurimandatari, i brokers e i consulenti indipendenti.
In Lussemburgo, il quadro normativo sui servizi finanziari Ł preciso. Vengono
delineate due figure professionali ben distinte: i consulenti d investimento e i
professionisti della distribuzione. I primi, che offrono il servizio di consulenza
pura, sono pagati ad onorario e si limitano a consigliare i risparmiatori senza
collocare nessun prodotto; al contrario i secondi distribuiscono i prodotti
finanziari solo sottoforma di societ .
In Olanda, la figura dominante Ł quella del consulente finanziario indipendente
che riceve l autorizzazione ad esercitare la professione dal tribunale.
La Germania e il Belgio si assomigliano per la completa libert che caratterizza il
mercato degli investimenti finanziari. In Germania, dato che non esiste alcuna
regolamentazione, le imprese d investimento hanno la piena responsabilit civile
13
per i danni causati dai loro collaboratori. In Belgio, sono presenti diverse
categorie autorizzate ad erogare il servizio consulenziale: commercialisti,
avvocati, notai e broker assicurativi.
In Spagna, la figura preponderante Ł quella del consulente finanziario che opera
con monomandato o plurimandato; egli percepisce un compenso direttamente dal
cliente e riceve una commissione dalla societ mandataria a cui indirizza il cliente
per l acquisto del prodotto finanziario.
Un aspetto che accomuna tutti i paesi europei, Ł il background culturale di chi
veste i panni del consulente d investimento: oltre la met degli oper atori ha,
infatti, maturato una precedente esperienza professionale nel settore bancario.
14
1.3 Nascita della consulenza finanziaria fee only
1.3.1 Inquadramento generale
La definizione d investment advisor compare per la prima volta nel 1940, quando
la Sec5 eman delle leggi allo scopo di regolamentare i mercati finanz iari
americani. Queste leggi, note come Investment Advisers Act, identificano il
consulente d investimento come la persona fisica o giuridica che, a fronte di una
remunerazione, svolge il compito di fornire consigli direttamente o
indirettamente, tramite articoli e pubblicazioni, in merito al valore dei titoli
finanziari e all opportunit o convenienza di un determinato investimento.
La definizione ingloba al suo interno sia i soggetti preposti alla vendita di prodotti
e strumenti finanziari sia coloro i quali si limitano all offerta del puro consiglio
professionale, noti con l espressione americana di consulenti fee only.
Attualmente ci che emerge dall analisi dello scenario del mercato Usa, evidenzia
un consistente e crescente numero di professionisti indipendenti e una percentuale
sempre maggiore d investitori che si rivolgono ad essi allo scopo di ottenere una
consulenza obiettiva e realmente priva da ogni forma di conflitto d interesse.
Gli intermediari finanziari hanno fronteggiato la domanda di questa nuova classe
di professionisti realizzando un offerta di prodotti efficienti, caratterizzati da
un elevata trasparenza e da costi contenuti che hanno destato non poche
preoccupazioni nel tradizionale canale di vendita. Infatti, quest ultimo si Ł
dimostrato incapace di offrire alla propria clientela strumenti efficienti in quanto
non remunerativi a causa di una struttura commissionale particolarmente
contenuta e quindi sostanzialmente inadatta a sostenere una rete di vendita.
E singolare notare che le multinazionali dell asset management e i grandi player
internazionali si sono improvvisamente trovati a interagire con un nuovo
soggetto, il consulente finanziario indipendente, il quale si Ł interposto nella
relazione tra intermediario e cliente divenendo uno dei principali protagonisti del
mercato.
5
La sigla Sec Ł l acronimo di Securities and Exchange Commission, Ł l ente governativo
statunitense preposto alla vigilanza della borsa valori, Ł l equivalente della Consob
15
Figura 1: ruolo del consulente fee only nella relazione tra risparmiatore e intermediario
La domanda da fronteggiare non Ł piø quella del risparmiatore dotato di una
limitata conoscenza della materia finanziaria, bens quella dell indipendent
financial advisor che, di fatto, Ł diventato un importante attore da soddisfare
esclusivamente con strumenti finanziari trasparenti ed efficienti.
Viene ora presentata l evoluzione storica che ha determinato l att uale situazione
negli Stati Uniti.
Tutto ha inizio nell anno 1969, quando un gruppo di professionisti del settore
della consulenza d investimento si riun a Chicago e realizz quella che fino ad
oggi risulta essere la certificazione piø importante al mondo: la Certified
Financial Planner, identificata anche dalla sigla CFP6. Questa certificazione ha
permesso la creazione di un servizio finanziario che nel corso del tempo si Ł
radicato e ha consentito di spostare l attenzione del cliente dalla ricerca utopistica
di un extrarendimento offerto dal semplice collocatore di prodotto ad un esigenza
globale e concreta rappresentata dalla pianificazione del proprio patrimonio.
In seguito a questo notevole cambiamento d impostazione che focalizz
l attenzione sulla pianificazione finanziaria, si registrarono significativi
mutamenti nella catena di vendita dei prodotti finanziari dell epoca. Numerosi
operatori scelsero di intraprendere la strada dell evoluzione professionale allo
scopo di erogare un servizio di pianificazione caratterizzato da un livello concreto
di competenze di gran lunga superiore ad un mero approccio commerciale. Come
contropartita questo servizio permetteva una maggiore fidelizzazione
dell investitore e quindi di non dover continuamente andare alla ricerca di nuovi
6
Armellini, Main , Romano, Manuale del consulente finanziario indipendente, Finanza e Mercati
2006, pagg. 5-6
16
clienti per far fronte a quelli che venivano meno durante i periodi in cui i mercati
finanziari erano particolarmente volatili e negativi.
Tuttavia, i primi operatori ad offrire un servizio di pianificazione finanziaria
erano ancora legati ad una remunerazione fondata sulle commissioni di vendita, e
quindi la loro attivit non permetteva di esprimere al meglio la pr opria
professionalit nei confronti del cliente. Per , gi dagli anni 70 nac quero i primi
consulenti finanziari fee only e da allora inizi il percorso che port
all affermazione attuale della professione.
Un ruolo di fondamentale importanza nel supporto operativo alla nuova attivit
ha svolto l avvento del personal computer e dei software operativi che hanno
aiutato i pianificatori nel redigere i piani finanziari e nel predisporre le varie
simulazioni7. Ma la vera svolta si Ł avuta con la diffusione d internet avvenuta nel
1994 in seguito all autorizzazione data alle societ commercial i di connettersi
alla rete e renderla fruibile a chiunque. La tecnologia del web (rappresentata da
motori di ricerca, comunit on-line, piattaforme bancarie on-line, comunicazione
interattiva) ha consentito al consulente fee only di poter interagire con la propria
clientela senza piø esser costretto ad assisterlo con il tradizionale canale degli
intermediari finanziari, usufruendo cos dell intera offerta disponibile sul mercato
finanziario e alle migliori condizioni. In aggiunta, attraverso la rete, i clienti
possono trovare le informazioni corrette e quindi cercare di migliorare e affinare
la propria cultura finanziaria.
Attualmente, secondo uno studio effettuato dalla Certified Financial Planner
Board of Standards, si rileva che piø della met dei soggetti dedit i alla consulenza
d investimento operano con la metodologia fee only, ossia in totale indipendenza
e in assenza di conflitto d interesse. Da questi dati emerge la forte crescita della
domanda di consulenza fee only da parte degli investitori, i quali sono oggi
totalmente consapevoli dei vantaggi derivanti dall affidare la loro pianificazione
personale a figure professionali che operano in assenza di conflitti d interesse8.
Questa professione, ormai consolidata, Ł stata inoltre particolarmente apprezzata
dalle associazioni dei consumatori che negli Stati Uniti esercitano un influenza
sempre maggiore nei confronti dell opinione pubblica.
7
Armellini, Main , Romano, Manuale del consulente finanziario indipendente, Finanza e Mercati
2006, pag.11
8
Conti, Se l investitore paga al consulente solo una parcella, Investire, febbraio 2007
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