IV
PREMESSA
La scelta di studiare l’uso degli strumenti finanziari derivati da parte degli Enti
Locali, come oggetto della presente tesi di laurea, è determinata dalla curiosità di
analizzare i tratti distintivi di un fenomeno generato dall’interazione di due
sistemi aventi regole, principi e meccanismi di funzionamento nettamente
differenti ma non per questo inconciliabili: da un lato, il sistema della Pubblica
Amministrazione, nella fattispecie gli Enti Locali, tradizionalmente caratterizzato
da eccessiva rigidità e scarsa innovazione, dall’altro, il sistema finanziario, in cui
flessibilità e innovazione costituiscono variabili fondamentali e connaturate.
La diffusione degli strumenti finanziari derivati è fenomeno recente che si
inquadra, in linea generale, nell’elaborazione, da parte dei soggetti pubblici e
privati operanti sul mercato dei capitali, di strategie finanziarie aventi come
obiettivo quello di garantirsi da rischi finanziari connessi alla loro attività o di
realizzare una gestione attiva dell’indebitamento.
Non di rado, tuttavia, si registra un utilizzo distorto dei suddetti prodotti che,
esulando dalle finalità proprie per le quali sono stati ideati e dagli impieghi
tradizionali, risulta orientato all’ottenimento di plusvalenze finanziarie.
In Italia il ricorso di molti Enti Locali ai prodotti di finanza, cosiddetta, innovativa
ha preso avvio intorno alla metà degli anni ’90 assumendo, per certi versi,
l’aspetto di una risposta conseguente ai profondi cambiamenti che hanno
interessato l’assetto istituzionale del nostro Paese, anche a seguito dell’adesione
all’Unione Europea ed in particolar modo alla sottoscrizione del Patto di Stabilità
e Crescita.
Al progressivo riconoscimento di autonomia finanziaria agli Enti Locali da parte
dell’amministrazione statale, iniziato nel 1994 con la riduzione della centralità
V
della Cassa Depositi e Prestiti nell’erogazione del credito e continuato con la
riforma costituzionale del 2001, è corrisposto una riduzione dei finanziamenti
statali e, di conseguenza, un aumento delle difficoltà nel reperire risorse
finanziarie da destinare al finanziamento delle spese di investimento. Da qui il
ricorso sempre più frequente ai mutui del sistema bancario privato e, per gli Enti
di maggiori dimensioni, all’emissione di prestiti obbligazionari.
L’elemento di novità più importante che deriva da queste trasformazioni è quello
concernente le modalità di gestione del debito da parte dell’Ente Locale; non più
soggetto che “passivamente” subisce nel tempo le condizioni contrattuali relative
al finanziamento, bensì attore che, assumendo una logica di gestione attiva del
debito, ricerca le modalità e gli strumenti più adatti per minimizzare o, per lo
meno, contenere gli oneri derivanti dall’indebitamento.
In tal senso, i contratti derivati, che nella quasi totalità dei casi assumono la forma
di contratti di swap sui tassi d’interesse e sui tassi di cambio, divengono strumenti
che consentono di ridurre il costo finale del debito e la riduzione dell’esposizione
ai rischi di mercato, costituendo, di fatto, una via alternativa a quelle tradizionali,
consistenti nella rinegoziazione delle condizioni contrattuali del finanziamento e
nel rimborso anticipato del prestito.
Il presente lavoro di tesi è strutturato in tre capitoli: il primo sarà dedicato
all’implementazione della funzione finanza negli Enti Locali italiani, cercando di
evidenziare il contesto all’interno del quale è maturata la consapevolezza della
necessità di innovare l’assetto organizzativo della Pubblica Amministrazione e in
quale modalità esso si è concretizzato. Conseguentemente, si porrà attenzione
all’adozione delle tecniche di liability management nell’ambito dei processi di
gestione attiva del debito pregresso, avendo cura di evidenziare le motivazioni che
VI
inducono i soggetti preposti alla scelta dell’una piuttosto che dell’altra alternativa,
privilegiando l’analisi dell’ipotesi di ristrutturazione del debito con i contratti di
swap, asse portante del presente lavoro.
Il secondo capitolo accoglie l’evoluzione normativa relativa alle operazioni di
indebitamento degli Enti Locali, ai vincoli derivanti dal Patto di Stabilità Interno e
all’impiego dei contratti finanziari derivati da parte degli Enti Locali di cui, tra
l’altro, si descriveranno gli aspetti dimensionali.
Nel capitolo conclusivo, infine, la riflessione verterà sull’esperienza del Comune
di Trepuzzi, protagonista di un’operazione di rinegoziazione del debito pregresso
attraverso un contratto di swap. Si valuteranno gli effetti derivanti da tale
operazione sullo stato dei conti pubblici dell’Ente.
Seguiranno le considerazioni conclusive sul tema oggetto della tesi, con l’intento
di evidenziare le opportunità e i rischi che discendono dall’utilizzo degli strumenti
derivati negli Enti Locali, cercando altresì di individuare gli errori alla base delle
esperienze negative vissute da alcuni Enti Locali del nostro Paese e le possibili
soluzioni.
Mi corre l’obbligo, a questo punto, di ringraziare ed esprimere la mia
riconoscenza nei confronti di tutte le persone che, in modi diversi, mi sono state
vicine e hanno permesso e incoraggiato la realizzazione e stesura di questa tesi.
I miei più sentiti ringraziamenti vanno a chi mi ha seguito durante la redazione del
lavoro di tesi:
- Chiar.mo Prof. Vittorio Boscia, che, condividendo la mia proposta sull’oggetto
del presente lavoro di tesi, mi ha consentito di approfondire un argomento di mio
interesse oltreché di pregnante attualità e di dedicarmi, pertanto, con piacere alla
ricerca e alla stesura della tesi; inoltre, lo ringrazio perché, in veste di relatore, è
VII
stato uno dei primi a farmi riflettere sul mio futuro, presentandomi le diverse
possibilità, alimentando in me nuove sfide e conseguenti motivazioni.
- Dott.ssa Valeria Stefanelli, per la fiducia accordatami quando mi ha prospettato
la possibilità di svolgere la presente tesi di laurea e di avermi avviato, per questa
strada, all’interessante “campo” della finanza e degli intermediari finanziari nel
quale, ormai, mi auguro di continuare a studiare e lavorare.
- Dott.ssa Valeria Venneri, per la continua disponibilità, pazienza e prontezza nei
chiarimenti e suggerimenti, per la rilettura critica di tutti i capitoli della tesi e per
avermi guidato, con i suoi suggerimenti, durante la conclusione di questo percorso
formativo.
Doverosi ringraziamenti a chi mi ha permesso di sperimentare il mio lavoro di
ricerca negli Enti Locali:
- Dott. Cosimo Valzano, Sindaco del Comune di Trepuzzi, per avermi concesso
la possibilità di esaminare le operazioni di finanza derivata poste in essere dal suo
Comune, consentendomi di “sperimentare sul campo” le nozioni teoriche apprese
nel corso degli studi universitari e della stesura della tesi.
- Dott. Giuseppe Barrotta, Responsabile dei servizi finanziari e contabili del
Comune di Trepuzzi, per avermi prontamente fornito le delibere, i contratti, i
documenti relativi ai contratti di swap sottoscritti dal Comune e per i
chiarimenti che gentilmente ha voluto fornirmi.
1
CAPITOLO PRIMO
La funzione finanza e l’Asset Liability Management negli Enti Locali
1.1 Introduzione
A partire dai primi anni ’90 il nostro Paese è stato ripetutamente interessato da
processi di riforma che, a vari livelli, hanno modificato l’assetto organizzativo ed
il ruolo stesso degli Enti Locali.
Il progressivo riconoscimento in capo agli Enti Locali di una perfetta autonomia
finanziaria, iniziato nel 1994 con l’eliminazione del regime di monopolio della
Cassa Depositi e Prestiti
1
e continuato con la riforma costituzionale del 2001
2
, ha
comportato la necessità per tali Enti di reperire nuove risorse finanziarie per il
finanziamento delle proprie spese di investimento.
Ciò ha rappresentato l’impulso per un processo di modernizzazione della Pubblica
Amministrazione, tanto sul profilo organizzativo quanto su quello gestionale,
ormai assimilabili, seppur con le dovute eccezioni, alle esperienze del settore
privato.
L’obiettivo del seguente capitolo è di studiare nel dettaglio i cambiamenti che
hanno interessato la struttura e il funzionamento della funzione finanza negli Enti
Locali italiani, con particolare attenzione all’impiego da parte degli stessi delle
tecniche di “Liability Management” nella gestione attiva del debito; nello
specifico, saranno oggetto di trattazione la rinegoziazione delle condizioni
contrattuali dei mutui pregressi, la rinegoziazione attraverso l’emissione di bond,
la ristrutturazione del debito con i contratti di swap.
1
Legge 23 dicembre 1994 n° 724 “Misure di razionalizzazione della finanza pubblica”, così
come attuata con il D.M. 5 luglio 1996 n°420.
2
Legge costituzionale 18 ottobre 2001 n°3 “Modifiche al titolo V della parte seconda della
Costituzione”.
2
1.2 Lo sviluppo della funzione finanza negli Enti Locali italiani
Lo scenario di riferimento degli Enti Locali italiani è stato modificato sin dai
primi anni ’90 dall’interazione dei cambiamenti verificatisi negli ambiti socio-
culturale, economico-finanziario e normativo-istituzionale.
Sul versante socio-culturale, in linea con le esperienze degli altri Paesi
dell’Unione Europea, cresceva la consapevolezza della necessità di adottare
logiche manageriali e di implementare sistemi gestionali avanzati nell’ottica di
una gestione più efficiente ed efficace dell’Ente Pubblico.
In tal senso muoveva la scelta del legislatore nazionale quando, con il Decreto
Legislativo 31 marzo 1998 n. 80, si procedeva alla separazione tra potere di
indirizzo, affidato agli organi politici, e potere di gestione, affidato all’apparato
burocratico dell’Ente
3
.
Inoltre, l’aumento generalizzato dei livelli di reddito ha determinato una crescita
della domanda di beni e servizi in precedenza sotto utilizzati, quali i servizi legati
alla tutela della salute e dell’ambiente, ai servizi sociali e alla cultura.
Per ciò che concerne i profili economico-finanziari, la necessità di ridurre il
deficit e il debito pubblico, anche attraverso una maggiore responsabilizzazione
dei diversi livelli di governo nelle scelte di spesa pubblica secondo un modello
federalista ancora in corso di realizzazione, ha determinato una crescita graduale
dell’autonomia tributaria degli Enti Locali a cui è corrisposta una riduzione,
talvolta più che proporzionale, dei trasferimenti erariali. Autonomia ha
significato, pertanto, capacità di generare risorse proprie secondo le diverse
3
Art. 3. del Decreto Legislativo 31 marzo 1998, n. 80 "Nuove disposizioni in materia di
organizzazione e di rapporti di lavoro nelle Amministrazioni Pubbliche, di giurisdizione nelle
controversie di lavoro e di giurisdizione amministrativa, emanate in attuazione dell'articolo 11,
comma 4, della legge 15 marzo 1997, n. 59".
3
possibili modalità e di attivare le risorse di terze economie, orientandole verso
l’erogazione di servizi di interesse collettivo.
A partire dal 1992 si registrò, tra l’altro, una costante riduzione dei tassi di
interesse di mercato che modificò i calcoli di convenienza economica tra le
diverse fonti di finanziamento, come dimostra il calo dell’Euribor dal 5,3% di fine
2000 al 2,20% del marzo 2005.
In questo contesto ed in uno scenario globale che continua ad accrescere la
competizione tra territori, gli Enti Locali divengono i soggetti a cui per primi è
affidato il compito di garantire la crescita e lo sviluppo delle proprie comunità
attraverso un ripensamento delle scelte strategiche dell’Ente, partendo dal
reperimento e dalla allocazione delle risorse finanziarie.
Emerge, quindi, in tutta evidenza l’essenzialità della funzione finanza nel governo
degli Enti Locali che diviene parte imprescindibile della più complessiva strategia
di sviluppo.
E’ possibile tracciare un quadro evolutivo della funzione finanza lungo un arco
temporale suddiviso idealmente in tre fasi da due date che hanno segnato la storia
del nostro Paese:
- il 1979, anno in cui si registrarono gli interventi legislativi
4
sull’indebitamento degli Enti Locali che in quel periodo ammontava a
circa 33.000 miliardi di lire;
- il 1990, con l’emanazione da parte del Parlamento italiano della legge
sulle autonomie locali
5
e della legge n°403 che introduceva importanti
novità in materia di finanza locale.
4
Decreto “Stammati 1” D.L. 17 gennaio 1977, n°2, convertito in L. 17 marzo 1977, n°2; Decreto
“Stammati 2” D.L. 29 dicembre 1977, n°946, convertito in l. 27 febbraio 1978, n°43.
5
Legge 8 giugno 1990, n°142 “Ordinamento delle autonomie locali”.
4
a) Nella prima fase, le competenze degli Enti Locali nel settore finanziario erano
alquanto circoscritte e limitate, al punto che risulta azzardato riconoscere
l’esistenza di una “funzione finanza” così come intesa dalla dottrina economico-
aziendale oggigiorno.
Con tale espressione si intendeva il ricorso ai mutui a lungo termine, offerti
dall’intermediario istituzionale rappresentato dalla Cassa Depositi e Prestiti, per
far fronte alle spese di investimento qualora le risorse proprie (entrate tributarie,
entrate extra-tributarie ed entrate da trasferimenti correnti) si dimostravano
insufficienti.
L’attività connessa al finanziamento degli investimenti era, pertanto, limitata e
non richiedeva particolari competenze negli organi preposti alla scelta delle
modalità di finanziamento, dovendosi perlopiù verificare l’esistenza di risorse
proprie o derivanti da trasferimenti da dedicare alle spese in conto capitale e
ricorrere, laddove necessaria, alla stipulazione dei mutui.
Inoltre, poiché la Cassa Depositi e Prestiti era riconosciuta di fatto come l’unico
Istituto finanziatore “istituzionale”, la stessa attività di ricerca di fonti alternative
era pressoché inesistente, come dimostrano il Grafico n°1 e le Tabelle n°1 e n°2
che seguono.
5
Grafico n°1
Crediti della Cassa Depositi e Prestiti verso la clientela
(all' 1 gennaio 2001)
Enti pubblici;
8,20%
Regioni; 18,00%
Soggetti gestori di
servizi locali;
2,40%
Stato; 7,70%
Enti locali; 56,00%
Altri soggetti;
7,80%
Enti locali Altri soggetti
Enti pubblici Stato
Regioni Soggetti gestori di servizi locali
Fonte: SALVEMINI M.T. (2002) “Il credito agli Enti Locali in Italia e in Europa” Edibank,
pag. 67.
Tabella n°1
MUTUI EROGATI DALLA CASSA DDPP
( per tipologia di enti)
anni 1997-2003
(milioni di euro)
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Comuni e comunità montane 3.159 3.191 3.572 3.807 3.949 3.761 6.683
1,0% 11,9% 6,6% 3,7% -4,8% 77,7%
Province 510 634 648 813 997 752 1.014
24,4% 2,2% 25,4% 22,7% -24,6% 34,8%
Regioni e province autonome 2.735 369 645 1.006 1.969 2.539 3318
-86,5% 74,5% 56,1% 95,7% 28,9% 30,7%
Altri 476 624 964 1.299 2.172 1.087 1240
31,0% 54,6% 34,6% 67,3% -50,0% 14,1%
TOTALE 6.879 4.818 5.829 6.925 9.087 8.139 12.255
-30,0% 21,0% 18,8% 31,2% -10,4% 50,6%
Fonte: Cassa DDPP
Fonte: GORETTI C. (2004), Dossier n°352 “Le politiche di indebitamento delle autonomie
territoriali”, Senato della Repubblica Italiana – Servizio studi, Roma, pag. 27.
6
Tabella n°2
MUTUI EROGATI DAGLI ISTITUTI DI CREDITO PRIVATI
(per tipologia di enti)
anni 1997-2001
(milioni di euro)
1997 1998 1999 2000 2001
Comuni e comunità
montane 668 900 1207 1314 882
35% 34% 9% -33%
Province 100 149 194 156 154
48% 30% -19% -2%
Regioni e province
autonome 941 1.572 881 657 659
67% -44% -25% 0%
TOTALE 1.709 2.621 2.282 2.127 1.695
53% -13% -7% -20%
Fonte RGS
Fonte: GORETTI C. (2004), Dossier n°352 “Le politiche di indebitamento delle autonomie
territoriali”, Senato della Repubblica Italiana – Servizio studi, Roma, pag.28.
Per quanto concerne i mutui per investimenti concessi agli Enti Locali, sino ai
primi anni del decennio in corso la quota di mercato della Cassa Depositi e
Prestiti rispetto alle banche private, era di gran lunga predominante, con un valore
medio nel triennio 1998-2000 pari al 73,3%, dopo aver quasi raggiunto il
monopolio negli anni tra il 1984 e 1989 per effetto dei vincoli imposti alle
Amministrazioni Locali nell’assunzione di prestiti con istituti diversi dalla Cassa
Depositi e Prestiti.
Ciò è dovuto ai tassi attivi praticati dalla Cassa Depositi e Prestiti, generalmente
inferiori a quelli di mercato sia per la capacità di raccogliere risorse finanziarie a
costi più bassi rispetto a quelli di mercato, sia per l’esenzione tributaria di cui
l’Istituto gode limitatamente all’Irap, sia per l’assenza di obiettivi di profitto. Ma
dipende anche dal fatto che il rischio connesso alla trasformazione delle scadenze
operata dalla Cassa Depositi e Prestiti in relazione al disallineamento finanziario
tra una raccolta con scadenza a vista e una struttura degli impieghi a lungo
7
termine, anziché essere coperto sul mercato con adeguate operazioni di derivati,
viene assorbito direttamente dall’istituto attraverso l’assunzione in proprio del
rischio di rimborso anticipato dei fondi presi a prestito.
Anche la qualità dei crediti erogati contribuisce a tenere i tassi attivi al di sotto
della curva dei tassi di mercato, poiché la Cassa Depositi e Prestiti concede
finanziamenti solo a soggetti pubblici e, dunque, i casi di insolvenza risultano del
tutto sporadici.
Da qualche anno, tuttavia, coerentemente con la politica di riduzione delle risorse
trasferite dallo Stato centrale agli Enti Territoriali periferici oltre che con le linee
di condotta imposte dalla normativa comunitaria in materia di aiuti di Stato, i tassi
di interesse sui mutui della Cassa Depositi e Prestiti per il finanziamento degli
investimenti degli Enti Locali non sono più "prezzi politici" stabiliti a livello
centrale, ma tassi allineati a quelli di mercato e dipendenti dalla capacità
dell’Istituto di raccogliere risorse (il risparmio postale) a costi più bassi
6
.
Sempre nella prima fase, inoltre, le stesse emissioni di prestiti obbligazionari,
sperimentate per prime dai Comuni di Milano, Genova e Torino, si
caratterizzavano come forme di finanziamento generali destinate a coprire la
spesa complessiva di investimento dell’Ente Locale, sommandosi indistintamente
alle risorse proprie, alle risorse reperite attraverso il ricorso all’indebitamento e
alle risorse ottenute sotto forma di trasferimenti erariali.
Non erano, quindi, titoli obbligazionari emessi per finanziare uno specifico
progetto di investimento, come nel caso dei revenue bond statunitensi, ossia
obbligazioni emesse da autorità pubbliche in cui il pagamento delle cedole e il
6
SALVEMINI M. T. (2002), Il credito agli Enti Locali in Italia e in Europa, Edibank, pag. 75.
8
rimborso del capitale sono originati dai proventi di un’attività industriale
finanziata dal prestito in oggetto, sulla base di una logica PAYG (Pay as you go).
Tale assetto, proprio di quella che abbiamo definito “prima fase”, assunse
pertanto la forma di un sistema caratterizzato dalla prevalenza di un unico
intermediario finanziario (la Cassa Depositi e Prestiti) che vincolava gli Enti
Locali all’impossibilità di porre in essere una politica di gestione attiva della
liquidità, a differenza di quanto avveniva negli altri Paesi europei.
L’accumularsi progressivo di competenze della prima fase registrò una battuta
d’arresto nell’arco di tempo che va dal blocco dell’indebitamento a breve termine
dei primi anni ’70 all’inizio degli anni ’90, come conseguenza del mutamento
delle variabili macroeconomiche del nostro Paese:
- il tasso di sviluppo subì un rallentamento;
- si accrebbe la spesa statale mentre le entrate si mantennero stazionarie, la
maggior parte dei Comuni perse ogni margine di manovra delle aliquote
fiscali avendo raggiunto i livelli massimi fissati per legge senza essere in
grado di coprire i livelli di spesa del tutto essenziali;
- si manifestò una crisi fiscale dello Stato che portò al varo della riforma
tributaria del 1971 che, per quanto riguarda gli Enti Locali, si tradusse in
una espropriazione delle imposte con le quali riuscivano ad autofinanziarsi
per essere sostituite da trasferimenti statali.
In questo contesto gli Enti Locali furono messi “sotto tutela”, i margini di
manovra vennero ristretti inficiando lo sviluppo delle competenze nel settore
finanziario, al punto che si è soliti indicare questa fase come il periodo della
“esternalizzazione non programmata” della gestione finanziaria agli intermediari
finanziari e, principalmente, alla Cassa Depositi e Prestiti.
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