7
INTRODUZIONE
Lo studio relativo ai modelli di investment banking, considerati per tutti gli anni
Novanta una fonte imprescindibile di redditività, ha avuto come obiettivo quello
di osservare i mutamenti, ancora in atto, dell’industria dopo la crisi finanziaria
del 2007. L’elaborato prende in considerazione i “colossi” bancari fondati su un
modello universale, ma ancor più nello specifico, pone l’accento sul ruolo delle
grandi Investment Banks americane, durante e dopo la crisi. La metamorfosi
dei mercati e le ingenti perdite segnate nei bilanci delle grandi banche d’affari,
hanno inciso in modo rilevante sui modelli di business di quest’ultime,
imponendo un’innovazione nel modus operandi delle diverse attività.
Nel primo capitolo si forniscono gli aspetti definitori del business
dell’investment banking, distinguendo l’attività lato sensu da quella di
investment banking in senso stretto. Si fornisce una panoramica sulle origini
del tema, prima e dopo l’abrogazione del Glass Steagall Act (1933), sulla
cornice normativa e sulla struttura organizzativa dei diversi modelli di
investment banking.
Nel secondo capitolo sono stati analizzati nello specifico i principali
servizi proposti dalle banche di investimento, dedicando particolare cura alla
descrizione dei servizi di advisory e underwriting, che rappresentano il cuore
dell’investment banking in senso stretto. Sempre nel secondo capitolo ci si
sofferma sull’attuale operatività della consulenza in ambito di M&A,
considerata la “cartina tornasole” dello stato di salute sia dei mercati sia del
business dell’investment banking.
Il terzo capitolo si focalizza sugli elementi scatenanti dello scenario
congiunturale, analizzando i risvolti e gli impatti sistemici sul modello di queste
società finanziarie. Si approfondisce il caso Lehman Brothers, considerato il
simbolo principe della crisi, scomponendo il bilancio della banca negli esercizi
antecedenti all’adesione del Chapter 11, ed analizzando le principali voci con i
relativi indicatori.
8
L’ultimo capitolo è fondato su un’indagine empirica, mediante lo studio
dei bilanci degli esercizi ante e post crisi, delle principali banche che si
occupano del tema. Sono state suddivise in base al tipo di modello operativo:
“puro” e indipendente delle Big Four (ciò che ne rimane oggi) e universale dei
principali players americani ed europei. Come per Lehman Brothers, sono
state riportate le principali voci di bilancio, scomponendo, dove possibile, i
business segments e omogenizzandoli per un confronto. Eccetto per Goldman
Sachs (dati disponibili solo fino al 2013), i rimanenti 8 gruppi bancari sono stati
studiati fino al bilancio di Dicembre 2014.
L’obiettivo finale dell’elaborato è stato quello di domandarsi quanto la
crisi abbia impattato sui questi modelli di business, e come si siano ristrutturate
al cambiamento dimensionale di alcuni mercati (come quello della finanza
strutturata e della securitisation), fondendo una fotografia dello stato di salute
attuale nell’industria americana ed europea.
9
CAPITOLO
1.
ORIGINI
STORICHE
E
PECULIARITA’
DELLE
INVESTMENT
BANKS
1.1
D efinizione
e
confini
operativi
delle
investment
banks
L’attività di investment banking presenta diverse peculiarità, e nel corso del
tempo diversi lavori hanno tentato di fornire una definizione univoca.
Tale compito è reso piuttosto arduo dalla mancanza di una chiara
convergenza di opinioni da parte della più accreditata letteratura di
riferimento.
1
Per tali ragioni è opportuno ricordare che l’investment banking in senso
stretto
2
trae origine nel sistema finanziario statunitense dopo l’emanazione del
Glass Steagall Act del 1933 con la separazione delle attività di commercial
banking, riconducibili al banking tradizionale.
Questa distinzione porta alla nascita nel mercato statunitense
3
i primi istituti
finanziari specializzati, denominati investment banks.
Tali imprese finanziarie si occupano della distribuzione di prodotti e servizi
personalizzati, rivolti a una clientela corporate, istituzionale o high net worth
individual (HNWI).
4
Ne discerne che l’attività di investment banking è sintetizzabile in un insieme
di servizi finanziari e non finanziari
5
offerti alla clientela sopracitata, oltreché
agli intermediari stessi
6
.
1
Cfr.
VINCENZO
CAPIZZI,
L’investment
banking
in
Italia.
Bancaria
Editrice
(2007),
pg.
23.
2
Si
parla
di
investment
banking
in
senso
stretto
in
quanto
in
origine,
i
principali
servizi
finanziari
offerti,
erano
quelli
connessi
al
funzionamento
del
mercato
dei
capitali
( capital
market )
come
i
servizi
di
underwriting.
3
Tutt’oggi
investment
banking
trova
il
suo
massimo
riscontro
a
New
York
e
limitatamente
in
tutte
quelle
nazioni
finanziariamente
evolute.
4
E’
definito
comunemente
HNWI,
specialmente
nel
private
banking ,
i l
soggetto
che
possiede
un
elevato
patrimonio,
generalmente
sopra
il
milione.
10
Diversamente dal commercial banking, che si occupa principalmente della
raccolta tra il pubblico congiuntamente all’esercizio del credito, le operazioni
di investment banking sono sintetizzabili in sei diverse aree d’affari:
§ Servizi di financial advisory: in altre parole la consulenza nell’ambito
della finanza aziendale, come le classiche operazioni di M&A
(acquisizioni, fusioni, disinvestimenti, spin off, carve out) e interventi di
ristrutturazione aziendale (turnaround) volti a riorganizzare gli assetti
aziendali in situazioni di crisi.
E’ opportuno ricordare che i seguenti servizi di consulenza fanno
riferimento, per la loro natura soft, a soluzioni personalizzate ad hoc
che si fondano essenzialmente su competenze, know-how ed
esperienza non legate alla capacità di muovere capitali. Spesso sono
in concorrenza con le società di consulenza pure,
7
in quanto l’advisory
è anche di natura legale e fiscale oltreché finanziaria.
§ Servizi di securities underwriting: riconducibili alle operazioni di capital
market, ovvero quei servizi intrinsecamente connessi al funzionamento
del mercato dei capitali quali: sottoscrizione e organizzazione di
emissioni di valori mobiliari e raccolta di risorse finanziarie (Equity
Capital Market e Debt Capital Market).
8
Diversamente da oggi, l’attività di underwriting dopo gli anni Trenta
rappresentava per le banche di investimento americane il core
business. Questa perdita di attrattività è dovuta alla crescente
competitività del mercato e all’abbassamento dei margini di
remunerazioni con un graduale orientamento verso le aree di financial
advisory, trading e principal investment.
5
I
servizi
non
finanziari
sono
comunque
correlati
ai
servizi
finanziari.
6
Nel
caso
in
cui
un
intermediario
ban caria
voglia
quotarsi
dovrà
rivolgersi
necessariamente
a
un
altro
intermediario
bancario.
7
GIANCARLO
FORESTIERI,
Corporate
&
Investment
Banking,
Egea
(2011),
pg.
28.
8
Con
riferimento
alle
emissioni
di
titoli
intese
come
capitale
di
rischio
o
alle
emissioni
di
titoli
come
capitale
di
debito.
11
§ Servizi di trading e principal investment: rappresentano un’area di
attività in cui si colloca il trading & sale, inteso come l’operatività in
acquisto e in vendita titoli sul mercato secondario. Il trading del proprio
portafoglio titoli comporta l’assunzione di posizioni dirette: azionarie,
obbligazionarie, cambi (attraverso prodotti monetari),
9
commodity e in
altri strumenti derivati; questi ultimi sempre più funzionali allo sviluppo
di un elevato leverage.
10
Diversamente, i principal investment si riferiscono a quelle operazioni
di merchant banking che prevedono l’assunzione di posizioni dirette,
azionarie o di credito nei confronti di controparti corporate, come
avviene nel private equity.
§ Servizi di asset management e wealth management: collocano le
attività di consulenza finanziaria (investment advisory) e gestione di
investimento collettivo (investment management) presso soggetti
istituzionali e high net worth individual, come nel caso del private
banking e wealth management.
Il profilo remunerativo di quest’ultima area di business è legato ai ricavi
ricevuti sotto forma di fee che contribuiscono a incrementare il margine
di intermediazione (generalmente legato anche ad una performance
fee). Tale area di business negli ultimi anni ha registrato un’importanza
crescente che ha permesso alle banche si sfruttare potenti sinergie
sotto il profilo dell’attività di ricerca e presenza sui mercati primari e
secondari.
11
Proprio la promiscuità di queste sinergie ha reso inevitabile
il tema del conflitto di interesse con la necessità di regolamentarlo e
gestirlo.
§ Servizi di risk management: si configurano solo da pochi anni come
un’area d’affari chiaramente definita. All’interno sono presenti tutti i
9
Noto
anche
come
mercato
Forex.
10
L’utilizzo
screditato
della
leva
finanziaria
ha
contribuito
allo
sviluppo
della
crisi,
registrando
leverage
bancari
pari
anche
a
quaranta
volte
il
capitale
proprio,
rappresentando
qui ndi
una
maggiore
esposizione
al
rischio.
11
GIANCARLO
FORESTIERI,
Corporate
&
Investment
Banking,
Egea
(2011),
pg.
29.
12
servizi e i prodotti finalizzati: all’individuazione, alla misurazione e alla
copertura dei rischi finanziari e non cui sono esposte le imprese
durante lo svolgimento della loro attività tipica (presuppone un servizio
di advisory).
Tra i principali strumenti utilizzati troviamo i contratti derivati (futures,
swap, options, forward contracts) per la copertura del rischio di credito
e di mercato (cambio, tasso, prezzo dei valori mobiliari).
Si utilizzano anche contratti OTC e polizze assicurative negoziabili con
banche, enti pubblici o organismi sovranazionali per la gestione dei
rischi commerciali, industriali e per la copertura del rischio paese (un
esempio è SACE)
12
.
§ Servizi di project finance e securitisation: rappresentano operazioni di
finanza strutturata volti a finanziare specifiche iniziative economiche,
attraverso la costituzione di apposite società veicolo (Special Purpose
Vehicle), valutando principalmente la capacità di generare i ricavi e i
flussi di cassa previsti, i quali, costituiscono la fonte primaria per il
servizio di rimborso del debito.
13
Analogamente le tecniche di securitisation, note anche come
operazioni di cartolarizzazione, si avvalgono di SPV per trasformare
attività illiquide di qualsiasi tipo (anche crediti finanziari) in titoli
negoziabili sul mercato secondario.
14
I principali vantaggi derivanti da questo tipo di intervento si possono
riassumere in un ottenimento di disponibilità liquide, smobilizzando
attività talvolta improduttive, e trasferendo sul mercato la maggior parte
dei rischi d'insolvenza connessi agli asset cartolarizzati.
15
12
SACE,
Sezione
speciale
per
l'Assicurazione
del
Credito.
all'Esportazione,
controllata
al
100%
dal
Ministero
dell’Economia
e
delle
Finanze,
offre
una
gamma
complessa
di
strumenti
per
l'assicurazione
del
credito,
la
protezione
degli
investimenti,
l'erogazione
di
cauzioni
e
garanzie
finanziarie.
13
STEFANO
GATTI,
Manuale
del
project
finance.
Come
disegnare,
strutturare
e
finanziare
un'op erazione
di
successo,
Bancaria
editrice
(2006),
pg.
36.
14
ROBERTO
RUOZI,
Economia
della
Banca,
Egea
(2013),
pg.
215.
15
Inoltre
semplificano
la
gestione
delle
poste
in
bilancio.
13
Questi diversi segmenti operativi rappresentano le cosiddette aree di
business delle banche di investimento, in cui vengono offerte specifiche
combinazioni di prodotti con riferimento al tipo di clientela, nelle quali è
richiesta una forte componente di know-how.
Peraltro, l’elevata necessità di professionalità, competenze, ricerca di
soluzioni tecnico-contrattuali, natura dei rischi assunti dall’intermediario e il
pricing nell’underwriting, solo per fare alcuni esempi, sono tutte attività
contrassegnate da un’elevata esigenza di ricerca.
Quest’ultima, trasversale a tutte le aree di business, ha la facoltà di
condizionare fortemente la qualità dei servizi e dei prodotti offerti con un
impatto rilevante sul risultato economico e le prospettive di mercato.
Altre tre caratteristiche tipiche accompagnano la cornice definitoria di
investment banking.
Addentrandoci più nello specifico è necessario comprende quali solo le
imprese “piccole o non piccolo” che possono usufruire delle operazioni di
investment banking, in quanto i margini di remunerazione richiesti su base
percentuale (1,5%-2% relativamente ad un’emissione) e i costi fissi elevati,
rendono inaccessibili
16
tali servizi alle piccole-medie imprese.
17
Per tali ragioni
la prima connotazione che distingue le investment banks è la rilevanza degli
importi nella propria offerta di servizi. La seconda caratteristica è il contenuto
di advisory che queste banche sono tenute a fornire. Infatti, come detto in
precedenza, la consulenza non si esaurisce solo in tematiche di carattere
finanziario, ma interviene anche in ambito fiscale, legale e talvolta
strategico.
18
L’ultima caratteristica che presenta l’investment banking è il
profondo orientamento internazionale sotto il profilo delle competenze, delle
relazioni e delle conoscenze regolamentari extranazionali.
16
Ipotizzando
una
piccola -‐ media
impresa
con
un
fatturato
di
1
milione
di
euro
e
l’
1,5%
di
commissione,
si
ottengono
15.000
euro
di
profitto
per
l’investment
banks.
Tale
margine
non
sarebbe
sufficiente
alla
copertura
dei
costi
fissi.
17
Il
settore
è
storicamente
caratterizzato
da
fattori
di
scala
ed
economia
di
specializzazione.
18
Per
consulenza
strategica
si
intende
fornire
all’azienda
solamente
il
know-‐how
e
il
network
di
relazioni,
non
entrando
nel
merito
della
scelta
della
governance.
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