L'impatto e il ruolo dell'informazione nei mercati finanziari

5 
 
 
P r o s p e t t i v a i n t e r n a a l l ’ a z i e n d a 
 
“ L a s o c i e t à n o n e s i s t e p e r d i s t r i b u i r e i d i v i d e n d i a 
l o r s i g n o r i , m a p e r f a r a n d a r e i b a t t e l l i s u l R e n o . ” 
( W a l t e r R a t h e n a u , A s s e m b l e a a z i o n i s t i N o r d d e u t s c h e r s L l o y d ) 
 
L a c o m u n i c a z i o n e f i n a n z i a r i a n e l l a s t o r i a 
A r c h e t i p o d e l l a s o c i e t à de l l ’ini z i o d e l di c i a n n o v e s i m o s e c ol o l a 
N o r d de u ts c h e r s e s pl i c a a l m e g l i o q u e l l a c h e e r a l a s i tu a z i o n e de l 
r a p p o r t o a z i e n d a - a z i o n i s t i . A qu e l l ’ e p o c a l a v i s i o n e s o c i e t a r i a e r a 
q u a s i t o t a l m e n te f o n d a t a s u l l ’ a t t i v i t à p r o du t t i v a ; i r a p p o r t i c h e 
i n te r c o r r e v a n o c o n g l i a z i on i s t i , i f o r n i t or i e i n de f i n i t i v a g l i 
s t a k e h ol d e r s i n g e n e r e e r a de t t a t i d a u n a l o gi c a d i a c c e s s o r i e t à: 
d i c o n s e g u e n z a l a p a r o l a c o m u n i c a z i o n e f i n an z i a r i a n o n e r a 
n e m m e n o f o r s e s t a t a c o n i a t a , p e r l o m e n o n o n n e l l a c o n c e z i on e c h e 
dal t r e n t ’ a n n i a q u e s t a p a r te n oi l e di a m o . 
O p a c i t à e m i s te r o a v v ol g e v a n o l a v i t a s o c i e t a r i a d e l l ’ e p o c a ; t a l e 
s i tu a z i o n e pe r m a s e al m e n o s i n o a s u bi t o d o p o l a G r a n de 
D e pr e s s i on e , q u a n d o n e g l i S t a t i U n i t i f u r o n o a p pr o v a t i , 
r i s p e t t i v a m e n te n e l 1 9 3 3 e 1 9 3 4 , i l S e c u r i t y A c t e i l S e c u r i t y 
E x c h a n ge A c t : e s s i f i s s av a n o i pr i m i p a l e t t i r i g u a r d a n t i gl i 
o b b l i gh i i n f o r m at i v i i n c a s o di I P O s ,i n p a r t i c ol a r e l a s t r u t t u r a d i 
b u s i n e s s , m a n a ge m e n t , t i t o l i o f f e r ti e c e r t i f i c a z i on e b i l a n c i. 
I n t r o d u c e v a n o i n o l t r e i l c o o l i n g - of f pe r i o d ( i n t e r v a l l o d i t e m po d i 
3 0 g i o r n i t r a e m i s s i o n e e i n i z i o c o n t r a t t a z i o n i ) e i l p o te r e d i s t o p 
o r d e r pe r l a S E C . 
I n I t a l i a i l pr o c e s s o e b be u n pr i m o i n i z i o n e l 1 9 4 2 , q u an d o , g r a zi e 
a l l ’ a p p r ov a z i on e d e l C o d i c e C i v i l e , f u r o n o i m p os t i i p r i m i o b bl i gh i
6 
 
i n m a t e r i a d i i n f o r m a t i v a c o n t a b i l e . L a d i s c i p l i n a t u t t a v i a e r a 
a b b a s t a n z a i n c om p l e t a e l a s c i a v a a m p i s p a zi d i d i s c r e zi o n al i t à ; 
e s s a i n f a t t i p r e s c r i v e v a l ’ o b bl i g at o r i e t à de l l o s t a t o p a t r i m on i a l e , 
s p e c i f i c an d o l a n e c e s s i t à di “ i n di c a r e c on c h i a r e zz a e p r e c i s i on e 
g l i u t i l i c on s e gu i t i e l e p e r d i te s of f e r te ” , e d e l l a r e l a z i on e d e g l i 
a m m i n i s t r a t o r i ; i l c o n te n u t o t u t t av i a de l l o s t a t o pa t r i m o n i a l e n o n 
e r a v i n c o l an t e m a m e r a m e n t e i n di c a t i v o e s o p r a t tu t t o n on s i 
f a c e v a a c c e n n o n é al c on t o e c on o m i c o n é al l a n ot a i n t e gr a t i v a. 
T a l e i m p os t a z i o n e n on p o té s op r av v i v e r e a l u n g o , s p i n ge n d o c os ì 
i l l e gi s l a t o r e n e l 1 9 7 4 a d i m p l e m e n t a r e i l C o di c e , e m an a n d o 
d i s p os i zi o n i s p e c i f i c h e pe r i l C on to E c o n o m i c o e l a r e l a z i o n e de g l i 
a m m i n i s t r a t o r i (a r t 2 4 2 5 - bi s e 2 4 2 9 - bi s ). 
V e n n e r o a d o t t a t e n u o v e n o r m e i n m e r i t o al l a t r as p a r e n z a e a g l i 
o b b l i gh i i n f o r m at i v i s pe c i f i c i pe r l e s o c i e t à qu o t at e , n on c h é , f a t t o 
d i m a g g i or r i l i e v o , s i de t te v i t a t r a m i te l a l e g ge 2 1 6 al l a 
C O N S O B , d o t a t a d i p o t e r i di r i c h i e s t a di i n f or m a z i o n i a g gi u n t i v e . 
I n o l t r e l ’ a n n o s e g u e n t e v e n n e r e s a o b b l i g a t o r i a l a c e r t i f i c a z i o n e 
d e l bi l an c i o p e r l e s o c i e t à qu o t a t e a d o pe r a d i s oc i e t à 
a p p o s i t a m e n te c e r t i f i c a t e d a l l ’ E n t e d i c on t r ol l o .  
N e l 1 9 9 1 v e n n e f a t t o u n p as s o m o l t o i m p or t a n te ; m e n t r e s i n o a 
q u e l m om e n t o i l c a n a l e d i i n f o r m a z i o n i an d a v a d al l e i m p r e s e a l l a 
C O N S O B , d a qu e l l ’ a n n o , g r a z i e a l r e c e p i m e n t o de l l a d i r e t ti v a 
e u r o p e a 8 9 / 5 9 2 / C E E , e s s a v e n n e i n di r i z z a t a a n c h e v e r s o i l 
p u b b l i c o , os s i a v e r s o i l m e r c a t o ,d a n d o p e r l a p r i m a v o l t a s e n s o al 
t e r m i n e p r i c e s e n s i t i v e . 
N e l 1 9 9 8 i l Te s to U n i c o de l l a F i n a n z a s i p r o p os e d i r a c c o gl i e r e 
t u t t e l e n o r m e f a c e n ti c a p o a l l e s o c i e t à qu o t a t e ,o p e r a n d o u n a 
s o r t a d i s e m pl i f i c a z i o n e n or m a t i v a i n c a m p o d i i n f o r m a t i v a 
s o c i e t a r i a .
7 
 
D a q u e l m o m e n to i n p oi s i è a s s i s t i t o a d u n s u s s e g u i r s i di 
d i r e t t i v e e n or m e i l c u i p r e c i s o s c o p o e r a di r e n de r e s e m p r e p i ù 
v i c i n a a l l ’ i n v e s ti t o r e qu e l l a c h e e r a l a r e a l t à s oc i e t a r i a i n c u i 
a v e v a o v ol e v a av e r e i n te r e s s i . 
L a t u te l a d i q u e s t ’ u l ti m o h a a v u to a n c h e g r an de r i l i e v o i n c a m p o 
E u r o pe o i n i zi a l m e n te c on l a di r e tt i v a de l 1 9 9 1 s u l l ’ I n s i d e r T r a d i n g 
e s u c c e s s i v a m e n t e c o n q u e l l a s u l M a r k e t A bu s e de l 2 0 0 3 , i n 
c a m p o s t a t u n i te n s e i n v e c e c on l a l e g ge S e r b a n e s - O x l e y de l 2 0 0 2 . 
O v v i a m e n t e an c h e i l s e t t o r e pi ù s t r e t t a m e n te b a n c a r i o h a s u b i t o 
l a m e de s i m a s or te g r a z i e a l l ’ a p p r o v a z i o n e de l Te s t o U n i c o 
B a n c a r i o , v ol t o p r i n c i p a l m e n te a r e g ol a r e q u e s t o s e t t or e e a 
d e t t a r e n o r m e i n m a t e r i a d i v i gi l a n z a e c on t r o l l o . 
C o m u n i c a z i o n e o b b l i g a t o r i a v s C o m u n i c a z i o n e v o l o n t a r i a 
S i è v i s t o c o m e l ’ o b b l i g o d i i n f o r m a z i o n e e q u i n di l a p o l i t i c a di 
d i s c l os u r e a b bi a , c o l p a s s a r e de l t e m p o , as s u n t o m a r g i n i s e m p r e 
p i ù de f i n i t i . T al e m a g g i o r de f i n i z i o n e è s t a t a d a u n a p a r t e 
r i c h i e s t a f o r te m e n te d a l l e a u t o r i t à d i v i gi l an z a n a z i o n a l i e 
s o v r a n a z i on a l i , l e q u al i ,f o r te m e n t e i n d i r i z z a t e al l a c r e a z i on e d i u n 
m e r c a t o e qu i n d i u n a r e g ol a m e n ta z i o n e c o m u n e ,n e s o l l e c i t a v a n o 
l ’ a p p l i c a z i on e ; da l l ’ a l tr a è s t a t a c o n d i zi o n e n e c e s s a r i a af f i n c h é u n 
p u b b l i c o di i n v e s t i t o r i , s e m p r e pi ù a t t e n t o a l s u o p r o f i l o 
r e n d i m e n t o - r i s c h i o , s i a v v i c i n as s e e a n c h e s o l o c on s i d e r a s s e u n 
d e t e r m i n a t o i n v e s t i m e n t o . 
D i f r o n te a qu e s t o r i n n o v a t o c on t e s t o , l e a z i e n de e i n ge n e r e l e 
s o c i e t à qu o t a t e s o n o s t a t e p o s te d i f r o n te h a u n g r a n d e t r a d e - of f : 
s e d i f a t t o u n a c e r t a d i s c l o s u r e è d e t t a t a d a l l a r e g o l a m e n t a z i on e , 
u n ’ al t r a è d i f a t t o r i m an d a t a a l l a s t e s s a v ol o n t à a z i e n d a l e ; l a 
s o c i e t à h a l i be r tà d i d e c i de r e q u a n t o , q u a n d o e s e d i v u l g a r e 
i n f o r m a z i on i n on o b b l i g a t o r i e , o v v i a m e n t e p o n de r an d o i p os s i bi l i
8 
 
v a n t a g g i c o n gl i i p o t e t i c i e f f e t t i n e g a ti v i c h e l e s i p o t r e b b e r o 
p r e s e n t a r e . 
P a rtia m o i n n a n z i t u t t o s p e c i f i c a n d o q u e l l e c h e s on o l e i n f o r m a z i o n i 
c h e d u r an t e i l s u o c i c l o d i v i t a l ’ az i e n d a d e v e o b b l i g a t o r i a m e n te 
f o r n i r e . 
L ’ i n f or m a z i on e di q u e s t o t i p o pu ò e s s e r e d i s ti n t a i n du e 
m a c r o g r u p p i :i l pr i m o è f ac i l m e n te i de n t i f i c a b i l e c o n q u e l l o 
s t r e t t a m e n t e c o r r e l a t o al l ’ am b i t o c o n t a b i l e ,i l s e c o n d o f a pi ù 
p r e t t a m e n te r i f e r i m e n t o a gl i o b bl i gh i de l l e s oc i e tà q u o t a t e . 
P e r qu a n t o r i gu ar d a l ’ i n f o r m a t i v a c o n t a b i l e ,c o m e p r e c e de n te m e n te 
i l l u s t r a t o , t r o v i am o l ’ o b bl i g o de l l a r e d a z i on e n on c h é de l l a 
p r e s e n z a de l l o S t a t o P a t r i m o n i a l e , de l C on t o E c on o m i c o , de l l a 
N o t a I n te g r a t i v a , d e l l a R e l a z i on e s u l l a G e s ti o n e n o n c h é qu e l l a de l 
c o l l e g i o s i n d a c al e e d e l l a s o c i e t à d i r e v i s i o n e . 
S c o p o p r i n c i p a l e d i q u e s t i d o c u m e n ti è d i d a r e a l l ’ a n a l i s t a u n a 
v i s i on e d ’ i n s i e m e de l l a s i t u a z i on e e c o n om i c o - p a tr i m on i al e i n c u i 
l a s o c i e t à v e r s a ; l a p a r o l a a n al i s t a n o n è s t a t a u s a t a p e r 
c a s o : i n f a t t i i l b i l a n c i o s i po n e a i p i ù c om e u n d o c u m e n t o 
c o m p l e s s o e di n o n f a c i l e c o m p r e n s i o n e , c on l o s v a n t a g g i o 
a g g i u n t i v o, p e r c e r ti v e r s i , di f or n i r e u n a p r os p e t t i v a s u l l a s t o r i a 
p i ù c h e s u l f u t u r o d e l l a s oc i e t à . 
O l t r e a qu e s te i n f o r m a z i on i d e t te p e r i o d i c h e , l e s o c i e t à qu o t a t e s i 
t r o v a n o i n ol t r e di f r on te a d a l t r i o b b l i gh i:in n a n zi t u t t o a l m om e n t o 
d e l l a q u o t a z i on e d e v on o e m e t t e r e i l c os i d de t t o pr o s pe t t o 
i n f o r m a t i v o ( i n f o r m a z i o n e i n i zi a l e ) , i n l i n e a a qu a n t o p r e s c r i v on o 
l e di s p o s i z i on i di l e g ge (v e di TU F ) e i l r e g o l am e n to d e l l a C O N S O B . 
I n o l t r e a t a l i i n f o r m a z i o n i s i a g gi u n g o n o qu e l l e r i t e n u t e pr i c e 
s e n s i t i v e (e p i s o di c h e e n on t i pi c h e ) : t r a q u e s t i s i p o s s o n o 
a n n ov e r a r e l e a pp r o v a z i on i de i b i l a n c i , d i f f u s i on e d i o b i e t t i v i di 
m e di o - l u n g o pe r i o d o , m o d i f i c a zi on e r a t i n g, e m i s s i o n i di t i t ol i o