L'evoluzione dei sistemi di rating interni e delle tecniche di valutazione del rischio: il caso Fintec srl

 6
generico sistemi valutativi che  traggono il loro giudizio esclusivamente 
da un’analisi quantitativa, basata quindi su dati oggettivi. In tali sistemi 
il peso dell’analista valutatore è irrilevante così come è nullo il peso dei 
fattori qualitativi. Per ottenere uno “score” è sufficiente introdurre i 
parametri richiesti in un foglio di calcolo adeguatamente impostato.  
La società di consulenza Advance, ritiene che il rating sia “un 
insieme di procedure analitiche tese ad esprimere un “giudizio” su un 
particolare aspetto della struttura economica-finanziaria di un’impresa: 
la sua solvibilità ….prendendo in considerazione indici relativi 
all’attività operativa e alla struttura finanziaria e patrimoniale”
1
. La 
ADVANCE quindi non applica un rating nelle proprie valutazioni ma 
più precisamente uno scoring, che come abbiamo visto è un modello 
automatico basato sostanzialmente su indici di bilancio. Tale società 
ritiene, infatti, che “…metodologie di analisi che, nel tentativo di 
cogliere in maniera esaustiva tutti gli elementi qualitativi e quantitativi 
della realtà aziendale, finiscono per diluire in maniera eccessiva le 
conclusioni”. Tuttavia la maggior parte della dottrina e della pratica, sia 
americana che europea, è concorde nell’assegnare al rating un ruolo 
valutativo basato sia su elementi qualitativi che quantitativi. Nella 
presente trattazione per rating s’intende “la classificazione di un 
prenditore/emittente o di una specifica operazione in una tra più classi di 
                                                 
1
 “Analisi di bilancio, valutazioni, rating e simulazioni”, terza edizione, IPSOA, 2002, p.173. 
 7
rischio creditizio predefinite in modo contiguo e ordinale, di norma 
indicate con lettere o numeri, a cui saranno collegati tassi attesi 
d’insolvenza o di perdite diversi”
2
. Così come lo abbiamo definito, il 
rating, può indirizzarsi a diversi soggetti economici: Stati, Regioni, 
Comuni, aziende, banche, prenditori, ma lo scopo resta sempre la 
valutazione dell’affidabilità del soggetto.  
Il rating è generalmente classificato in internal ed external. Il 
rating interno è una metodologia di credit risk management utilizzata 
nella gestione di un portafoglio bancario. Una banca, in sostanza, valuta 
l’affidabilità dei propri debitori cercando di quantificare il rischio di 
credito per ognuno di essi. Grazie al rating interno gli istituti di credito 
possono gestire i rischi propri dell’attività di lending
3
 e mettere in atto 
una politica di pricing
4
 volta a ridurre il costo dell’indebitamento per i 
prenditori più affidabili. Quando la valutazione di un soggetto è opera di 
una società specializzata, il rating viene definito esterno. Le società 
specializzate sono denominate agenzie ed esprimono un loro giudizio, 
dietro compenso, circa un soggetto economico o anche circa una singola 
operazione finanziaria. Sia il rating interno, sia quello esterno stanno 
cominciando a prendere piede, già da alcuni anni, al di fuori del contesto 
                                                 
2
 De Laurentis, “Rating interni e credit risk management”, Bancaria Editrice, 2001, p.103. 
3
 Il termine lending identifica l’attività di concessione di crediti svolta dagli istituti di credito o dal 
mercato finanziario. 
4
 Il termine pricing riferita al contesto bancario indica l’attività di “prezzatura” attraverso la quale, le 
aziende di credito, applicano condizioni diverse ad affidamenti che presentano una diversa probabilità 
d’insolvenza. 
 8
anglosassone. Anche se nel nostro paese il fenomeno resta ancora 
sostanzialmente contenuto, l’interesse degli operatori ha raggiunto 
livelli d’interesse inaspettati. La diffusione delle metodologie di rating si 
spiega grazie ai numerosi vantaggi che esse consentono di ottenere, in 
primo luogo la gestione del rischio di credito nel caso del rating interno, 
e la maggiore trasparenza donata al mercato, per il rating esterno. 
Tuttavia tale crescente successo non dipende solo da fattori operativi ma 
anche da fattori normativi che dal 1988 ad oggi, hanno profondamente 
inciso sullo sviluppo del rating. Mi riferisco in particolare ai vari accordi 
di Basilea, emanati in ambito G10 ma accettati da moltissimi stati, volti 
a regolare determinati aspetti del delicato settore creditizio. Il principio 
base di Basilea è che, le banche, nella loro attività di landing, assumono 
dei rischi (d’insolvenza del debitore) i quali devono essere compensati e 
supportati da un’apposita “riserva” detta Patrimonio di Vigilanza. Al 
fine di determinare la corretta entità del Patrimonio di Vigilanza, il 
nuovo accordo di “Basilea 2” prevede che i rischi (di mercato, operativi 
e di controparte) vengano quantificati. Quindi, ad esempio, una banca 
con impieghi rischiosi sarà tenuta a detenere un’alta quantità di 
Patrimonio di Vigilanza. E’ nella quantificazione del rischio che risulta 
pertanto centrale il ruolo delle metodologie di rating. Vengono 
introdotte due metodologie alternative attraverso le quali le banche 
possono ottenere tale quantificazione: la metodologia “Standard” e 
 9
quella “Internal Rated Based”(Irb). Nella metodologia “Standard”, le 
banche sfruttano il rating attribuito dalle agenzie di rating a soggetti 
economici che si rivolgono alla banca per un affidamento. Nel caso Irb, 
invece, è la banca stessa ad attribuire un rating ai propri debitori tramite 
un proprio sistema interno. In entrambe le metodologie, ad ogni classe 
di rating, corrisponde un “peso” nella ponderazione del rischio e quindi 
nella determinazione del capitale di vigilanza. Siccome nel nostro paese 
si rileva una scarsa diffusione del rating esterno, è molto probabile che  
le banche si orienteranno verso un sistema Irb. Anche se l’entrata in 
vigore di “Basilea 2” è prevista solo per il 2006, già ora le banche si 
stanno muovendo al fine di ideare, implementare e verificare un sistema 
di internal rating. Il mio lavoro di tesi è rivolto, in tale contesto di 
cambiamento, allo studio e allo sviluppo delle metodologie di internal 
rating che stanno per caratterizzare il mercato creditizio. Pur incentrando 
la discussione sulle aziende di credito al fine di comprenderne l’attività 
di concessione fidi, scopo più ampio sarà quello di capire come 
un’azienda in cerca di affidamento bancario, possa mostrarsi una 
controparte affidabile. 
 
 10
 
 
 
 
 
 
 
 
 
CAPITOLO 1. IL RATING ESTERNO 
 11
 
1.1 - IL RATING ESTERNO 
 
Nell’attuale contesto economico i mercati finanziari più evoluti 
sono caratterizzati da un numero crescente di strumenti finanziari. Ciò 
da un lato consente una capillare offerta rivolta al risparmiatore, 
dall’altro determina una complessità dovuta alla necessità 
d’informazioni. L’investitore quindi si trova a dover reperire e gestire 
grandi quantità di flussi informativi circa il soggetto economico 
controparte e soprattutto a cercare di determinare l’affidabilità di questi. 
Un valido supporto in tal senso arriva dalle agenzie di rating, soggetti in 
grado di soddisfare il fabbisogno informativo dell’investitore. Tali 
agenzie, infatti, sono specializzate nel reperire ed elaborare informazioni 
relative ad un soggetto economico e il risultato del loro lavoro viene 
pubblicato in modo sintetico e di agevole comprensione. L’informazione 
che le agenzie di rating forniscono, riguarda la solvibilità di un soggetto 
economico in generale o di un emittente circa una determinata emissione 
obbligazionaria. Le opinioni delle agenzie di rating, espresse tramite 
indicatori alfa-numerici, sono chiamate Credit Rating ed indicano il 
rischio relativo d’insolvenza. Il Credit Rating, infatti, non costituisce un 
giudizio formulato in termini assoluti, ma una valutazione di affidabilità 
 12
dei soggetti economici valutati in termini relativi, ovvero in riferimento 
all’affidabilità degli altri soggetti presenti nel mercato
5
.  
Le due più importanti agenzie di rating sono Standard & Poor’s 
e Moody’s. Per Standard & Poor’s i rating sono “un’opinione 
dell’affidabilità generale di un debitore o…di un debitore con riguardo 
ad una particolare obbligazione, basata sulla considerazione dei fattori di 
rischio rilevanti”
6
. Per Moody’s “i rating sono indicatori o previsioni 
della potenziale perdita su crediti, a seguito del mancato, ritardato o 
parziale rimborso”. L’oggetto dei giudizi delle agenzie sono 
principalmente titoli di debito delle aziende anche se in alcuni casi 
possono essere valutate anche azioni privilegiate. I credit rating 
costituiscono quindi una misurazione del relative credit risk. Tale 
misurazione si fonda sulla capacità complessiva di un soggetto 
economico di adempiere i propri obblighi finanziari, e la capacità 
complessiva è funzione di due fattori: la solvibilità intrinseca e quella 
estrinseca. La solvibilità intrinseca deriva dall’attitudine a adempiere 
“on stand alone basis”
7
 mentre la solvibilità estrinseca è funzione di 
fattori esterni non prevedibili e non sempre controllabili ma che 
comunque possono influenzare il soggetto.  
                                                 
5
 Moody’s Investors Service, <<Global Credit Analysis>>, Ed. David Stimpson, IFR Publishing Ltd., 
1991, p.75. 
6
 Treacy, Carey, “Credit Risk Rating at Large US Banks”, in Federal Reserve Bullettin, 1998, p.901. 
7
 Tale solvibilità dipende esclusivamente da fattori interni all’azienda che quindi ignora componenti 
esogene. 
 13
Le agenzie affermano di assegnare rating validi Through the 
Cycle (TTC), vale a dire indipendentemente dalla fase pro-tempore del 
ciclo congiunturale in essere.  
Tracy e Carey ritengono che nel caso del TTC, le condizioni di 
solvibilità del debitore vadano misurate nella fase intermedia del 
normale sviluppo di un ciclo economico completo che includa situazioni 
congiunturali favorevoli e sfavorevoli
8
 (vedi figura 1). 
Figura 1. Rating Through the Cycle 
 
Appare tuttavia facilmente intuibile che le agenzie non possono 
omettere una valutazione di più ampio respiro tralasciando le previsioni 
congiunturali, ciò, infatti, farebbe sì che tutti i debitori fossero valutati 
                                                 
8
 Treacy, Carey (1998), pp.899 e 916, così come (2000) p.171. 
Rating TTC 
Performance
Tempo 
Rating 
A 
BBB 
BB 
 14
in base alla loro solvibilità solo nella fase corrente del ciclo, 
indipendentemente dalle attese del settore. In considerazione di ciò una 
parte della dottrina ritiene che la logica TTC si rifà a valutazioni di tipo 
strutturale collegate al medio lungo periodo.  
Il credit rating si rivolge a diverse tipologie di emittenti od 
operazioni e perciò sono molteplici i prodotti offerti delle agenzie. In 
primo luogo distinguiamo il rating dell’operazione detto anche “issue 
credit rating” dal rating assegnato ad un soggetto detto “issuer credit 
rating”. Il rating assegnato all’operazione riguarda principalmente 
l’emissione di strumenti obbligazionari nel quale l’agenzia tiene conto 
dell’emittente, delle specifiche condizioni dell’emissione, delle garanzie 
e della solvibilità dei garanti. Il rating di un soggetto economico è 
invece un’opinione sulla capacità finanziaria del debitore di far fronte ai 
propri impegni finanziari che  non si riferisce quindi ad una specifica 
passività dell’azienda e non tiene conto di eventuali soggetti garanti. 
Possiamo poi ulteriormente dividere l’issuer rating in rating di 
controparte, corporate rating e rating di  Paese.  Un’altra tipologia di 
rating è la “issue-specific credit ratings” dove le agenzie utilizzano 
sistemi e simboli diversi tra il rating di lungo periodo e il rating di breve 
periodo, dove quest’ultimo è utilizzato per le cambiali finanziarie, 
 15
certificati di deposito e put bonds
9
. Le agenzie di rating, pur trovandosi a 
valutare una serie di soggetti economici ed operazioni con caratteristiche 
notevolmente differenti, adottano processi abbastanza eterogenei, dei 
quali è pertanto possibile tracciare un identikit generale. 
                                                 
9
 Un “put bond” è un contratto titoli che permette a colui che lo possiede di vendere il titolo al valore 
nominale, durante un arco di tempo predeterminato, al fine di evitare perdite che possono scaturire 
dal crescere dei tassi d’interesse. 
 16
1.2 - IL PROCESSO DI RATING 
 
Il processo che sinteticamente si espone può essere ricondotto, 
nei suoi caratteri generali, a tutte le agenzie di rating, infatti, le lievi 
differenze riscontrabili nell’approccio valutativo seguito da Moody’s e 
Standard & Poor’s, constano quasi esclusivamente in differenze formali 
e non sostanziali.  
Le agenzie di rating pubblicizzano ampiamente le loro 
procedure di rating al fine di apparire al mercato più trasparenti e quindi 
meritevoli di maggior fiducia, risulta perciò abbastanza agevole 
descrivere le varie fasi di un rating. Schematicamente un tipico processo 
può essere scomposto in diverse fasi: 
 
1.2.1) Attivazione del processo di rating; 
1.2.2) Il contratto di rating; 
1.2.3) Il processo di rating in senso stretto; 
1.2.4) La formulazione e la pubblicazione del rating; 
1.2.5) Il monitoraggio del rating. 
 
 17
1.2.1 -  L’ATTIVAZIONE DEL PROCESSO DI RATING 
 
L’attivazione di un processo di rating può scaturire da: 
a) un soggetto che chiede l’assegnazione di un giudizio di Credit 
Rating per una propria emissione di passività o circa la propria 
affidabilità generale; 
b) gli investitori che chiedono un giudizio di rating per passività 
ritenute interessanti; 
c) l’agenzia di rating che si attiva spontaneamente per assegnare un 
credit rating a determinate passività o ad un certo soggetto 
economico. 
Si può agevolmente intuire che il rating emesso presenti 
significati differenti a seconda delle ipotesi di attivazione. 
Nel caso in cui è il soggetto economico a chiedere un rating, il 
giudizio può rappresentare un vantaggio competitivo. Esso, infatti, 
consente al soggetto valutato di essere più credibile sul mercato e di 
permettere un’agevole collocazione del debito in mercati non familiari. 
Appare chiaro che un soggetto con rating alto, essendo più affidabile, 
riesca a spuntare migliori condizioni circa il proprio debito
10
. Se la 
valutazione è richiesta dagli investitori (possibili acquirenti del debito), 
                                                 
10
 Si veda ad esempio Ederington L.H. Yawitz J.B. “The Bond rating process”. 
 18
il rating assolve una funzione informativa volta a ridurre o quantificare i 
rischi di questi ultimi.  
Molto particolare è il caso in cui le agenzie si attivano 
spontaneamente per valutare un soggetto o un’emissione, parliamo in 
questo caso di “unsolicited rating”. Tale pratica è perseguita solo da 
Moody’s e Standard & Poor’s che giustificano tale politica aziendale 
come appagamento dei bisogni informativi degli investitori. Le agenzie 
minori (Fitch, Duff & Phelps, ecc.) osteggiano tale pratica ritenendola 
solo un modo per accrescere le quote di mercato
11
, grazie ad una 
valutazione praticamente imposta.  
 
1.2.2 -  IL CONTRATTO PER L’ASSEGNAZIONE DI UN 
CREDIT RATING 
 
Attraverso il contratto vengono esplicitati gli obblighi delle 
controparti. 
Per le emissioni di rating, le agenzie chiedono una fee in misura 
variabile. Per Standard & Poor’s essa varia tra i 25.000 e i 125.000 
dollari; normalmente la fee è pari allo 0,0325% del valore nominale del 
prestito
12
 e costituisce circa il 95% delle entrate dei raters. Oltre alla 
prestazione economica, all’atto del contratto, le agenzie richiedono una 
                                                 
11
 Wilson R.S. “Corporate Debt Rating” 
12
 Treacy, Carey (1998) p.911 
 19
collaborazione al soggetto da valutare per lo sviluppo del processo di 
rating.  
Nel caso di unsolicited rating l’agenzia si propone 
spontaneamente al soggetto che può accettare o no di stipulare il 
contratto e quindi di pagare la fee. L’agenzia procederà ugualmente 
nell’assegnazione di un rating, anche senza la collaborazione del 
soggetto basandosi su fonti informative pubblicate, in primo luogo i 
bilanci. In questo caso è facile capire che le fonti informative utilizzate 
sono diverse e quindi diverso è il contenuto del rating espresso.  In molti 
casi le aziende sottoposte ad unsolicited rating preferiscono pagare la fee 
e quindi optare per una collaborazione forzata piuttosto che vedersi 
affibbiati giudizi pessimistici o addirittura punitivi. In tal senso, negli 
USA,  da più parti viene criticato il potere contrattuale delle agenzie e in 
più casi sono state intraprese azioni giudiziali
13
. Purtroppo attualmente 
le agenzie si ostinano ancora a non distinguere i rating richiesti da quelli 
non richiesti nonostante il differente significato informativo che essi 
contengono. Nel caso di rating unsolicited pare inoltre evidente che il 
potere contrattuale delle agenzie aumenti notevolmente. Il Canada, a 
differenza di tutti gli altri paesi, ha dichiarato che “di fatto” solo i rating 
solicited sono ammessi a fini regolamentari. 
 
                                                 
13
 Si veda Monroe, “Why everyone Hates Moody’s-Rating the rating agencies”, in <<Treasury & 
Risk Management>>.