Il rischio di cambio: strumenti di gestione e hedge accounting

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sistema che comprende ogni accadimento che può produrre effetti di ordine 
economico, indipendentemente dalla natura del rischio da cui promana, e 
che vincola l’azienda a variabili circostanze interne, esterne, di mercato e di 
ambiente.  
Una seconda classificazione distingue invece il rischio economico 
«generale» dai rischi «particolari» d’impresa. Il rischio economico generale 
si ripercuote direttamente sui diversi soggetti stakeholders, e si manifesta 
con l’eventualità che l’impresa non abbia, nel lungo periodo, la stabilizzata 
attitudine a remunerare congruamente tutti i fattori produttivi. In altre 
parole, il rischio economico generale si traduce nella circostanza che il 
flusso di ricavi non sia tendenzialmente sufficiente a fronteggiare le 
richieste di remunerazione dei soggetti che interagiscono con l’impresa 
(come l’imprenditore, l’azionista, il dipendente, il finanziatore, il fornitore 
ed il cliente).  
I rischi particolari d’impresa rappresentano parziali configurazioni del 
rischio economico generale e, nella pratica, sono quelli che vengono 
singolarmente apprezzati per studiarne i possibili impatti sulla gestione 
aziendale, scegliere le politiche e le forme di copertura per affrontarli.  
 
Il rischio di cambio si configura così come un rischio particolare d’impresa, 
e si riferisce alla presenza di una probabilità, più o meno elevata, che le 
variazioni dei tassi di cambio producano effetti sull’economicità della 
gestione diversi da quelli attesi. Gli effetti che si suole ricondurre al 
concetto di rischio di cambio sono evidentemente quelli di segno negativo, 
che possono danneggiare l’impresa. L’ampia definizione data indica che il 
rischio a carico dell’impresa dipende dalla variabilità attesa dei cambi stessi 
e dal grado di dipendenza dei risultati economici dalla dinamica dei cambi. 
Tale grado di dipendenza è riconducibile al concetto di esposizione al 
rischio di cambio, una quantità di complessa misurazione che deve essere 
oggetto di valutazioni almeno qualitative. 
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Per gestione del rischio di cambio si intende quindi l’adozione consapevole 
di strategie volte a mantenere il rischio entro livelli giudicati compatibili 
con la missione aziendale, e con le coordinate definite dai parametri di 
rischio globale e di redditività attesa.  
 
 
1.1 ORIGINI DEL RISCHIO DI CAMBIO 
 
Il rischio di cambio trova origine nella diversa combinazione delle 
operazioni generate dai processi operativi dell’impresa. La maggior parte 
delle decisioni inerenti le operazioni in valuta estera, che sono la principale 
fonte del rischio di cambio, vengono prese di fatto dall’area operativa e 
determinano le modalità con cui tale rischio influenzerà in futuro l’azienda.  
Interviene nei processi aziendali connessi con il rischio di cambio anche 
l’area della finanza. Essa può assumere un ruolo attivo, quando l’impresa 
decide in merito alle forme di investimento o di finanziamento direttamente 
in valuta estera, o di supporto, quando l’impresa mira a contenere il rischio 
di cambio generato dai processi operativi. L’attività di supporto della 
finanza può a sua volta integrarsi con le decisioni operative, indirizzandole 
nella gestione dei rapporti con l’estero (per esempio nella scelta della valuta 
di regolamento di un’operazione), oppure può rimanere estranea e 
successiva ad esse (per esempio intervenendo attraverso operazioni di 
copertura del rischio di cambio).  
L’esposizione al rischio di cambio non presuppone necessariamente la 
presenza di un’operatività commerciale o finanziaria che preveda 
transazioni con l’estero. E’ l’insieme delle scelte strategiche circa le 
combinazioni di prodotti-mercati-tecnologie a generare eventualmente 
un’esposizione al rischio. A tal proposito, è possibile menzionare alcune 
circostanze tipiche da cui il rischio promana: 
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   i costi dei fattori produttivi, i quali sono sensibili alle variazioni dei 
cambi; si pensi per esempio a: i costi per energia elettrica e 
combustibili; i consumi di merci che abbiano carattere di 
importazione; la reattività del costo del lavoro a fronte della crescita 
dei prezzi interni, che potrebbero essere accelerati da deprezzamenti 
della valuta; gli oneri finanziari relativi, che potrebbero aumentare a 
seguito di politiche monetarie volte a sostenere le pressioni ribassiste 
sulla moneta. 
   la domanda interna, la quale reagisce rapidamente agli incrementi 
dei prezzi-ricavi (indotti dalla suddetta pressione sui costi aziendali); 
quanto più la domanda presenta un’elasticità elevata al prezzo, e 
tanto più l’impresa non potrà scaricare sui prezzi gli incrementi di 
costo, se non vuole mettere a rischio la propria quota di mercato. 
   la presenza di concorrenti che adottano differenti politiche di 
acquisizione dei fattori, di produzione, commercializzazione e 
finanziamento, con conseguenze di grande portata in presenza di 
variazioni nei cambi; i concorrenti esportatori con un fatturato 
geograficamente diversificato, in caso di deprezzamento della 
moneta, possono incrementare vendite e profitti all’estero e divenire 
più aggressivi nel mercato interno. 
Si potrebbe obiettare che, con una definizione così estesa di rischio di 
cambio, si tenda a confondere detto rischio con quello generale d’impresa, 
rendendo altrettanto confusa l’identificazione di iniziative imprenditoriali 
neutrali alle variazioni dei cambi. Ma è proprio questo il significato di 
quanto appena esposto. La sensibilità dei risultati economici dell’impresa, 
nello specifico, dipenderà dalle proprie caratteristiche e dai mercati di 
riferimento, potendosi inoltre manifestare in tempi più o meno lunghi. 
 
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Se l’impresa opera sui mercati esteri e/o pone in essere saltuariamente o 
sistematicamente operazioni di finanziamento/investimento in valuta a 
breve e/o a medio lungo termine, l’area di esposizione potenziale a rischi 
valutari tende ad accrescersi.  
Ad esempio, a parità di altre condizioni, un apprezzamento dell’euro 
tenderà a danneggiare un’impresa italiana esportatrice. Si ipotizzi il caso di 
un impresa che fatturi esclusivamente all’estero in euro, e si considerino 
due situazioni alternative. 
   L’impresa propone propri listini-prezzi per un periodo definito: a 
meno che non si adotti una costosa politica di incentivi basata su 
sconti di listino, un apprezzamento tenderà a provocare rapidamente 
una contrazione della domanda estera che, peraltro, difficilmente 
sarà compensata da un aumento della domanda interna, risultando 
ora i prodotti nazionali meno competitivi dei concorrenti esteri. 
   L’impresa fissa i prezzi in euro di volta in volta, su richiesta: 
l’impresa dovrà ridefinire la propria politica di prezzo sull’estero per 
contrastare una possibile perdita di quote di mercato, con un vincolo 
di equilibrio economico-finanziario. In caso di apprezzamento, si 
tratterà comunque di scegliere se adattare le politiche di prezzo, 
riducendo i margini aziendali, o di sopportare una riduzione delle 
vendite sui mercati esteri. 
 
Alla luce di queste considerazioni, si intuisce come vi siano conseguenze 
dirette ed indirette alle dinamiche inerenti i rapporti di cambio, con 
conseguenze variamente diluite nel tempo. A priori non è possibile stabilire 
quale effetto sarà più forte. La valutazione-gestione del rischio di cambio, 
quindi, deve essere considerata come un componente della strategia 
aziendale. Questa dovrà valutare le implicazioni delle dinamiche valutarie, 
contribuendo a definire le combinazioni prodotti-tecnologie-mercati, e 
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inoltre, in funzione delle aspettative di breve periodo, condizioni operative 
e contrattuali più o meno modificabili. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
          
Fig. 01 L’apporto dell’area finanza 
 
 
Nella gestione del rischio di cambio, quando l’integrazione tra le funzioni 
aziendali è debole, l’area della finanza interviene solo a posteriori rispetto 
al processo decisionale delle funzioni operative, scegliendo lo strumento di 
copertura più adeguato. Operando in questo modo si possono perdere delle 
opportunità che nascono con lo stesso processo operativo. Ad esempio, si 
potrebbe decidere di compensare direttamente per importi e scadenze le 
operazioni di acquisto e di vendita sui mercati esteri espressi nella stessa 
valuta. In tal modo, senza dover acquistare appositi strumenti sul mercato 
finanziario, si potrebbe ottenere una copertura dal rischio e beneficiare di 
evidenti economie. E’ in una logica di gestione economica complessiva che 
il rischio di cambio deve essere isolato, studiato e quantificato. E’ ad essa 
che deve esser riferita e correlata l’attività di risk management svolta dal 
responsabile finanziario, il quale ha il compito di coordinare tutti i processi 
che, nel caso specifico, si connettono con il rischio di cambio. 
 
 
AREA FINANZA 
Intervento 
integrato 
Intervento 
successivo 
PROCESSI OPERATIVI 
(marketing, approvvigionamenti, 
produzione ecc.) 
OPERAZIONI IN 
VALUTA ESTERA 
RISCHIO DI 
CAMBIO 
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1.2 I RAPPORTI DELLE IMPRESE CON L’ESTERO ED IL 
RISCHIO DI CAMBIO 
 
Lo sviluppo sul mercato internazionale costringe l’impresa a gestire 
la valuta di scambio come un fattore strategico, ed il rischio di cambio 
diviene così una componente importante delle scelte economiche della 
gestione. Il rischio di cambio ha la sua fonte principale nel regolamento di 
transazioni commerciali e finanziarie denominate in valuta diversa da quella 
di conto, e quindi nei flussi in valuta in entrata ed in uscita relativi al 
regolamento di tali transazioni. Esso consiste nella possibilità di pagare di 
più o di meno, in moneta di conto, per regolare obbligazioni in diversa 
valuta; ovvero incassare di più o di meno, in moneta di conto, nella 
realizzazione dei crediti in diversa valuta. 
In virtù delle molteplici relazioni con l’estero e delle sue possibili origini, è 
possibile definire diverse tipologie di rischio di cambio a cui le imprese 
sono esposte. La tipica articolazione è la seguente: 
   rischio di conversione; 
   rischio di traduzione; 
   rischio economico; 
   rischio competitivo. 
 
1.2.1 Rischio di conversione 
Il rischio di conversione si concretizza nella possibilità che un 
operatore incassi o paghi un importo in moneta di conto diverso da quello 
preventivato, a causa di una variazione nel rapporto di cambio con la divisa 
in cui è espresso il debito o il credito. E’ questa l’accezione più diffusa e 
comune nella quale si manifesta il rischio di cambio. A fronte di 
un’operazione commerciale o finanziaria, che all’atto del regolamento darà 
luogo ad una conversione in moneta di conto per un importo non noto, 
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permane infatti l’incertezza sul futuro corso di mercato delle valute nelle 
quali i debiti e i crediti aziendali sono espressi. 
I vantaggi e gli svantaggi per un operatore nazionale derivanti dalla 
variazione dei tassi di cambio possono essere sintetizzati nel seguente 
modo:  
 
 Apprezzamento del 
cambio 
Deprezzamento del 
cambio 
Titolare di crediti in 
valuta estera 
rischio di cambio 
favorevole 
= utile su cambi 
Rischio di cambio 
sfavorevole 
= perdita su cambi 
Titolare di debiti in 
valuta estera 
rischio di cambio 
sfavorevole 
= perdita su cambi 
Rischio di cambio 
favorevole 
= utile su cambi 
Tab. 01 Effetti del rischio di conversione 
 
Dal punto di vista della manifestazione, occorre distinguere il rischio di 
cambio contabile da quello economico. Il periodo in cui sorge il rischio 
contabile da conversione decorre dal momento della registrazione contabile 
delle fatture o dei documenti amministrativi. In forza delle disposizioni 
civilistiche e fiscali, tale rischio deriva dal fatto che la rilevazione di utili e 
perdite su cambi dipenda dalla differenza tra i valori in Euro contabilizzati 
all’atto della registrazione, ed i valori della valuta incassata o corrisposta 
all’atto del regolamento.  
Il rischio economico da conversione include invece in modo più esteso 
anche l’effetto delle variazioni dei cambi antecedenti la registrazione 
contabile, la quale dipende dalle specifiche condizioni contrattuali e 
potrebbe avvenire con modalità e tempistiche diverse. 
 
1.2.2 Rischio di traduzione 
Il rischio di traduzione riguarda le differenze di cambio che possono 
derivare dalla traduzione delle voci di bilancio di una consociata o di una 
partecipata estera nella moneta (solitamente) della casa madre. Si tratta di