Il regolamento del fondo comune

   
ragguardevole. In questo modo si fraziona e si riduce il 
rischio dell’investimento e il costo della gestione 
professionale è ripartito tra tutti i risparmiatori 
partecipanti. 
Questo sistema-base può poi essere implementato con modalità 
diverse. Può anzitutto cambiare la sua forma giuridica, e 
assumere ad esempio la forma societaria, come nel caso delle 
SICAV: i risparmiatori diventano soci di una società il cui 
oggetto sociale è l’investimento del capitale. Può poi mutare 
il tipo di beni verso cui orientare l’investimento, e quindi 
si danno fondi aperti (open end), in cui il rimborso della 
quota può avvenire in ogni tempo, o fondi chiusi (closed end), 
in cui tale rimborso è ammesso solo a scadenze predeterminate. 
Può infine essere diverso anche l’obiettivo del fondo: la 
tripartizione classica prevede i growth funds, che mirano a 
realizzare grandi profitti, e quindi puntano su società in 
grande espansione tecnologica, subendone il correlativo 
rischio; gli income funds, che tendono a fornire ai 
partecipanti un reddito discreto e costante, puntando su 
società collaudate e solide; e infine i balanced funds, che 
sono la via di mezzo tra i due tipi precedenti.  
Dal punto di vista del mercato, inoltre, secondo opinioni 
accreditate, il fondo comune risponde ad almeno due tipi di 
esigenze: anzitutto, offrendo al risparmiatore un tipo di 
investimento conveniente e a basso rischio, riesce a 
trasformare il risparmio che abbia esigenze di liquidità in 
apporto di capitale alle imprese; in secondo luogo, 
costituisce un fattore stabilizzante e antispeculativo del 
mercato borsistico, contribuendo, grazie all’elevato livello 
di informazione e professionalità dei gestori, a convogliare i 
   
capitali verso le imprese più meritevoli
2
. 
Si comprende quindi come la mancanza di una legge che desse 
piena cittadinanza ai fondi comuni fosse sentita da più parti 
come una grave limitazione.  
Gli operatori economici tentavano, dal canto loro, di supplire 
al silenzio del legislatore, rivolgendosi a fondi 
oltrefrontiera. Un primo passo venne dalla commercializzazione 
in Italia di quote di fondi lussemburghesi. Uno dei tentativi 
più importanti in questo senso venne esperito dal Banco 
Ambrosiano, che insieme ad altre due banche europee costituì 
in Lussemburgo il fondo Interitalia, destinato ad operare 
prevalentemente entro i nostri confini; ma il successo non 
arrise all’iniziativa, anche in ragione della sfiducia 
generalizzata nei confronti del mercato borsistico.  
D’altro canto anche in altri Paesi, dove pure i fondi comuni 
avevano alle spalle decenni di storia, gli anni Sessanta hanno 
rappresentato un momento di forte crescita di questo sistema 
di investimento. Dopo il 1964, visto l’exploit di Cornfeld
3
 che 
aveva mostrato le potenzialità fruttifere di uno strumento 
come il fondo, numerose società finanziarie americane decisero 
di fare il loro ingresso nel mercato italiano. Tuttavia 
accanto a soggetti solidi e affidabili, nacquero anche società 
                                            
2
 Si rileva anche che il fondo, offrendo un tasso di rendimento più 
favorevole pur mantenendo un basso rischio, è in grado di ridurre 
la propensione marginale al consumo, agendo così in senso 
moderatamente deflazionistico. V. De Ponti, op. cit., p. 54. 
3
 Si tratta dello scandalo c.d. I.O.S. (Investors Overseas Service): 
l’iniziativa realizzò inizialmente brillantissime performances, ma 
finì in un disastroso crollo, che danneggiò una miriade di piccoli 
risparmiatori. La vicenda è descritta in De Ponti, op. cit., p. 23 
ss. 
   
meno serie, aventi tipicamente sede nei cosiddetti “paradisi 
fiscali”, e parecchi furono gli investitori poco avveduti che 
ne subirono le conseguenze. Per queste ragioni, unitamente a 
motivi valutari relativi al contraccolpo portato alla bilancia 
dei pagamenti dal deflusso di capitali, il Governo italiano 
decise nel 1969 di sottoporre ad autorizzazione l’acquisto di 
quote dei Fondi. Ciò nonostante non si riuscì ad evitare una 
forte crisi nel 1970-71, e si faceva sempre più pressante 
l’esigenza di una legge italiana che disciplinasse il mercato 
mobiliare.  
Un primo passo venne fatto con l’emanazione della legge 7 
Giugno 1974, n° 216, che da un lato dettava per la prima volta 
norme speciali per la disciplina delle società con azioni 
quotate, e dall’altro istituiva la Consob, gettando così due 
pilastri importanti per il governo del mercato mobiliare. 
 
   
 
2. La legge 77/83: caratteristiche e limiti  
 
Quanto ai fondi comuni, numerosi furono i disegni di legge, 
sia governativi che di iniziativa parlamentare
4
, ma solo il 23 
Marzo 1983, dopo travagliata gestazione, si giunse 
all’approvazione della legge n° 77, intitolata “Istituzione e 
disciplina dei fondi comuni di investimento”. Il titolo, 
invero, pecca sia per difetto che per eccesso: per difetto in 
quanto contiene anche una corposa seconda parte che regola la 
raccolta di risparmio tra il pubblico
5
, per eccesso in quanto 
disciplina un solo tipo di fondi comuni di investimento, e 
cioè quelli mobiliari di tipo aperto. 
La legge introduce un modello necessariamente trilaterale, 
costituito dai partecipanti, dalla società di gestione e dalla 
banca depositaria. Quest’ultima è incaricata della custodia 
dei titoli, a tutela dell’integrità del fondo, e di un 
controllo sulle operazioni poste in essere dalla società di 
gestione, affinché siano conformi alla legge, al regolamento 
del fondo e alle prescrizioni dell’organo di vigilanza.  
                                            
4
 V. ad es. gli artt. 72-86 del progetto di riforma delle società 
commerciali elaborato dalla commissione De Gregorio, in Riv. Soc., 
1966, p. 93 ss. e il d.d.l. presentato dal Governo il 23 aprile 
1969. 
5
 Maffei Alberti, ”in Commentario alla legge 77/83“, a cura di 
Maffei Alberti, in Le nuove leggi civili commentate, 1884, I, p. 
380 
   
La società di gestione viene autorizzata alla costituzione di 
uno o più fondi comuni dal Ministro del Tesoro, in presenza di 
determinati requisiti (forma di S.p.A., capitale minimo, 
oggetto sociale esclusivo, professionalità e onorabilità di 
amministratori e sindaci). La costituzione avviene con 
deliberazione dell’assemblea ordinaria, la quale 
contestualmente approva il regolamento del fondo; questo è il 
documento in cui si rinvengono le norme organizzative del 
fondo, nonché il contenuto dei contratti con i partecipanti. 
Il regolamento deve rispettare i requisiti previsti dall’art. 
2 ed è soggetto all’approvazione dell’organo di vigilanza, che 
in questo caso è la Banca d’Italia. Una volta approvato il 
regolamento, il fondo può dirsi istituito e si può procedere 
al collocamento delle quote, nel rispetto delle norme relative 
alla sollecitazione al pubblico risparmio previste dalla 
citata legge n° 216/74.  
La società specializzata è l’unico soggetto legittimato a 
compiere le operazioni di gestione e ad esercitare i diritti 
relativi ai titoli, che sono ad essa intestati, pur essendo di 
pertinenza del fondo. Nello svolgimento di queste attività, la 
società di gestione è soggetta a norme dettate dalla legge e 
dalla Banca d’Italia, tendenti sia a ridurre la possibilità di 
conflitti d’interesse, sia ad assicurare al fondo la liquidità 
indispensabile per garantire il rimborso delle quote in ogni 
tempo, secondo il modello di fondo open end. 
In genere tutto l’istituto è dominato da un penetrante 
controllo delle autorità di vigilanza, in particolar modo 
della Banca d’Italia e del Ministro del Tesoro, ai quali è 
demandata anche una certa potestà regolamentare, al fine di 
garantire sufficiente elasticità al sistema. 
   
 
3. Il dibattito dottrinale 
 
La legge 77 si limita a definire il fondo “patrimonio distinto 
a tutti gli effetti” da quello della società di gestione e da 
quello dei partecipanti. Non risolve, quindi, l’annosa 
questione che ha appassionato intere schiere di giuristi sin 
dagli anni Sessanta, ossia quale sia la natura giuridica del 
fondo.  
E’ comprensibile infatti come davanti all’ingresso di un 
fenomeno nuovo nel sistema giuridico italiano la nostra 
dottrina si sia interrogata a lungo intorno ad esso, e 
soprattutto abbia cercato di incasellare il fondo comune in 
categorie conosciute dall’ordinamento. L’indagine, prendendo 
le mosse dalla necessità di tutelare il risparmiatore, aveva 
lo scopo di inquadrare la garanzia di autonomia del fondo 
rispetto alle vicende del gestore, a fronte del fatto che ogni 
potere di disposizione del fondo è sempre e comunque affidato 
in via esclusiva alla società specializzata, la quale deve 
agire nell’interesse dei partecipanti. Quindi, il patrimonio 
gestito si situa all’esterno di quello del gestore, e a 
margine di quello del partecipante, dal momento che i 
creditori del primo non possono in nessun caso soddisfarsi sul 
fondo, e quelli del secondo possono agire solo sui certificati 
di partecipazione. Risulta quindi chiaro come incasellare 
questo fenomeno nell’ambito delle categorie proprietarie 
tradizionali non risulti agevole, sembrando prima facie che il 
diritto di proprietà sul fondo - quale risulta dalla lettera 
dell’art. 832 c. c.- non sia attribuibile con certezza a 
nessuno dei soggetti che intervengono nel rapporto. 
   
 
3.1 Il modello dell’investment trust 
 
Il modello cui veniva naturale guardare, nella ricostruzione 
del fenomeno in esame, era quello del trust di diritto 
anglosassone, a cui i nostri fondi comuni venivano spesso 
assimilati dalla dottrina.  
Il trust si basa su un rapporto fiduciario
6
: nel modello più 
semplice, il disponente (settlor) trasferisce la proprietà di 
beni o diritti al trustee affinché questi, in genere dietro 
compenso, li amministri in favore di un beneficiario (che può 
essere lo stesso settlor, o addirittura non essere 
specificato). 
Lo strumento del trust viene usato nei sistemi anglosassoni 
anche per gestire il risparmio in monte: nell’investment trust 
- o unit trust - trustee è una società specializzata in 
investimenti finanziari, e beneficiario è inizialmente il 
promotore, che poi suddivide il proprio equitable interest in 
unità (da cui unit trust) che colloca presso il pubblico. Le 
somme versate dai sottoscrittori delle quote divengono di 
proprietà del managing trustee, incrementando il trust fund, e 
i titoli acquistati sono depositati presso una banca, che ne 
diviene custodian trustee
7
.  
E’ fondamentale, per capire cosa sia il trust e quindi per 
poterne misurare la compatibilità con il nostro sistema, 
chiarire che il vincolo del trustee è un vincolo di natura 
                                            
6
 V. Lupoi, Introduzione ai trust, Giuffrè, 1994, p 74 ss. 
7
 V. ancora Lupoi, op. cit., p. 38. 
   
personale, non reale
8
: il beneficiario non ha un diritto sui 
beni in trust, ma solo un equitable estate nei confronti del 
trustee. I beni in trust entrano a tutti gli effetti nel 
patrimonio del trustee; l’Equity, lungi dal costituire diritti 
reali, impone vincoli personali, intervenendo a limitare non 
già il diritto del trustee, ma solo l’esercizio di tale 
diritto. E lo fa perseguendo il suo obiettivo naturale, che è 
quello di garantire il rispetto dei principi di coscienza
9
.  
Il contenuto del rapporto fiduciario sta nella convinzione del 
disponente che il trustee amministrerà il patrimonio come 
farebbe lui e come farebbero i beneficiari cui il patrimonio 
verrà consegnato al termine del trust. Infatti il disponente 
non ha alcun mezzo di tutela nei confronti del trustee, il 
rapporto che da vita al trust non è contrattuale, ma di 
fiducia: il trustee “risponde” non al disponente, ma allo 
scopo del trust. E i beneficiari non hanno un diritto sui beni 
in trust, bensì un equitable estate nei confronti del 
trustee
10
.  
                                            
8
 V. anche la Corte di Giustizia delle Comunità Europee, in Webb c. 
Webb, 1994. Il testo della sentenza è riportato da Lupoi, 
Introduzione ai trusts, op. cit., in Appendice.  
9
 Sulla base di questo principio, “l’Equity considera avvenuto ciò 
che sarebbe dovuto avvenire”: Lupoi, op. cit., p. 38 
10
 E’ emblematica a questo proposito la soluzione adottata dalle 
corti inglesi nel caso di alienazione di un bene in trust da parte 
di un trustee infedele: l’acquirente non in buona fede, che cioè 
abbia avuto notice del trust, diventa a sua volta trustee. In altre 
parole, l’acquisto è valido, ma l’Equity impone che non sia tradita 
la fiducia che era alla base del trust: v. ancora Lupoi, op. cit., 
p. 57.