Il codice etico del rischio finanziario

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Incipit 
 
L’elemento che contribuì alla realizzazione della più importante 
opera filosofica di Georg Wilhelm Friedrich Hegel, la 
‘Fenomenologia dello spirito’, fu l’influsso e l’attrazione che il 
filosofo idealista tedesco ebbe dalla sorella schizofrenica Christiane 
Luise. 
Quanto appena detto dimostra come l’associazione tra due elementi 
antitetici quali il dolore dell’inconscio e la volontà di superarlo della 
coscienza stessa, siano in grado di dare alla luce grandi opere 
intellettuali che rimarranno indelebili nella storia. 
 
Ecco che la presa di coscienza di quanto sta avvenendo in ambito 
economico, ossia una crisi mondiale molto grave e profonda, 
costringe ogni singolo studioso dapprima ad analizzarne le cause e 
successivamente a teorizzare delle soluzioni possibili. 
 
Se il capolavoro hegeliano è ‘la storia romanzata della coscienza 
che via via si riconosce come spirito’, la ricerca scientifica di ogni 
economista dovrebbe volgere allo studio analitico degli errori della 
finanza moderna, mirando al ricongiungimento di essa con il suo 
fondamentale ruolo originario all’interno del sistema economico. 
 
Il seguente lavoro persegue l’obiettivo di dimostrare, innanzitutto a 
me stesso, che la finanza non è un cinico e senza scrupoli gioco 
d’azzardo di tipo predatorio a danno di inesperti risparmiatori, ma 
bensì uno strumento che può aiutare in maniera etica il 
miglioramento economico della collettività. 
 
 
 
‘Non sarà l’economia a rovinare gli investitori; saranno gli 
investitori stessi a farlo.’ 
 
Warren Buffet
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Introduzione 
 
Esiste una ‘speculazione etica’? 
È possibile perseguire il rischio finanziario in modo etico? 
È da tali domande che è nato il seguente lavoro, che ha come 
obiettivo quello di analizzare tra le possibili soluzioni all’attuale crisi 
finanziaria, quella che segue il cosiddetto ‘codice etico’. 
Con tale espressione si fa riferimento a un insieme di principi di 
condotta afferenti il contesto sociale, focalizzandosi in particolare 
sull’ambito economico-finanziario.  
La finalità che mi sono proposto di perseguire è far capire che è 
possibile avvalersi della finanza in modo morale ed etico, 
incrementando il benessere non solo individuale, ma bensì dell’intera 
collettività economico-finanziaria. 
Il seguente lavoro è strutturato in quattro parti, attraverso cui saremo 
in grado di analizzare l’attuale contesto finanziario, i suoi errori e la 
mancanza di etica e di morale che lo caratterizza. 
Nella prima parte della trattazione verrà analizzato il concetto di 
etica dell’economia e della finanza, attraverso un excursus sulla 
storia del pensiero economico che sottolineerà la distanza 
dell’attuale finanza rispetto al suo carattere etico; l’evoluzione della 
moderna ingegneria finanziaria ha portato alla mercificazione dei 
mercati, che oramai risultano essere caratterizzati da un agere 
economico privo di solidarietà, equità e giustizia sociale, 
caratteristiche fondamentali per la responsabilità sociale di 
un’impresa e di un investitore; a questo riguardo, nell’ultimo 
capitolo della prima parte si accennerà alle peculiarità della finanza 
islamica confrontandola con il sistema finanziario occidentale. 
Nella seconda parte della tesi sarà dettagliatamente analizzato il 
concetto di rischio finanziario, innanzitutto nel suo carattere 
antropologico facendo riferimento alla finanza comportamentale, 
ossia allo studio delle scelte economiche degli agenti in ambito di 
incertezza, partendo dalle teorie classiche dell’economia per finire 
all’irrazionalismo moderno. In seguito si entrerà nel dettaglio delle 
tecniche della moderna finanza, perseguendo la finalità di analizzare 
criticamente le scelte decisionali di imprese e investitori per quanto 
concerne la struttura finanziaria dei propri investimenti, la quale 
risulta spesso eccessivamente sbilanciata verso il capitale di debito, 
da cui scaturisce un profilo rischio-rendimento troppo elevato che ha 
un impatto sulla collettività molto negativo. L’ultimo capitolo della 
seconda parte è relativo all’esternalizzazione del rischio finanziario,
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con particolare attenzione agli strumenti derivati e al loro abuso da 
parte degli operatori economici, fattore che ha inciso notevolmente 
sulla moderna crisi finanziaria. 
La terza parte del lavoro descrive una possibile soluzione etica alla 
moderna crisi economico-finanziaria. Il primo capitolo descrive i due 
elementi che caratterizzano il ‘codice etico’ della finanza, ossia in 
primo luogo il ‘Socially Responsible Investing’, ossia l’investimento 
socialmente responsabile, e in secondo luogo lo ‘Environmental 
Social and Corporate Governance’, ossia la gestione della 
sostenibilità e dell’impatto sociale relativi agli investimenti di una 
società. Successivamente saranno descritti i lineamenti fondamentali 
dell’investimento etico, il quale permette non solo una maggiore 
attenzione ai fattori ambientali e sociali, ma permette anche di 
ottenere una performance finanziaria migliore rispetto 
all’investimento tradizionale. Nell’ultimo capitolo della terza parte si 
farà riferimento ai moderni indici etici, in particolare allo ‘Ethic 
premium puzzle’ e ai benefici che si possono trarre dall’investimento 
‘sustainability-oriented’. 
La quarta e ultima parte del lavoro concerne l’analisi quantitativa 
che è stata realizzata, con l’intento di dimostrare statisticamente la 
superiorità in termini di economicità delle società con alti parametri 
etici, rispetto alle società non interessate alla responsabilità e 
sostenibilità socio-ambientale. 
 
Ad oggi i termini utilizzati nelle domande all’inizio 
dell’introduzione, ossia speculazione etica e rischio finanziario etico, 
sembrano essere ossimorici, e tale contrasto è giustificato 
dall’aberrante modus operandi degli operatori dei mercati finanziari, 
riferendomi in particolare agli istituti creditizi e agli speculatori dei 
mercati che hanno strumentalizzato l’attuale ingegneria finanziaria 
per ottenere come unico obiettivo la massimizzazione del profitto 
individuale. 
Accostando il termine ingegneria a finanza, intendo riferirmi alla 
combinazione dei più innovativi strumenti economici per creare 
moderni prodotti finanziari personalizzati, con cui gestire il rischio 
in maniera semplice ed efficace: è assai scoraggiante ammettere che 
uno dei motivi dell’attuale crisi è da rintracciarsi proprio nell’utilizzo 
arbitrario e ingiustificato dei nuovi strumenti finanziari. 
In particolare occorre fare riferimento ai derivati, strumenti 
finanziari il cui originario utilizzo è l’hedging, ossia la strategia 
d’investimento disegnata per ridurre il profilo di rischio di un 
portafoglio, riducendone la volatilità; paradossalmente tali strumenti
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sono stati successivamente utilizzati per pura speculazione 
finanziaria, creando danni enormi a tutto il sistema economico 
finanziario. 
Ai fini di tale analisi, è fondamentale chiarire il concetto di rischio e 
di speculazione, per esplicitare che essi non sono in contrasto con il 
termine etica, come purtroppo si crede negli ultimi anni. 
Etimologicamente, il termine rischio è l’unione di due concetti 
differenti: il primo relativo all’esporsi a un pericolo, più 
precisamente ‘superare uno scoglio’ o ‘vogare all’indietro’; in 
secondo luogo ‘tutto ciò da cui si trae profitto’, quindi 
un’opportunità da cui ottenere rendimento. In termini più 
specificatamente finanziari, il rischio è riconducibile alla possibilità 
che un investimento produca un guadagno o una perdita, vale a dire 
all’aleatorietà di tale operazione economica. 
Il termine speculazione invece deriva dall’azione dell’osservare, 
dell’esplorare tramite calcoli e analisi per far progetti e imprese 
commerciali. Nel pensiero economico siamo passati dall’ottica 
neoclassica, che definisce la speculazione come l’attività di un 
operatore che all’aumentare dei rischi assunti richiede una sempre 
maggiore remunerazione, alla definizione keynesiana secondo cui la 
speculazione è l’arte di prevedere le mosse future dei concorrenti. 
In ambito squisitamente finanziario, oggi la speculazione è definita 
come l’attività di investire nel presente su un mercato, presumendo 
un esito futuro il cui verificarsi o meno produrrà un profitto o una 
perdita.  
Le definizioni appena date non sembrano contrastare con l’idea di 
morale o etica, in quanto l’attività di investimento sul mercato 
prevedendo di ottenere un guadagno o una perdita in condizioni 
future incerte, può essere implementata in modo assolutamente etico, 
vale a dire seguendo regole e principi conformi all’agere morale, 
ossia alla cosiddetta scienza dei costumi che insegna la pratica del 
bene e delle buone azioni, le quali devono dirigere la libera attività 
dell’uomo anche e soprattutto in ambito economico. 
Allora è lecito chiedersi la ragione per la quale i due concetti oggetto 
di analisi, ovvero l’etica e il rischio finanziario, siano in così forte 
antitesi tra loro; la risposta può essere inizialmente trovata nella 
cosiddetta ‘behavioural finance’, che ci permette di analizzare gli 
errori del comportamento dell’homo oeconomicus. 
Infatti nella finanza comportamentale è noto che la condotta 
dell’investitore finanziario è tutt’altro che razionale, essendo 
caratterizzata da bias comportamentali, trappole in cui i risparmiatori 
cadono ad esempio per l’eccessiva fiducia in se stessi, la non
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conoscenza degli strumenti finanziari in cui investono o la tendenza 
a non cambiare idea. 
Tali trappole sono sovente sfruttate da chi attua l’insider trading, 
tramite cui si approfitta di asimmetrie informative per un proprio 
guadagno. È proprio a causa di tali errori che spesso gli attori non 
professionisti dei mercati finanziari agiscono in modo errato: la 
conseguenza non è solo una perdita di guadagno riferibile al singolo 
individuo, ma purtroppo all’intero mercato. 
Mi sto riferendo in particolare al parossismo della speculazione 
finanziaria moderna, la cui massima espressione è relativa a pratiche 
come lo scalping, lo short selling e il moral hazard, concetti che 
saranno ampiamente approfonditi nel prosieguo. 
Ecco come risulta chiara la discrasia tra comportamento finanziario 
moderno ed etica: come si può parlare di condotta morale in mercati 
finanziari nei quali l’abuso di informazioni privilegiate è in costante 
aumento da dieci anni a questa parte? 
Dagli errori della finanza moderna si capisce quanto occorra 
un’educazione etica sia per i professionisti della finanza, sia per i 
piccoli risparmiatori i quali altrimenti diventano un numeroso mezzo 
per arricchire i pochi speculatori.  
La finanza deve essere uno strumento a sostegno dei mercati e della 
collettività: uno dei più grandi e gravi errori che la finanza moderna 
sta commettendo è quello di permettere la massimizzazione di utilità 
e profitto dei singoli a discapito della collettività; ciò 
ineluttabilmente comporta un guadagno e un benessere individuale 
di breve termine, destinato a produrre una crisi sempre più in 
espansione che poi coinvolgerà anche gli stessi che vi hanno 
speculato. Di conseguenza risulta necessario perseguire come 
obiettivo primario il benessere collettivo in modo etico per poi 
ottenere quello individuale. 
Il mio interesse e fascino verso la finanza mi ha portato a concordare 
con la definizione dell’attività finanziaria come una delle tre pietre 
angolari del mondo moderno, insieme alla ricerca scientifica 
applicata e all’intraprendenza. 
Grazie alla finanza si può trasportare ad esempio il denaro non 
utilizzato verso chi ha nuove idee, permettendo di creare valore 
restituendo il denaro con degli interessi; la finanza permette un uso 
moltiplicativo del denaro, che può aiutare le economie emergenti; 
inoltre la finanza è in grado di aumentare il valore delle aziende e dei 
prodotti ed è pacificamente considerata come uno dei gangli 
fondamentali dell’economia moderna.
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Il mondo economico moderno sta patendo un eccesso di 
‘finanziarizzazione’: stiamo assistendo ad una degenerazione della 
funzione e del compito della nuova finanza, che è sempre più 
distante dall’economia reale ed ha ecceduto il proprio compito 
creando bolle speculative finanziarie. 
L’attuale movimento degli ‘indignados’ si sta scagliando soprattutto 
contro le cosiddette ‘banksters’ e gli isituti di credito che 
implementano attività parallele a quelle consuete e tradizionali, 
attraverso la ‘finanza ombra’ che ha contribuito in maniera 
significativa alla genesi della débacle del mercato immobiliare 
statunitense: intendo riferirmi allo shadow banking, relativo alle 
attività finanziarie non regolamentate e non sottoposte al rispetto di 
controlli, le quali non garantendo adeguati requisiti di sicurezza agli 
investitori, permettono di conseguire prestiti a convenienti tassi 
d’interesse o investimenti ad alto rendimento; gli hedge funds 
rappresentano la tipica espressione di tali attività. 
Ecco che più in generale si palesa necessaria una ristrutturazione 
etica del capitalismo, che deve per forza partire da un nuovo 
concetto della finanza, in cui l’eticità, i valori e la morale devono 
essere messi al primo posto. 
Per ottenere ciò risulta fondamentale la presenza di una 
responsabilità morale molto elevata da parte di chi guida una banca o 
un qualsiasi istituto finanziario: un operatore morale e con dei 
principi non scende mai a compromessi, evitando la corruzione e 
preferendo una condotta etica.
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1. Etica della finanza 
 
 
L’espressione ‘etica della finanza’ ha fin da subito suscitato in me 
molto interesse, e ciò grazie all’involontaria e istintiva 
contrapposizione che ho riscontrato nei due termini. 
Analizzando i termini se ne desume che l’etica non è antitetica alla 
finanza come solitamente si pensa, ma al contrario che l’etica 
appartiene alla finanza, è al suo interno, di conseguenza ne condivide 
gli obiettivi; e dato che il compito dell’etica è di studiare l’uomo, da 
quanto appena evidenziato segue che anche la finanza è un’attività 
umana. Tale concetto è fondamentale, perché permette di 
comprendere come la finanza ha la possibilità di aprirsi a un campo 
non solo tecnico ma anche relativo all’uomo, il quale risulta essere al 
centro della stessa finanza, che ne dovrebbe riscoprire l’importanza e 
il ruolo.  
È in questo modo che l’etica permette alla finanza di svilupparsi in 
un contesto più ampio ed elevato, la cui peculiarità è la relazione tra 
finanza e persona umana.  
La domanda che ad oggi mette in crisi i più accaniti sostenitori del 
nuovo capitalismo è la seguente: 
 
‘Oltre l’avanzatissima tecnica della moderna finanza, dov’è 
l’uomo?’ 
 
Il continuo incedere della tecnocrazia nel nostro sistema rischia di 
sopprimere l’umanesimo, affermazione più elevata della dignità 
degli esseri umani, il quale contraddistingue la nostra civiltà: stiamo 
assistendo impotenti alla tecnicizzazione della vita sociale, da un lato 
affascinati dagli enormi guadagni e profitti che i nuovi strumenti 
tecnici permettono di ottenere, dall’altro impauriti dalla 
disumanizzazione della nuova economia. Occorre sempre avere 
presente che la finanza è sempre stata e deve continuare ad essere a 
servizio dell’economia reale, ossia dello sviluppo delle persone; 
interessante a riguardo la ricetta anticrisi del premier britannico 
David Cameron: ‘meno finanza e più economia reale’. Tale 
provocazione è molto utile per rendersi conto quanto negli ultimi 
anni la finanza si sia distaccata dal suo compito primario, ovvero 
come impiegare il denaro per massimizzare l’economia di un 
sistema, e sia divenuta sempre più autoreferenziale.
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La finanza non può essere fine a se stessa, è necessario che ci sia un 
sistema culturale al centro della finanza, e ciò si può ottenere grazie 
all’etica, che però non può essere considerata come un ‘costo’ per 
umanizzare la finanza. 
Ad oggi la contrapposizione etica-efficienza è ingiustificata, dal 
momento che è pacificamente noto come l’etica d’impresa e la 
responsabilità sociale d’impresa abbiano dei risvolti positivi sia 
sull’immagine delle aziende sia sulla loro redditività. 
Ecco che incrementare la responsabilità sociale e l’eticità delle 
persone che operano nel sistema finanziario sembra essere uno dei 
necessari interventi alla crisi attuale.
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1.1 Antropologia dell’etica economica 
 
L’etica è la Scienza della morale. 
In quanto tale essa permette di governare i nostri costumi, usi, 
abitudini e consuetudini, termini dai quali l’etimologia del termine 
etica deriva. Nell’ambito delle scienze sociali, l’economia è la 
disciplina che studia le scelte razionali da compiere per soddisfare i 
bisogni materiali della collettività. Si presuppone che tali 
comportamenti sociali, da cui scaturiscono delle scelte economiche, 
seguano una ratio: ossia la ragione, la razionalità e il raziocinio, che 
rappresentano le forze intellettuali più elevate dell’uomo, 
permettendogli la facoltà di compiere azioni con criterio. Non a caso 
mi avvalgo del termine ‘criterio’, il quale in senso strettamente 
filosofico indica i Sommi Principi che guidano i comportamenti 
umani nel conoscimento del vero e nel giudicare rettamente; tali 
facoltà sono proprie di chi ha ‘acume di mente’, ovvero buon senso: 
più specificamente nell’agere economico ciò si traduce nel seguire 
un codice etico, il quale definisce l’insieme di principi di condotta in 
un preciso contesto sociale. 
La definizione di ‘codice etico’ di Confindustria aiuta a capire 
l’importanza di tali principi per il processo di sviluppo 
dell’economia mondiale. Concetti come responsabilità, integrità ed 
eticità devono essere associati ai comportamenti degli attori 
economici; in caso contrario si avrà una situazione di amoralità 
economica la quale come effetto nel medio-lungo termine ha 
inevitabilmente la crisi, che proprio negli ultimi anni stiamo vivendo. 
Non ci si stupisce più se ricercando la definizione di comportamento 
economico o finanziario i primi risultati che osserveremo sono 
relativi ad ‘unethical business practice’, e ciò da un lato è 
scoraggiante in quanto chiarifica la condotta amorale dei moderni 
operatori economici, dall’altro è stimolante dal momento che 
definisce un punto di non ritorno nel quale tutte le emergenze si 
saturano e non si può che migliorare. 
Risulta imprescindibile iniziare lo studio dell’etica economica 
facendo riferimento a tre pilastri storici collocati in epoche 
totalmente differenti: ‘Etica Nicomachea’, la raccolta delle lezioni 
aristoteliche del 50 a.C.; la kantiana “Metafisica dei costumi” del 
1797; infine “Etica ed economia”, l’opera del premio nobel Amartya 
Sen, relativa alle conferenze da lui tenute in California nel 1986. 
I concetti espressi in tali opere sono fondamentali per individuare le 
cause dell’attuale crisi economico-finanziaria, in quanto fanno 
emergere il concetto di “what is and what should never be”: ossia
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come il moderno sistema economico dovrebbe essere seguendo delle 
regole e dei principi, e come purtroppo la realtà si distanzia da tale 
stereotipo, ormai utopistico. 
Ai fini della nostra analisi, il capolavoro
1
 aristotelico è basilare 
poiché consente di collegare l’agire dell’uomo alla ricerca della 
morale, la quale è definita come il massimo bene. Infatti, in “Etica 
Nicomachea” l’indagine è rivolta a un comportamento dell’uomo 
che deve essere contraddistinto da virtù, ossia la capacità di agire in 
modo appropriato al presentarsi di una certa situazione. Nella sua 
definizione filosofica, la Virtù esplica bene la sua rilevanza: ‘è la 
disposizione costante della volontà ad uniformarsi alla legge 
morale’. 
Maggiormente si analizza tale concetto e sempre più si ha chiaro 
quanto la situazione economico-finanziaria moderna si colloca sul 
relativo punto antipodale. 
La critica ad oggi più comune nei confronti di imprenditori e 
operatori finanziari è attinente a dei comportamenti che poco hanno 
a che fare con l’agire veritiero, che si richiede a tutti gli operatori 
economici, dato l’enorme impatto che le loro azioni hanno sul 
contesto sociale. Basti pensare all’elevata influenza che ha 
l’imprenditore all’interno dell’azienda: la sua figura è di 
responsabile e propulsore dell’attività produttiva e del successo 
dell’impresa, la cui immagine scaturisce dal ruolo del manager, che 
determina i valori, l’immagine e la cultura imprenditoriali. 
I valori dell’imprenditore si uniscono a quelli dell’impresa, e da tale 
unione dipende la percezione che i clienti hanno dell’azienda: 
soprattutto in ambito finanziario, un valore che deve avere 
un’impresa è la trasparenza dell’informativa, mentre un valore che 
deve essere proprio di un operatore economico deve essere la fiducia 
che esso si guadagna nei confronti dei suoi clienti. È proprio dalla 
mancanza di tali valori che nasce la crisi profonda che coinvolge i 
mercati finanziari di tutto il mondo, una opacità di informazione e 
una sfiducia dei risparmiatori sia nei confronti degli istituti creditizi 
che degli intermediari finanziari. 
 
 
 
 
 
1 
Aristotele, ‘Etica Nicomachea’, IV Secolo a.C.
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"La giustizia è la virtù più efficace, e né la stella della sera, né 
quella del mattino sono così meravigliose, e citando il proverbio 
diciamo: nella giustizia ogni virtù si raccoglie in una sola. Ed è una 
virtù perfetta al più alto grado perché chi la possiede è in grado di 
usare la virtù anche verso gli altri e non soltanto verso se stesso" 
 
 
È in questo modo che Aristotele definisce la giustizia la virtù 
principale, alla quale dedica l’intero quinto libro della sua opera. Si 
desume quanto sia importante il concetto di altruismo in ambito 
professionale, l’unico effetto nel lungo periodo di un comportamento 
egoista e mirato esclusivamente alla massimizzazione del profitto 
individuale è un disequilibrio del mercato, che porta fatalmente alla 
crisi. 
Afferente al concetto aristotelico di usare la virtù non solo verso noi 
stessi ma anche verso gli altri, è utile il riferimento alla cosiddetta 
Golden Rule, traducibile come ‘etica della reciprocità’: fa’ agli altri 
cosa vorresti fosse fatto a te, o la versione ippocratica definita Silver 
Rule, secondo cui occorre non trattare gli altri nel modo in cui non 
vorresti essere trattato. Tali regole sono alla base dei diritti umani, 
anche se ad oggi impudentemente non vengono rispettate. 
 
Molto attuale risulta essere la critica di Aristotele all’insaziabile 
desiderio e bramosia (greediness) di ottenere sempre più denaro da 
parte degli attori economici, disinteressandosi totalmente 
dall’impatto che tali comportamenti opportunistici hanno sull’intero 
sistema economico. È questa critica che rappresenta il collegamento 
con la celebre opera
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 di Kant la cui prima parte, ‘Scienza del diritto’, 
si occupa delle leggi garanti dei diritti individuali, e la seconda 
‘Scienza delle virtù’ dei temi relativi allo sviluppo morale 
dell’individuo. 
La traduzione inglese del titolo dell’opera, ‘Metaphysics of morals’, 
rende meglio l’idea di ciò che più interessa alla seguente trattazione: 
i principi del dovere morale. Basilare nell’ambito economico-
finanziario risulta essere il cosiddetto principle based ethics: l’etica 
procedurale, intesa come utilizzazione dell’etica per formulare 
decisioni in molteplici contesti. 
 
 
 
2 
Immanuel Kant, ‘La Metafisica dei Costumi’, 1797.