I benefici privati del controllo e la tutela del risparmio

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Introduzione  
 
Un tema molto dibattuto negli ultimi anni è quello della corporate 
governance, ossia, quell’insieme di regole e strumenti posti alla base dell’impresa. 
È un tema molto dibattuto anche a causa degli scandali finanziari che hanno 
colpito non solo l’Italia ma anche gli Stati Uniti.  
In questo lavoro di tesi ho voluto approfondire questo argomento, 
interessante e delicato allo stesso tempo. Mi sono soffermata su quella che è la 
corporate governance nel nostro ordinamento, analizzando, altresì, i BPC che 
sono un’esplicazione di una buona governance. 
Questa tesi si suddivide in quattro capitoli. 
Il primo capitolo, dedicato, appunto, alla corporate governance cerca di 
dare l’idea di cosa essa sia. Ho analizzato i vari sistemi di corporate governance 
soffermandomi soprattutto sulle imprese familiari, tipiche del sistema italiano, in 
cui ci sono per lo più imprese piccole che non sono quotate in borsa. La scelta di 
questo tipo di impresa è una scelta che viene fatta dall’imprenditore ma è, altresì, 
una scelta che viene dettata dal mercato. Il punto fondamentale di questo capitolo 
sta nei tre obiettivi che deve perseguire una corporate governance per essere 
considerata “buona”, ossia, capacità di massimizzazione del profitto, di assicurare 
mezzi finanziari sufficienti e di allocazione del controllo. 
Nel secondo capitolo ho analizzato i BPC, questi sono una conseguenza 
di una buona governance. I BPC sono quell’insieme di vantaggi che chi possiede 
un’azienda può estrarre per se stesso senza dividerli con gli altri azionisti. 
Possono essere classificati in base alla loro trasferibilità in pecuniari e non 
pecuniari. Ma la loro classificazione più importante è quella che li distingue in 
BPC “buoni o remunerativi” o in BPC “cattivi od espropriativi”. Sono “buoni” 
quei BPC che costituiscono un incentivo per chi controlla, questo soggetto è 
incentivato a svolgere al meglio le proprie funzioni, consistono in un beneficio 
psicologico dell’imprenditore. Sono, invece, “espropriativi” quei BPC ottenuti a 
danno degli azionisti di minoranza, sottraendo ad essi capitali. Si è cercato di 
capire come il diritto influisce su di essi e in che modo questi si misurano. A tal 
proposito si è notato che non esiste un unico metodo di misurazione ma ne
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esistono almeno due, il metodo della Nenova (2000) che confronta i blocchi di 
controllo e quello utilizzato da Dick e Zingales (2001), che confrontano il premio 
di voto delle azioni. Infine, visto che la letteratura ritiene che i BPC 
maggiormente presenti nel nostro ordinamento sono quelli espropriativi, ci si è 
chiesto quali siano gli strumenti per contenere questo problema e ne sono stati 
individuati almeno tre. Nonostante ciò, però, non è data una soluzione a questo 
problema. 
Nel terzo capitolo ho affrontato il problema della corporate governance, 
trattato già nel primo capitolo. In questo caso, però, l’ho analizzato in relazione a 
quella che è la corporate governance di altri stati, prendendo il caso concreto 
degli Stati Uniti. Si è notato che la differenza fondamentale tra il nostro sistema e 
quello statunitense sta nel fatto che l’Italia è un tipico sistema banco-centrico, in 
cui le imprese chiedono e ottengono i capitali da investire nelle imprese dalle 
banche. Le banche sono, quindi, il soggetto più importante per lo sviluppo della 
nostra economia. Il sistema statunitense è un sistema, invece, mercato-centrico in 
cui questi capitali vanno ricercati nel mercato. Inoltre, ho cercato di capire il modo 
in cui i BPC vengono misurati e come si differenziano dal sistema italiano. 
Infine, nel quarto capitolo ho trattato la tutela del risparmio analizzando 
quello che era il sistema bancario nel passato e come esso è stato modificato dalle 
varie leggi che si sono succedute nel tempo. Ho analizzato la legge 262/2005, 
ossia, la legge sulla tutela del risparmio, che è venuta alla luce in seguito agli 
scandali finanziari relativi al caso Parmalat e Cirio, ed infine, mi sono soffermata 
sui compiti della CONSOB che è, appunto, l’organo rivolto alla tutela degli 
investitori, all’efficienza e allo sviluppo del mercato mobiliare italiano. 
Con questo mio lavoro ho voluto dare una visione di quella che è 
l’economia anche del nostro paese, ma ho cercato in particolar modo di cogliere 
quelle che sono le sfumature su cui si erge questo sistema cercando di capire il 
motivo per il quale nel nostro sistema troviamo soprattutto piccole imprese e 
quello che è il governo delle imprese con i suoi pro e contro. 
Questo lavoro, però, è stato possibile solo con l’aiuto del mio relatore 
Prof. Francesco Pastore che ha saputo, innanzitutto, seguirmi in questo ultimo 
momento del mio percorso universitario ma ha anche fatto in modo che i suoi
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insegnamenti non siano stati solo teorici, anzi ha fatto in modo che lo studio 
dell’economia arricchisse semplicemente le mie conoscenze.
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Capitolo 1.  Corporate Governance 
 
 
 
 
 
 
 
 
Introduzione  
 
In questo capitolo si affronterà il tema della corporate governance intesa 
come quell’insieme di regole su cui si basa il governo delle società.  
La corporate governance è l’ambito in cui, più degli altri, si sono 
sviluppati dibattiti e studi per vari motivi. Innanzitutto, una delle cause che ha 
dato vita allo sviluppo di questi dibattiti può essere rintracciato nell’affermarsi 
delle privatizzazioni, cioè, nella scelta della tipologia di struttura proprietaria da 
dare alla società privatizzata, altra causa è data dalle ondate di acquisizioni ostili
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(es. acquisizione Olivetti-Telecom), ancora nell’integrazione dei mercati 
finanziari, ma anche nella serie di scandali finanziari (es. Enron) che si sono avute 
soprattutto negli Stati Uniti, questi hanno messo in evidenza che il sistema 
statunitense considerato il migliore a livello internazionale necessitava di 
importanti correzioni. 
 Il capitolo è suddiviso in 3 paragrafi. Nel primo paragrafo, si darà una 
                                                 
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 Tecnica seguita quando il gruppo di comando non era disposto a cedere la sua partecipazione e 
non disponeva della maggioranza delle azioni, chi intendeva scalzarlo procedeva quindi a 
massicci acquisti di borsa diluiti nel tempo e coperti dall’anonimato fino a quando non 
raggiungeva il suo scopo.
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visione della corporate governance che mette in evidenza le varie teorie, e, per 
questa via, i pilastri sui quali si deve basare una buona governance. Si 
prenderanno in considerazione i vari sistemi di governance, ossia un sistema 
tradizionale, monistico e dualistico, ma anche i vari modelli e i principi su cui 
questa deve basarsi. 
Nel secondo paragrafo si tratterà dei vari modelli di governance, ossia, 
public company, impresa consociativa e impresa padronale, quest’ultima tipica del 
nostro paese in cui ci sono, soprattutto imprese piccole, a conduzione familiare. 
Infine, nel terzo paragrafo ci si soffermerà su quelli che sono i 3 obiettivi 
di una buona governance, ossia, capacità di assicurare incentivi a chi controlla 
l’impresa affinché questi persegua l’obiettivo di massimizzare il valore 
complessivo, ma, anche la capacità del sistema di assicurare che all’impresa 
affluiscano sufficienti mezzi finanziari ed, infine, capacità di assicurare 
un’allocazione efficiente del controllo. 
Per trattare questi punti si sono presi in considerazione gli studi di 
Bianchi et al. (2005), Capizzano e Del Giudice (2006) e altri autori, che, anche se 
non citati hanno, comunque, la loro importanza. Inoltre, sono stati consultati 
anche vari articoli tratti da “lavoce.info” che hanno contribuito all’elaborazione di 
questo capitolo. Molto utile è stato anche le consultazione del sito wikipedia, 
pratico per dare una visione iniziale del problema. 
 
 
1.1 Corporate governance 
 
Da anni il problema dell’economia italiana è costituito dal deficit di 
crescita delle imprese. Le cause di questo deficit sono connesse al modello 
industriale italiano in cui sono molto sviluppate imprese di piccole dimensioni, 
soprattutto imprese familiari, specializzate in lavorazioni tradizionali, a basso 
contenuto tecnologico. Il problema dell’Italia sta nel fatto che non 
specializzandosi, restando ancorata al mercato tradizionale, ha perso la propria 
competitività sul mercato mondiale. 
Faini (2005) ha affermato che le imprese familiari non sono un fenomeno
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solo italiano, anzi, sono un fenomeno molto diffuso che si ritrova anche in altri 
paesi, soprattutto, europei. In Italia, in un campione di imprese con più di 50 
addetti, più dell’80% delle imprese sono considerate familiari. Quasi le stesse 
percentuali si riscontrano in altri paesi, 75% in Spagna e 64% nel Regno Unito. 
Il problema fondamentale su cui si è sviluppato il dibattito negli ultimi 
decenni è quello della “corporate governance”. Secondo Fazzi (1982), il termine 
“corporate governance” fu utilizzato per la prima volta, nel 1960, da Richard 
Eells per indicare “la struttura e il funzionamento della politica aziendale”.  
Innanzitutto, si è giunti ad un punto di convergenza per quanto riguarda 
le caratteristiche fondamentali che la corporate governance deve avere, questo 
dibattito è stato molto influenzato anche dagli scandali finanziari che hanno 
coinvolto soprattutto le grandi imprese (Bianchi et al., 2005), come è successo, ad 
esempio, nel caso della società energetica ENRON CORPORATION
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Del Giudice e Capizzano (2006), affermano che quello della corporate 
governance è un tema molto dibattuto perché, tra gli altri motivi, esso tocca varie 
                                                 
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 ENRON corporation è una delle più grandi multinazionali statunitensi operanti nel campo 
dell’energia. Fallì improvvisamente nel 2001, il fallimento fu inaspettato poiché l’azienda negli 
ultimi 10 anni aveva avuto una crescita molto rapida, infatti aveva raggiunto il 7º posto nella 
classifica delle più importanti multinazionali degli USA. In poco tempo le azioni della ENRON 
persero il loro valore, passando dalla quotazione di 86 dollari a 26 centesimi, bruciando così 
circa 60 miliardi di dollari nel giro di tre mesi. Ciò portò numerosi dipendenti a gravi difficoltà, 
poiché era stato loro proposto di acquistare le azioni della società e non poterono far nulla per 
ripararsi dal disastro. I più alti dirigenti della società, invece, non subirono alcuna perdita, poiché 
avevano venduto le loro azioni prima del crack realizzando grandi guadagni: infatti, essi 
potevano liberarsi in qualsiasi momento delle proprie quote. Successivamente si scoprì che la 
ENRON manteneva alto il livello dei suoi redditi con trucchi contabili, ma anche ottenendo 
agevolazioni da parte del governo mediante favori come aiuti nelle campagne elettorali o 
donazioni a numerosi uomini politici di denaro o di pacchetti azionari. Ad aggravare la 
situazione contribuì la scoperta della rete di società legate alla ENRON che i dirigenti avevano 
costruito in alcuni paradisi fiscali. Le società erano in totale 881, di cui più di 600 nelle isole 
Cayman. In questo modo la ENRON, teoricamente sottoposta a severi controlli, è riuscita ad 
evadere quasi tutte le sue tasse ed a gonfiare i profitti mantenendo così stabile il valore delle sue 
azioni anche nei periodi di crisi.
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discipline, importanza notevole hanno le regole e le istituzioni che definiscono il 
rapporto tra i diversi soggetti coinvolti nell’impresa perché si ritiene che questi 
determinino la competitività stessa dell’impresa e, quindi, del sistema economico 
a cui appartiene. 
L’origine della questione sulla corporate governance è ricondotta alla  
separazione tra proprietà, rappresentata dagli azionisti, e controllo, esercitato dai 
manager a cui è delegata la gestione dell’impresa. 
Secondo Goglio e Goldstein (2010), la crisi globale ha rilanciato 
l’interesse per il sistema delle istituzioni e delle regole che governano il 
funzionamento dell’impresa e dei mercati. La crisi finanziaria ha evidenziato il 
fallimento dell’autoregolazione dei meccanismi di autoregolazione proprie del 
mercato. I paesi dell’OCSE
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 hanno espresso la volontà di adottare principi comuni 
per rendere la crescita economica più sana, equa e forte, riconoscendo la necessità 
di promuovere l’applicazione dei principi di correttezza, integrità e trasparenza 
nella conduzione degli affari dell’impresa. Con la crisi finanziaria si è, quindi, 
rilanciato l’interesse per la corporate governance.  
Esistono vari modelli di corporate governance ed è per questo che è 
importante studiare il funzionamento del CDA, il mercato del controllo societario 
e tutti gli aspetti che riguardano le società. Importante, però, è anche soffermarsi 
sull’intervento pubblico nell’economia reso obbligatorio dalle numerose crisi 
finanziarie. 
La corporate governance è un complesso insieme di vincoli che definisce 
e limita le modalità con cui le rendite che si generano in un’impresa possono 
essere successivamente distribuite tra i vari soggetti coinvolti. Importante è anche 
il ruolo che svolgono le banche nella corporate governance che va a garantire una 
maggiore separazione tra proprietà e controllo. L’origine del dibattito sulla 
corporate governance è, quindi, ricondotta alla separazione tra proprietà e 
controllo, e  al rapporto tra azionisti e management dell’impresa. Sempre secondo 
Del Giudice e Capizzano (2006), già nel 1776, Adam Smith, sosteneva che se chi 
gestisce un’impresa è un soggetto diverso da chi la possiede, si può sospettare che 
i manager, amministrando denaro altrui, non mettano lo stesso impegno con il 
                                                 
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 Organizzazione per la Cooperazione e lo Sviluppo Economico