Gestione con garanzia dei fondi pensione e conseguenze finanziarie del nuovo regime fiscale

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 - attraverso la formazione con apposita deliberazione di un patrimonio di 
destinazione, separato e autonomo nell’ambito del patrimonio della società o ente 
istitutore. 
I fondi pensione aperti devono assumere la configurazione giuridica del patrimonio di 
destinazione separato e autonomo dal restante patrimonio che li istituisce. 
I fondi contrattuali  e i fondi aperti possono operare in regime di contribuzione definita 
oppure in regime di prestazioni definite. Definiamo i fondi a contribuzione definita come 
quei fondi in cui l’importo dei contributi  da versare viene stabilito dalle fonti istitutive, 
ma il beneficiario non conosce a priori l’entità delle prestazioni finali che dipenderanno, 
dall’ammontare complessivo della contribuzione e dai rendimenti finanziari ottenuti dal 
fondo. Nei fondi a prestazione definita, il beneficiario conosce con certezza quale sarà la 
prestazione finale che incasserà ad una certa data, ma questo vantaggio comporta una 
elevata variabilità dei contributi da versare. 
Nella previdenza complementare italiana vige il principio di separazione tra fondo 
pensione, soggetto titolare delle risorse, e gestore, soggetto che si impegna ad investire 
le risorse del fondo. In particolare, i fondi contrattuali devono stipulare delle convenzioni 
gestorie con dei soggetti abilitati quali banche, SIM, assicurazioni, società di gestione. 
Per arrivare a ciò, l’amministrazione del fondo, deve chiedere a tre soggetti distinti 
diverse offerte contrattuali, ed una volta effettuata la scelta stipula col soggetto prescelto 
una convenzione. 
Per quanto attiene alla convenzione gestoria che include la formula  della <<garanzia di 
restituzione del capitale>>, si può affermare che tale forma fornisce la garanzia della 
restituzione del solo capitale nominale senza alcuna rivalutazione legata agli indici di 
inflazione o a tassi tecnici assicurativi. 
Specifichiamo inoltre che la garanzia di restituzione del capitale può essere prestata da 
qualsiasi intermediario autorizzato, mentre è competenza delle compagnie 
d’assicurazione la sottoscrizione di convenzioni che le impegnino a fornire la garanzia di 
rendimento minimo prefissato. 
I gestori abilitati hanno a disposizione diverse strategie finanziarie che possono 
alternativamente utilizzare per adempiere la garanzia di restituzione del capitale. 
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La tecnica di immunizazione più elementare è  la “scomposizione put”. L’asset del fondo 
viene investito in titoli facenti parte dell’indice di riferimento I
t
, e contemporaneamente 
si acquista un’opzione europea di tipo put che da diritto al gestore di vendere il 
portafoglio ad un determinato prezzo al tempo T.   
In questo contesto il pay-off al tempo T sarà: 
 
   Y D I
I
D I
I
T
T T= + ⋅ −





0 0
1 0max ,  
 
Una strategia alternativa alla “scomposizione put”, la “scomposizione call”, permette al 
gestore di arrivare allo stesso pay-off  al tempo T sostenendo i medesimi costi. La 
strategia mediante call europee consiste nell’investire il capitale in titoli che offrono un 
rendimento certo, e contemporaneamente nell’acquistare  un’opzione call sull’asset 
investito nell’indice  I
t
 .  
 
   Y D D I
I
T
T= + ⋅ −






max ,
0
1 0  
 
La differenza principale con la strategia scomposizione put sta nel fatto che in 
quest’ultima l’asset viene investito nell’indice  I
t
  mentre l’opzione viene strutturata in 
modo da garantire il raggiungimento del minimo obiettivo, cioè la restituzione del 
capitale. 
Nella scomposizione call, al contrario l’asset viene investito in un’attività che garantisce a 
scadenza il raggiungimento dell’obiettivo minimo, mentre l’opzione viene strutturata in 
modo da poter ottenere un rendimento positivo dall’indice  I
t
 . 
Una possibile strategia di immunizzazione può essere strutturata dal gestore attraverso le 
opzioni di Margrabe, particolari titoli esostici che a scadenza danno il diritto di scambiare 
un asset con un altro. 
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Il gestore del fondo investe l’intero asset nell’indice di riferimento  I
t
, ma deve garantire 
a scadenza T il rimborso del capitale di importo pari a D.  
La strategia attuabile mediante opzione  di Margrabe consiste nello scambiare al tempo 
T, l’asset investito nell’indice  I
t
 con un investimento obbligazionario che offre un 
rendimento certo, e che abbia valore pari al capitale versato in t=0. 
 
   Y D I
I
W D I
I
T
T
T
T= + −





0 0
0max ,  
 
Il gestore ha anche la possibilità di realizzare una copertura che permetta di adempiere la 
garanzia di restituzione del capitale prestata al fondo pensione attraverso l’inserimento 
nel portafoglio investito nell’indice  I
t
  di un’opzione put sintetica del tutto simile a 
quella vista nella scomposizione put. 
A partire dal 01/01/2001 il sistema fiscale della previdenza complementare in Italia subirà 
delle sostanziali modifiche. Le modifiche, apportate con l’approvazione del decreto 
n°47/2000, riguarderanno tutti e tre i momenti impositivi del fenomeno previdenza; 
versamento dei contributi, accumulazione delle risorse, ed erogazione dei benefici. 
Le attuali disposizioni normative in materia prevedono uno schema di tassazione del tipo 
ETT, vengono cioè esentati i contributi versati alle forme pensionistiche complementari, 
vengono tassati i rendimenti finanziari ottenuti dai fondi pensione, e  sono soggetti a 
tassazione IRPEF i benefici erogati ai partecipanti. 
Ad oggi, i contributi versati dai lavoratori dipendenti ai fondi pensione (sia chiusi che 
aperti),  sono deducibili dal reddito di lavoratore dipendente per un importo non 
superiore al 2% della retribuzione annua complessiva assunta come base per la 
determinazione del TFR e comunque non superiore ai 2,5 milioni di lire.  
Per ciò che riguarda i contributi versati dal datore di lavoro al fondo pensione, sono 
deducibili dal reddito d’impresa , entro un limite massimo, per ciascun dipendente, pari al 
2% della retribuzione annua complessiva assunta come base di determinazione del TFR e 
comunque non superiore ai 2,5 milioni di lire. La deducibilità dei contributi dal reddito 
d’impresa e dal reddito di lavoro dipendente é riconosciuta solo se vengono 
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contemporaneamente versate al fondo contrattuale quote di TFR per un importo pari ai 
contributi versati da datore e partecipanti. Viene anche riconosciuta una agevolazione 
fiscale a beneficio delle imprese allo scopo di compensare le stesse dal danno economico 
finanziario causato dallo smobilizzo anticipato del TFR. Le imprese infatti, possono 
dedurre dal reddito d’impresa, un importo non superiore al 3% delle quote di 
accantonamento annuale del TFR destinate alle forme pensionistiche complementari.    
Per il lavoratori autonomi  e i liberi professionisti  i limiti di deducibilità dal reddito attualmente previsti 
sono del 6% del reddito dichiarato entro il limite dei 5 milioni di lire. Per ciò che riguarda la tassazione 
del fondo pensione, la normativa prevede un’imposta sostitutiva delle correnti imposte sui redditi 
(ILOR; IRPEG) in cifra fissa, che sarà dovuta nella misura di 10 milioni annui, ridotta a 5 milioni per i 
primi cinque anni dalla data di costituzione del fondo. Detta imposta  assorbe in sé anche l’imposizione 
sostitutiva  sulle plusvalenze realizzate in seguito alla vendita di azioni o quote di fondi comuni. Sono a 
titolo d’imposta le ritenute fiscali sui redditi di capitale  (il fondo pensione è un soggetto “nettista”, 
percepisce i redditi di capitali al netto delle ritenute). 
Le prestazioni sotto forma di rendita sono assimilate, dal nostro ordinamento, al reddito di lavoro 
dipendente e costituiscono reddito per 87,5% dell’ammontare corrisposto. Il soggetto tenuto ad erogare 
le prestazioni (il fondo se autorizzato, o la compagnia d’assicurazione) rivestirà la qualifica di sostituto 
d’imposta. 
Per ciò che riguarda le prestazioni pensionistiche complementari erogate in forma di 
capitale sono soggette ad IRPEF con lo speciale trattamento della tassazione separata.  
A partire dal 2001, il limite di deducibilità dei contributi per tutti i contribuenti viene 
elevato al 12% del reddito complessivo (non reddito da lavoro dipendente) e comunque 
non superiore al £ 10 milioni. Tale limite racchiude in sé anche le deduzioni relative a 
premi e contributi versati a forme pensionistiche individuali. Per i redditi di lavoro 
dipendente la deduzione sarà subordinata alla destinazione alla forma pensionistica 
complementare collettiva di un importo della quota del TFR almeno pari alla metà dei 
contributi complessivamente versati. Rispetto alla precedente disciplina risulta 
indifferente se il contributo sia a carico del lavoratore o del datore di lavoro essendo 
onere deducibile. 
I contributi versati dal datore di lavoro alle forme pensionistiche complementari 
disciplinate dal decreto 124/93, saranno interamente deducibili dal reddito d’impresa.  
Viene  inoltre confermata, la deducibilità  dal reddito d’impresa, di un importo non 
superiore al 3% delle quote di accantonamento annuale del TFR destinate alle forme 
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pensionistiche complementari. Analizziamo adesso le innovazioni riguardanti la 
tassazione in capo ai fondi pensione.   I fondi pensione saranno soggetti ad imposta 
sostitutiva delle imposte sui redditi nella misura dell’11% che si applica sul risultato netto 
maturato in ciascun periodo d’imposta. Il risultato negativo maturato nel periodo 
d’imposta, risultante dalla relativa dichiarazione, sarà computato in diminuzione del 
risultato della gestione dei periodi d’imposta successivi, per l’intero importo che trova in 
essi capienza. Rispetto alla normativa attuale il fondo non pagherà più l’imposta 
sostitutiva in cifra fissa, diventerà un soggetto lordista anziché nettista, saranno tassate le 
plusvalenze, e l’aliquota sulle rendite finanziarie scenderà dal 12,50% all’11%.  
Anche nella fase di erogazione dei benefici molti saranno i cambiamenti per ciò che riguarda il prelievo 
fiscale. Le prestazioni erogate in forma di capitale saranno soggette ad IRPEF con lo speciale 
trattamento della tassazione separata.  L’aliquota da applicare ai sensi del comma 1 art.17 del TUIR, 
sarà calcolata dal sostituto d’imposta che poi si impegnerà a versarla. Se il capitale da erogare é inferiore 
a un terzo dell’importo complessivamente maturato alla data di accesso alla prestazione stessa, 
l’aliquota sarà applicata sull’importo al netto dei redditi già assoggettati ad imposta (parte finanziaria).  
Le rendite erogate dai fondi pensione saranno ancora assimilate al reddito di lavoro 
dipendente, e subiranno una tassazione progressiva solo per la parte non finanziaria, a 
condizione che la parte finanziaria abbia scontato l’imposta sostitutiva presso il fondo. 
I contenuti del D.Lgs. 47/2000 hanno tenuto conto del principio di invarianza 
complessiva del gettito contenuto nella legge delega del 13 maggio 1999 n°133..  
E’ evidente che, rispetto alla normativa attuale, il prelievo in capo al fondo pensione 
risulta superiore in virtù della più ampia base imponibile (redditi di capitale più capital 
gains), in compenso, i limiti di deducibilità dei contributi sono stati innalzati, mentre il 
sistema di imposizione che riguarda le prestazioni pensionistiche, é reso più trasparente e 
equo dall’esenzione, dalla tassazione IRPEF, dei rendimenti riconducibili alla gestione 
finanziaria. 
Ecco uno schema riepilogativo del futuro sistema impositivo della previdenza 
complementare. 
 
 
 
 
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Differenze tra i 2 regimi       Tabella 1 
 VECCHIO REGIME NUOVO REGIME 
CONTRIBUTI  Deducibilità 
- dipendente: 2% retribuzione 
(max 2,5 mln)    
-  autonomo:  6% reddito  
(max 5 mln) 
- impresa:  2% retribuzione (max 
2,5 mln) per ogni dipendente + 
3% quote TFR a riserva in 
sospensione d’imposta 
Deducibilità 
- per tutti i contribuenti 12% 
reddito complessivo (max 10 mln) 
inclusi i contributi del datore di 
lavoro 
- impresa: intera deducibilità dei 
contributi versati ai fondi ex Dlgs 
124 +3% quote TFR a riserva in 
sospensione d’imposta 
RENDIMENTI - imposta sostitutiva 10 mln ogni 
anno (5 mln primi 5 anni) 
- ritenuta a titolo d’imposta su 
redditi di capitale e diversi 
(escluse plusvalenze) 
- 11% sul risultato netto maturato 
nell’esercizio (incluse plusvalenze) 
PRESTAZIONI - prestazione in capitale (max 
50%) tassazione separata 
- rendite, tassazione IRPEF per 
87,5% del loro importo. 
- prestazione in capitale (max 1/3) 
tassazione separata con aliquota 
applicabile solo sulla componente 
non finanziaria 
- rendite, tassazione IRPEF per 
100%  sulla componente non 
finanziaria dell’importo  
 
 
La variazione dell’imposizione fiscale a carico del fondo pensione,  influirà notevolmente 
sul patrimonio dei fondi stessi.  
Il maggior carico fiscale, la possibilità di portare le perdite di un esercizio in diminuzione 
dei risultati positivi dei futuri  esercizi, avranno come conseguenza sia l’abbassamento 
della redditività, sia l’abbassamento della rischiosità del patrimonio di ogni singolo fondo. 
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Attraverso una simulazione dei valori futuri del patrimonio di un generico fondo, si è 
tentato di confrontare le redditività e rischiosità di un  fondo pensione soggetto all’attuale 
regime fiscale con un fondo soggetto alla disciplina fiscale che entrerà in vigore dal 2001. 
I risultati ottenuti dalla simulazione sono inequivocabili e  
Possono essere osservati nel grafico seguente. 
 
   
 
 
E’ evidente che la curva dei rendimenti ottenuti dal  fondo pensione “lordista” (linea 
tratteggiata)  è meno volatile di quella ottenuta dal vecchio fondo “nettista” (linea 
continua). 
In particolare si nota come i rendimenti positivi del nuovo fondo pensione siano sempre 
inferiore al quelli del vecchio, e contemporaneamente i risultati del nuovo fondo sono 
minori in valore assoluto di quelli del vecchio fondo.   
E’ lecito pensare che l’abbassamento della redditività e della rischiosità delle future 
gestioni dei fondi pensione, non sia stata una scelta voluta dal legislatore. I contenuti 
dell’art. 3  della legge delega n°133 del 1999, lasciavano presagire che l’aliquota da 
applicare ai redditi di capitale e ai capital gains sarebbe stata del 6,25%. Se questa ipotesi 
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
Tempo
Re
nd
im
en
to
 9
si fosse realmente verificata,  la determinazione delle conseguenze che tale aliquota 
avrebbe avuto sulla  redditività e sulla rischiosità dei fondi sarebbe risultata  pressoché 
impossibile. Il principio di invarianza complessiva del gettito però,  ha vincolato le scelte 
dell’esecutivo, che,  dopo aver ampliato i limiti di deducibilità e aver reso più equa la 
tassazione IRPEF, non avrebbe potuto stabilire un’aliquota del 6,25%.