Business High Tech: strategie di crescita e valutazioni economico-finanziarie. Il caso Finmeccanica e la controllata AgustaWestland.

la crescente esigenza di flessibilità strategica ed operativa e di 
focalizzazione sul core business. 
Per comprendere l’accentuato dinamismo delle imprese, prodotto dalla 
necessità di continuo adattamento alle azioni dei sistemi che la circondano, 
è stata rivolta la massima attenzione alla crescita e all’innovazione, che ne 
diventa un fattore essenziale. 
La capacità di innovare continuamente nel tempo, di intraprendere 
sempre nuovi progetti di ricerca, di sperimentare e proporre nuovi prodotti e 
nuove tecnologie, costituisce una sfida per le imprese che non intendono 
solo consolidare il successo costruito su precedenti innovazioni. La capacità 
dell’impresa di governare il progresso tecnico diventa un’arma 
concorrenziale decisiva. Al fine di seguire i percorsi evolutivi, l’impresa 
acquisisce nuove tecnologie attingendo a fonti interne ed esterne di 
conoscenze e competenze
1
. 
 
L’analisi che mi appresto a delineare ha lo scopo di esaminare le 
possibili mosse strategiche a disposizione del management, necessarie per 
affrontare il processo di crescita aziendale, e le tecniche di valutazione, 
diventate sempre più sofisticate, utilizzate per attribuirne un valore 
economico-finanziario. Ho diviso il lavoro in cinque capitoli, di cui i primi 
quattro a carattere generale; il quinto capitolo delinea nello specifico il 
processo di rifocalizzazione sul core business che ha interessato il Gruppo 
                                                 
1
 Esse non rappresentano due alternative specifiche, ma sono un continuum di soluzioni 
organizzative e gestionali che meglio soddisfano le esigenze specifiche dell’impresa. 
 8
Finmeccanica e la strategia che le ha permesso di assumere una posizione di 
leadership nel settore elicotteristico. 
Il primo capitolo esamina la definizione di impresa high tech basata su 
tre criteri: 1) le spese di R&S come percentuale delle vendite; 2) il personale 
scientifico e tecnico in rapporto al totale degli occupati; 3) il grado di 
complessità tecnologica dei prodotti e dei processi produttivi. Il forte 
contenuto di innovazione che caratterizza le imprese ad alta tecnologia mi 
ha spinto ad analizzare il fenomeno innovativo, quale fonte di vantaggio 
competitivo, e l’ambiente esterno in costante cambiamento. La turbolenza 
ambientale ha portato il management a prestare maggiore attenzione alle 
capacità dinamiche, ossia all’abilità di rinnovamento delle competenze di 
creazione del valore dell’impresa. 
Il secondo capitolo si occupa delle strategie con cui le imprese high 
tech perseguono i loro obiettivi di crescita. Il continuo cambiamento 
tecnologico e la turbolenza ambientale hanno spinto le aziende ad affrontare 
una fase di riorganizzazione delle attività caratterizzata dal “downsizing” e 
dalla rifocalizzazione, concentrandosi progressivamente sul core business 
attraverso l’esternalizzazione di attività non strategiche o marginali. Le 
imprese cercano di entrare in nuovi business attraverso la diversificazione 
concentrica, supportata dal conseguimento di un certo grado di eccellenza in 
una o più fasi della catena del valore e dalla possibilità di trarre vantaggio 
dalle sinergie tra le business unit. Particolare attenzione è rivolta all’analisi 
 9
del momento in cui entrare nel mercato, il livello di innovazione e la politica 
da adottare. 
La terza parte esamina le strategie di crescita aziendale individuando 
due fondamentali percorsi evolutivi: lo sviluppo per linee interne tramite 
nuovi investimenti diretti e la crescita per linee esterne. Si studiano una 
varietà di meccanismi che richiedono soluzioni gestionali e organizzative 
diverse e differiscono tra loro per la tipologia di apporto richiesto dai 
partner e per il grado di coinvolgimento finanziario. La scelta tra le diverse 
alternative può essere guidata dal fatto che quanto più ci si allontana da 
ambiti noti, familiari e già affrontati, in termini di risorse e competenze, 
tanto più è opportuno scegliere operazioni nelle quali si riconosce il valore 
differenziale apportato dal partner. In uno scenario caratterizzato da 
periodiche congiunture avverse, da capacità aziendali di apprendimento 
rapido e da frequenti mutamenti tecnologici, l’apertura del sistema impresa 
all’esterno può risultare opportuna per sviluppare capacità dinamiche in 
grado di consentire lo sfruttamento di opportunità tecnologiche esterne, e al 
contempo, focalizzare gli sforzi interni su altri elementi innovativi. 
L’obiettivo del quarto capitolo è quello di presentare una serie di 
tecniche di valutazione utilizzate in ambito economico-finanziario tali da 
permettere al management di attribuire un valore economico alle scelte 
strategiche. La sequenza dei diversi paragrafi e la struttura dell’esposizione 
rispecchia l’evoluzione temporale delle risposte concettuali alle 
problematiche di valutazione, offrendo un’analisi della singola tecnica di 
 10
valutazione dei progetti d’investimento. I metodi di valutazione utilizzati nel 
corso degli anni hanno progressivamente reso possibile il trattamento 
dell’incertezza che grava sull’entità e sulla distribuzione temporale dei flussi 
di cassa attesi dall’investimento; ciò ha consentito un’adeguata valutazione 
delle aspettative di ritorno da parte degli investitori, incorporando nel 
modello una pluralità di momenti decisionali. Tale percorso è iniziato con 
applicazioni relative alla soluzione di problemi di natura finanziaria, 
soffermandosi successivamente sul complesso tema delle opzioni reali. I 
tratti fondamentali delle attività reali sono l’incertezza dei risultati 
economici e la flessibilità, intesa come possibilità da parte del 
management di mutare i piani al verificarsi di determinati eventi. 
Verranno presentate le opzioni reali singolarmente intese e, si evidenza il 
fatto che in un qualsiasi progetto d’investimento le opzioni reali 
costituiscono un portafoglio il cui valore non è dato dalla somma dei 
valori delle singole opportunità quanto dal valore derivante della loro 
interazione. 
Il quinto capitolo è dedicato allo studio della strategia di 
focalizzazione varata nel 1997 dal Gruppo Finmeccanica e in particolare 
della controllata AgustaWestland, leader nel settore elicotteristico. La scelta 
di Finmeccanica, tra le imprese high tech, è motivata dal fatto che è la prima 
realtà industriale in Italia, e tra i leader mondiali, che opera nel settore delle 
alte tecnologie e della ricerca e sviluppo; inoltre, in seguito 
all’implementazione di strategie di crescita supportate da operazioni di 
 11
cessione, fusione, acquisizione, joint venture e alleanze strategiche è 
diventato oggi un Gruppo, focalizzato sul core business (Aerospazio, Difesa 
e Sicurezza), in grado di competere sul mercato internazionale. L’analisi 
della joint venture tra Agusta e GKN nasce dalla considerazione che gli 
accordi internazionali fra imprese hanno assunto una sempre maggiore 
rilevanza nel contesto competitivo, coinvolgendo sempre più imprese dei 
paesi avanzati, anche di grandi dimensioni e collocate negli stessi settori. 
Queste danno vita a complesse architetture di “reti” di alleanze di cui le 
imprese si circondano. 
La ricerca di livelli sempre più elevati di efficienza economica e di 
eccellenza tecnologica ha portato all’affermarsi delle alleanze strategiche o 
delle joint venture, quale leva strategica per creare valore economico e per 
rafforzare la posizione competitiva dell’impresa. Alcuni mutamenti del 
quadro tecnologico internazionale, l’aumento dei costi della R&S, 
l’accorciarsi del ciclo di vita di taluni prodotti high tech, la convergenza fra 
diverse traiettorie tecnologiche (es. informatica – telecomunicazioni), il 
carattere “sistemico” acquisito da taluni prodotti, hanno reso nell’ultimo 
periodo più interessanti iniziative di collaborazione fra le imprese. Tutto ciò 
non porta univocamente verso strategie cooperative, anche se le rende, in 
alcuni casi, una strada interessante per acquisire le risorse necessarie nello 
scenario competitivo. 
 
 12
Il presente lavoro è frutto di un periodo di ricerca in cui ho avuto 
modo di approfondire le conoscenze accumulate nel corso della mia carriera 
di studio. In questo periodo sono stato in contatto con professori prestigiosi 
che, con la loro conoscenza e la loro esperienza, mi hanno fornito le basi e 
gli strumenti per affrontare e gestire il complesso sistema impresa. 
Desidero, a questo punto, ringraziare il prof. Franco Fontana che mi ha dato 
l’opportunità di lavorare su un tema affascinante che costituisce il motore 
per lo sviluppo delle imprese e del sistema economico e per l’aiuto e le 
informazioni fornitemi; un grazie particolare va al prof. Paolo Boccardelli 
che ha seguito, con pazienza e disponibilità, lo sviluppo del lavoro e che in 
diverse occasioni mi ha offerto suggerimenti di rilievo per 
l’approfondimento di concetti chiave qui impiegati. 
Inoltre, desidero ringraziare i prof. Matteo Giuliano Caroli, Emilio 
Barone e Lucio Pasquale Scandizzo per i chiarimenti e i suggerimenti su 
alcune tematiche oggetto di studio; l’ing. Angelo Pansini, responsabile dalla 
Funzione Sviluppo Strategie di Finmeccanica, che ha sottratto tempo 
prezioso ai suoi tanti impegni per fornirmi un esteso contributo di dati e di 
informazioni sul Gruppo Finmeccanica ed in particolare sulla controllata 
AgustaWestland; il dott. Andrea Brancorsini, del reparto merger & 
acquisition del Gruppo, per alcuni suggerimenti riguardo le tecniche di 
valutazione dei progetti di investimento; il dott. Michele Autorino che ha 
letto alcune parti della tesi fornendo diversi consigli in proposito 
 13
Infine rivolgo un ringraziamento a tutti coloro che mi sono stati 
accanto, in particolare alle splendide persone che ho la fortuna di avere al 
mio fianco: Annamaria, Michele, Giovanni e i miei genitori, che mi hanno 
dimostrato tutto il loro affetto ed il loro amore durante questo bellissimo 
percorso. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 14
CAPITOLO I 
1 L’evoluzione di una realtà dinamica 
1.1 L’impresa high tech: definizione ed individuazione 
“L’impresa è costituita da un insieme di risorse
2
 e di attori legati tra 
loro da relazioni orientate alla realizzazione di determinate attività. Tali 
attori sono anche connessi, attraverso altre relazioni, a vari soggetti esterni 
all’impresa” (Fontana e Caroli, 2003, pp. 3), i quali si condizionano 
reciprocamente e incidono sull’evoluzione del sistema vitale (Golinelli, 
2002). “Sono high tech le imprese che hanno un particolare ciclo di vita, che 
affrontano un futuro ricco di incertezze nelle prime fasi del ciclo, che 
debbono trovare un equilibrio tra i vantaggi e gli svantaggi di essere i 
pionieri” bilanciando la libertà di azione che favorisce la creatività e la 
necessità di controllare processi di innovazione che, a causa di frequenti 
insuccessi, possono originare forti perdite (Pellicelli, 1999, pp. 35).  
La gestione delle imprese high tech deve rispondere costantemente a 
sfide difficili provenienti da un ambiente in costante cambiamento
3
. Il forte 
contenuto di innovazione
4
 nelle economie di queste imprese dà origine ad 
                                                 
2
 Con il termine “risorse” si suole indicare lo stock di fattori tangibili e intangibili 
controllati dall’impresa e utilizzati nei suoi processi operativi.   
3
 Si veda infra, cap. 1.3. 
4
 Gli indicatori tecnologici più utilizzati per misurare l’attività innovativa sono l’input del 
processo di generazione dell’innovazione, cioè l’investimento in ricerca, oppure l’output 
del processo innovativo, cioè i brevetti (anche se questi ultimi rappresentano una proxy 
inadeguata della performance tecnologica dell’impresa in quanto a) non tutte le innovazioni 
sono brevettate o brevettabili; b) non tutti i brevetti diventano innovazione; c) il livello 
tecnologico e il valore economico del brevetto divergono; d) vi è una differenza nella 
propensione a brevettare tra settori e imprese; e) vi sono notevoli differenze tra paesi nella 
 15
un ambiente competitivo diverso da quello di altri settori. La costante 
ricerca di innovazione rende tempestivamente superate le tecnologie 
esistenti e la loro commercializzazione può cambiare rapidamente l’offerta e 
la domanda dei mercati. È un ambiente nel quale una o più imprese, avendo 
l’imperativo di superare i concorrenti, possono distruggere quanto hanno da 
poco creato e dal quale ancora ottengono profitti. 
Il mercato mondiale dei prodotti ad alta tecnologia cresce in media ad 
un tasso maggiore rispetto agli altri prodotti
5
 e la capacità del settore high 
tech di contribuire allo sviluppo dell’economia e di competere nei mercati 
mondiali attira forti investimenti nei mercati azionari. 
I settori industriali considerati high tech sono quelli ad alta intensità di 
investimenti in R&S
6
, ad elevate capacità professionali dei collaboratori 
technology-oriented
7
 (espresso come rapporto tra il personale scientifico e 
tecnico ed il totale degli occupati
8
) e ad elevato grado di complessità 
tecnologica di un prodotto o di un processo produttivo. Facendo riferimento 
ad uno studio del Center of Economic Studies del Bureau of Census 
statunitense, vengono considerate quelle attività e quei prodotti che 
incorporano tecnologie innovative quali biotecnologie, alcuni segmenti della 
                                                                                                                            
legislazione brevettuale; f) non esistono standard qualitativi e/o quantitativi su cui basarsi 
per misurare il contenuto di nuova conoscenza dei brevetti (Aiello e Pupo, 2004)). 
5
 Si veda United States National Science Board, 2000. 
6
 L’intensità delle attività di R&S può essere espressa in vario modo, quali spese di R&S 
come percentuale delle vendite, come quota del valore aggiunto o come rapporto tra 
investimenti in R&S e numero di addetti. Per U.S. Bureau of Labor Statistics i settori high 
tech spendono in R&S il doppio della media degli altri settori (Pellicelli, 1999). 
7
 Bureau of Labor Statistics (USA) 
8
 “Il presupposto è che la professionalità dell’occupazione rifletta la capacità di un settore 
di accumulare le conoscenze e le esperienze tecnologiche necessarie per sviluppare nuovi 
prodotti e nuovi processi” (Pellicelli, 1999, pp. 43).   
 16
farmaceutica, tecnologie per la scienza della vita, optoelettronica, computer 
e telecomunicazioni, elettronica, computer-integrated manufacturing, 
tecnologia dei materiali, aerospaziale, armi e tecnologia nucleare (De Woot, 
1990; Pellicelli, 1999; United States National Science Board, 2000; 
Boccardelli, 2002). 
1.2 La valenza strategica dell’innovazione 
“L’innovazione
9
, intesa quale combinazione di un’attività di 
invenzione, vale a dire di generazione di nuove idee, e di un’attività di 
sfruttamento commerciale
10
, vale a dire dell’individuazione di opportunità 
per l’ottenimento di un guadagno dalla vendita o dall’applicazione dell’idea 
generata, rappresenta uno dei motori fondamentali del progresso e della 
crescita dei sistemi economici” e, nella prospettiva aziendalistica, 
costituisce un fattore critico di rilevanza fondamentale per il successo delle 
imprese (Boccardelli e Sobrero, 2003, pp. 574).  
In non pochi casi aziendali l’innovazione non è risultata un fenomeno 
sporadico, ma è stata attuata prevalentemente come un processo quasi 
continuo, composto da elementi innovativi di diversa importanza
11
. A tal 
                                                 
9
 L’innovazione emerge dal combinarsi, in condizioni adatte, di fattori esterni quali i 
cambiamenti demografici, i cambiamenti culturali, le tendenze dell’economia o anche come 
risultato di talenti individuali “unici”. 
10
 Senza queste due componenti non è possibile dare luogo ad alcun fenomeno di 
innovazione che possa essere di interesse per l’impresa. “La sfida gestionale sta proprio 
nella combinazione di questi due elementi così elementari, ma così difficili da coniugare” 
(Sobrero, 1999, pp. 31). 
11
 “Il cambiamento tecnologico è un processo cumulativo di piccoli miglioramenti interrotti 
da salti in avanti. Questi ultimi offrono forti miglioramenti nei rapporti tra prezzi e 
prestazioni di risultato rispetto alle tecnologie esistenti. Le principali innovazioni 
tecnologiche rappresentano progressi tecnici tanto significativi che nessun aumento nelle 
 17
proposito, vi è la distinzione fra innovazioni incrementali ed innovazioni 
radicali
12
 (Bifulco, 2004; Galvagno e Faraci, 2004). Le innovazioni 
incrementali sono il risultato di piccoli cambiamenti nella tecnologia di 
prodotto o di processo che consistono in miglioramenti nei prodotti e nei 
processi produttivi. Le innovazioni radicali sono, invece, la risultante di 
progressi nella conoscenza, basati su nuovi principi scientifici; sono 
discontinue e spesso creano nuovi mercati distruggendo quelli esistenti, 
consentendo in tal modo l’entrata di nuove imprese e talvolta anche la 
riconfigurazione di un intero settore. 
Per dare continuità allo sviluppo di ogni impresa high tech, è 
necessario che vi sia la combinazione tra innovazioni radicali e innovazioni 
incrementali (Pellicelli, 1999). 
L’innovazione tecnologica
13
 rappresenta una fonte tra le più 
importanti di vantaggio competitivo dell’impresa, sostenendone lo sviluppo 
in ambienti turbolenti (che ne richiedono, in via prioritaria, la gestione del 
cambiamento), in quanto essa può determinare una riduzione del costo di 
prodotto o una “differenziazione dei prodotti” offerti dall’impresa (De 
                                                                                                                            
economie di scala, nell’efficienza o nel design può ridare alle vecchie tecnologie la capacità 
di competere con le nuove” (Tushman e Anderson (Pellicelli, 1999, pp. 20)). 
12
 Henderson e Clark (1990) hanno ulteriormente sviluppato tale distinzione, precisando 
che una nuova tecnologia è identificabile in base al fatto che essa utilizzi vecchi o nuovi 
componenti e vecchie o nuove combinazioni (legami) di tali componenti. I due autori, in 
aggiunta alle innovazioni incrementali e a quelle radicali, individuano le innovazioni 
modulari e le innovazioni architetturali.    
13
 In un impresa high tech, l’innovazione tecnologica è il fulcro, è l’origine di ogni 
strategia. Questa può essere definita come l’insieme degli strumenti, delle attrezzature e 
delle conoscenze che mettono in relazione gli input e gli output dell’attività dell’impresa 
(tecnologie di processo) o che generano nuovi prodotti e servizi (tecnologie di prodotto) 
(Boccardelli e Sobrero, 2003). 
 18
chiara, 1996; Silvestrelli, 2004; Newbert, 2005), aumentandone il valore per 
l’utilizzatore (Pellicelli, 1999). 
Gli sviluppi tecnologici avvengono principalmente all’interno delle 
imprese, le quali, attraverso l’innovazione, cercano di dare risposta alle 
esigenze espresse nel mercato dai potenziali acquirenti. 
“Si pone il problema di considerare le imprese come soggetti attivi del 
processo innovativo, in grado di influenzare con le proprie scelte il percorso 
di sviluppo della tecnologia, o soggetti passivi, che vengono quindi a subire 
eventi ambientali esogeni” (Boccardelli e Sobrero, 2003). 
L’innovazione tecnologica può nascere sotto la spinta di un processo 
di tipo technology push o demand pull. Nell’ipotesi di technology push 
(modello talvolta indicato come technology driver), l’innovazione nasce 
dall’opportunità di utilizzare nuove cognizioni scientifico-tecniche nella 
messa a punto di prodotti innovativi che soddisfano un bisogno che non si è 
ancora manifestato sotto forma di domanda. Le imprese diventano quindi il 
motore del progresso tecnologico e trovano negli investimenti diretti e 
indiretti in attività innovative i presupposti per i propri profitti futuri 
(Boccardelli e Sobrero, 2003). Gli scienziati fanno scoperte in parte inattese, 
i tecnologi le applicano allo sviluppo di nuovi prodotti e i progettisti le 
trasformano in prototipi da sottoporre al mercato. Agli esperti della 
produzione è lasciato il compito di trovare i modi più efficienti per produrre. 
Infine, il marketing ha il ruolo di convincere i potenziali compratori ad 
acquistare il prodotto (Pellicelli, 1999). 
 19
Nell’ipotesi demand pull o market pull, il bisogno diventa domanda in 
una fase anteriore alla generazione della nuova tecnologia ed è lo stesso ad 
attivare il processo di sviluppo dell’innovazione (Buttà, 2004). “La 
direzione e la velocità dello sviluppo sono “trainate” dalla domanda e le 
imprese costruiscono la propria posizione di vantaggio competitivo 
attraverso l’anticipazione di queste tendenze e la loro soddisfazione” 
(Boccardelli e Sobrero, 2003, pp. 578). “È il marketing ad iniziare il 
processo di innovazione: interpreta le nuove esigenze di potenziali 
compratori; trasferisce le informazioni alla R&S e da questa alla 
produzione” (Pellicelli, 1999, pp. 32). 
“Occorre precisare che nell’ipotesi technology push è l’impresa che 
realizza l’innovazione a dover sostenere il rischio, connesso alla creazione 
del mercato che assorbirà l’innovazione, mentre nell’ipotesi demand pull 
tali rischi sono a carico dell’impresa utilizzatrice” (Buttà, 2004, pp. 17). 
Le due varianti technology push e demand pull sopra descritte, offrono 
soltanto una spiegazione circa il dove sorgono gli stimoli per l’innovazione. 
La realtà suggerisce che l’innovazione sia il risultato dall’interazione tra 
mercato, ricerca scientifica e capacità dell’organizzazione, all’interno della 
quale il flusso di comunicazione tra le varie funzioni marketing, produzione 
e ricerca e sviluppo non è necessariamente continuo.  
Secondo Rothwell e Zegveld (1985) l’intero processo di innovazione 
può essere pensato come una rete complessa di comunicazioni attraverso la 
quale sono trasferite le conoscenze. La rete ha legami sia interni che esterni: 
 20