Asset liability management per le compagnie di assicurazione sulla vita. Un caso operativo

Introduzione
 
Nella seconda parte ho presentato il cliente, individuando quali sono le motivazioni 
che spingono il Gruppo Mitica a dotarsi di uno strumento di asset liability 
management. Nella parte successiva ho presentato il progetto facendo riferimento allo 
studio di fattibilità preliminare. Viene descritto le funzionalità del sistema di ALM, 
gli input e gli output forniti e il processo di approccio necessario. 
  
In questa sede vorrei ringraziare il Prof. Giuseppe Turchetti che mi ha seguito nel 
viaggio dentro l’asset liability management spingendomi a vedere oltre lo strumento, 
il management della Nomos Sistema e Dianos per il materiale e il quotidiano 
confronto: uno per tutti Vincenzo Biase. Sono grato alla Associazione Amici della 
Scuola Normale Superiore e alla Macros Consulting per avermi fatto partecipare ai 
loro seminari.  
  
MODA O 
RIVOLUZIONE? 
 
Da qualche anno, il management delle Compagnie assicurative si interroga sulle 
potenzialità dell’asset liability management. A vari livelli di responsabilità si intuisce 
che le logiche di asset liability management possono affermarsi come il nuovo 
paradigma di gestione della complessità di una impresa assicurativa. I vari comitati 
ALM, o comitati attivo-passivo, sono i primi tentativi di organizzazione della 
Compagnia intorno a logiche gestionali proprie dell’Asset Liability Management.    
 Che cosa è davvero l’asset liability management? Moda o rivoluzione? Non è 
possibile argomentare su basi scientifiche l’una o l’altra tesi. Mancano analisi 
empiriche a cui fare riferimento. È davvero un nuova prospettiva di gestione della 
Compagnia, oppure è l’ultimo “buzz word” brusio di fondo fine a se stesso, come è 
stata a suo tempo la qualità totale? 
La deregulation, la globalizzazione delle attività, l’alta volatilità dei corsi azionari e 
obbligazionari, le nuove tecnologie dell’informazione, il cambiamento dello stile di 
vita e di gestione del risparmio, la crisi del welfare state hanno rappresentato i 
principali fattori di cambiamento dello scenario assicurativo italiano. Il nuovo 
contesto richiede nuovi strumenti di interpretazione della realtà. L’asset liability 
management potrebbe essere la nuova chiave di lettura del contesto, capace di 
orientare le strategie della Compagnia. 
In questa ottica di interpretazione, l’ALM evolve da strumento di monitoraggio 
dell’equilibrio economico-finanziario della Compagnia, a strumento di creazione del 
valore. L’Asset liability management rappresenta una struttura robusta, capace di 
Moda o Rivoluzione  
 
gestire la complessità dell’attività assicurativa, che permette di individuare le 
strategie che creano valore per gli azionisti e per gli assicurati. Parafrasando 
Mcluhan, il medium è il messaggio, l’ALM passa da semplice strumento a modello di 
governance con cui costruire la nuova struttura della Compagnia.  
Nel nuovo contesto che si va affermando, l’asset liability management si impone 
come una core competence dell’impresa assicurativa.  Pur applicando sempre di più 
le logiche della “lean production” le Compagnie preferiscono tenere in house i 
processi e la professionalità necessaria per l’ALM.  Questo permette loro di non 
perdere il controllo sulle future traiettorie tecnologiche dei modelli matematici e 
logiche di controllo dello strumento, di presidiare con la dovuta attenzione i processi 
di creazione di valore, di non dover diffondere troppo nell’ambiente che ruota intorno 
al mondo assicurativo le “term structure” delle Index, di fatto l’architettura e il 
principale elemento di differenziazione di questa tipologia di prodotto.  
La forte limitazione dello strumento di Asset Liability Management è la mancanza di 
una piattaforma comune di conoscenza generalmente condivisa e accettata da tutti gli 
operatori del settore assicurativo. Non si è ancora imposto un paradigma. Il 
linguaggio stesso non è ancora coerente. Alcune espressioni basilari come ALM e 
DFA sono usate con significati notevolmente diversi anche all’interno della stessa 
Compagnia. La complessità e la gamma di scelte insite nei vari modelli rendono 
difficile confrontare i risultati delle diverse analisi.  Due sono i fattori chiave per il 
successo di un modello, strettamente correlati fra di loro: 
1. la tecnologia. La possibilità di ricorrere ad enormi potenze di calcolo a costi 
accettabili permette di utilizzare tecniche di calcolo sofisticate, quali il 
modello MonteCarlo, capace di avere una forte rispondenza alla realtà. 
2. la velocità. In uno scenario ad alta volatilità avere informazioni in tempi rapidi 
diventa un fattore di successo dello strumento di ALM. Un’informazione 
dettagliata ma vecchia è inutile, anche se corretta. 
  
Moda o Rivoluzione  
 
Se l’asset liability management è la chiave di lettura del nuovo scenario, è importante 
riflettere sul suo impatto e delle sue implicazioni nella cultura aziendale, 
nell’organizzazione delle Compagnia e nei processi di creazione del valore. 
  
BANCHE E ASSICURAZIONI.   
I cambiamenti del mercato finanziario e le mutate esigenze del risparmio hanno 
fortemente acuito la competizione non solo sul settore assicurativo ma anche quello 
bancario e dell’asset management. A partire dal 1999 si è avuta una forma di 
concorrenza intersettoriale cui partecipano tutti i soggetti finanziari. 
Tradizionalmente, il mercato assicurativo e il mercato bancario sono stati due mercati 
chiusi, protetti, conservatori, pesanti dal punto di vista dei costi e lontani 
dall’esigenze dei clienti. Nel nuovo scenario la domanda di servizi finanziari e 
previdenziali, insieme alla necessità di coprire i rischi tradizionalmente intesi, 
favoriscono la convergenza fra business assicurativo, bancario e di asset 
management. Nascono imprese di assicurazioni all’interno di gruppi bancari e banche 
da gruppi assicurativi. Il mondo bancario, assicurativo e finanziario vanno a costituire 
un unico grande mercato definito come la “financial services industry.”   
Quale ruolo per l’asset liability management in questo nuovo scenario competitivo? 
L’asset liability management costituisce il modello di gestione della complessità delle 
relazioni fra banca e assicurazioni. Se il matrimonio fra banca e assicurazione è 
possibile, serve sviluppare un sistema di controllo e gestione del rischio comune alle 
due attività. Le logiche e gli strumenti di ALM vanno in questa direzione.  
Le logiche di asset liability management sono presenti nel mondo bancario fin dai 
primi anni novanta, a causa della crescente instabilità sui mercati finanziari. Va 
ricordato che avendo nelle banche cash flow attivi e passivi certi, il modello è più 
semplice rispetto ai modelli di ALM per le Compagnie assicurative: in primo luogo, 
la gestione riguarda flussi di cassa ben determinati a date certe; inoltre, le imprese 
bancarie possono ritirare le obbligazioni emesse dal mercato rimborsando il capitale 
nel momento in cui lo scenario diventa sfavorevole, cosa che invece non è possibile 
per le polizze vita. Si tratta di uno strumento di gestione generalmente accettato e 
Moda o Rivoluzione  
 
condiviso, patrimonio comune dell’impresa bancaria. Nell’entrare nel nuovo business 
delle polizze assicurative, è naturale per le banche trasferire modelli e logiche già 
collaudati nel proprio core business al nuovo ramo di attività. Di contro, le 
Compagnie assicurative diventate “assurbank” si sono adeguate agli strumenti di 
controllo del rischio già sviluppate in ambito bancario.” Visto in questa prospettiva, 
l’asset liability management rappresenta la risposta comune di organismi simili allo 
stesso problema su cui implementare e sviluppare una cultura di controllo del rischio 
comune attraverso nuovi indici e strumenti, quali il “value at risk” VAR, “l’economic 
value added” EVA o l’embedded value.   
L’asset liability management riesce a conciliare le due diverse anime della 
bancassurance: l’orientamento al lungo periodo dell’attività assicurativa e 
l’attenzione ai rendimenti di breve periodo propri dell’impresa bancaria. Le 
Compagnie d’assicurazione, per definizione, assicurano il trasferimento di capitali nel 
tempo. I clienti affidano i loro risparmi di lungo periodo, non tanto per avere un’alta 
performance, ma perché attratti dai valori di protezione e sicurezza propri di una 
Compagnia assicurativa. Se il cambiamento di scenario ha costretto le Compagnie ad 
alzare il livello di rischio generalmente accettato per gli investimenti in essere, 
investendo in quote azionarie e strumenti derivati resta la necessità nel lungo periodo 
di tutelare il risparmio dell’assicurato. Ne segue che la logica di asset liability 
management permette una gestione del rischio rendimento in modo integrato 
riuscendo a riportare ad un tutto coerente le diverse esigenze dell’attività bancaria e 
dell’attività assicurativa. 
  
 
INNOVAZIONE FINANZIARIA DI PRODOTTO 
Dal momento in cui le compagnie offrono prodotti finanziari tipici delle banche, e le 
banche collocano presso il mercato prodotti assicurativi, è importante riflettere sulle 
polizze a forte contenuto finanziario, quali le Index e le Unit. Questi prodotti con 
contenuto assicurativo quasi nullo di fatto trasferiscono sull’assicurato il rischio 
finanziario. Le polizze Unit e Index linked sono sempre polizze assicurative sulla 
Moda o Rivoluzione  
 
vita? Quale è il confine fra un fondo comune di investimento e una polizza Unit 
Linked? Oggi alla luce degli eventi internazionali che hanno sconvolto il mondo con 
gravi conseguenze anche sul mercato finanziario, gli assicuratori si stanno chiedendo 
se sia opportuno continuare a sviluppare questo tipo d’attività anomala rispetto alla 
vocazione professionale dell’assicuratore. La Compagnia di assicurazione “vende” 
anche la speranza di mantenimento del capitale all’assicurato. Anche le polizze Index 
Linked sono legate a questa logica: un rendimento minimo, o una copertura in caso 
morte, rappresentano la caratteristica peculiare di questi prodotti rispetto a quote di 
fondi comuni di investimento. Tale ruolo è amplificato se consideriamo anche la 
funzione sociale di intermediazione del risparmio di cittadini poco esperti sui mercati 
finanziari svolta dall’assicurazione. 
La presa di coscienza da parte delle Compagnie d’assicurazione dell’importanza di 
garantire rendimenti minimi ai nuovi prodotti finanziari e della responsabilità 
connessa alla gestione del risparmio mostra l’importanza delle logiche di asset 
liability management per la governance della Compagnia. Infatti, le logiche e lo 
strumento deve essere orientato a monitorare nel tempo la creazione del valore con 
riferimento alle principali criticità dei nuovi prodotti: il pricing del paniere 
sottostante, la term structure, e la valutazione delle riserve.  
Ad oggi molte compagnie non avendo gli strumenti, e talvolta le competenze, 
necessarie per poter gestire correttamente le operazioni relative al pricing o le riserve 
sono costrette a ricorrere alla valorizzazione proposta dalla stessa banca emittente, 
(sorge qui un problema di asimmetria informativa), oppure ai provider indipendenti 
(Bloomberg, Datastream) senza poter valutare in maniera indipendente il pricing.   
In secondo luogo, un problema aperto è la valutazione delle riserve delle polizze 
Index e Unit. Quanto accantonare a riserva e con quali criteri valutare le riserve 
accantonate dalle Index? Quale tasso utilizzare? Molte Compagnie peccano di 
incoerenza metodologica e rischiano di avere riserve completamente sganciate dai 
valori correnti di mercato, minando alla base la solvibilità delle Compagnie. 
Il nuovo scenario competitivo è al tempo stesso una  grande opportunità  di sviluppo 
e una forte minaccia. I nuovi prodotti assicurativi, index e unit, sono diventati sempre 
più complessi e articolati. La necessità di creare questi prodotti ha costretto le 
Moda o Rivoluzione  
 
compagnie più efficienti ad affinare le metodologie di pricing e di valutazione delle 
riserve esistenti al fine di valutare più coerentemente i rischi assunti e di guidare in 
modo corretto l’azione commerciale per l’offerta di nuovi prodotti. Pressate dalla 
concorrenza le Compagnie hanno dovuto scegliere se tentare di collocare i prodotti i 
cui rischi non sono ancora adeguatamente compresi e misurati o pagare in termini di 
quote di mercato il non poter offrire alla propria clientela i prodotti che altri 
concorrenti sono in grado di proporre. Per agire in maniera razionale, è necessario un 
approccio in termini di asset liability management per misurare rischio e rendimento. 
 
 
 VERSO UNA NUOVA ORGANIZZAZIONE 
I profondi cambiamenti nel mondo assicurativo si riflettono nell’organizzazione delle 
compagnie e ci spingono a considerare sotto questa luce le logiche di Asset liability 
management. Un efficiente sistema di Asset liability management non è solo 
questione di formule e computer ma interessa soprattutto i processi e i comportamenti 
posti in essere all’interno del management. Questo impone una riflessione sul ruolo 
dell’attuariato e della finanza. 
Nel nuovo scenario quale sarà il ruolo degli attuari? L’introduzione di un modello di 
Asset Liability Management impone necessariamente un cambiamento radicale nella 
formazione, nello status mentale delle persone da richiedere “l’apertura delle finestre 
di tanti uffici polverosi” per dirla con il Pitacco. “Nella tradizione attuariale il 
portafoglio assicurativo non comunica in nessun modo con altri comparti aziendali: è 
un oggetto a sé stante che prescinde persino dall’esistenza del capitale proprio.” 
Questo non significa che la tradizione attuariale sia da rigettare in toto perché 
superata. Si tratta di ampliare e integrare con la finanza, con il principio di creazione 
del valore, gli strumenti tipici dell’attuario.  
Hans Buhlmann propone l’attuario del terzo tipo, capace di comprendere e applicare 
le logiche dell’asset liability management ricorrendo a strumenti finanziari complessi 
quali le opzioni e i future, e alla teoria di Black and Scholes. Non avremo la fine 
dell’attuario ma solo un suo adeguamento al nuovo contesto. 
Moda o Rivoluzione  
 
Una riflessione simile investe il ruolo tradizionale del responsabile finanza. Se negli 
anni precedenti fare finanza nelle assicurazioni non era troppo interessante, poiché la 
finanza era tradizionalmente legata alla negoziazione di titoli di Stato che per 
definizione erano sicuri facilmente liquidabili e redditizi, nel nuovo contesto la 
necessità di garantire rendimenti ha richiesto l’utilizzo di strumenti finanziari 
sofisticati, quali i derivati. Questo non deve tradursi in speculazioni avventate da 
banca di investimento. L’obiettivo rimane il trasferimento di capitali nel tempo.  
L’asset liability management e le sue implicazioni nella struttura deve permettere 
l’incontro tra l’anima finanziaria e l’anima attuariale della Compagnia in modo da 
consentire un approccio integrato alla complessità del mondo assicurativo. Questo è 
molto facile da dire, più difficile da realizzare. L’impatto dell’asset liability 
management nell’organizzazione di una Compagnia è un’area ancora inesplorata.  Per 
evitare che l’Asset liability management rimanga una “scatola vuota” una routine 
burocratica piovuta dall’alto è importante : 
1 sviluppare una corretta cultura dell’incertezza nel mind set delle persone 
2 garantire il confronto fra l’anima commerciale, l’anima finanziaria e l’anima 
attuariale della compagnia, spezzando i circoli autoreferenziali che esistono 
3 coinvolgere il maniera continua il middle management, sviluppando una forte e 
diffusa consapevolezza sui fattori di vulnerabilità, incertezza e complessità. 
 
VERSO LA RIVOLUZIONE 
Per le sue implicazioni strategiche, per la crescente importanza nella cultura e 
nell’organizzazione aziendale l’asset liability management ha buone possibilità di 
affermarsi come nuovo paradigma per le imprese di assicurazione. L’obbiettivo 
primario di uno strumento di asset liability management è la creazione del valore per 
l’azionista e per l’assicurato. Lo strumento deve governare con successo il continuo 
trade off tra incertezza e stabilità, tra rischio e rendimento in modo da garantire gli 
assicurati e creare profitto per gli investitori secondo le aspettative di ciascuno di essi. 
Caso unico gli interessi degli azionisti e degli assicurati coincidono e non 
contrastano, poiché un sistema di asset liability management efficiente ed efficace 
Moda o Rivoluzione  
 
garantisce una maggiore solidità e solvibilità per gli assicurati e un maggiore ritorno 
sul capitale investito per l’azionista. 
La creazione del valore, e il suo mantenimento è frutto di una gestione integrata delle 
attività e delle passività, in grado di valutare e governare variabili ed elementi 
insieme quantitativi e qualitativi, integrando competenze professionalità e funzioni ad 
oggi disgiunte e separate da obiettivi e logiche differenti e parziali fra loro 
contrastanti.  
L’asset liability management terminerà la sua rivoluzione quando dalla cultura del 
bilancio saremo passati alla cultura della valutazione. Per raggiungere questo 
obiettivo è necessario evolvere da una  visione adattiva, monitorare l’esistente ed 
evitare l’errore, ad una visione proattiva, capace di costruire valore nel tempo.