Aspetti finanziari e reali della cartolarizzazione dei crediti delle imprese siciliane

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In Germania, invece, il grado di profittabilità e patrimonializzazione raggiunto dalle 
banche non ha fatto sorgere la necessità di ricorrere alla nuova tecnica, se non in casi 
limitati. 
In Italia le operazioni di cartolarizzazione si sono diffuse inizialmente per l’opportunità 
delle banche di smobilizzare masse di crediti in sofferenza, ma nel corso degli anni 
nuove esigenze hanno spinto all’utilizzazione di questa tecnica. 
Le prime securitization italiane avevano una struttura complessa e contorta a causa 
della mancanza di una specifica disciplina; la cessione del credito avveniva a favore di 
società veicolo (Special Purpose Vehicle - SPV) di diritto italiano, e l’emissione dei titoli 
tramite un soggetto di diritto estero chiamato Special Purpose Company (SPC). 
All’interno del processo la banca rivestiva un ruolo importante in quanto tramite dei 
flussi generati dalla SPV e dalla SPC; per questo è stata chiamata conduit bank. La 
società veicolo finanziava l’acquisto del portafoglio crediti mediante il prestito ottenuto 
dalla conduit bank, ripagato con il deposito effettuato dalla SPC. 
 
Il vuoto legislativo è stato colmato con l’entrata in vigore della  Legge 30 Aprile  1999,  
n. 130 contente le disposizioni intitolate “Disposizione sulla cartolarizzazione dei crediti”.  
In questo modo l’Italia ha potuto recuperare il ritardo rispetto agli altri paesi, rendendo il 
proprio mercato più competitivo ed efficiente.  
La normativa non permette comunque la cosiddetta “sintetic securitization”, fattispecie 
esotica che non prevede la cessione pro soluto degli asset da cartolarizzare bensì il 
trasferimento tramite credit default swaps alla SPV. Questo significa che il portafoglio 
sottostante non viene ceduto al veicolo, ma l’Originator ne trasferisce (in tutto o in parte) 
il rischio di credito attraverso l’acquisto di protezione (tramite un contratto di credit 
default swap i cui effetti sono simili a quelli di un contratto di assicurazione) contro 
eventi di credito sulle entità che lo costituiscono. Gli attivi cartolarizzati sono mantenuti 
nel bilancio dell’Originator ma non il loro effetto economico.  
 
La tesi analizza dettagliatamente gli articoli della Legge Nazionale, alcune strutture 
tipiche di securitization e gli aspetti ad esse connessi. Sono descritte brevemente le 
principali operazioni di cartolarizzazione svolte in Italia, commentate sulla base del 
risultato dell’indagine condotta dalla Corte dei Conti sull’utilizzo dello strumento, 
approvata il 21 marzo 2006.  
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La seconda parte dell’elaborato contiene la legislazione regionale di una particolare 
operazione di cartolarizzazione trattata nel terzo capitolo. La L.R. 3 maggio 2001, n. 6 
art. 29 ha concesso alle imprese beneficiarie dei contributi riconosciuti dalla Regione 
Siciliana (L.R. 15 maggio 1991, n. 27 art. 9 “Contributi alle imprese per assunzioni a 
tempo indeterminato) di scegliere tra la loro riscossione in un'unica soluzione, mediante 
la cessione del credito per la cartolarizzazione oppure con pagamento dilazionato in 
sette anni. 
 
Lo studio del caso pratico è avvenuto durante il periodo di tirocinio presso l’Assessorato 
Regionale Lavoro- Dipartimento Lavoro- Servizio X.   
L’operazione intrapresa dalla Regione Siciliana è originale, riflette gli aspetti tecnici  
tipici delle operazioni di cartolarizzazione (cessione in blocco pro- soluto di un 
portafoglio di crediti non trasferibili aventi caratteristiche di relativa omogeneità, per 
stato di solvibilità o per forma tecnica ad una Società Veicolo, collocamento degli ABS 
sul mercato al fine di produrre l’entrata finanziaria necessaria per il pagamento del 
prezzo di acquisto o di cessione dei crediti, e così via), ma allo stesso tempo 
rappresenta un eccezione agli schemi tipo. Infatti, le tradizionali securitization sono 
caratterizzate da più debitori ed un solo creditore; il caso, analizzato nel terzo capitolo, 
presenta un solo debitore, la Regione Siciliana, e più creditori: le imprese beneficiarie 
dei contributi vantati in riferimento alla L.R.  15 maggio 1991, n. 27 art. 9. 
Nel corso dell’attività di stage ho preso visione degli atti originali dell’operazione, 
assistito all’iter per il pagamento della rata di ottobre alla SPV al fine di permetterle di 
pagare gli investitori, e sono stata costantemente seguita nel processo di 
apprendimento di tutte le sfaccettature dell’operazione, non facilmente comprensibili da 
una lettura dei documenti. 
Ringrazio a tal fine tutti i validi collaboratori del Dirigente Generale che affiancandomi 
nello studio con chiarimenti e soddisfacendo tutte le mie curiosità ed esigenze, hanno 
contribuito alla realizzazione della tesi. 
 
 
 
 
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1. Le disposizioni sulla cartolarizzazione dei crediti in Italia 
 
 
1.1 La Legge 30 aprile 1999, n. 130 
 
La legge n. 130 del 30 aprile 1999 ha permesso all’Italia di superare i problemi giuridici 
e le difficoltà pratiche che il nostro ordinamento poneva alle operazioni di 
cartolarizzazione.  
Prima dell’intervento  legislativo, facendo  riferimento alla legge  del 21 febbraio 1991, 
n. 52 sulla cessione dei crediti d’impresa, si poteva al massimo effettuare la prima fase 
dell’operazione. L’emissione dei titoli doveva avvenire da parte di società estere, con la 
successiva negoziazione degli stessi anche in Italia. 
Il problema nasceva dalla restrizione imposta ad una società di emettere obbligazioni 
per una somma eccedente il capitale versato ed esistente secondo l’ultimo bilancio 
approvato, rendendo impossibile l’operazione finanziaria.  
La legge 130/1999 ha permesso di superare questo vincolo grazie alla costituzione di 
SPV aventi ad oggetto esclusivo la realizzazione di una o più operazioni di 
cartolarizzazione. I crediti relativi a ciascuna operazione costituiscono patrimonio 
separato rispetto a quello proprio della SPV e delle altre securitization.  
L’importanza di questa disciplina si riflette nell’impossibilità da parte di creditori diversi 
dai portatori dei titoli emessi di soddisfarsi sul patrimonio separato, cosicché quest’ultimi 
non vedono alterata la propria garanzia patrimoniale.  
 
Sulla base di quanto disposto dall’art. 58 del Testo Unico Bancario la cessione diventa 
efficace dal momento della pubblicazione sulla Gazzetta Ufficiale della Repubblica 
Italiana; la Banca d’Italia può prevedere forme integrative di pubblicità.  
L’art 1 comma 1 della Legge 130/99 stabilisce che oggetto delle operazioni di 
cartolarizzazione sono le “cessione a titolo oneroso di crediti pecuniari, sia esistenti sia 
futuri, individuabili in blocco se si tratta di una pluralità di crediti”. 
I crediti si trasferiscono al cessionario con tutti i privilegi e le garanzie, senza bisogno di 
alcuna formalità o annotazione. È riservata alla autonomia negoziale dei privati la scelta 
di una cessione pro soluto o pro solvendo. La prima implica che i crediti siano ceduti 
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senza diritto di rivalsa e quindi la SPV garantisce alle imprese cedenti il buon fine del 
credito, viceversa per la seconda, dove la riscossione del credito dipende 
dall’adempienza del debitore. 
 
Dalla data di pubblicazione della notizia dell’avvenuta cessione, la stessa diventa 
opponibile: 
ƒ agli altri aventi causa del cedente, il cui titolo di acquisto non sia stato reso 
efficace versi i terzi in data anteriore; 
ƒ dai creditori del cedente che non abbiano pignorato il credito prima della 
pubblicazione della cessione.  
Dalla medesima data, sui crediti acquistati e sulle somme corrisposte ai debitori ceduti, 
sono ammesse azioni di tutela dei diritti incorporati nei titoli emessi.  
I portatori dei titoli sono pienamente salvaguardati in caso di fallimento dei debitori 
ceduti, in quanto i pagamenti da questi effettuati alla società cessionaria non sono 
sottoposti a revocatoria fallimentare. Sono parzialmente tutelati in caso di fallimento del 
cedente, poiché sono drasticamente abbreviati i termini per l’esercizio dell’azione 
revocatoria fallimentare nei confronti dello stesso (da due anni a sei mesi e da un anno 
a tre mesi). 
 
Con l’art. 1 comma 1 del D.M. 13 maggio 1996, la Banca d’Italia ha dato una definizione 
più ampia di credito futuro, permettendo di estendere il concetto ai crediti da 
cartolarizzare, come precisato dalla stessa legge 130/1999. 
Ad esempio, nella cartolarizzazione dei crediti INPS, l’art. 13 della legge n. 448 del 
1998, e la legge n. 402 del 1999, il legislatore ha previsto la possibilità di cedere i crediti 
“maturati e quelli che matureranno fino al 31 dicembre 2001”, quindi sono stati inclusi 
anche i crediti futuri, a differenza di quanto previsto dalla normativa originale di 
riferimento. Viceversa, nell’operazione di cartolarizzazione dell’INAIL, l’art. 23 della 
legge n. 488 del 1999 ed i successivi decreti interministeriali di attuazione, hanno 
previsto la cessione di tutti i crediti maturati e maturandi fino al 31 dicembre 2000 
facendo riferimento sia a quelli già scaduti e non pagati sia a quelli non ancora esigibili. 
Nel 2005 alla Legge 130/1999 sono stati aggiunti l’art. 7bis e 7ter. L’art 7 bis ha 
ampliato la categoria delle cessioni oggetto di cartolarizzazione estendendola ai crediti 
fondiari ed ipotecari, ai crediti nei confronti delle Pubbliche Amministrazioni o garantiti 
da queste, anche individuati in blocco, ai titoli emessi nell’ambito di operazioni di 
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cartolarizzazione aventi ad oggetto crediti della medesima natura effettuati da banche in 
favore di società, il cui oggetto esclusivo è stato l’acquisto di crediti e titoli, mediante 
l’assunzione di finanziamenti concessi o garantiti dalle banche cedenti, e la prestazione 
di garanzia per le obbligazioni emesse dalle stesse banche o da altre. 
L’art. 7 comma 1 della 130/1999 ha previsto, inoltre, la possibilità di realizzare due 
particolari operazioni di cartolarizzazione, mediante: fondi comuni di investimento chiusi 
avente ad oggetto crediti e l’erogazione di finanziamenti al soggetto cedente da parte di 
una SPV. 
 
I titoli oggetto di cartolarizzazione possono essere offerti ad investitori professionali e 
non, che a richiesta possono ricevere il prospetto informativo redatto dalla SPV. 
Nel primo caso il prospetto informativo contiene precise indicazioni come: 
• Il soggetto cedente, la società cessionaria, le caratteristiche dell’operazione, con 
riguardo sia ai crediti sia ai titoli ammessi per finanziarla; 
• I soggetti incaricati di curare l’emissione ed il collocamento dei titoli; 
• I soggetti incaricati della riscossione dei crediti ceduti e dei servizi di cassa e di 
pagamento, erogati da intermediari finanziari iscritti nell’elenco speciale tenuto 
dalla Banca d’Italia; 
• Le condizioni alla presenza delle quali è consentita alla società cessionaria la 
cessione dei crediti acquistati; 
• Le condizioni alle quali la società cessionaria può reinvestire in altre attività 
finanziarie i fondi derivanti dalla gestione dei crediti ceduti; 
• Le eventuali operazioni finanziarie accessorie stipulate per il buon fine 
dell’operazione di cartolarizzazione; 
• Il contenuto essenziale dei titoli emessi e le forme di pubblicità utilizzabili; 
• I costi dell’operazione e le condizioni alle quali la società cessionaria può detrarli 
dalle somme corrisposte dal debitore o dai debitori ceduti, nonché l’indicazione 
degli utili previsti dall’operazione e il percettore; 
• Gli eventuali rapporti di partecipazione tra il soggetto cedente e la società 
cessionaria. 
Nel caso in cui i titoli sono offerti ad investitori non professionali, l’operazione deve 
essere sottoposta a “valutazione del merito di credito” da parte di operatori terzi 
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(agenzie di rating), i cui requisiti di onorabilità, professionalità e indipendenza sono 
stabiliti dalla CONSOB. 
L’emissione dei titoli può avvenire sia per opera della cessionaria che di una società 
emittente, purché venga rispettato il principio di esclusività dell’oggetto sociale e di 
segregazione patrimoniale, in modo da evitare che i rischi di indebitamento connessi 
allo svolgimento dell’attività commerciale possano compromette il rimborso dei titoli. 
Alla società cessionaria e alla società emittente i titoli si applicano le disposizioni 
contenute nel titolo V del Testo Unico Bancario in tema di “soggetti operanti nel settore 
finanziario” ad esclusione dell’art. 106 comma 1 e 2 lettere b) e c), e le norme 
sanzionatorie previste dal titolo VIII sull’abusivismo bancario e finanziario, l’attività di 
vigilanza, banche e gruppi bancari, partecipazione al capitale, e altre sanzioni penali e 
amministrative.  
 
I titoli emessi, per finanziare l’acquisto di crediti, sono strumenti finanziari ed in quanto 
tali sono disciplinati dal Testo Unico in Materia di Intermediazione Finanziaria. Non è 
vietata la raccolta di risparmio tra il pubblico, né sono previsti limiti quantitativi alla 
stessa.  
Circa il carico fiscale, i proventi derivanti dai titoli emessi sono assoggettati, ai fini delle 
imposte sui redditi, a ritenute del 12,50%, come per le obbligazioni emesse dalle Spa 
quotate nei mercati regolamentati e titoli similari. Per le cessioni di crediti a medio lungo 
termine, sono previste agevolazioni su imposte di bollo, di registro, ipotecarie, catastali 
e sulle concessioni governative. 
La società cedente ha potuto, nel caso di contratti di cessione stipulati entro due anni 
dall’entrata in vigore della legge, imputare direttamente alle riserve patrimoniali le 
diminuzioni di valore registrate sugli attivi ceduti e sulle garanzie prestate a copertura 
delle operazioni di cartolarizzazione. Le stesse somme possono essere imputate al 
conto economico in quote costanti, nell’esercizio in cui sono registrate e nei quattro 
successivi; in tale ipotesi, le diminuzioni di valore concorrono alla determinazione del 
reddito d’impresa. 
 
La legge 130/1999 ha previsto che la riscossione dei crediti ed i servizi di cassa e 
pagamento, possono essere svolti solo dalle banche e dagli intermediari finanziari. 
 
 
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1.2 Le principali operazioni di cartolarizzazione italiane: i riflessi    
sulla contabilità pubblica 
 
Le operazioni di cartolarizzazioni intraprese in Italia fino al 1995 sono soltanto sette, a 
sottolineare il ritardo del nostro paese rispetto alla realtà statunitense e anglosassone.  
Le prime securitization “Chariots1, Auriga, Osiris1, Car P IFIM, Iris1” hanno avuto ad 
oggetto prestiti concessi per l’acquisto di autoveicoli e crediti di leasing; le successive 
sono  state la titolarizzazione dei finanziamenti erogati all’Alitalia, organizzata dalla 
Citibank con la Comit, e la securitization della Chemicalbank dei crediti della Olivetti. 
Rispetto alle operazioni degli altri paesi, quelle italiane non sono state intraprese da 
imprese finanziarie non bancarie; una possibile spiegazione: tutte le limitazioni 
all’attività bancarie soprattutto di carattere patrimoniale.   
Gli intermediari che hanno cartolarizzato i propri crediti si sono mossi soprattutto per la 
necessità di attingere a nuove fonti di finanziamento, creando complesse strutture dove 
la SPV era non italiana e la segregazione degli asset avveniva con istituti non previsti 
dal nostro ordinamento.  
Ad esempio, la prima operazione di cartolarizzazione italiana “Chariot1” risalente al 
1990, organizzata dalla Citicorp Investment Bank, ha avuto ad oggetto un portafoglio 
prestiti (di circa 210 miliardi di lire con scadenza media di 25,4 mesi) concessi per 
l’acquisto di autoveicoli, generato da Citifin. Per realizzare l’operazione quest’ultimo ha 
venduto il pool di crediti alla filiale di Londra della Banca Commerciale Italiana, la quale 
ha trasferito la partecipazione a Chariots 1 Limited, una SPV con personalità giuridica 
nelle Cayman Islands; questa finanzia l’acquisto di attivi attraverso un prestito sindacato 
sull’euromercato da un pool di banche. L’operazione è  accompagnata da un riserve 
account fornito da Citibank, da una lettera di credito della Bayerische Vereinsbank e da 
un contratto swap tra quest’ultima e Chariots1.  
Il metodo utilizzato per il trasferimento degli asset è di origine anglosassone e  prende il 
nome di subparticipation, con il quale il subpartecipante garantisce il pagamento di una 
somma di denaro al venditore, dopo che il debitore principale ha estinto la sua 
obbligazione. È evidente lo svantaggio: l’originator rimane titolare del credito e il 
subpartecipante non acquista alcun diritto nei confronti del debitore, impedendo così 
alla prima di eliminare gli asset ceduti dal proprio stato patrimoniale.